9 апреля 2025
Долгосрочная эффективность левериджевых ETF
Леверидж-ETF (LETF) нацелены на получение дневной доходности, кратной доходности индекса, однако критики утверждают, что их частая ребалансировка приводит к долгосрочной неэффективности по сравнению со статичным подходом с использованием плеча. Данная статья опровергает это предположение с помощью теоретического анализа и моделирования. Используя данные по пяти индексам за различные периоды владения, исследование показало, что LETF, как правило, отслеживают запланированный леверидж далеко за пределами одного дня, что противоречит утверждениям о размывании стоимости.
Выводы:
LETF не имеют устойчивых отрицательных показателей по сравнению с портфелями без сброса, что опровергает аргумент о долгосрочном снижении стоимости.
Отклонения от ожидаемой доходности в значительной степени зависят от волатильности и периода владения, но имеют тенденцию к положительному перекосу, то есть LETF чаще опережают, чем отстают.
LETF сохраняют высокую корреляцию со своими аналогами, особенно в течение коротких периодов владения (менее 63 дней). Даже при более длительных периодах (252 дня) корреляция в большинстве случаев остается высокой, особенно для индексов с низкой волатильностью.
Эта работа подтверждает выводы, которые я привел в своем посте о распаде волатильности и оптимальном рыночном рычаге. Авторы утверждают, что критики LETF не учитывают затраты на финансирование портфелей без сброса. Кроме того, LETF демонстрируют импульсный характер, поскольку управляющим приходится увеличивать позицию после дней с положительной доходностью (и уменьшать позицию после дней с отрицательной доходностью), чтобы соответствовать целевому левереджу. Наконец, эффект компаундирования может принести пользу LETF на трендовых рынках, так как прибыль усиливается, когда цены продолжают двигаться в том же направлении, а потери смягчаются, так как позиция снижается после дней с отрицательной доходностью.
Wang, Baolian, Многодневные доходные свойства индексных ETF с кредитным плечом (31 января 2025 г.). Доступно на SSRN
Эффекты денежно-кредитной политики Бразилии
В статье рассматривается влияние высокочастотных шоков денежно-кредитной политики в Бразилии с использованием ежедневных данных и стратегии идентификации на основе гетероскедастичности. Традиционные методы не позволяют выделить экзогенные шоки, поэтому авторы используют подход инструментальных переменных (IV) для повышения точности. Исследование посвящено тому, как неожиданные изменения процентных ставок, устанавливаемых центральным банком Бразилии (Copom), влияют на инфляционные ожидания, обменные курсы и премии за суверенный риск.
Выводы:
Когда Copom повышает процентные ставки больше, чем ожидалось, инфляционные ожидания снижаются по всем срокам, причем на более длительных горизонтах эффект сильнее.
Наивные оценки OLS неверно предполагают, что повышение ставок увеличивает инфляционные ожидания из-за эндогенности, но результаты IV подтверждают схожий с учебником ответ - повышение ставок приводит к снижению ожидаемой инфляции.
Неожиданное повышение ставок также приводит к укреплению бразильского реала по отношению к доллару США, что противоречит теории, согласно которой повышение ставок увеличивает риск дефолта и обесценивает валюту.
Большинство этих выводов согласуются с экономической интуицией. Когда центральный банк Бразилии повышает процентные ставки, более высокая доходность привлекает инвесторов, увеличивая спрос на местную валюту и приводя к ее укреплению. Однако известные рыночные зависимости не всегда подтверждаются на практике, особенно в странах с развивающейся экономикой. В данном исследовании приводятся ценные эмпирические данные, подтверждающие эти эффекты в Бразилии, что усиливает роль денежно-кредитной политики в формировании ожиданий.
Гонкальвес, Карлос, Родригес, Мауро, Гента, Фернандо, Денежно-кредитная политика и инфляционные ожидания. Рабочий документ МВФ № 2025/048, доступен на SSRN
Предсказательная ценность в отчетах sell-side аналитиков
В данном исследовании изучается вопрос о том, предсказывают ли повествования в отчетах аналитиков sell-side будущую доходность акций. В то время как предыдущие исследования были сосредоточены на числовых прогнозах, в данной работе изучается текстовое содержание с использованием больших языковых моделей. Проанализировав 1,2 миллиона отчетов за период с 2000 по 2023 год, автор обнаружил, что текстовая информация обеспечивает дополнительную предсказательную силу по сравнению с традиционными рекомендациями аналитиков и фундаментальными факторами.
Выводы:
Отчеты с негативными настроениями, но позитивными долгосрочными прогнозами предсказывают значительный рост доходности акций в будущем, что свидетельствует о чрезмерной реакции рынка на краткосрочные негативные новости.
Long-short торговая стратегия, основанная на прогнозах доходности отчетов, обеспечивает среднемесячную доходность в 1,04%, с альфой в 68 базисных пунктов по отношению к пятифакторной модели Фамы-Френча.
Прогностическая сила наиболее высока для крупных, зрелых компаний и отчетов, написанных опытными аналитиками, что означает, что опытные аналитики выявляют недооцененные долгосрочные возможности.
Обсуждение стратегических перспектив в отчетах вносит наибольший вклад в предсказательную силу, в то время как обычный финансовый анализ имеет ограниченное значение, что говорит о том, что перспективные качественные знания недооцениваются рынком.
Аналитики Sell-side, читающие этот выпуск, скорее всего, будут довольны этим исследованием. Учитывая их глубокое знание отрасли, неудивительно, что их выводы содержат ценную информацию.
Lv, Linying. «Имеют ли отчеты аналитиков Sell-side инвестиционную ценность?» arXiv preprint arXiv:2502.20489 (2025).
Влияние жилищных циклов на экономику
В статье рассматривается, как различные типы жилищного роста влияют на экономику в целом, при этом проводится различие между умеренным ростом цен и жилищным бумом. Проанализировав 180 жилищных циклов в 68 странах с 1970 по 2023 год, авторы определили почти половину из них как жилищные бумы, характеризующиеся быстрым и устойчивым ростом цен. Они используют методы локального прогнозирования для изучения экономических моделей во время экспансий и спадов.
Выводы:
Жилищные бумы приводят к более сильному росту ВВП и частного потребления по сравнению с периодами без бумов, в основном за счет эффекта богатства и увеличения заимствований.
Однако экономические спады после жилищных бумов значительно глубже и продолжительнее, чем спады после умеренных экспансий.
Тяжесть спада возрастает в зависимости от интенсивности предшествующего бума, особенно если он подпитывается чрезмерным ростом кредитования домохозяйств.
В странах с более гибким предложением жилья и более жесткой макропруденциальной политикой (например, ограничениями на соотношение стоимости кредита и долга к доходу) спады после жилищных бумов происходят мягче.
Рынок жилья играет важную роль в экономике в целом и тесно связан с экономическими циклами. Выводы, сделанные в статье, стали очевидны во время мирового финансового кризиса 2008 года, когда нечеткое регулирование ипотечного кредитования способствовало буму на рынке жилья, который в итоге привел к серьезному спаду.
Альбукерке, Бруно и Черутти, Эудженио и Кидо, Йосуке и Варгезе, Ричард, Не все жилищные циклы созданы одинаковыми. Рабочий документ МВФ №2025/050, доступен на SSRN
Просмотры страниц Википедии и показатели акций
Внимание инвесторов уже давно изучается с помощью таких показателей, как поиск в Google и активность в Twitter, но в данной работе исследуется недостаточно используемый источник: просмотры страниц Википедии. Анализируя изменения в посещаемости Википедии для публично торгуемых компаний, мы выясняем, может ли эта метрика служить сигналом для показателей акций. Используя данные с октября 2016 года по декабрь 2023 года, автор изучает отраслевые тенденции, характеристики акций и прибыльность торговых стратегий, основанных на тенденциях просмотров Википедии. В исследовании также тестируются long-short портфели, сформированные путем сортировки акций по терцилям на основе изменений в просмотрах Википедии, и оценивается их эффективность в сравнении с общепринятыми моделями риска.
Выводы:
Компании из секторов телекоммуникаций, потребительских товаров длительного пользования и высоких технологий демонстрируют наибольший рост числа просмотров страниц Википедии, что свидетельствует о повышенном внимании инвесторов.
Акции с растущим количеством просмотров страниц Википедии имеют более высокую доходность, более низкую прибыль на акцию (EPS) и более высокое соотношение цены к прибыли (P/E), что свидетельствует о предпочтениях инвесторов, ориентированных на рост.
Между ростом числа просмотров Википедии и показателями акций существует монотонная связь: компании, находящиеся в самом высоком терциле роста числа просмотров, демонстрируют самые высокие равновзвешенные и взвешенные по стоимости показатели доходности.
Стратегия «long-short» (long позиции по акциям с наибольшим значением увеличения просмотров Википедии и short по акциям с наименьшим значением) приносит положительную аномальную прибыль, превосходящую стандартные эталоны.
Вариант этой стратегии, в котором короткая позиция заменяется короткой позицией по S&P 500, обеспечивает еще более высокую доходность, но демонстрирует большую волатильность.
Регрессии факторной модели показывают, что портфели, основанные на Википедии, генерируют статистически значимые альфа-факторы, что указывает на то, что избыточная доходность не объясняется обычными факторами риска, такими как рыночная позиция, размер, стоимость или импульс.
Еженедельная ребалансировка портфеля превосходит ежемесячную ребалансировку, что говорит о том, что эффект внимания инвестора, отраженный в просмотрах Википедии, носит краткосрочный характер.
Эти результаты позволяют предположить, что просмотры страниц Википедии выступают в качестве ценного показателя внимания инвесторов, обеспечивая предсказательную силу для доходности акций. Наблюдаемый эффект, вероятно, обусловлен повышенным интересом со стороны розничных инвесторов, особенно в быстрорастущих секторах.
Pyun, Chaehyun, The Wikipedia Effect: Анализ внимания инвесторов для принятия стратегических инвестиционных решений (30 апреля 2024 г.). Economics Letters, volume 241, 2024[10.1016/j.econlet.2024.111836], Доступно на SSRN
Настроения в СМИ и валютные рынки
В данном исследовании изучается, влияют ли настроения в СМИ относительно доллара США на доходность валютных рынков. Опираясь на существующую литературу по ценообразованию активов на основе настроений, авторы строят индекс тональности СМИ, используя текстовый анализ настроений в финансовых новостях. Они проверяют, является ли этот показатель фактором систематического риска при движении валютных курсов. Методология включает регрессионный анализ избыточной доходности валют против индекса тональности СМИ, контролируя известные факторы риска.
Выводы:
Настроения СМИ предсказывают доходность валют: Более позитивный тон СМИ в отношении доллара США коррелирует с более высокими будущими доходами по торгово-взвешенным и основным индексам доллара США.
Тон СМИ влияет на премию за риск: Валюты, более чувствительные к тону американских СМИ, получают более высокую доходность с поправкой на риск, что означает, что настроения являются ценообразующим фактором.
Влияние наиболее сильно для индексов, взвешенных по торговым ценам: Эффект наиболее выражен в торгово-взвешенных (TW) и равно-взвешенных (EW) индексах доллара США, а не в отдельных валютных парах.
Устойчивость и экономическая значимость: Прогностическая сила тона СМИ сохраняется при различных спецификациях модели и временных периодах.
Реакция рынка согласуется с поведенческими теориями финансов: Инвесторы, вероятно, реагируют на изменения настроений в СМИ, создавая предсказуемость доходности на валютных рынках.
На этом рисунке представлены временные ряды медиатона и избыточной доходности торгово-взвешенных (TW) и одинаково взвешенных (EW) широких валютных индексов США и торгово-взвешенного индекса основных валют (Major). Временные ряды представляют собой стандартизированные 12-месячные скользящие средние. Медиатон - текстовый медиатон RMI USD. Индекс TW (EW) относится к торгово-взвешенному (равновзвешенному) валютному индексу для 25 крупнейших торговых партнеров США, а индекс Major - к торгово-взвешенному валютному индексу для семи крупнейших торговых партнеров.
Хеймонен, Кари и Лехконен, Хейкки и Пуктхуантхонг, Кунтара, Тон СМИ - фактор риска на валютных рынках (07 марта 2025 г.). Доступно на SSRN
Эффекты ребалансировки портфеля
Ребалансировка портфеля является распространенной практикой среди институциональных инвесторов, однако ее непреднамеренное влияние на цены активов не получило широкого понимания. В данной работе исследуется, как предсказуемые потоки ребалансировки влияют на рыночную доходность и как трейдеры могут использовать эти закономерности для получения сверхдоходов. Анализируя деятельность индексных фондов по ребалансировке и потоки инвесторов, авторы выявляют систематическое давление на цены, возникающее из-за механических стратегий ребалансировки.
Выводы:
Институциональная ребалансировка создает предсказуемые шоки спроса на финансовых рынках, что приводит к временным ценовым искажениям.
Трейдеры могут «опережать» эти потоки ребалансировки, предвидя и используя ценовое воздействие до того, как оно произойдет.
Простая торговая стратегия, позволяющая опережать институциональную ребалансировку, приносит значительно более высокую совокупную прибыль, чем пассивные инвестиции в S&P 500, даже с учетом волатильности.
Динамика эффективности стратегии опережения с течением времени. На этом рисунке показана кумулятивная прибыль в 1 доллар, вложенный в стратегию R_Strategy, основанную на ребалансировке и построенную, как описано в разделе 5, наряду с результатами в 1 доллар, вложенный в портфель R_SP500. Масштаб R_Strategy изменен, чтобы соответствовать волатильности R_SP500. Ежедневные наблюдения. Период выборки - с 1997-09-10 по 2023-03-17 гг.
Ценовые эффекты, вызванные ребалансировкой, наиболее сильны в конце квартала и в конце года, когда многие фонды корректируют свои портфели.
Воздействие на рынок асимметрично: крупные покупки повышают цены в большей степени, чем крупные продажи понижают их, что приводит к краткосрочным эффектам импульса.
Ограничения ликвидности усиливают ценовые дислокации, создавая возможности для информированных трейдеров извлекать прибыль из временных искажений цен.
Эти выводы подчеркивают, как, казалось бы, доброкачественные стратегии ребалансировки портфеля могут иметь непредвиденные последствия, искажая цены активов и создавая неэффективные возможности для использования.
Серия рабочих документов NBER. Кэмпбелл Р. Харви, Микеле Г. Маццолени и Алессандро Мелоне. The Unintended Consequences of Rebalancing.. Март 2025 года. Национальное бюро экономических исследований, 1973.
Оценки влияния тарифов ФРС
Авторы оценивают влияние недавно предложенных американских тарифов на потребительские цены, используя новый набор данных, который связывает данные об импорте на уровне фирм с данными о потреблении домохозяйств. Применяя метод аппроксимации первого порядка, авторы оценивают, как тарифы на импорт из Китая, Мексики, Канады и других стран мира могут повлиять на розничные цены в США. Анализ сосредоточен на товарах повседневного спроса, таких как продукты питания, напитки и товары общего потребления - около 25% от общей потребительской корзины. По сравнению с торговой войной между США и Китаем в 2018-2019 годах, сегодняшние тарифные предложения имеют более широкий охват, и в исследовании рассматривается как полный, так и частичный перенос тарифов на потребительские цены.
Выводы:
Потребительские цены на розничные товары могут вырасти на 0,81-1,63% в зависимости от того, перекладывают ли компании половину или все тарифные издержки на потребителей.
Наиболее значительный эффект на цены оказывают тарифы на Канаду и Мексику, на которые приходится около 45% общего прогнозируемого роста из-за высоких объемов торговли и высокой 25-процентной тарифной ставки.
Дополнительные тарифы на китайские товары добавят лишь около 8% к общему ценовому эффекту, что отражает снижение зависимости США от китайского импорта с 2018 года.
На остальной мир (за исключением Китая, Канады и Мексики) приходится 47% прогнозируемого роста цен в рамках сценария полных тарифов.
Доля импорта из Китая заметно изменилась - с более чем 20% в 2018 году она снизилась до менее 15% в 2024 году, в то время как доля Мексики выросла, как показано ниже.
ROW: все страны, из которых США импортируют товары, за исключением Китая, Канады и Мексики. Доля импорта измеряется как 12-месячное скользящее среднее значение общей стоимости импорта из страны, деленное на общую стоимость всего импорта в данном месяце. Источник: Бюро переписи населения США (USA Trade Online), собственные расчеты авторов
Потребительские расходы фирм, импортирующих товары из Китая, также снизились на ~11% с 2018 года, что в основном было обусловлено изменением стратегий поставщиков, а не изменениями в потребительских предпочтениях.
Существует мало свидетельств того, что недавняя инфляция существенно ограничит дальнейший рост цен в результате введения тарифов; в секторах с высокой интенсивностью импорта не наблюдалось непропорционально высокой инфляции, что указывает на возможность переноса цен.
Поскольку американские компании диверсифицировали свою деятельность в сторону от Китая, но углубили связи с Мексикой и другими странами, влияние новых тарифов может быть более широким и потенциально более инфляционным, чем во время последней торговой войны.
Басландзе, Саломе и Фукс, Саймон и Прингл, Кей Си и Спаркс, Майкл Дуайт, Тарифы и потребительские цены: Аналитическая информация на основе новых сопоставленных микроданных о потреблении и торговле (February 01, 2025). FRB Atlanta Policy Hub Paper No. 2025-01, доступно в SSRN
Влияние старения населения
В годы, предшествовавшие пандемии COVID, во многих промышленно развитых странах наблюдалось загадочное сочетание: низкая инфляция, низкие реальные процентные ставки и слабый рост ВВП - и все это несмотря на агрессивные фискальные и монетарные стимулы. В данной работе утверждается, что старение населения является ключевой структурной силой, стоящей за этим явлением. Используя динамическую модель сберегательного поведения домохозяйств и государственной политики, авторы исследуют, как демографические сдвиги влияют на инфляцию и экономическую активность с течением времени.
Выводы:
Старение населения повышает спрос на сбережения, особенно на ликвидные активы, такие как банковские депозиты, что приводит к снижению инфляции и процентных ставок.
В случае Японии только старение населения снизило инфляцию на 1,1 процентного пункта, реальные процентные ставки - на 2,0 пункта, а объем производства - на 3,1 процентного пункта за 17-летний период.
Старение снижает трудозатраты, поскольку рождаемость падает, а пожилые работники выходят на пенсию, что снижает объемы производства и рост производительности труда.
Пожилые домохозяйства больше сберегают, но меньше потребляют, особенно при низких реальных доходах, что усиливает эффект долгосрочной стагнации.
Смягчение денежно-кредитной политики не может полностью компенсировать эти тенденции: более низкие ставки фактически препятствуют потреблению среди пожилых сберегателей.
Хотя США стареют медленнее, чем Европа или Азия, приток иностранного капитала, вызванный старением населения за рубежом, все еще может подавлять инфляцию и процентные ставки в США.
Браун Р., Старение, дефляция и долгосрочная стагнация (01 октября 2022 г.). FRB Atlanta Policy Hub Paper No. 2022-13, доступно в SSRN
Прогнозирование данных о вакансиях JOLTS
Цель авторов - улучшить прогнозы спроса на рабочую силу в США, в частности количество вакансий, о которых сообщается в JOLTS (Job Openings and Labour Turnover Survey), с помощью моделей машинного обучения. Традиционные эконометрические подходы часто не справляются с данными о рынке труда из-за их сложности и зашумленности. Для решения этой проблемы в статье построена модель прогнозирования, объединяющая широкий спектр макроэкономических переменных, включая данные о занятости, рыночные индексы и опережающие индикаторы. В модели используется нейронная сеть Long Short-Term Memory (LSTM) - модель глубокого обучения, хорошо подходящая для прогнозирования временных рядов благодаря своей способности улавливать дальние зависимости и нелинейные связи. Модель обучена на ежемесячных данных с января 2001 года по август 2023 года.
Выводы:
Модель LSTM стабильно превосходит базовую модель AR(1) в прогнозировании вакансий на различных горизонтах прогнозирования, от одного до шести месяцев вперед.
Прогнозы LSTM более точно отслеживают фактические открытия вакансий JOLTS в периоды нестабильности рынка труда, такие как шок COVID-19 и экономический спад 2022-2023 годов.
Эффективность модели LSTM возрастает с увеличением горизонтов прогнозирования, что позволяет предположить, что она улавливает структурную динамику, которую упускают более простые модели.
Анализ «главных переменных» показывает, что показатели фондового рынка (например, доходность S&P 500) и настроения потребителей оказывают большое влияние на прогнозирование количества открытых вакансий, наряду с традиционными трудовыми показателями, такими как первичные заявки на пособие по безработице и заработная плата.
Модель остается устойчивой даже при исключении некоторых макропеременных, что свидетельствует о том, что она не слишком зависит от какого-либо одного параметра.
Эти результаты подчеркивают способность моделей глубокого обучения улавливать сложные нелинейные взаимодействия в данных о рынке труда, которые часто упускаются традиционными подходами.
Ким, Кюнгсу. «Прогнозирование спроса на рабочую силу: Прогнозирование вакансий JOLT с использованием модели Глубокого обучения.» arXiv preprint arXiv:2503.19048 (2025).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба