NVIDIA: высокая оценка при рисках замедления роста

Ключевые моменты
Акции NVIDIA выросли быстрее продаж
Запрет США на продажу чипов в Китай лишит компанию $10 млрд
NVIDIA сохраняет ведущие позиции в сегменте дата-центров

Мы понижаем взгляд на акции разработчика графических процессоров NVIDIA с «Позитивного» на «Нейтральный». Продажи (в первую очередь, графических процессоров для дата-центров) продолжают уверенно расти, однако котировки растут еще быстрее — с момента выхода нашего последнего материала бумага подорожала на 50%. NVIDIA уже не дешевая, при этом ситуация с КНР и пошлинами вредит компании и ограничивает потенциал роста. Бумага стала уязвимой к негативным новостям о торговых отношениях США и Китая.

Главное
• NVIDIA — одна из самых крупных и рентабельных компаний в секторе полупроводников, благодаря лидерству на рынке графических процессоров для ИИ.

• Новые меры контроля США над экспортом чипов в КНР сократят продажи в ближайшее время.

• Рентабельность по EBITDA будет ограниченной из-за роста доли чипов Blackwell в продажах.

• Несмотря на существенный рост выручки, ожидаем стабилизации на уровне 65–66%.

• Устанавливаем целевую цену в $144 с потенциалом роста на 2% на горизонте 12 месяцев.

• Есть риск ускорения разработок альтернатив в Китае, а также своих решений у крупнейших клиентов NVIDIA, которые стремятся снизить расходы и развивать собственные компетенции.

NVIDIA (NASD: NVDA) разрабатывает микросхемы для графических процессоров. Компания представлена в пяти сегментах: дата-центры (дизайн микросхем для анализа данных, обработки графики, искусственного интеллекта), игровой сегмент (видеокарты для ПК), визуализация, сегмент чипов для автопрома (системы автономного вождения) и разработки для производителей ПК. Продукция NVIDIA производится на заводах TSMC, Samsung, Micron и других. Заказчиками выступают производители ПК (Dell, HP, Lenovo) и пользователи облачной инфраструктуры (Amazon, Alphabet, Microsoft).

В деталях
🌐 Влияние тарифов и отношений с Китаем на перспективы компании усилилось

Наибольший вклад в оценку компаний роста вносят их перспективы. Сможет ли компания в этом году увеличить выручку на 50% по сравнению с предыдущим? И сможет ли расти со столь высокой базы на 10–15% в среднесрочной перспективе, сохраняя высокую рентабельность (65–70% по EBITDA)? Мы считаем, что это будет зависеть от исхода торговой войны США и Китая.

Из-за запрета США на продажу процессоров H20, разработанных специально для Китая, NVIDIA в I квартале потеряла $2,5 млрд, а в текущем — по оценке менеджмента — потеряет $8 млрд. Эти чипы не продаются в других странах, поэтому китайский рынок для них критически важен.

Несмотря на высокий спрос на чипы NVIDIA в мире, КНР остается ключевым рынком для долгосрочного роста.
Ограничения дают преимущество китайским конкурентам, таким как Huawei. По нашим оценкам, Китай уже удовлетворяет 34% своих потребностей в ИИ-чипах за счет местных поставщиков, а к 2027 г. эта цифра вырастет до 82%. Nvidia опережает конкурентов и могла бы доминировать на этом рынке, но для этого нужны изменения в политике США.

🏻 Почему NVIDIA не может отказаться от китайского рынка?

NVIDIA сталкивается с трудностями в продаже чипов для искусственного интеллекта (ИИ) в Китае из-за экспортных ограничений США, но отказ от этого рынка может подорвать лидерство компании в мировой индустрии ИИ. Генеральный директор Дженсен Хуанг подчеркивает, что половина мировых разработчиков ИИ находится в Китае, и исключение американских компаний из конкуренции может усилить местных соперников, угрожая позициям США.

🗄️ NVIDIA сохраняет ведущие позиции в сегменте дата-центров

Графические процессоры NVIDIA для искусственного интеллекта в дата-центрах с точки зрения производительности остаются вне конкуренции. Они наиболее востребованы на рынках анализа и обработки данных благодаря мощности, качеству и эффективной интеграции. Доля ИИ-решений для дата-центров в общей выручке NVIDIA приближается к 90%. Это гораздо выше, чем у аналогов: например, у ближайшего конкурента AMD — 39%. Мы ожидаем, что по итогам финансового 2026 г. (календарного 2025 г.) выручка NVIDIA в сегменте дата-центров увеличится более чем на 50%.

📊 Рост выручки, благодаря дата-центрам и падение чистой прибыли на 15% за квартал

Американская технологическая компания NVIDIA объявила о выручке в размере 44,1 млрд долларов за первый квартал 2026 финансового года. Это на 69% больше, чем в аналогичном периоде прошлого года, и на 12% выше, чем в предыдущем квартале. Основным драйвером роста стало увеличение продаж графических процессоров для центров обработки данных на 82%, до $39,1 млрд благодаря высокому спросу на технологии ИИ и успеху архитектуры Blackwell.

Чистая прибыль компании составила $18,78 млрд, что на 15% ниже, чем в предыдущем квартале. Снижение связано со списаниями на $4,5 млрд из-за экспортных ограничений на чипы H20 для Китая. По оценкам NVIDIA, тарифная политика администрации президента Трампа, как ожидается, обойдется компании в $10 млрд упущенной выгоды.

В остальных сегментах выручка компании растет умеренными темпами, поэтому их доля в общей выручке в ближайшие годы не превысит 10%. По нашим оценкам, на горизонте 3–5 лет решения для автопрома будут расти на 20–30%, решения для профессиональной визуализации — на 15–20%, а бизнес видеокарт — на 10% из-за слабого спроса на ПК.

🔎 Оценка близка к средним историческим уровням

Акции NVIDIA торгуются с мультипликатором P/E 28x, что почти на уровне среднего за последние пять лет (35x).

⚠️ Риски

У NVIDIA нет своих мощностей, компания зависит от контрактных производителей чипов, например, TSMC.
Cвыше 40% выручки NVIDIA приходится на Microsoft, Amazon, Google и другие ИТ-гиганты, которые инвестируют гигантские суммы в вычислительные мощности для ИИ. Однако все они развивают собственные чипы, что в перспективе 1–3 лет может не только оттянуть часть выручки у NVIDIA, но и оказать давление маржинальность из-за роста конкуренции.
Эффективность китайской нейросети DeepSeek не уступает решениям крупнейших игроков, при этом ей нужно намного меньше вычислительных мощностей для обучения. Долгосрочный тренд на рост вложений в технологические новинки и оказался под вопросом. И теперь «премия за производительность» чипсетов NVIDIA может оказаться несколько неоправданной.
В случае обострения отношений между Китаем и Тайванем NVIDIA, которая зависит от мощностей тайваньской TSMC, может не достичь прогнозных показателей бизнеса.