12 апреля 2023 БКС Экспресс
Взгляд на рынок в валюте оставляем умеренно негативным, а в среднесрочном валютном портфеле меняем выпуск ЗО26-1-Д на ЗО34-1-Д.
Главное
Удлиняем портфель. В настоящее время на рынке наблюдается рост доходностей среди замещающих облигаций. За последнюю неделю долларовые доходности выросли на 0,4–1,0% по наиболее ликвидным средне- и долгосрочным выпускам.
Причинами такой динамики выступают как уже ранее описанная нами вторая волна замещающих облигаций и разработка проекта указа об обязательном замещении еврооблигаций, так и новый фактор в виде обесценения рубля, побуждающий инвесторов зафиксировать прибыль ввиду валютной переоценки.
Национальная валюта показала сильное обесценение и, вероятно, неделей ранее достигла локального максимума. В соответствии со стратегией мы ожидаем укрепления рубля до 76 за доллар к концу 2023 г. из-за прогнозируемого нами роста нефти Urals, что создает меньше возможностей для получения дополнительной доходности за счет валютной переоценки.
Мы считаем, что уже появилась возможность для рассмотрения более длинных выпусков Газпрома, но только тех, по которым завершился повторный этап замещения. В портфеле меняем выпуск Газпрома ЗО26-1-Д с доходностью 7,8% после начала подготовки к его повторному замещению на ЗО34-1-Д с доходностью 8,2%. Допзамещение по второму выпуску уже прошло, а доходность выросла на 0,8% за неделю, цена упала на 6%. Потенциальный доход серии составил 10%+ за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО34-1-Д, ЗО27-1-Д, БЗО26-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) — компания, добывающая газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. Выручка от газа, нефти и прочего составляет 54%, 35% и 11% соответственно. EBITDA — 60%, 30% и 10% соответственно.
Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 0,8х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам, оцениваемым в $30 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение 3–4 лет), господдержке, отмене годовых дивидендов и прибыли Газпрома в I полугодии 2022 г. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
• Выпуск ЗО34-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ 31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 2,3%.
• Выпуск ЗО27-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ 27 при сопоставимых кредитных рисках в размере 2% и спред к ЗО27-2-Д на уровне 0,4%.
• БЗО26-1-Д фактически очень близок к субординированной облигации, выпущенной по старым правилам, так как невыплаченные купоны аккумулируются, на них начисляются проценты, и они должны быть выплачены при начислении дивидендов.
Исторически спред доходности этого (к колл-опциону) и старшего выпуска не превышал 1,3%. Долгосрочно после даты первого колл-опциона купоны составят 7,6–8,6% при текущем уровне UST, а доходности к колл-опционам — 9,1–12,8%.
• БЗО26-1-Е торгуется с доходностью, которая на 4% превышает соответствующую долларовую, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для доллара и евро.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Держать» акции Газпрома с целевой ценой 190 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%).
Также компания владеет 28%-ной долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка — низкая, прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах. Акционеры: EN+ — 57%, SUAL Partners — 25%, в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
Акции РУСАЛа входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 61 руб.
Главное
Удлиняем портфель. В настоящее время на рынке наблюдается рост доходностей среди замещающих облигаций. За последнюю неделю долларовые доходности выросли на 0,4–1,0% по наиболее ликвидным средне- и долгосрочным выпускам.
Причинами такой динамики выступают как уже ранее описанная нами вторая волна замещающих облигаций и разработка проекта указа об обязательном замещении еврооблигаций, так и новый фактор в виде обесценения рубля, побуждающий инвесторов зафиксировать прибыль ввиду валютной переоценки.
Национальная валюта показала сильное обесценение и, вероятно, неделей ранее достигла локального максимума. В соответствии со стратегией мы ожидаем укрепления рубля до 76 за доллар к концу 2023 г. из-за прогнозируемого нами роста нефти Urals, что создает меньше возможностей для получения дополнительной доходности за счет валютной переоценки.
Мы считаем, что уже появилась возможность для рассмотрения более длинных выпусков Газпрома, но только тех, по которым завершился повторный этап замещения. В портфеле меняем выпуск Газпрома ЗО26-1-Д с доходностью 7,8% после начала подготовки к его повторному замещению на ЗО34-1-Д с доходностью 8,2%. Допзамещение по второму выпуску уже прошло, а доходность выросла на 0,8% за неделю, цена упала на 6%. Потенциальный доход серии составил 10%+ за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО34-1-Д, ЗО27-1-Д, БЗО26-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) — компания, добывающая газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. Выручка от газа, нефти и прочего составляет 54%, 35% и 11% соответственно. EBITDA — 60%, 30% и 10% соответственно.
Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 0,8х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам, оцениваемым в $30 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение 3–4 лет), господдержке, отмене годовых дивидендов и прибыли Газпрома в I полугодии 2022 г. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
• Выпуск ЗО34-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ 31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 2,3%.
• Выпуск ЗО27-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ 27 при сопоставимых кредитных рисках в размере 2% и спред к ЗО27-2-Д на уровне 0,4%.
• БЗО26-1-Д фактически очень близок к субординированной облигации, выпущенной по старым правилам, так как невыплаченные купоны аккумулируются, на них начисляются проценты, и они должны быть выплачены при начислении дивидендов.
Исторически спред доходности этого (к колл-опциону) и старшего выпуска не превышал 1,3%. Долгосрочно после даты первого колл-опциона купоны составят 7,6–8,6% при текущем уровне UST, а доходности к колл-опционам — 9,1–12,8%.
• БЗО26-1-Е торгуется с доходностью, которая на 4% превышает соответствующую долларовую, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для доллара и евро.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Держать» акции Газпрома с целевой ценой 190 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%).
Также компания владеет 28%-ной долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка — низкая, прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах. Акционеры: EN+ — 57%, SUAL Partners — 25%, в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
Акции РУСАЛа входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 61 руб.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба