16 июня 2023
Питер Бернстайн в книге “Against the Gods” утверждает, что доказательства "выявляют повторяющиеся модели иррациональности, непоследовательности и некомпетентности в том, как люди принимают решения и делают выбор, сталкиваясь с неопределенностью".
Поведенческие финансы пытаются объяснить, как и почему эмоции и когнитивные ошибки влияют на инвесторов и создают аномалии фондового рынка, такие как пузыри и крахи.
Но являются ли человеческие недостатки постоянными и предсказуемыми настолько, что их можно: а) избежать и б) использовать с целью получения прибыли?
Почему поведенческие финансы важны?
“Инвестирование - это не игра, в которой парень со 160 IQ побеждает парня со 130 IQ…Если у вас есть обычный интеллект, все, что вам нужно, - это темперамент, чтобы контролировать побуждения, из-за которых у других людей возникают проблемы при инвестировании”. - Уоррен Баффет
Распространенные ментальные ошибки
1) Чрезмерная самоуверенность
2) Проецирование непосредственного прошлого в отдаленное будущее
3) Стадное поведение (social proof), обусловленное желанием быть частью толпы или предположением, что толпа всеведуща
4) Непонимание случайности; видение закономерностей, которых не существует
5) Предвзятость в отношении приверженности и последовательности
6) Страх перемен, приводящий к сильному пристрастию к статус-кво
7) “Привязка” к нерелевантным данным
8) Чрезмерный страх потери
9) Использование мысленного учета для того, чтобы относиться к некоторым деньгам (таким как выигрыши в азартных играх или неожиданный бонус) иначе, чем к другим деньгам
10) Позволять эмоциям брать верх над разумом
11) Страх неопределенности
12) Принятие определенности (какой бы несущественной она ни была)
13) Завышение вероятности определенных событий на основе очень запоминающихся данных или переживаний (смещение яркости)
14) Информационная перегрузка
15) Бездействие из-за обилия привлекательных вариантов
16) Страх принять неправильное решение и почувствовать себя глупым (отвращение к сожалениям)
17) Игнорирование важных данных и чрезмерное сосредоточение внимания на менее важных; вывод на основе ограниченного объема выборки
18) Нежелание признавать ошибки
19) После выяснения того, произошло событие или нет, переоценивать степень, в которой можно было бы предсказать правильный результат (предвзятость ретроспективы)
20) Вера в то, что успех в инвестициях обусловлен мудростью, а не растущим рынком, но неудачи - это не вина человека.
21) Неспособность точно оценить временной горизонт своих инвестиций
22) Склонность искать только ту информацию, которая подтверждает чьи-либо мнения или решения
23) Неспособность осознать значительное кумулятивное воздействие небольших количеств с течением времени
24) Забывая о мощной тенденции регрессии к среднему значению
25) Путать знакомство со знанием
Чрезмерная самоуверенность
1) 19% людей считают, что они принадлежат к 1% самых богатых семей США
2) 82% людей говорят, что они входят в топ-30% лучших водителей
3) 80% учеников думают, что они закончат учебу с оценками лучше, чем у половины своего класса
4) Когда людей просят сделать любой прогноз с вероятностью 98%, они оказываются правы только в 60-70% случаев
5) 68% юристов по гражданским делам считают, что их сторона одержит верх
6) Врачи постоянно переоценивают свои способности выявлять определенные заболевания
7) 81% новых владельцев бизнеса считают, что их бизнес имеет по крайней мере 70% шансов на успех, но только 39% считают, что любой бизнес, подобный их, скорее всего, будет успешным
8) Аспирантов попросили оценить время, которое им потребуется, чтобы закончить свою диссертацию, по трем сценариям: наилучшему, ожидаемому и наихудшему. Средние оценки составили 27,4 дня, 33,9 дня и 48,6 дня соответственно. Фактический средний показатель составил 55,5 дней.
9) Управляющих взаимными фондами, аналитиков и руководителей бизнеса на конференции попросили записать, сколько денег у них будет при выходе на пенсию и сколько будет у среднестатистического человека в зале. Средние показатели составили 5 миллионов долларов и 2,6 миллиона долларов соответственно. Профессор, задавший этот вопрос, сказал, что, независимо от аудитории, соотношение всегда составляет примерно 2:1
10) 86% моих однокурсников по Гарвардской школе бизнеса говорят, что они выглядят лучше своих одноклассников.
Это может привести к выходу за рамки компетенции и чрезмерному использованию заемных средств, концентрации в торговле и портфеле.
Информация и чрезмерная самоуверенность
Иногда дополнительная информация может привести к принятию худших решений, излишней самоуверенности и чрезмерной торговле
Исследование Heuer 8 профессиональных гандикаперов (устанавливало коэффициенты ставок на скачках)
– Переход от 5 наиболее важных фрагментов данных к 40 немного снизил точность определения;
– Но удвоили уверенность;
– Аналогичные результаты у врачей и психологов;
– Вывод: “Опытные аналитики имеют несовершенное представление о том, какую информацию они на самом деле используют при вынесении суждений. Они не осознают, в какой степени их суждения определяются несколькими доминирующими факторами, а не систематической интеграцией всей доступной информации. Аналитики используют гораздо меньше доступной информации, чем думают".
Исследование Андреассена об информационной перегрузке, приводящей к чрезмерной торговле
Стадное поведение
Феномен “социального доказательства - social proof”
С 1984 по 1995 год среднегодовая доходность взаимного фонда составляла 12,3% (против 15,4% S&P), однако средний инвестор зарабатывал 6,3%. Это означает, что за эти 12 лет среднестатистический инвестор заработал бы почти вдвое больше денег, просто купив и удерживая средний взаимный фонд, и почти в три раза больше, купив и удерживая индексный фонд S&P 500.
За тот же период средняя доходность паевого инвестиционного фонда облигаций составила 9,7% годовых, в то время как средний инвестор в паевой инвестиционный фонд облигаций зарабатывал 8% годовых.
– Гораздо меньший разрыв, чем у фондов прямых инвестиций
– Облигации легче оценивать, и, таким образом, рынки облигаций не так
подвержены пузырям и крахам
Ключевой фактор образования пузырей: Соответствие требованиям толпы
Приспосабливаться к толпе: эксперимент Соломона Аша
35% испытуемых согласились с мнением группы, даже если они знали, что это неправильно, потому что им было некомфортно быть меньшинством, сталкивающимся с подавляющим большинством;
Размер группы не имел значения;
Но если хотя бы один человек давал правильный ответ, испытуемый с гораздо большей вероятностью также давал правильный ответ
Подробнее о пузырях
Чрезмерная самоуверенность, social proof, неправильное понимание случайности, чрезмерные данные – эффект lollapalooza
Wall Street Journal, 30.04.04:
“Спекулянты, однако, знают, что важно выйти из игры - это урок, который они извлекли из крушения доткомов. И они, похоже, верят, что смогут выйти из кризиса до того, как фондовый рынок рухнет, о чем свидетельствуют многочисленные торговые эксперименты, проведенные Верноном Смитом, профессором Университета Джорджа Мейсона, который в 2002 году получил Нобелевскую премию по экономике.
В этих экспериментах участники торговали акциями, приносящими дивиденды, стоимость которых была четко определена для них. Неизбежно образовывался бы пузырь, а акции позже падали бы до своей фундаментальной стоимости. Тем не менее, акции превысили бы свою установленную фундаментальную стоимость, хотя пузырь сформировался бы быстрее и лопнул раньше.
"Испытуемые настроены очень оптимистично в отношении того, что они смогут почувствовать поворотный момент", - говорит мистер Смит. "Они всегда сообщают, что удивлены тем, как быстро все оборачивается и как трудно получить что-либо похожее на выгодную цену".
Но верните участников на третью сессию, и акции торгуются вблизи своей фундаментальной стоимости, если они вообще торгуются, показывают исследования профессора.
Неприятие потерь
Люди испытывают боль от потери в два раза сильнее, чем получают удовольствие от равной выгоды.
Пример из практики: две шестигранные игральные кости, A и B. A помечена как 1-1-1-1-1-13. B помечен как 2-2-2-2-2-2. Люди предпочитают B, хотя ожидаемое значение A выше (3 против 2)
Тематическое исследование: Отказ от продажи с убытком
– Филип Фишер, Обыкновенные акции и необычная прибыль (Common Stocks and Uncommon Profits):
“Существует осложняющий фактор, который затрудняет устранение инвестиционных ошибок. Это эго в каждом из нас. Никто из нас не любит признаваться самому себе в том, что он был неправ. Если мы совершили ошибку при покупке акции, но можем продать ее с небольшой прибылью, мы каким-то образом теряем всякое ощущение того, что поступили глупо.
С другой стороны, если мы продаем с небольшим убытком, мы очень недовольны всем этим делом. Эта реакция, хотя и совершенно естественная и нормальна, вероятно, является одной из самых опасных, которым мы можем предаваться во всем инвестиционном процессе.
Вероятно, инвесторы, владевшие акциями, которые им действительно были не нужны до тех пор, пока они не смогли "по крайней мере, выйти в плюс", потеряли больше денег, чем по любой другой причине. Если к этим фактическим потерям добавить прибыль, которая могла бы быть получена за счет надлежащего реинвестирования этих средств, если бы такое реинвестирование было произведено, когда ошибка была впервые осознана, цена потакания своим желаниям становится поистине огромной”.
Обязательство
“Исследование, проведенное парой канадских психологов, выявило нечто удивительное в людях на ипподроме: сразу после размещения ставки они гораздо более уверены в шансах своей лошади на победу, чем непосредственно перед тем, как сделать эту ставку.
Причина разительных перемен заключается... в нашем почти навязчивом желании быть (и казаться) совместимыми с тем, что мы уже сделали. Как только мы сделаем выбор или займем определенную позицию, мы столкнемся с личным и межличностным давлением, вынуждающим нас вести себя в соответствии с этим обязательством. Это давление заставит нас реагировать таким образом, чтобы оправдать наше предыдущее
решение”.
Это приводит к искажению информации. "Информация, которая соответствует нашему существующему мышлению, легко воспринимается и обрабатывается. Однако, поскольку наш разум инстинктивно стремится к последовательности, информация, которая не соответствует нашему существующему ментальному образу, как правило, упускается из виду, воспринимается искаженно или рационализируется в соответствии с существующими предположениями и убеждениями. Таким образом, новая информация, как правило, воспринимается и интерпретируется таким образом, который укрепляет существующие убеждения”.
– Grizelda and Beth study
“Мозги обладают замечательным талантом переосмысливать неоптимальные результаты, чтобы увидеть неудачи в наилучшем возможном свете. Вы можете видеть это, когда старшеклассники решают, что колледжи, которые их отвергли, на самом деле были не очень хороши”.
Тематическое исследование: “Я совершил большую ошибку, не продав несколько наших крупных активов во время Большого пузыря. Если сейчас эти акции полностью учитывают всё в цене, вы можете задаться вопросом, о чем я думал четыре года назад, когда их внутренняя стоимость была ниже, а рыночные цены намного выше. Я тоже задаюсь этим вопросом”. – Уоррен Баффетт, годовой отчет Berkshire Hathaway за 2003 год
Одна из самых больших опасностей заключается в том, чтобы публично говорить/писать о своей позиции.
Привязка
Привязка к цене покупки
– “Когда я покупал что-то по цене X и цена поднималась до X и 1/8, я иногда переставал покупать, возможно, надеясь, что цена снова упадет. Мы упустили миллиарды, когда я встал на якорь. Это обошелось нам примерно в 10 миллиардов долларов [из-за того, что не купили достаточно WalMart]. Я намеревался купить 100 миллионов акций до сплита по цене 23 доллара. Мы купили немного, и цена немного подорожала, и я подумал, что она может вернуться – кто знает? Это нежелание платить немного больше - очень дорого нам обошлось”. - Баффетт
Привязка к исторической цене (или типичной цене)
– Отказ от покупки акции сегодня, потому что в прошлом году она была дешевле или имеет высокую цену за акцию (Berkshire Hathaway)
– Отказ от продажи из-за того, что в прошлом она была выше
Усвоение неправильных уроков из-за неправильного понимания случайности
Путаете зарабатывание денег с принятием правильного решения
– Пример Мангера с руководителями нефтяных компаний, поздравляющими самих себя
Путаете потерю денег с принятием неверного решения
– Если риски рассчитанны - все в порядке
– Пример политики Боба Рубина (из книги "In an Uncertain World")
Другие ошибки
Мысленный учет
– Спекулятивно инвестируете “найденные деньги” или небольшие суммы денег
Эмоциональные связи
– Платить больше за новый автомобиль при обновлении
– Подружиться с руководством
Страх перед неопределенностью
Вера в определенность (какой бы несущественной она ни была)
– Будущее неопределенно и трудно предсказуемо, в то время как прошлое известно
Смещение фокуса
– “Люди склонны недооценивать события с низкой вероятностью, если они давно не происходили, и переоценивать их, когда они произошли”. – Баффетт
– Паника после того, как WorldCom и Enron взорвались
– Проецирование ближайшего прошлого в отдаленное будущее
– Баффетт: "за рулем вы смотрите в зеркало заднего вида, а не через лобовое стекло”.
Беспокойство о том, что подумают другие
– Кларман: “Как финансовому менеджеру, вам может быть неловко и болезненно объяснять своим инвесторам, почему вы владеете компанией, которая обанкротилась. Так что искушение состоит в том, чтобы просто избавиться от неё”.
Паралич, возникающий в результате слишком большого выбора
– Эксперимент: Продажа джемов в супермаркете
Предвзятость, статус-кво и эффект пожертвований
– Эффект владения (обладания) — психологический феномен, заключающийся в том, что человек больше ценит те вещи, которыми уже владеет, а не те, которыми может овладеть.
Предвзятость в отношении личных интересов
– Декарт: Человек неспособен понять любой аргумент, который мешает его доходу
- Мангер: “Это как если бы кто-то подошел к вам и сказал: ”Давайте убьем вашего родственника и разделим доходы от страхования жизни 50/50"."
Бездействие
Неспособность купить
– Предвзятое отношение
– Отвращение к сожалению
– Паралич выбора
– Информационная перегрузка
– Надеяться, что акции продолжат падать (экстраполируя недавнее прошлое в будущее; жадность) или вернутся к прежней более низкой цене (закрепление)
– Сожаление о том, что не купил раньше (если акции выросли)
Неспособность продать
– Если бы это мне не принадлежало, купил бы я это? Или, если бы акции упали на 25%, стал бы я с энтузиазмом покупать больше?
Не принимать никаких решений - это решение
Советы по применению поведенческих финансов
Будьте скромны
– Избегайте кредитного плеча, диверсифицируйте, минимизируйте торговлю
Будьте терпеливы
– Не пытайтесь быстро разбогатеть
– Отключите шум
– Убедитесь, что время на вашей стороне (акции вместо опционов; никакого кредитного плеча)
Найдите партнера – кого–то, кому вы действительно доверяете.
Составьте контрольные списки; например, мои четыре вопроса:
– Это входит в круг моей компетенции?
– Это хороший бизнес?
– Нравится ли мне менеджмент? (Операторы, распределители капитала, добросовестность)
– Акции невероятно дешевы?
Активно ищите противоположные мнения
– Старайтесь опровергать, а не подтверждать гипотезы; ищите противоположные точки зрения; назначьте кого-нибудь занять противоположную позицию или пригласите аналитика с медвежьим настроем выступить с презентацией
– Спросите: “Что заставило бы меня изменить свое мнение?”
Не привязывайтесь к исторической информации /восприятию /ценам на акции
– Сохраняйте непредвзятость
– Обновите свою первоначальную оценку внутренней стоимости
– Выбросьте из головы исторические цены; не попадайтесь в ловушку “я это пропустил”.
– Думайте с точки зрения стоимости предприятия, а не цены акций
– Устанавливайте цели покупки и продажи
Признайте ошибки и учитесь на них – но извлекайте правильные уроки и не зацикливайтесь
– Изложите первоначальный инвестиционный тезис в письменном виде, чтобы вы могли вернуться к нему
– Признайте свои ошибки и двигайтесь дальше;
– Но будьте осторожны, не впадайте в панику и не продавайте на самом дне
Не обманывайтесь случайностью
Понимайте регрессию к среднему значению и извлекайте выгоду из нее
Рекомендуемое чтение
(в приблизительном порядке приоритетности)
Альманах бедного Чарли (Poor Charlie’s Almanack)
Влияние, Роберт Чалдини (Influence, Robert Cialdini)
Почему умные люди совершают ошибки, связанные с большими деньгами,
Бельский и Гилович (Why Smart People Make Big Money Mistakes, Belsky and Gilovich)
Проклятие победителя, Талер (The Winner’s Curse, Thaler)
Иррациональное изобилие, Шиллер (Irrational Exuberance, Shiller)
Против богов: Замечательная история риска, Бернстайн (Against the Gods: The Remarkable Story of Risk, Bernstein)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба