20 июня 2023 БКС Экспресс
Начинаем аналитическое покрытие кредитного риска девелопера Легенда, ориентированного на строительство жилой и коммерческой недвижимости, и его рублевых облигаций. Из трех обращающихся выпусков компании выделяем 001Р-04, доходность которого выше справедливого уровня — YTM 14,6%.
Главное
• Основа кредитоспособности: высокая ликвидность, качественные активы и переход отрасли на эскроу.
• Востребованность жилья бизнес-класса — драйвер роста выручки.
- Высокая рентабельность по сектору.
- Расширение портфеля проектов.
• Повышенный финансовый риск, ожидаются улучшения.
- Высокая долговая нагрузка с благоприятным прогнозом.
- Качество капитала позволяет расплатиться с кредиторами в стресс-сценарии.
• Бизнес под управлением профессионалов.
• Потенциал снижения спреда 100 б.п., привлекательно.
В деталях
Высокий ценовой сегмент. Группа компаний Легенда занимает 21-е место среди девелоперов Санкт-Петербурга по объему вводимого жилья: 37,5 тыс. кв. м, -22% г/г в 2022 г., в секторе — 102,7 млн кв. м, +11% г/г. Доля рынка по объему вводимого жилья в регионе основного присутствия составляет 1–2% в зависимости от года.
Рентабельность компании по EBITDA достигает 29%, что лучше средней по рынку. В 2022 г. выручка сократилась на 24% г/г после роста на 9% г/г в 2021 г. ввиду ранней стадии реализации проектов и переноса части запусков на 2023 г. Выросла и средняя цена продаж жилой недвижимости — на 28% г/г, до 328 тыс. руб. за квадратный метр.
В качестве драйверов роста выручки в 2023 г. выступят открывшиеся в 2022 г. продажи в трех проектах бизнес-сегмента, на долю которых приходится 80%, а также перенесенный запуск части объектов и восстановление объемов текущего строительства.
Данные ЦБ отражают рост продаж в строительном секторе: в марте 2023 г. у застройщиков отмечается крупнейший за последние 12 месяцев приток средств на эскроу-счета — +164 млрд руб., до 4,2 трлн руб. Ввиду перехода строительной отрасли на эскроу операционные риски девелопера снижены.
Будущие денежные потоки обеспечены вхождением компании в знаковый проект комплексного редевелопмента территории Северного Речного порта на Ленинградском шоссе в Москве. Данная сделка способствовала увеличению в 1,6 раза объема земельного банка, составляющего 720 тыс. кв. м, а также пополнению портфеля проектов объектами социальной инфраструктуры в трехкратном объеме.
Повышенная долговая нагрузка, но ликвидность высокая. Долговая нагрузка у компании повышенная: показатель Чистый долг/EBITDA с учетом эскроу-счетов на 31 декабря 2022 г. достигал 4,2х. Ликвидность с учетом денежных средств на эскроу-счетах высокая: имеющейся суммы достаточно для погашения обязательств в 2023–2024 гг. с учетом прибыли за эти годы.
Структура долга нейтральная: валюта долга и выручки совпадают, доля займов с плавающей ставкой — 70%. Текущее покрытие ликвидными и условно ликвидными активами обязательств положительное, показатель Капитал/Ликвидные активы — на уровне 8%.
Компетентное управление. Бенефициары компании: В. Селиванов (67,5%) — конечная контролирующая сторона материнской компании Группы ООО «Легенда Кэпитал», А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%). Три владельца компании обладают опытом в строительном бизнесе с конца 1990-х–начала 2000-х гг., в том числе в петербургской Setl Group, и занимают позиции председателя СД, финансового и исполнительного директоров соответственно.
Справедливый спред Легенда 001Р-04 — 548 б.п. Бумаги крупнейших девелоперов (ПИК, ЛСР (Эксперт РА: ruA+, ruA) и Setl Group (АКРА: A(RU)) предлагают доходность 9,8–11,9%, что не подразумевает существенного потенциала роста бумаг относительно сектора.
По сравнению с историческими спредами к ОФЗ, доходность одного из лидеров, ЛСР, находится на повышенном уровне относительно ПИК и Setl Group (185–237 б.п.), что потенциально может привести к опережающему росту в будущем, учитывая положительную динамику продаж.
Облигации меньшего по масштабам Эталона торгуются существенно выше сектора (YTM 12,9%, спред 422 б.п. к ОФЗ YTM 8,6%), в то время как Брусника — на уровне сектора (YTM 11,3%, спред 299 б.п. к ОФЗ YTM 8,2%). Учитывая, что финансовый и бизнес-риски Легенды несколько выше уровня упомянутых игроков (исключение: относительно Брусники финансовый риск на уровне конкурента или чуть лучше), считаем, что у Легенда БО 001Р-04 есть потенциал сужения спреда на 100 б.п. на фоне повышения операционных показателей, общего улучшения отношения к сектору, а также при снижении ключевой ставки на 50 б.п. Потенциальный доход — 8%+ за полгода.
Главное
• Основа кредитоспособности: высокая ликвидность, качественные активы и переход отрасли на эскроу.
• Востребованность жилья бизнес-класса — драйвер роста выручки.
- Высокая рентабельность по сектору.
- Расширение портфеля проектов.
• Повышенный финансовый риск, ожидаются улучшения.
- Высокая долговая нагрузка с благоприятным прогнозом.
- Качество капитала позволяет расплатиться с кредиторами в стресс-сценарии.
• Бизнес под управлением профессионалов.
• Потенциал снижения спреда 100 б.п., привлекательно.
В деталях
Высокий ценовой сегмент. Группа компаний Легенда занимает 21-е место среди девелоперов Санкт-Петербурга по объему вводимого жилья: 37,5 тыс. кв. м, -22% г/г в 2022 г., в секторе — 102,7 млн кв. м, +11% г/г. Доля рынка по объему вводимого жилья в регионе основного присутствия составляет 1–2% в зависимости от года.
Рентабельность компании по EBITDA достигает 29%, что лучше средней по рынку. В 2022 г. выручка сократилась на 24% г/г после роста на 9% г/г в 2021 г. ввиду ранней стадии реализации проектов и переноса части запусков на 2023 г. Выросла и средняя цена продаж жилой недвижимости — на 28% г/г, до 328 тыс. руб. за квадратный метр.
В качестве драйверов роста выручки в 2023 г. выступят открывшиеся в 2022 г. продажи в трех проектах бизнес-сегмента, на долю которых приходится 80%, а также перенесенный запуск части объектов и восстановление объемов текущего строительства.
Данные ЦБ отражают рост продаж в строительном секторе: в марте 2023 г. у застройщиков отмечается крупнейший за последние 12 месяцев приток средств на эскроу-счета — +164 млрд руб., до 4,2 трлн руб. Ввиду перехода строительной отрасли на эскроу операционные риски девелопера снижены.
Будущие денежные потоки обеспечены вхождением компании в знаковый проект комплексного редевелопмента территории Северного Речного порта на Ленинградском шоссе в Москве. Данная сделка способствовала увеличению в 1,6 раза объема земельного банка, составляющего 720 тыс. кв. м, а также пополнению портфеля проектов объектами социальной инфраструктуры в трехкратном объеме.
Повышенная долговая нагрузка, но ликвидность высокая. Долговая нагрузка у компании повышенная: показатель Чистый долг/EBITDA с учетом эскроу-счетов на 31 декабря 2022 г. достигал 4,2х. Ликвидность с учетом денежных средств на эскроу-счетах высокая: имеющейся суммы достаточно для погашения обязательств в 2023–2024 гг. с учетом прибыли за эти годы.
Структура долга нейтральная: валюта долга и выручки совпадают, доля займов с плавающей ставкой — 70%. Текущее покрытие ликвидными и условно ликвидными активами обязательств положительное, показатель Капитал/Ликвидные активы — на уровне 8%.
Компетентное управление. Бенефициары компании: В. Селиванов (67,5%) — конечная контролирующая сторона материнской компании Группы ООО «Легенда Кэпитал», А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%). Три владельца компании обладают опытом в строительном бизнесе с конца 1990-х–начала 2000-х гг., в том числе в петербургской Setl Group, и занимают позиции председателя СД, финансового и исполнительного директоров соответственно.
Справедливый спред Легенда 001Р-04 — 548 б.п. Бумаги крупнейших девелоперов (ПИК, ЛСР (Эксперт РА: ruA+, ruA) и Setl Group (АКРА: A(RU)) предлагают доходность 9,8–11,9%, что не подразумевает существенного потенциала роста бумаг относительно сектора.
По сравнению с историческими спредами к ОФЗ, доходность одного из лидеров, ЛСР, находится на повышенном уровне относительно ПИК и Setl Group (185–237 б.п.), что потенциально может привести к опережающему росту в будущем, учитывая положительную динамику продаж.
Облигации меньшего по масштабам Эталона торгуются существенно выше сектора (YTM 12,9%, спред 422 б.п. к ОФЗ YTM 8,6%), в то время как Брусника — на уровне сектора (YTM 11,3%, спред 299 б.п. к ОФЗ YTM 8,2%). Учитывая, что финансовый и бизнес-риски Легенды несколько выше уровня упомянутых игроков (исключение: относительно Брусники финансовый риск на уровне конкурента или чуть лучше), считаем, что у Легенда БО 001Р-04 есть потенциал сужения спреда на 100 б.п. на фоне повышения операционных показателей, общего улучшения отношения к сектору, а также при снижении ключевой ставки на 50 б.п. Потенциальный доход — 8%+ за полгода.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба