21 июля 2023 БКС Экспресс | Globaltrans
Понижаем рекомендацию по бумагам Globaltrans до «Продавать» (ранее — «Покупать») и целевую цену на 12 месяцев на 5% до 610 руб. за ГДР, несмотря на высокую оценку. После недавнего выхода «Стратегии на III квартал 2023» котировки выросли на 13%, и мы считаем бумагу переоцененной на данный момент с учетом избыточной доходности -14% (потенциал роста 7%).
Главное
• Достойная бумага, ставка на восстановление сегмента транспортировки. FCF в плюсе благодаря разумным инвестициям и высокой выручке.
• Отчет за I полугодие 2023 г. — ждем релиза сильных результатов в конце августа.
• Ставки — поддержка за счет замедления скорости, стабильных грузооборотов.
• Дивидендов пока не предвидится, денежные средства копятся на балансе.
• Катализаторы/риски: снижение или рост грузооборота и ставок аренды.
• Рекомендация понижена до «Продавать» после роста котировок.
В деталях
Globaltrans — фундаментально ставка на рынок ж/д перевозок. Мы считаем рынок железнодорожных грузоперевозок фундаментально сильным. Это обусловлено некоторым замедлением скорости оборота вагонов и относительно устойчивой ситуацией с предложением и спросом. Ставки аренды предполагают некоторое повышение наших оценок на 2023 г.
Так, июльская ставка (по индексу Rail Commerce) выросла еще на 3% м/м до 2 788 руб. в сутки. Однако в долгосрочной перспективе ставки могут снизиться, поскольку конкуренция может усилиться и оказать понижающее давление на цены.
Долгосрочные перспективы ставок не ясны, текущие ставки благоприятны. Наши долгосрочные оценки ставок аренды полувагонов явно могут оказаться слишком оптимистичными, поскольку текущие уровни находятся вблизи недавних максимумов I полугодия 2022 г. На этом фоне мы повышаем краткосрочные прогнозы и одновременно понижаем долгосрочные.
Допускаем сезонное снижение ставок и ускорение скорости оборота вагонов, что также может привести к снижению ставок. В то же время отмечаем в целом благоприятную конъюнктуру: последние статистические данные по железнодорожным перевозкам достаточно позитивны. Долгосрочные перспективы остаются туманными из-за неопределенности в экономике в целом и возможного усиления конкуренции.
Нет решения по дивидендам, свободный денежный поток и денежные средства пока на балансе. Отсутствие дивидендов на фоне растущей прибыли также несколько настораживает, особенно учитывая неопределенность со сроками переезда материнской компании. Хотя мы пока не видим рисков для денежных средств (накапливаются в российских операционных дочках), у компании должен быть какой-то план.
В противном случае Globaltrans может стать еще одной компанией, которая не платит дивиденды, аккумулируя денежные средства. Предполагаем, что в I полугодии 2023 г. компания, вероятно, погасила все свои долговые обязательства и начала накапливать денежные средства на балансе.
Понижаем рекомендацию по Globaltrans до «Продавать». Оценка Globaltrans рассчитана по методу DCF (средневзвешенная стоимость капитала — 19,8%, стоимость акционерного капитала — 20,8%) и дает целевую цену на 12 месяцев 610 руб. за ГДР (снижена на 5% с 640 руб. за ГДР).
Мы отмечаем негативные риски, связанные со снижением ставок аренды, накоплением денежных средств при отсутствии дивидендов и общим замедлением роста рынка грузоперевозок. Позитивные риски заключаются в росте ставок, следовательно в увеличении свободного денежного потока (наш текущий прогноз на 2023 г. — 25 млрд руб.). Позитивным драйвером для рынка также может стать более четкая формулировка путей распределения дивидендов.
Инвестиционная история — ключевые графики
Инвестиционный кейс
Globaltrans — крупный игрок на рынке железнодорожных перевозок. Вагонный парк компании насчитывает 66 тыс. единиц, который состоит из полувагонов (69%) и цистерн (28%). Основные виды грузов: металлопродукция (41%), уголь (30%) и нефтепродукты (15%). Основная часть доходов (59%) поступает от сервисных контрактов, которые заключаются на срок более года.
• Аренда вагонов на рынке ж/д грузоперевозок, прописка на Кипре. Работает через российские дочерние компании.
• Спотовые ставки аренды определяются спросом и предложением. Оказывают огромное влияние на финансовые показатели.
• Свободный денежный поток в плюсе (наш прогноз — 25 млрд руб. в 2023 г.). Капзатраты ниже операционного денежного потока.
• Средний возраст 14,5 лет при сроке полезного использования 22 года.
• Оценка: «Продавать», целевая цена на 12 месяцев — 610 руб. за ГДР.
Катализаторы и риски для инвестиционного кейса
[+] Рост ставок долгосрочно (2024–2025 гг.): вероятность — средняя; влияние — высокое
Мы полагаем, что в 2025 г. снизятся до уровня 2 500 руб. в сутки.
[+] Решение проблемы с выплатой дивидендов (2023–2024 гг.): вероятность — высокая; влияние — высокое
В настоящее время компания не может перечислить денежные средства на счет публичной компании, решение проблемы с дивидендами может оказать существенную поддержку.
[-] Снижение ставок (2025 г.): вероятность — средняя; влияние — высокое
Хотя мы прогнозируем ставки на уровне 2 500 руб. в сутки, ставки могут оказаться еще ниже, если появится новое предложение.
Основные изменения — повышены краткосрочные оценки
Мы внесли ряд изменений в нашу модель оценки Globaltrans: повысили прогнозы на 2023–2024 гг. и понизили ставку аренды на 2025 г. В результате повысили прогноз EBITDA на 2023 г. на 10%, чистой прибыли — на 13%. Долгосрочные прогнозы не вполне надежны из-за волатильности ставок и неопределенности в экономике, а значит, и в динамике грузоперевозок.
Текущие тенденции в арендных ставках, как мы уже отмечали ранее, достаточно благоприятны для Globaltrans. Однако в долгосрочной перспективе, на наш взгляд, ставки могут снизиться. В результате мы снизили наши прогнозы на 2025 г.
Наши прогнозы финансовых результатов Globaltrans в значительной степени зависят от ставок аренды в дальнейшем, и любые изменения будут оказывать влияние на финансовые показатели.
БКС против консенсуса — немного оптимистичнее на уровне прибыли
Подчеркиваем, что наш прогноз прибыли на период 2023–2025 гг. несколько выше консенсуса. Расхождение на уровне выручки (следовательно, рентабельности) может быть связано с различиями в признании выручки — мы включаем в нее транзитные статьи (например, тарифы на инфраструктуру и локомотивы). Подчеркиваем, что консенсус тоже прогнозирует сокращение прибыли и, предположительно, снижение ставок. По сути, это основной фактор неопределенности в оценке Globaltrans.
Компания имеет слабое влияние на ценообразование. В свете значительной волатильности ставок это означает, что долгосрочные ставки действительно являются основным фактором, влияющий на оценку Globaltrans. Если ставки останутся на текущих высоких уровнях (маловероятно, но гипотетически возможно), оценка Globaltrans может оказаться выше. Однако пока считаем наши обновленные оценки вполне оправданными.
Оценка — целевая цена снижена, «Продавать»
Оценка Globaltrans рассчитана по методу DCF (средневзвешенная стоимость капитала — 19,8%, стоимость акционерного капитала — 20,8%) и дает целевую цену на 12 месяцев 610 руб. за ГДР (снижена на 5% с 640 руб. за ГДР).
Мы отмечаем негативные риски, связанные со снижением ставок аренды, накоплением денежных средств при отсутствии дивидендов и общим замедлением роста рынка грузоперевозок. Позитивные риски заключаются в росте ставок, следовательно в увеличении свободного денежного потока (наш текущий прогноз на 2023 г. — 25 млрд руб.).
Globaltrans — ждем публикацию результатов за I полугодие 2023 г.
Globaltrans отчитывается дважды в год. Следующая публикация по итогам I полугодия 2023 г. будет в конце августа. В целом мы ожидаем, что показатели за этот период будут выше п/п, но, вероятно, ниже по сравнению с предыдущим годом.
В прошлом году скорректированная чистая прибыль составила 29,7 млрд руб. — рекордный уровень. Позитивное влияние на компанию оказали сильные результаты за I полугодия 2022 г. Выплата дивидендов приостановлена, так как компания не может выплачивать дивиденды от материнской компании на Кипре.
На операционном уровне мы отмечаем относительно современный вагонный парк. С учетом срока эксплуатации (22 лет) средний возраст для полувагонов (14 лет) выглядит неплохо. Компания закупает новые вагоны — около 1,5 тыс. новых вагонов ежегодно, по нашим оценкам.
По нашим оценкам, текущие тарифы сохранятся до конца текущего года, и останутся на этом уровне в 2024 г., но будут снижаться в 2025 г. В реальности динамика может быть различной — допускаем как повышательную, так и понижательную волатильность (улучшающую или ухудшающую наши прогнозы прибыли).
Главное
• Достойная бумага, ставка на восстановление сегмента транспортировки. FCF в плюсе благодаря разумным инвестициям и высокой выручке.
• Отчет за I полугодие 2023 г. — ждем релиза сильных результатов в конце августа.
• Ставки — поддержка за счет замедления скорости, стабильных грузооборотов.
• Дивидендов пока не предвидится, денежные средства копятся на балансе.
• Катализаторы/риски: снижение или рост грузооборота и ставок аренды.
• Рекомендация понижена до «Продавать» после роста котировок.
В деталях
Globaltrans — фундаментально ставка на рынок ж/д перевозок. Мы считаем рынок железнодорожных грузоперевозок фундаментально сильным. Это обусловлено некоторым замедлением скорости оборота вагонов и относительно устойчивой ситуацией с предложением и спросом. Ставки аренды предполагают некоторое повышение наших оценок на 2023 г.
Так, июльская ставка (по индексу Rail Commerce) выросла еще на 3% м/м до 2 788 руб. в сутки. Однако в долгосрочной перспективе ставки могут снизиться, поскольку конкуренция может усилиться и оказать понижающее давление на цены.
Долгосрочные перспективы ставок не ясны, текущие ставки благоприятны. Наши долгосрочные оценки ставок аренды полувагонов явно могут оказаться слишком оптимистичными, поскольку текущие уровни находятся вблизи недавних максимумов I полугодия 2022 г. На этом фоне мы повышаем краткосрочные прогнозы и одновременно понижаем долгосрочные.
Допускаем сезонное снижение ставок и ускорение скорости оборота вагонов, что также может привести к снижению ставок. В то же время отмечаем в целом благоприятную конъюнктуру: последние статистические данные по железнодорожным перевозкам достаточно позитивны. Долгосрочные перспективы остаются туманными из-за неопределенности в экономике в целом и возможного усиления конкуренции.
Нет решения по дивидендам, свободный денежный поток и денежные средства пока на балансе. Отсутствие дивидендов на фоне растущей прибыли также несколько настораживает, особенно учитывая неопределенность со сроками переезда материнской компании. Хотя мы пока не видим рисков для денежных средств (накапливаются в российских операционных дочках), у компании должен быть какой-то план.
В противном случае Globaltrans может стать еще одной компанией, которая не платит дивиденды, аккумулируя денежные средства. Предполагаем, что в I полугодии 2023 г. компания, вероятно, погасила все свои долговые обязательства и начала накапливать денежные средства на балансе.
Понижаем рекомендацию по Globaltrans до «Продавать». Оценка Globaltrans рассчитана по методу DCF (средневзвешенная стоимость капитала — 19,8%, стоимость акционерного капитала — 20,8%) и дает целевую цену на 12 месяцев 610 руб. за ГДР (снижена на 5% с 640 руб. за ГДР).
Мы отмечаем негативные риски, связанные со снижением ставок аренды, накоплением денежных средств при отсутствии дивидендов и общим замедлением роста рынка грузоперевозок. Позитивные риски заключаются в росте ставок, следовательно в увеличении свободного денежного потока (наш текущий прогноз на 2023 г. — 25 млрд руб.). Позитивным драйвером для рынка также может стать более четкая формулировка путей распределения дивидендов.
Инвестиционная история — ключевые графики
Инвестиционный кейс
Globaltrans — крупный игрок на рынке железнодорожных перевозок. Вагонный парк компании насчитывает 66 тыс. единиц, который состоит из полувагонов (69%) и цистерн (28%). Основные виды грузов: металлопродукция (41%), уголь (30%) и нефтепродукты (15%). Основная часть доходов (59%) поступает от сервисных контрактов, которые заключаются на срок более года.
• Аренда вагонов на рынке ж/д грузоперевозок, прописка на Кипре. Работает через российские дочерние компании.
• Спотовые ставки аренды определяются спросом и предложением. Оказывают огромное влияние на финансовые показатели.
• Свободный денежный поток в плюсе (наш прогноз — 25 млрд руб. в 2023 г.). Капзатраты ниже операционного денежного потока.
• Средний возраст 14,5 лет при сроке полезного использования 22 года.
• Оценка: «Продавать», целевая цена на 12 месяцев — 610 руб. за ГДР.
Катализаторы и риски для инвестиционного кейса
[+] Рост ставок долгосрочно (2024–2025 гг.): вероятность — средняя; влияние — высокое
Мы полагаем, что в 2025 г. снизятся до уровня 2 500 руб. в сутки.
[+] Решение проблемы с выплатой дивидендов (2023–2024 гг.): вероятность — высокая; влияние — высокое
В настоящее время компания не может перечислить денежные средства на счет публичной компании, решение проблемы с дивидендами может оказать существенную поддержку.
[-] Снижение ставок (2025 г.): вероятность — средняя; влияние — высокое
Хотя мы прогнозируем ставки на уровне 2 500 руб. в сутки, ставки могут оказаться еще ниже, если появится новое предложение.
Основные изменения — повышены краткосрочные оценки
Мы внесли ряд изменений в нашу модель оценки Globaltrans: повысили прогнозы на 2023–2024 гг. и понизили ставку аренды на 2025 г. В результате повысили прогноз EBITDA на 2023 г. на 10%, чистой прибыли — на 13%. Долгосрочные прогнозы не вполне надежны из-за волатильности ставок и неопределенности в экономике, а значит, и в динамике грузоперевозок.
Текущие тенденции в арендных ставках, как мы уже отмечали ранее, достаточно благоприятны для Globaltrans. Однако в долгосрочной перспективе, на наш взгляд, ставки могут снизиться. В результате мы снизили наши прогнозы на 2025 г.
Наши прогнозы финансовых результатов Globaltrans в значительной степени зависят от ставок аренды в дальнейшем, и любые изменения будут оказывать влияние на финансовые показатели.
БКС против консенсуса — немного оптимистичнее на уровне прибыли
Подчеркиваем, что наш прогноз прибыли на период 2023–2025 гг. несколько выше консенсуса. Расхождение на уровне выручки (следовательно, рентабельности) может быть связано с различиями в признании выручки — мы включаем в нее транзитные статьи (например, тарифы на инфраструктуру и локомотивы). Подчеркиваем, что консенсус тоже прогнозирует сокращение прибыли и, предположительно, снижение ставок. По сути, это основной фактор неопределенности в оценке Globaltrans.
Компания имеет слабое влияние на ценообразование. В свете значительной волатильности ставок это означает, что долгосрочные ставки действительно являются основным фактором, влияющий на оценку Globaltrans. Если ставки останутся на текущих высоких уровнях (маловероятно, но гипотетически возможно), оценка Globaltrans может оказаться выше. Однако пока считаем наши обновленные оценки вполне оправданными.
Оценка — целевая цена снижена, «Продавать»
Оценка Globaltrans рассчитана по методу DCF (средневзвешенная стоимость капитала — 19,8%, стоимость акционерного капитала — 20,8%) и дает целевую цену на 12 месяцев 610 руб. за ГДР (снижена на 5% с 640 руб. за ГДР).
Мы отмечаем негативные риски, связанные со снижением ставок аренды, накоплением денежных средств при отсутствии дивидендов и общим замедлением роста рынка грузоперевозок. Позитивные риски заключаются в росте ставок, следовательно в увеличении свободного денежного потока (наш текущий прогноз на 2023 г. — 25 млрд руб.).
Globaltrans — ждем публикацию результатов за I полугодие 2023 г.
Globaltrans отчитывается дважды в год. Следующая публикация по итогам I полугодия 2023 г. будет в конце августа. В целом мы ожидаем, что показатели за этот период будут выше п/п, но, вероятно, ниже по сравнению с предыдущим годом.
В прошлом году скорректированная чистая прибыль составила 29,7 млрд руб. — рекордный уровень. Позитивное влияние на компанию оказали сильные результаты за I полугодия 2022 г. Выплата дивидендов приостановлена, так как компания не может выплачивать дивиденды от материнской компании на Кипре.
На операционном уровне мы отмечаем относительно современный вагонный парк. С учетом срока эксплуатации (22 лет) средний возраст для полувагонов (14 лет) выглядит неплохо. Компания закупает новые вагоны — около 1,5 тыс. новых вагонов ежегодно, по нашим оценкам.
По нашим оценкам, текущие тарифы сохранятся до конца текущего года, и останутся на этом уровне в 2024 г., но будут снижаться в 2025 г. В реальности динамика может быть различной — допускаем как повышательную, так и понижательную волатильность (улучшающую или ухудшающую наши прогнозы прибыли).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба