Идея в облигациях Инвест КЦ. Доход до 16% в долларах США

Ключевые моменты
Относительно стабильный сектор химии, монопольная доля рынка РФ, средний уровень долга
Перспективный эмитент со средним рейтингом A-(RU) от АКРА и А.ru от НКР, прогноз «Стабильный»
Новый выпуск доступен неквалифицированным инвесторам после тестирования

Инвест КЦ — монопольный производитель цианида натрия в России и СНГ безальтернативного для золотодобытчиков. Компания 5 июня разместит дебютный долларовый выпуск серии 001Р-01 с ежемесячным купоном 12%. Выпуск предлагает доходность до погашения (YTM) 12,7% на 3,1 года — привлекательно.

Главное
• Сектор производства химии более стабильный, чем добыча угля или железной руды.

• Доля на российском рынке в ключевых сегментах около 63%.

• Средняя долговая нагрузка: скорректированный Чистый долг/EBITDA — 2,7х, в идеальных условиях может погасить долг за 2,7 года.

• Доходность к погашению (YTM) 12,7% на три года — лучшая среди сопоставимых по уровню долговой нагрузки и стабильности бизнеса.

• Основной риск: низкая диверсификация производства, поскольку у компании только одна производственная площадка.

В деталях
✅Выпуск с индикативной YTM 12,7% на 3,1 года — лучший среди сопоставимых по уровню долговой нагрузки и стабильности бизнеса

Потенциальный доход может составить 16% с учетом роста тела облигации из-за снижения доходности. Доходность Инвест КЦ на 1% выше, чем у Полипласта, сопоставимого по финансовому и акционерному рискам. При этом Полипласт немного уступает по бизнес-риску, поскольку у Инвест КЦ нет агрессивной инвестпрограммы. Инвест КЦ предлагает более длинный, чем другие эмитенты, выпуск со средней кредитоспособностью (Полипласт, ЮГК, ПИК).

Считаем, что доходность нового выпуска Инвест КЦ может опуститься ниже 11% особенно при снижении ключевой ставки, так как без учета нового займа 100% долга привлечено в рублях с переменной ставкой.

🌏Инвест КЦ — № 1 на рынке России и СНГ, входит в топ-10 на мировом рынке

Компания оперирует в стабильном химическом сегменте и производит цианид натрия, безальтернативный для золотодобытчиков. В России Инвест КЦ занимает около 2/3 рынка и имеет только одного конкурента в лице ООО «Саратовнефтеоргсинтез». АКРА отмечает, что Инвест КЦ на мировом рынке имеет самую низкую себестоимость (меньше $300/т), в том числе из-за логистического преимущества перед конкурентами. У компании высокая рентабельность по EBITDA — 63%.

В структуре выручки 99% приходится на Россию, 1% — на экспорт в Казахстан и Беларусь. Рынок потребителей очень концентрирован, что обусловлено спецификой отрасли. В 2024 г. около 67% выручки пришлось на трех клиентов (примерно по 24% на двух самых крупных и 21% на третьего крупного клиента). Операционные риски высокие, поскольку у компании только одна производственная площадка, хотя планируется строительство второго завода. 

📝Средняя долговая нагрузка и средняя ликвидность

У компании средняя долговая нагрузка: коэффициент Чистый долг/EBITDA за 2024 г. составил 2,7х. В идеальных условиях для погашения всего долга достаточно 2,7 года. Ликвидность средняя: денежных средств с учетом возобновляемой кредитной линии в 2 млрд руб. до 2028 г. достаточно для погашения краткосрочных обязательств. График погашения долга очень благоприятный: в 2025 г. — менее 0,35х EBITDA, ежегодно с 2026 г. до 2030 г. — в среднем менее 0,25х EBITDA, за исключением 2028 г. — менее 1х EBITDA.

Валютно-процентные риски высокие: по состоянию на конец 2024 г. 100% долга привлечено в рублях по плавающей ставке. Снижение ставки ЦБ позитивно скажется на обслуживании долга. Новый долг (около 17% долга в 2024 г.) привлекается в валюте для рефинансирования задолженности по фиксированной ставке. Валюта выручки и долга полностью не совпадают, поскольку почти вся выручка условно долларовая: цены на продукт, цианиды, формируются в долларах.

🤝Нейтральное влияние акционеров

У Иосифа Хайцина (в бизнесе с основания завода) и Якова Василевицкого по 10% в компании. Закрытые паевые фонды «Проектные инвестиции-III» и «Рэвард Капитал» имеют по 40%. Со слов менеджмента, в число участников ЗПИФ входят инвесторы с российским гражданством с опытом инвестирования в химическую промышленность и другие отрасли.

По данным СМИ, в конце 2020 г. инвестиционные компании Анатолия Палия и Александра Раппопорта (бывшие менеджеры топ/среднего звена в Газпроме и Лукойле, соответственно) выкупили 75%-ную долю «Корунд-Циан» у бывшего топ-менеджера СИБУРа, Якова Голдовского, и 25%-ную — у ВТБ за $450–500 млн (включая кредит от Открытия на $320 млн). Также господа Палий и Раппопорт прямо или косвенно владеют долями в ряде других компаний, в т.ч. купленных после 2022 г.