13 сентября 2023 БКС Экспресс
Взгляд на долговой рынок в рублях меняем на умеренно позитивный. В долгосрочном портфеле меняем ВЭБ на ОФЗ 26240.
Главное
• Рубль сильно укрепился после слов Максима Орешкина об экспорте — позитивно.
• Ожидаем сохранения ставки ЦБ на уровне 12%.
• Недельная инфляция около нормы — 0,11%, умеренно позитивно.
• Urals близко к $70 за баррель — позитивно для рубля и бюджета.
• В портфеле облигаций меняем ВЭБ на ОФЗ 26240.
В деталях
Комментарий власти о внешней торговле сильно укрепил рубль. Советник президента по экономике Максим Орешкин сказал, что ожидает в ближайшее время сезонного снижения импорта и роста экспорта. Последний возможен, так как расчеты по нефти происходят с лагом и будут осуществляться по более высоким ценам.
В течение пары дней после этих заявлений рубль укрепился до уровня ниже 95 за доллар. Мы ожидаем, что этот процесс продолжится в диапазоне 85–90 руб. за доллар. Также, по нашим прогнозам, ставка ЦБ сохранится на уровне 12% до конца года, в том числе из-за слабого рубля. Но, с другой стороны, умеренная инфляция не даст повода повышать ее.
Долгосрочный взгляд оставляем умеренно позитивным и ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ к 2025 г. до 8% с 11%+.
ВУШ хорошо отчитался по МСФО за I полугодие 2023 г.: прибыль увеличилась в 3,5 раза. EBITDA выросла на 45% г/г, маржинальность — до 45% с 43%. Однако маржинальность аренды самокатов, на которую пришлось 100% прибыли, незначительно снизилась, до 46% с 51%. Чистый Долг/EBITDA остался на очень низком уровне 1,2х. На текущий момент мы не ожидаем существенных регуляторных рисков для компании.
Эмитенты и выпуски
ВУШ
Серия БО 001P-02
ВУШ — быстрорастущий сервис аренды самокатов (кикшеринга) с долей рынка 50% и низкой долговой нагрузкой по показателю Чистый Долг/EBITDA 1,1x, который проходит пик инвестиционного цикла. В этом или следующем году ожидается выход на положительный свободный денежный поток, а также сохранение или рост рентабельности из-за опережающего роста поездок — +95% по отношению к парку 77%, что может привести к повышению рейтинга и снижению доходности на 0,7%.
Регуляторные риски невысокие: компания сотрудничает с ГИБДД и властями, улучшает безопасность и снижает аварийность.
Выпуск БО 001P-02 торгуется на 1% выше по доходности сопоставимой 2-летней бумаги ВУШ и на 70 б.п. выше к ОФЗ, что указывает на возможность снижения доходности.
Роснано
Серия 001Р-04
Серия 8
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на очень рискованные портфельные и венчурные инвестиции, а также высоким уровнем долга. Основа кредитоспособности компании — поддержка государства, которая уже оказывается. В 2022 г. бюджет погасил 10 млрд руб. облигаций без госгарантий, проценты платятся. Акционеры: Россия — 100% напрямую.
Выпуск 001Р-04 — с учетом слабой собственной кредитоспособности и отсутствия рейтингов считаем справедливым уровень доходности 14–15% при текущей YTM 15,3%, а спред — 400–600 б.п. Потенциальный доход — 8% за полгода.
Выпуск 8 — с госгарантией покрывает 70% текущей цены. Переменный купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57% — полугодовая переоценка, следующая в конце сентября до 12,8% по текущим данным. Условная YTM 17,9% (при условии неизменности доходности 7Y ОФЗ). Потенциальный доход — 18% за полгода и 25% за год.
Россия
Серия 26224
Серия 26240
26224: спред к 26242 должен расшириться до 0,25% с 0,04% при возобновлении аукционов в бумаге 26242, поскольку размещено только 49% от выпуска. Потенциальный доход по ОФЗ 26224 — 8%+ за полгода.
26240: ожидаем укрепления до уровня ниже 90 руб. за доллар и дальнейшего снижения доходностей ОФЗ на 0,4–0,5%.
ВТБ
Серия СУБ-Т2-1 (только для квалифицированных инвесторов)
ВТБ — второй крупнейший российский банк с хорошим качеством активов, прибыльностью и господдержкой (у государства 61%+ акций), но сильно пострадавший от санкций. Критической проблемы с капиталом не ожидается, что подтверждается сентябрьским отчетом агентства АКРА.
Выпуск СУБ-Т2-1 — субординированная облигация без возможности отмены, списания и/или приостановки выплаты купонов вне рамок санации/временной администрации и/или снижения норматива акционерного капитала менее 2%.
Расчетная доходность к погашению через 8 лет 16,5%, к колл-опциону — 21% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 2,2%) с потенциалом снижения на 3% и 8% (доход 31%+). Ожидаем восстановления цены к дате начала выплаты дивидендов и купонов по бессрочным облигациям. Потенциальный доход составляет 30%+ по ВТБ за год.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Покупать» акции банка с целевой ценой 0,035 руб.
Сбер
Серия 002СУБ-02R (только для квалифицированных инвесторов)
Сбер — крупнейший российский банк с отличным качеством активов, прибыльностью и не нуждающийся в господдержке (у государства 50%+ акций).
Выпуск 002СУБ-02R — субординированная облигация без возможности отмены, списания и/или приостановки выплаты купонов вне рамок санации/временной администрации и/или снижения норматива акционерного капитала менее 2%.
Расчетная доходность к погашению через 8 лет 13,4%, к колл-опциону — 15,6% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 1,5%) с потенциалом снижения на 1% и 5%. Ожидаем восстановления цены выпуска после нормализации ситуации с сильно субординированными облигациями ВТБ.
Акции Сбера входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 350 руб. по обычке и 340 руб. — по префам.
Россельхозбанк
Серия 01Т1 (только для квалифицированных инвесторов)
Россельхозбанк — госбанк (100% напрямую у государства), позиционируется как институт развития и поддержки сельского хозяйства, практически ежегодно докапитализируется на 30 млрд руб. За последние 5 лет объем докапитализации составил 150 млрд руб., в том числе 17 млрд руб. в январе 2023 г.
Выпуск 01Т1 — бессрочная субординированная рублевая облигация с возможностью отмены купонов по усмотрению эмитента и списания при ухудшении норматива акционерного капитала ниже 5,125%. Считаем, что — с учетом последней докапитализации в 2023 г., среднего размера банка, 100%-го прямого владения государством, публичного официального заявления о намерении продолжать выплаты по бессрочным выпускам и оценочно низкого санкционного эффекта — банк не будет отменять купоны по таким облигациям, и ему не потребуется существенная докапитализация.
Ближайшие купоны по этой и аналогичным бумагам намечены на 29 марта и 19 апреля. Доходность к ближайшему колл-опциону через 5 лет — 16,5%, а расчетная к последующим — 15% (купон после первого колл-опциона определяется как доходность 10-летней ОФЗ + 2,6%), справедливый спред 2,5%, так как ликвидность лучше, чем у ВТБ. Ожидаем восстановления цены облигации после нормализации ситуации с сильно субординированными бумагами ВТБ.
Газпром
Серия 001Б-02 (только для квалифицированных инвесторов)
Газпром — поручитель/оферент по облигациям — добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.
Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
001Б-02 — аналогичная валютным бессрочная субординированная облигация, торгуется с доходностью 15,0% (на 4,3% выше справедливой). Ожидаем снижения спреда ближе к дате колл-опциона.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Покупать» акции Газпрома с целевой ценой 220 руб.
Главное
• Рубль сильно укрепился после слов Максима Орешкина об экспорте — позитивно.
• Ожидаем сохранения ставки ЦБ на уровне 12%.
• Недельная инфляция около нормы — 0,11%, умеренно позитивно.
• Urals близко к $70 за баррель — позитивно для рубля и бюджета.
• В портфеле облигаций меняем ВЭБ на ОФЗ 26240.
В деталях
Комментарий власти о внешней торговле сильно укрепил рубль. Советник президента по экономике Максим Орешкин сказал, что ожидает в ближайшее время сезонного снижения импорта и роста экспорта. Последний возможен, так как расчеты по нефти происходят с лагом и будут осуществляться по более высоким ценам.
В течение пары дней после этих заявлений рубль укрепился до уровня ниже 95 за доллар. Мы ожидаем, что этот процесс продолжится в диапазоне 85–90 руб. за доллар. Также, по нашим прогнозам, ставка ЦБ сохранится на уровне 12% до конца года, в том числе из-за слабого рубля. Но, с другой стороны, умеренная инфляция не даст повода повышать ее.
Долгосрочный взгляд оставляем умеренно позитивным и ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ к 2025 г. до 8% с 11%+.
ВУШ хорошо отчитался по МСФО за I полугодие 2023 г.: прибыль увеличилась в 3,5 раза. EBITDA выросла на 45% г/г, маржинальность — до 45% с 43%. Однако маржинальность аренды самокатов, на которую пришлось 100% прибыли, незначительно снизилась, до 46% с 51%. Чистый Долг/EBITDA остался на очень низком уровне 1,2х. На текущий момент мы не ожидаем существенных регуляторных рисков для компании.
Эмитенты и выпуски
ВУШ
Серия БО 001P-02
ВУШ — быстрорастущий сервис аренды самокатов (кикшеринга) с долей рынка 50% и низкой долговой нагрузкой по показателю Чистый Долг/EBITDA 1,1x, который проходит пик инвестиционного цикла. В этом или следующем году ожидается выход на положительный свободный денежный поток, а также сохранение или рост рентабельности из-за опережающего роста поездок — +95% по отношению к парку 77%, что может привести к повышению рейтинга и снижению доходности на 0,7%.
Регуляторные риски невысокие: компания сотрудничает с ГИБДД и властями, улучшает безопасность и снижает аварийность.
Выпуск БО 001P-02 торгуется на 1% выше по доходности сопоставимой 2-летней бумаги ВУШ и на 70 б.п. выше к ОФЗ, что указывает на возможность снижения доходности.
Роснано
Серия 001Р-04
Серия 8
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на очень рискованные портфельные и венчурные инвестиции, а также высоким уровнем долга. Основа кредитоспособности компании — поддержка государства, которая уже оказывается. В 2022 г. бюджет погасил 10 млрд руб. облигаций без госгарантий, проценты платятся. Акционеры: Россия — 100% напрямую.
Выпуск 001Р-04 — с учетом слабой собственной кредитоспособности и отсутствия рейтингов считаем справедливым уровень доходности 14–15% при текущей YTM 15,3%, а спред — 400–600 б.п. Потенциальный доход — 8% за полгода.
Выпуск 8 — с госгарантией покрывает 70% текущей цены. Переменный купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57% — полугодовая переоценка, следующая в конце сентября до 12,8% по текущим данным. Условная YTM 17,9% (при условии неизменности доходности 7Y ОФЗ). Потенциальный доход — 18% за полгода и 25% за год.
Россия
Серия 26224
Серия 26240
26224: спред к 26242 должен расшириться до 0,25% с 0,04% при возобновлении аукционов в бумаге 26242, поскольку размещено только 49% от выпуска. Потенциальный доход по ОФЗ 26224 — 8%+ за полгода.
26240: ожидаем укрепления до уровня ниже 90 руб. за доллар и дальнейшего снижения доходностей ОФЗ на 0,4–0,5%.
ВТБ
Серия СУБ-Т2-1 (только для квалифицированных инвесторов)
ВТБ — второй крупнейший российский банк с хорошим качеством активов, прибыльностью и господдержкой (у государства 61%+ акций), но сильно пострадавший от санкций. Критической проблемы с капиталом не ожидается, что подтверждается сентябрьским отчетом агентства АКРА.
Выпуск СУБ-Т2-1 — субординированная облигация без возможности отмены, списания и/или приостановки выплаты купонов вне рамок санации/временной администрации и/или снижения норматива акционерного капитала менее 2%.
Расчетная доходность к погашению через 8 лет 16,5%, к колл-опциону — 21% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 2,2%) с потенциалом снижения на 3% и 8% (доход 31%+). Ожидаем восстановления цены к дате начала выплаты дивидендов и купонов по бессрочным облигациям. Потенциальный доход составляет 30%+ по ВТБ за год.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Покупать» акции банка с целевой ценой 0,035 руб.
Сбер
Серия 002СУБ-02R (только для квалифицированных инвесторов)
Сбер — крупнейший российский банк с отличным качеством активов, прибыльностью и не нуждающийся в господдержке (у государства 50%+ акций).
Выпуск 002СУБ-02R — субординированная облигация без возможности отмены, списания и/или приостановки выплаты купонов вне рамок санации/временной администрации и/или снижения норматива акционерного капитала менее 2%.
Расчетная доходность к погашению через 8 лет 13,4%, к колл-опциону — 15,6% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 1,5%) с потенциалом снижения на 1% и 5%. Ожидаем восстановления цены выпуска после нормализации ситуации с сильно субординированными облигациями ВТБ.
Акции Сбера входят в число фаворитов аналитиков БКС Мир инвестиций с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 350 руб. по обычке и 340 руб. — по префам.
Россельхозбанк
Серия 01Т1 (только для квалифицированных инвесторов)
Россельхозбанк — госбанк (100% напрямую у государства), позиционируется как институт развития и поддержки сельского хозяйства, практически ежегодно докапитализируется на 30 млрд руб. За последние 5 лет объем докапитализации составил 150 млрд руб., в том числе 17 млрд руб. в январе 2023 г.
Выпуск 01Т1 — бессрочная субординированная рублевая облигация с возможностью отмены купонов по усмотрению эмитента и списания при ухудшении норматива акционерного капитала ниже 5,125%. Считаем, что — с учетом последней докапитализации в 2023 г., среднего размера банка, 100%-го прямого владения государством, публичного официального заявления о намерении продолжать выплаты по бессрочным выпускам и оценочно низкого санкционного эффекта — банк не будет отменять купоны по таким облигациям, и ему не потребуется существенная докапитализация.
Ближайшие купоны по этой и аналогичным бумагам намечены на 29 марта и 19 апреля. Доходность к ближайшему колл-опциону через 5 лет — 16,5%, а расчетная к последующим — 15% (купон после первого колл-опциона определяется как доходность 10-летней ОФЗ + 2,6%), справедливый спред 2,5%, так как ликвидность лучше, чем у ВТБ. Ожидаем восстановления цены облигации после нормализации ситуации с сильно субординированными бумагами ВТБ.
Газпром
Серия 001Б-02 (только для квалифицированных инвесторов)
Газпром — поручитель/оферент по облигациям — добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.
Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
001Б-02 — аналогичная валютным бессрочная субординированная облигация, торгуется с доходностью 15,0% (на 4,3% выше справедливой). Ожидаем снижения спреда ближе к дате колл-опциона.
Аналитики БКС Мир инвестиций рекомендуют «Покупать» акции Газпрома с целевой ценой 220 руб.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба