На днях Ростелеком опубликовал нейтральные результаты за первый квартал 2024 года.
Выручка выросла на 9,4%, до 190 млрд руб., показав небольшое замедление квартал к кварталу. Основными драйверами роста остаются сегмент мобильной связи (+9% г/г) и цифровые решения (+21% г/г).
Рентабельность по скорректированной OIBDA снизилась до 38,8% — преимущественно из-за увеличения расходов на персонал, а также роста затрат на развитие инфраструктурных проектов для крупных корпоративных и государственных заказчиков.
Чистая прибыль составила 6,8 млрд руб. Показатель остается под давлением со стороны финансовых расходов из-за высокой закредитованности и уровня ключевой ставки.
Соотношение чистого долга (с учетом лизинговых обязательств) и OIBDA составило 2,3х, что соответствует среднему значению за последние несколько лет.
Чистый денежный поток компании остается в отрицательной зоне, что связано с ухудшением динамики оборотного капитала, а также ростом капитальных расходов на фоне погашения задолженности по завершенным в прошлом году проектам.
В дальнейшем компания планирует оптимизировать капитальные расходы и сосредоточиться на повышении эффективности внутренних бизнес-процессов.
В целом такие результаты были ожидаемы рынком, и сейчас в центре внимания остаются вопросы, касающиеся дивидендов за 2024 год, а также возможного проведения IPO цифровых бизнесов компании.
Дивидендная политика и прогноз выплат
Сколько может заплатить компания
По нашим расчетам, по итогам 2024 года дивиденд на обыкновенную акцию может составить 3,5 рубля (доходность к текущей цене — 6%). По привилегированным акциям мы ожидаем выплату в размере 6,2 рубля (доходность — 11%).
Отметим, что, по нашим оценкам, МТС может выплатить дивиденд в размере 35 руб. на обыкновенную акцию, что эквивалентно доходности 16%, и выглядит значительно более привлекательно.
На базе сегодняшних результатов мы немного пересмотрели наш прогноз по дивидендам на будущие периоды. Однако, как и прежде, полагаем, что в 2026 году давление высоких процентных ставок спадет, и Ростелеком сможет выплатить более щедрые дивиденды.
Результаты цифрового кластера
Анализ сегментов: РТК-ЦОД и Солар
Если в прошлом инвестиционная привлекательность Ростелекома определялась преимущественно дивидендами, то сейчас, как мы полагаем, катализатором для роста котировок может стать вывод ряда бизнесов цифрового сегмента в публичное поле (в том числе РТК-ЦОД и «Солар»).
Однако на последнем звонке с инвесторами компания обозначила, что из-за текущей макроэкономической конъюнктуры и высокой ключевой ставки IPO откладываются. Повторное обсуждение вопроса возможно лишь при существенном снижении ставки — до уровня около 10%. По нашим оценкам, снижение ключевой ставки ЦБ возможно только во второй половине 2026 года.
Тем не менее, мы продолжаем внимательно следить за результатами сегмента.
По итогам первого квартала группа компаний «РТК-ЦОД» показала рост выручки на 33% г/г, а рентабельность по OIBDA составила 41%.
Сегмент кибербезопасности «Солар» показал рост выручки на 34% г/г, тогда как рентабельность осталась в отрицательной зоне.
Мы полагаем, что это связано с сезонностью бизнеса и продолжающимися инвестициями как в развитие продуктовой линейки, так и в улучшение рыночного позиционирования.
На данный момент российские провайдеры ПО торгуются по мультипликаторам в диапазоне 8–12х EV/EBITDA 2025, тогда как акции Ростелекома оцениваются примерно на уровне 3х EV/EBITDA 2025. Можно предположить, что в случае проведения IPO цифровых бизнесов оценка акций может составить значительную часть от общей капитализации Ростелеком.
Тем не менее, по данному вопросу по-прежнему сохраняется высокая неопределенности.
Заключение: стоит ли инвестировать в Ростелеком сегодня?
Компания продолжает развиваться в нескольких бизнес-направлениях, где основными драйверами роста остаются мобильный сегмент и цифровые сервисы. Однако такой рост сопровождается существенными инвестициями в новые направления, что оказывает давление на рентабельность холдинга.
У компании сохраняется высокий уровень долговой нагрузки и отрицательное значение свободного денежного потока. В этом году Ростелеком планирует сосредоточиться на повышении рентабельности бизнеса и оптимизации капитальных затрат.
Основным фокусом в инвестиционном кейсе остается вопрос дивидендов. Учитывая текущие макроэкономические условия, мы полагаем, что дивидендная доходность в ближайшие годы будет уступать МТС, конкурента в секторе.
Дополнительным катализатором для акций может выступить потенциальное IPO цифрового кластера, однако этот процесс отложен до появления более благоприятных рыночных условий.
Мы также ожидаем, что смягчение денежно-кредитной политики в перспективе может оказать позитивное влияние на котировки компании.
Ростелеком планирует опубликовать новую стратегию развития до 2030 года во второй половине 2025 года.
Мы пересмотрели нашу модель на базе результатов за первый квартал и сохраняем целевую цену 80 рублей за акцию и рекомендацию «держать».
Оценка акций и мультипликаторы на 2025 год
По нашим оценкам, акции компании торгуются с форвардными мультипликаторами (прогноз на 2025 год):
EV/OIBDA — 2,7×
P/E — 5,6×
На текущий момент мы полагаем, что в инвестиционном кейсе Ростелекома сохраняется высокая степень неопределенности, поэтому сохраняем осторожную позицию по бумаге. Вместе с тем, снижение ключевой ставки или возобновление IPO-планов могут стать катализаторами для пересмотра оценки в сторону повышения.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба