2 августа 2023 БКС Экспресс
Взгляд на долговой рынок в валюте оставляем умеренно негативным. В среднесрочном валютном портфеле облигаций меняем Газпром ЗО31-1-Д на ЗО30-1-Д.
Из любого правила есть исключения. Подкомиссией Правительственной комиссии по контролю за осуществлением иностранных инвестиций в РФ будут выдаваться разрешения эмитентам еврооблигаций при условии отсутствия просроченной задолженности по еврооблигациям и соблюдении одного из следующих критериев: эмитентом должны быть получены согласия держателей по вопросу разделения платежей либо срок погашения еврооблигаций наступает в период до конца 2024 г.
Несмотря на данное решение подкомиссии, ожидаемое давление со стороны новых замещающих облигаций все еще сохраняется, поскольку около 65% еврооблигаций — бессрочных или со сроком погашения после 31 декабря 2024 г. — все еще не имеют замещающих аналогов. Сохранение обесцененного курса рубля выше 90 руб. за доллар и ожидание новой волны замещающих бондов поддерживают наш умеренно негативный взгляд на рынок валютных облигаций.
В портфеле исключаем выпуск ЗО31-1-Д и добавляем более короткий повторно замещенный ЗО30-1-Д. Потенциальный доход — 15%+ за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО30-1-Д, ЗО37-1-Д, БЗО26-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) — компания, добывающая газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. Выручка от газа, нефти и прочего составила в 2022 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.
Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержки. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
• Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 и ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,5% и 2,6% соответственно.
• Выпуск ЗО30-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,8%.
• БЗО26-1-Д очень близок к субординированной облигации, выпущенной по старым правилам, так как невыплаченные купоны аккумулируются, на них начисляются проценты, и они должны быть выплачены при выплате дивидендов. Исторически спред доходности этого к колл-опциону и старшего выпуска не превышал 1,3%. Долгосрочно после даты первого колл-опциона купоны составят 7,6–8,6% при текущем уровне UST, а доходности к колл-опционам — 9,1–12,8%.
• БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 0,6% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для USD и EUR.
• Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Держать» акции Газпрома с целевой ценой 210 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%).
Также компания владеет 28%-й долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка средняя, но с учетом дивидендов Норникеля и обесценения рубля — низкая: прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах. Акционеры: EN+ — 57%, SUAL Partners — 25%, в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за прогнозного отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
Акции РУСАЛа входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 61 руб.
Из любого правила есть исключения. Подкомиссией Правительственной комиссии по контролю за осуществлением иностранных инвестиций в РФ будут выдаваться разрешения эмитентам еврооблигаций при условии отсутствия просроченной задолженности по еврооблигациям и соблюдении одного из следующих критериев: эмитентом должны быть получены согласия держателей по вопросу разделения платежей либо срок погашения еврооблигаций наступает в период до конца 2024 г.
Несмотря на данное решение подкомиссии, ожидаемое давление со стороны новых замещающих облигаций все еще сохраняется, поскольку около 65% еврооблигаций — бессрочных или со сроком погашения после 31 декабря 2024 г. — все еще не имеют замещающих аналогов. Сохранение обесцененного курса рубля выше 90 руб. за доллар и ожидание новой волны замещающих бондов поддерживают наш умеренно негативный взгляд на рынок валютных облигаций.
В портфеле исключаем выпуск ЗО31-1-Д и добавляем более короткий повторно замещенный ЗО30-1-Д. Потенциальный доход — 15%+ за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО30-1-Д, ЗО37-1-Д, БЗО26-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) — компания, добывающая газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. Выручка от газа, нефти и прочего составила в 2022 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.
Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержки. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
• Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 и ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,5% и 2,6% соответственно.
• Выпуск ЗО30-1-Д предлагает спред к замещающим ЛУКОЙЛ-30 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,8%.
• БЗО26-1-Д очень близок к субординированной облигации, выпущенной по старым правилам, так как невыплаченные купоны аккумулируются, на них начисляются проценты, и они должны быть выплачены при выплате дивидендов. Исторически спред доходности этого к колл-опциону и старшего выпуска не превышал 1,3%. Долгосрочно после даты первого колл-опциона купоны составят 7,6–8,6% при текущем уровне UST, а доходности к колл-опционам — 9,1–12,8%.
• БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 0,6% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для USD и EUR.
• Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Держать» акции Газпрома с целевой ценой 210 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%).
Также компания владеет 28%-й долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка средняя, но с учетом дивидендов Норникеля и обесценения рубля — низкая: прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах. Акционеры: EN+ — 57%, SUAL Partners — 25%, в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за прогнозного отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
Акции РУСАЛа входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 61 руб.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба