17 августа 2023 БКС Экспресс Зельцер Михаил
На фоне разгона инфляции в обстановке сильной девальвации рубля Центробанк решился на широкий шаг и повысил ключевую ставку сразу на 350 б.п. Почему так строго, что будет с рублем, вкладами, кредитами, ОФЗ, акциями?
Почему ЦБ провел экстренное заседание, не дожидаясь планового 15 сентября?
Ситуация на валютном рынке стала выходить из-под контроля, а инфляция значительно отклонилась от таргета, и ждать еще целый месяц было уже нельзя. Валютная паника в моменте подкинула доллар к 102, евро был выше 111, юань достигал 14. Нужно было сбить ажиотаж на рынке, и этот план-минимум сработал — курсы валют от годовых максимумов откатились более 6%.
Почему ставка была повышена сразу на 350 б.п., до 12% годовых, хотя в июле шаг был лишь +100 б.п.?
На фоне ускорения инфляции и, по сути, отвесного падения рубля на годовые минимумы мягкое решение ЦБ привело бы лишь к дальнейшему ухудшению биржевого сентимента и ослаблению нацвалюты. Нужно было действовать решительно, обеспечив заградительную ставку, и жесткий ход до 12% позволил остановить панику.
Почему рубль не продолжил укрепление сразу после решения ЦБ?
Фактор ставки носил скорее упреждающий характер — паника схлынула, а арбитражные стратегии керри-трейд сейчас и так недоступны. Но для восстановления рубля нужен фактический рост предложения валюты на рынке или сокращение спроса на валюту. Пока потоки экспорта ограничены, а валютная выручка в страну поступает в уменьшенных объемах, и наблюдается ее дефицит на бирже. Одновременно есть отток капитала за рубеж и высокий импорт, а значит, спрос на валюту повышен. Из-за такого дисбаланса спроса и предложения рубль пока и не может приступить к активному укреплению.
То есть именно ставка ЦБ не поможет рублю?
Поможет, но со временем. Рост ключевой ставки должен охладить кредитный рынок — ставки по ссудам для корпоративного и частного секторов возрастут, спрос на дорогой кредит снизится, импортные операции сократятся, как и покупки валюты на бирже. В итоге у рубля станет на один фактор давления меньше. Эффект одной лишь ставки может быть достигнут через пару месяцев.
До каких уровней рубль может укрепиться?
Помимо фундаментального напряжения в рубле на фоне дефицита валюты на рынке, есть и так называемая риск-премия, в основе которой лежат негативные ожидания по экономике и геополитика. А рубль сам по себе, как валюта развивающейся экономики, очень волатильный инструмент. Тем не менее, по нашим оценкам, к осени рубль может значительно укрепиться от минимумов августа, а если еще и удачно сложатся факторы валютного контроля, то перегретые валюты в моменте даже чисто спекулятивно рискуют слететь к значениям конца июля. Тогда евро и юань безоговорочно проследуют за долларом вниз.
А чем вообще плох слабый рубль?
С одной стороны, от дешевого рубля и дорогой валюты выигрывают бюджет и корпорации, ориентированные на экспорт, — за тот же условный объем товаров и услуг они получают больше рублевой выручки.
Но с другой стороны, ослабление рубля приводит к удорожанию импорта, доля которого в российской экономике порядка 30%, из которых 60% приходится на недружественные страны. Импортируемая инфляция по цепочке поднимает цены, инфляция в стране ускоряется, а значит, падают реально располагаемые доходы населения. Кроме того, инфляция приведет к необходимости более высокой индексации госрасходов в 2024 г., что негативно для бюджета.
Что еще финансовые власти могут сделать для восстановления рубля?
Поскольку курс рубля на рынке формируется под влиянием спроса и предложения на валюту, то можно было бы расширить предложение валюты за счет ужесточения нормативов обязательной продажи валютной выручки экспортеров, а также снизить спрос, ограничив масштабный вывоз капитала нерезидентами, корпорациями, частным сектором.
Что будет со ставками по вкладам?
Доходность депозитов тесным образом связана с ключевой ставкой. Безусловно, все банки поднимут ставки, правда, рост ставок во вкладах будет отличаться по сроку. Краткосрочные вклады и накопительные счета должны будут почти полностью отыграть ключевую ставку 12%. А вот долгосрочные до трех лет — вряд ли повысятся так сильно, поскольку подъем ставки ЦБ все-таки носит временный характер.
А когда ЦБ понизит ставку?
Пока можно лишь рассуждать о завершении процесса ужесточения денежно-кредитной политики. Если условия внешней и внутренней среды не улучшатся, инфляция продолжит сильно расти, а рубль не укрепится с текущих до 90 за доллар, то ЦБ осенью еще поднимет ставку.
А смягчение теоретически можно рассматривать через несколько месяцев при условии замедления инфляции или чрезмерного укрепления рубля. Вопрос — на каком уровне ключевой ставки будет монетарная пауза и с какой отметки регулятор решится на разворот — пока открыт.
Что ждать по кредитным ставкам?
Траектория кредитных ставок повторяет ставку ЦБ, и стоимость займа также повысится. Однако здесь, как и по вкладам, есть нюансы. Краткосрочные кредиты могут значительно подорожать, и это будет способствовать снижению спроса на ресурсы, охлаждению кредитного рынка и замедлению темпа инфляции. А долгосрочные кредиты, включая ипотечные, менее чувствительны к изменению процентных ставок, и такого сильного удорожания там не ожидается.
Что будет с облигациями?
Долговый рынок на опережение закладывал ужесточение денежно-кредитной политики, поэтому основное падение цен и рост доходностей видится уже состоявшимся. В ближайшее время, возможно, уже начнется консолидация в ОФЗ, а ограничивать рост цены будут все еще высокие ожидания дальнейшего подъема ставки ЦБ. Но, естественно, может быть разница в поведении коротких, средних и длинных выпусков. Тем не менее падение облигаций и рост их доходностей вскоре создадут интересную возможность для покупки бумаг под перспективу нормализации инфляции и смягчения политики ЦБ в 2024 г.
Как повлияет рост ставки ЦБ на акции?
В целом повышение ставок — негатив для рынка акций, поскольку растет стоимость капитала, происходит удорожание кредитных ресурсов и увеличение долговой нагрузки корпораций, а инвестиционные альтернативы в облигациях становятся более привлекательными.
Дополнительно может наложиться и эффект укрепления рубля, поскольку все последние месяцы сильным драйвером рынка акций была девальвация, а значит, коррекция валют, вероятно, приведет к снижению котировок бумаг.
В большей степени могут отставать акции сырьевых компаний — нефтяники, металлурги, производители удобрений. Под риском окажутся и компании с высокой долговой нагрузкой.
А вот для бумаг финансового сектора не все так однозначно, и рост стоимости фондирования, помимо повышения трат по вкладам, будет сглаживаться доходностью от кредитного портфеля.
А так, временная коррекция создает даже дополнительные возможности для входа в акции на перспективу, и в 2024 г. вполне возможен рост индекса МосБиржи к 3900 п.
Почему ЦБ провел экстренное заседание, не дожидаясь планового 15 сентября?
Ситуация на валютном рынке стала выходить из-под контроля, а инфляция значительно отклонилась от таргета, и ждать еще целый месяц было уже нельзя. Валютная паника в моменте подкинула доллар к 102, евро был выше 111, юань достигал 14. Нужно было сбить ажиотаж на рынке, и этот план-минимум сработал — курсы валют от годовых максимумов откатились более 6%.
Почему ставка была повышена сразу на 350 б.п., до 12% годовых, хотя в июле шаг был лишь +100 б.п.?
На фоне ускорения инфляции и, по сути, отвесного падения рубля на годовые минимумы мягкое решение ЦБ привело бы лишь к дальнейшему ухудшению биржевого сентимента и ослаблению нацвалюты. Нужно было действовать решительно, обеспечив заградительную ставку, и жесткий ход до 12% позволил остановить панику.
Почему рубль не продолжил укрепление сразу после решения ЦБ?
Фактор ставки носил скорее упреждающий характер — паника схлынула, а арбитражные стратегии керри-трейд сейчас и так недоступны. Но для восстановления рубля нужен фактический рост предложения валюты на рынке или сокращение спроса на валюту. Пока потоки экспорта ограничены, а валютная выручка в страну поступает в уменьшенных объемах, и наблюдается ее дефицит на бирже. Одновременно есть отток капитала за рубеж и высокий импорт, а значит, спрос на валюту повышен. Из-за такого дисбаланса спроса и предложения рубль пока и не может приступить к активному укреплению.
То есть именно ставка ЦБ не поможет рублю?
Поможет, но со временем. Рост ключевой ставки должен охладить кредитный рынок — ставки по ссудам для корпоративного и частного секторов возрастут, спрос на дорогой кредит снизится, импортные операции сократятся, как и покупки валюты на бирже. В итоге у рубля станет на один фактор давления меньше. Эффект одной лишь ставки может быть достигнут через пару месяцев.
До каких уровней рубль может укрепиться?
Помимо фундаментального напряжения в рубле на фоне дефицита валюты на рынке, есть и так называемая риск-премия, в основе которой лежат негативные ожидания по экономике и геополитика. А рубль сам по себе, как валюта развивающейся экономики, очень волатильный инструмент. Тем не менее, по нашим оценкам, к осени рубль может значительно укрепиться от минимумов августа, а если еще и удачно сложатся факторы валютного контроля, то перегретые валюты в моменте даже чисто спекулятивно рискуют слететь к значениям конца июля. Тогда евро и юань безоговорочно проследуют за долларом вниз.
А чем вообще плох слабый рубль?
С одной стороны, от дешевого рубля и дорогой валюты выигрывают бюджет и корпорации, ориентированные на экспорт, — за тот же условный объем товаров и услуг они получают больше рублевой выручки.
Но с другой стороны, ослабление рубля приводит к удорожанию импорта, доля которого в российской экономике порядка 30%, из которых 60% приходится на недружественные страны. Импортируемая инфляция по цепочке поднимает цены, инфляция в стране ускоряется, а значит, падают реально располагаемые доходы населения. Кроме того, инфляция приведет к необходимости более высокой индексации госрасходов в 2024 г., что негативно для бюджета.
Что еще финансовые власти могут сделать для восстановления рубля?
Поскольку курс рубля на рынке формируется под влиянием спроса и предложения на валюту, то можно было бы расширить предложение валюты за счет ужесточения нормативов обязательной продажи валютной выручки экспортеров, а также снизить спрос, ограничив масштабный вывоз капитала нерезидентами, корпорациями, частным сектором.
Что будет со ставками по вкладам?
Доходность депозитов тесным образом связана с ключевой ставкой. Безусловно, все банки поднимут ставки, правда, рост ставок во вкладах будет отличаться по сроку. Краткосрочные вклады и накопительные счета должны будут почти полностью отыграть ключевую ставку 12%. А вот долгосрочные до трех лет — вряд ли повысятся так сильно, поскольку подъем ставки ЦБ все-таки носит временный характер.
А когда ЦБ понизит ставку?
Пока можно лишь рассуждать о завершении процесса ужесточения денежно-кредитной политики. Если условия внешней и внутренней среды не улучшатся, инфляция продолжит сильно расти, а рубль не укрепится с текущих до 90 за доллар, то ЦБ осенью еще поднимет ставку.
А смягчение теоретически можно рассматривать через несколько месяцев при условии замедления инфляции или чрезмерного укрепления рубля. Вопрос — на каком уровне ключевой ставки будет монетарная пауза и с какой отметки регулятор решится на разворот — пока открыт.
Что ждать по кредитным ставкам?
Траектория кредитных ставок повторяет ставку ЦБ, и стоимость займа также повысится. Однако здесь, как и по вкладам, есть нюансы. Краткосрочные кредиты могут значительно подорожать, и это будет способствовать снижению спроса на ресурсы, охлаждению кредитного рынка и замедлению темпа инфляции. А долгосрочные кредиты, включая ипотечные, менее чувствительны к изменению процентных ставок, и такого сильного удорожания там не ожидается.
Что будет с облигациями?
Долговый рынок на опережение закладывал ужесточение денежно-кредитной политики, поэтому основное падение цен и рост доходностей видится уже состоявшимся. В ближайшее время, возможно, уже начнется консолидация в ОФЗ, а ограничивать рост цены будут все еще высокие ожидания дальнейшего подъема ставки ЦБ. Но, естественно, может быть разница в поведении коротких, средних и длинных выпусков. Тем не менее падение облигаций и рост их доходностей вскоре создадут интересную возможность для покупки бумаг под перспективу нормализации инфляции и смягчения политики ЦБ в 2024 г.
Как повлияет рост ставки ЦБ на акции?
В целом повышение ставок — негатив для рынка акций, поскольку растет стоимость капитала, происходит удорожание кредитных ресурсов и увеличение долговой нагрузки корпораций, а инвестиционные альтернативы в облигациях становятся более привлекательными.
Дополнительно может наложиться и эффект укрепления рубля, поскольку все последние месяцы сильным драйвером рынка акций была девальвация, а значит, коррекция валют, вероятно, приведет к снижению котировок бумаг.
В большей степени могут отставать акции сырьевых компаний — нефтяники, металлурги, производители удобрений. Под риском окажутся и компании с высокой долговой нагрузкой.
А вот для бумаг финансового сектора не все так однозначно, и рост стоимости фондирования, помимо повышения трат по вкладам, будет сглаживаться доходностью от кредитного портфеля.
А так, временная коррекция создает даже дополнительные возможности для входа в акции на перспективу, и в 2024 г. вполне возможен рост индекса МосБиржи к 3900 п.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба