15 апреля 2025 БКС Экспресс Нижник Виктория
Главное
• ДАРС-Девелопмент — лидер на рынке строительства в Ульяновске и Волгограде
• Распроданность строящегося жилья около средней по рынку — позитивно
• Очень низкая долговая нагрузка: Чистый долг/EBITDA 0,5x, в идеальных условиях может погасить весь долг менее чем за год
• Нейтральное влияние акционера Дмитрия Рябова
• Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования, изменение условий — весь рынок может упасть на 50% от нормального уровня и на 80% от пика
В деталях
Лучшие доходности среди аналогов, доход свыше 30% за год
Новый выпуск ДАРС-Девелопмент 001P-03 предлагает привлекательную YTM 29,8%. Доходность на 1,7% выше, чем у выпуска Брусники с сопоставимой дюрацией (28,4%), на 3,6% выше нового выпуска Джи-групп (26,2%) c дюрацией 1,5 года и на 2,8% выше недавно размещенного выпуска Сэтл Групп с дюрацией 1,2 года.
Выпуски ДАРС-Девелопмент 001Р-01 и 001Р-02 с YTM 34,1% и 32,4% соответственно тоже привлекательны на более коротком сроке. Доходность выпуска 001Р-02 с дюрацией 0,9 лет на 2,5-4,5% выше YTM Джи-групп и Сэтл Групп с дюрацией 0,8 лет.
Сэтл Групп, ЛСР, Джи-групп и ДАРС-Девелопмент похожи по бизнесу и финансовым рискам, но с точки зрения акционерного риска Сэтл Групп находится в более выгодном положении. Считаем, что облигации девелоперов должны торговаться по доходности примерно на одном уровне, с отклонением не более 1% в зависимости от масштаба бизнеса.
Спред выпусков ДАРС-Девелопмент к ОФЗ почти максимальный среди аналогов — 12–14% против 9–11% у Джи-групп и 9–10% у Сэтл Групп. Мы ожидаем сужения спредов выпусков ДАРС-Девелопмент и доходность на 2–3% ниже текущих. Доход за год по выпуску 001P-03 может достичь 31%, а доходность выпуска 001Р-02 до погашения в апреле 2026 г. составляет 32,4% — привлекательно.
Крупный региональный застройщик
ДАРС-Девелопмент — застройщик №1 по вводу жилья в Ульяновской и Волгоградской областях с населением более 1 млн человек в каждой. Доля компании на рынке Ульяновской области составляет 25%, Волгоградской области — 18%. На эти регионы приходится почти 80% выручки компании, остальная доля распределена между Москвой, Уфой и Хабаровском. Компания реализует цель по региональной экспансии и ведет деятельность в семи регионах страны.
Рентабельность по EBITDA составляет 18% — ниже средней по рынку. По состоянию на декабрь 2024 г. жилье, планируемое к вводу в 2025 г., было распродано на 54% — немного выше среднерыночных 50%. По состоянию на март 2025 г. распродано 50% — около среднерыночного уровня 53%. Снижение уровня распроданности объясняется вводом части строящихся объектов в эксплуатацию в период с января по март.
Земельного банка в размере более 3,4 млн кв. м достаточно для строительства в течение более семи лет при текущих темпах. Основной риск строительной деятельности снижен благодаря реформированию жилищного строительства и введению эскроу-счетов: все текущее строительство будет завершено. Не исключаем меры поддержки отрасли: в конце 2024 г. вице-премьер РФ Марат Хуснуллин заявил (согласно СМИ), что «власти не допустят банкротства девелоперов/застройщиков».
Долговая нагрузка очень низкая
По неаудированным (предварительным) данным компании в 2024 г. долговая нагрузка составила всего 0,5х и, по нашим оценкам, останется околонулевой и в 2025 г. Ликвидность сохраняется на высоком уровне: остатки на эскроу-счетах на декабрь 2024 г. составили 23,5 млрд руб. (Дом.рф). В 2023 г. из общего долга 23% пришлось на корпоративный долг с фиксированными ставками. Валютный риск отсутствует: выручка и долг выражены в рублях. Обязательства почти на 100% покрыты ликвидными и условно ликвидными активами.
Акционеры — нейтральное влияние
ДАРС-Девелопмент была основана в 2001 г. Конечный собственник — Дмитрий Рябов. С 2000 г. Рябов ведет предпринимательскую деятельность, с конца 2000-х входит в состав администрации Ульяновска и Ульяновской области.
Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования
Из-за отмены льготной ипотеки объемы продаж в натуральном и денежном выражении могут сильно упасть. В стресс-сценарии такое падение у всей отрасли может составить 50% относительно более нормального уровня, который наблюдался в 2022–2023 гг. Сейчас можно говорить о продажах несколько ниже нормального уровня.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба