21 декабря 2023 БКС Экспресс
Сохраняем нейтральный взгляд на долговой рынок в валюте. В портфеле меняем Газпром-34 на ГТЛК-28.
Меняем Газпром на ГТЛК, замещение продлили на полгода. Из-за продления замещения на полгода оставляем взгляд на рынок нейтральным, ожидая решения по третьей волне замещения в Газпроме.
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства, что выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот, чья доля от портфеля кредитов составляет 18%. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя. Выпуск ГТЛК ЗО28-Д торгуется с доходностью 8,7%, поскольку является новым на рынке замещающих облигаций, ожидаем снижения доходности на 3%, или 13% за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО37-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно.
Себестоимость добычи газа и нефти — одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг / EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,3%.
БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 3,6% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для USD и EUR.
У аналитиков БКС Мир инвестиций нейтральный взгляд на акции компании с целевой ценой 210 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%). Также компания владеет 28%-й долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка — средняя, но с учетом дивидендов Норникеля и обесценения рубля — низкая (прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах). Акционеры: EN+ (57%), SUAL Partners (25%), в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за прогнозного отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
У аналитиков БКС Мир инвестиций негативный взгляд на акции компании с целевой ценой 40 руб.
ПИК
Серия 001Р-05
ПИК — девелопер, ориентированный на строительство недвижимости, доли на рынке Москвы и Московской области составляют 27% и 16% соответственно. На рынке застройщиков компания является абсолютным лидером по объемам ввода жилья: в 2023 г. введено почти 2,0 млн кв. м, в то время как у ближайших конкурентов Самолета и Setl 1,3 и 0,6 млн кв. м жилья соответственно за аналогичный период.
Портфель проектов высоко диверсифицирован, что снижает зависимость денежного потока от успешной реализации отдельного проекта. В среднесрочной перспективе ожидается улучшение темпов продаж ввиду роста стадии готовности стартовавших ранее проектов, в 2023 г. прогнозируем сохранение объемов продаж на уровне 2022 г. и выше на фоне более высокой базы числа проектов и отсутствия планов по существенным запускам проектов в 2023 г.
Рентабельность по EBITDA оценивается как средняя, по итогам I полугодия 2023 г. — 24%. Основной риск строительной деятельности снижен благодаря реформированию жилищного строительства и введению эскроу-счетов: все текущее строительство будет завершено. Акционеры: Сергей Гордеев — 32,49%, ОА «Центральная трастовая компания» — 20%, в свободном обращении — 47,51%.
Выпуск в текущий момент обладает потенциалом снижения доходности на 200 б.п., до YTM 6,4%, что на 200 б.п. превышает доходность ЛУКОЙЛ ЗО-26 (YTM 4,4%).
У аналитиков БКС Мир инвестиций позитивный взгляд на акции компании с целевой ценой 1200 руб.
ГТЛК
Серия ЗО28-Д
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства, что выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот, чья доля от портфеля кредитов составляет 18%. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск ЗО28-Д торгуется с доходностью 8,7%, так как является новым на рынке замещающих облигаций, ожидаем снижения доходности на 3%, или 13% за полгода.
Меняем Газпром на ГТЛК, замещение продлили на полгода. Из-за продления замещения на полгода оставляем взгляд на рынок нейтральным, ожидая решения по третьей волне замещения в Газпроме.
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства, что выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот, чья доля от портфеля кредитов составляет 18%. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя. Выпуск ГТЛК ЗО28-Д торгуется с доходностью 8,7%, поскольку является новым на рынке замещающих облигаций, ожидаем снижения доходности на 3%, или 13% за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО37-1-Д и БЗО26-1-Е
Газпром (поручитель/оферент по облигациям) добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно.
Себестоимость добычи газа и нефти — одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг / EBITDA составляет 1,0х, и мы ожидаем его сохранения на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов в течение года и более), господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,3%.
БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 3,6% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для USD и EUR.
У аналитиков БКС Мир инвестиций нейтральный взгляд на акции компании с целевой ценой 210 руб.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия с мировой долей 5% (10% без Китая). Себестоимость производства алюминия — одна из лучших в мире из-за низкой стоимости электроэнергии (30%). Также компания владеет 28%-й долей в Норильском никеле с текущей рыночной стоимостью более $8 млрд. Долговая нагрузка — средняя, но с учетом дивидендов Норникеля и обесценения рубля — низкая (прогнозируется снижение чистого долга до нуля в течение двух лет при умеренных дивидендах). Акционеры: EN+ (57%), SUAL Partners (25%), в свободном обращении — 18%.
Выпуск БО-05 — из-за прогнозного отрицательного чистого долга и наличия международного бизнеса в размере 20% от EBITDA облигации могут торговаться с доходностью, близкой к бумагам Полюса и Роснефти.
У аналитиков БКС Мир инвестиций негативный взгляд на акции компании с целевой ценой 40 руб.
ПИК
Серия 001Р-05
ПИК — девелопер, ориентированный на строительство недвижимости, доли на рынке Москвы и Московской области составляют 27% и 16% соответственно. На рынке застройщиков компания является абсолютным лидером по объемам ввода жилья: в 2023 г. введено почти 2,0 млн кв. м, в то время как у ближайших конкурентов Самолета и Setl 1,3 и 0,6 млн кв. м жилья соответственно за аналогичный период.
Портфель проектов высоко диверсифицирован, что снижает зависимость денежного потока от успешной реализации отдельного проекта. В среднесрочной перспективе ожидается улучшение темпов продаж ввиду роста стадии готовности стартовавших ранее проектов, в 2023 г. прогнозируем сохранение объемов продаж на уровне 2022 г. и выше на фоне более высокой базы числа проектов и отсутствия планов по существенным запускам проектов в 2023 г.
Рентабельность по EBITDA оценивается как средняя, по итогам I полугодия 2023 г. — 24%. Основной риск строительной деятельности снижен благодаря реформированию жилищного строительства и введению эскроу-счетов: все текущее строительство будет завершено. Акционеры: Сергей Гордеев — 32,49%, ОА «Центральная трастовая компания» — 20%, в свободном обращении — 47,51%.
Выпуск в текущий момент обладает потенциалом снижения доходности на 200 б.п., до YTM 6,4%, что на 200 б.п. превышает доходность ЛУКОЙЛ ЗО-26 (YTM 4,4%).
У аналитиков БКС Мир инвестиций позитивный взгляд на акции компании с целевой ценой 1200 руб.
ГТЛК
Серия ЗО28-Д
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства, что выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот, чья доля от портфеля кредитов составляет 18%. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск ЗО28-Д торгуется с доходностью 8,7%, так как является новым на рынке замещающих облигаций, ожидаем снижения доходности на 3%, или 13% за полгода.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба