Лента: почему мы ждем роста акций на 21% в ближайший год

• Выручка выросла на 25,3%;
• Рентабельность по EBITDA (IAS 17) увеличилась на 0,48 п.п, до 8,4%;
• Чистая рентабельность выросла на 0,22 п. п., до 3,7%. 

Выручка растет за трафиком

Выручка Ленты во втором квартале увеличилась на 25,3%. Это связано в том числе с ростом сопоставимых продаж на 12,3% г/г.

Трафик в сопоставимых магазинах увеличился на 1,5% г/г.

Почему растет трафик?

• Лидируют по-прежнему супермаркеты, в них трафик увеличился на 7% г/г. Основные причины — переход на обновленную концепцию магазинов и корректировка ценовой модели. Компания продолжает оптимизировать ассортимент, закрывает нерентабельные объекты и концентрируется на локациях с высоким потенциалом покупательского спроса.
• Трафик в гипермаркетах продолжает расти девятый квартал подряд (+1,9% г/г). Рост связан с улучшением клиентского опыта: перенос табачной продукции в отдельные магазины («Точка Табака»), запуск профильных минимаркетов в освобожденных зонах и усиление фокуса на актуальный ассортимент и стабильные цены.
• Однако во втором квартале LFL-трафик снизился на 0,1% г/г как в формате магазинов у дома («Монетка»), так и в дрогери «Улыбка Радуги». Это произошло на фоне высокой базы прошлого года, несмотря на рост выручки за счет увеличения среднего чека и расширения сети.

Сильные результаты по трафику во втором квартале стали возможны в том числе благодаря гибкой ценовой политике: средний чек увеличился на 10,7% г/г, что ниже уровня продовольственной инфляции (12,3%). В результате цены для потребителей стали более привлекательными и поток покупателей вырос.

Дополнительный фактор роста выручки — расширение торговых площадей (+18,2% г/г). Существенный вклад внесла органическая экспансия: за второй квартал 2025 года было открыто более 300 магазинов у дома под брендом «Монетка» и 18 супермаркетов.

Сделка по приобретению сети «Молния» также внесла около 2,5% в общую выручку. Благодаря ей в сеть было добавлено пять гипермаркетов, 18 супермаркетов и 49 магазинов у дома.

Онлайн-бизнес

Онлайн-направление Ленты по-прежнему отстает от темпов оффлайн-сегмента: выручка в онлайн-канале увеличилась на 16,6%.

Сильный прирост собственного онлайн-бизнеса (+65,6% г/г) позволяет частично компенсировать снижение объемов со стороны внешних партнеров (–25,0% г/г). Однако этого пока недостаточно, чтобы динамика была сопоставима с оффлайн-форматами.

Рентабельность по EBITDA

Рентабельности по EBITDA (IAS 17) Ленты выросла на 0,48 п. п. Положительно повлиял рост валовой маржи (+1,23 п. п.).

Мы считаем, что такой результат связан с консолидацией нового формата дрогери. Его бизнес-модель предполагает более высокую рентабельность по валовой прибыли в совокупности с улучшением условий договоров с поставщиками.

• Стандарт отчетности IAS 17 учитывает операционную аренду ритейлеров как текущие расходы, не отражая их на балансе. IFRS 16 требует признания арендных активов и обязательств, увеличивая баланс и EBITDA.
  
  

Дополнительно снизились расходы на обслуживание магазинов (-0,31 п. п.) за счет повышения эффективности затрат на уборку и охрану. Сократились и вложения в рекламу (-0,23 п. п.) благодаря синергии ранее приобретенных форматов.

С другой стороны, рост затрат на оплату труда (+0,87 п. п. как доля от выручки) связан с напряженной ситуацией на рынке труда и высоким спросом на линейный персонал.

Кроме того, увеличилась доля арендных торговых площадей (+7,2 п. п. г/г). Новые форматы Ленты, магазины у дома и дрогери преимущественно открываются на условиях аренды, что ведет к росту затрат (+0,36 п. п. г/г).

Рентабельность по чистой прибыли

Показатель вырос в годовом выражении на 0,22 п. п., до 3,7%.

Во втором квартале 2025 года Лента смогла нарастить уровень чистой маржи благодаря нескольким позитивным факторам.

Основной вклад внесло повышение операционной эффективности, а также контроль над долговой нагрузкой. Это позволило сократить процентные расходы на 0,13 п. п. г/г по отношению к выручке.

Дополнительный эффект дало снижение амортизационных расходов вслед за уменьшением доли торговых площадей в собственности. Тем не менее, давление на рентабельность оказал рост налоговой нагрузки: повышение ставки с 20% до 25% привело к увеличению налогов на 0,51 п. п. г/г как процент от выручки.

Долговая нагрузка

Совокупные обязательства группы (без учета лизинга) на конец второго квартала составили 100 млрд рублей. Объем свободных денежных средств — около 31 млрд рублей, чистый долг — 69 млрд рублей.

Таким образом, коэффициент долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA) остается на умеренном уровне — 0,9x.

Наши прогнозы на 2025 год

Выручка

Мы ожидаем, что в 2025 году сопоставимые продажи (LFL) вырастут на 10,4% г/г. Этому будут способствовать следующие факторы.

• В 2025 году основным драйвером LFL-продаж останется рост среднего чека. По нашим оценкам, он увеличится на 8,2% г/г на фоне высокой продовольственной инфляции. Во втором полугодии она, вероятно, замедлится, что ограничит дальнейший вклад этого показателя. Более того, по нашим прогнозам, Лента не будет полностью «перекладывать инфляцию на полку», чтобы сохранить ценовое лидерство.
• Увеличение трафика (+2% г/г) также внесет вклад в рост LFL-продаж. Мы ожидаем, что стратегия Ленты по удержанию ценового лидерства и предложению конкурентных цен будет стимулировать рост покупательского потока, усиливая позиции компании на фоне стабилизирующей инфляции.

По нашим оценкам, в 2025 году Лента откроет около 700 магазинов формата «у дома» и свыше 300 объектов в сегменте дрогери. Это приведет к росту торговой площади на 9,9% г/г. Дополнительно консолидация сетей «Улыбка Радуги» и «Молния» принесет порядка 7% от совокупной выручки компании, усилив ее позиции в ключевых форматах.

В результате выручка Ленты, по нашим прогнозам, вырастет на 23,1% г/г.

EBITDA

По нашим прогнозам, в 2025 году маржинальность компании останется примерно на уровне прошлого года. Однако давление будут оказывать следующие факторы.

• В 2025 году дефицит кадров на рынке труда продолжит давить на операционные расходы. Сохраняющаяся нехватка рабочей силы приведет к ускоренному росту заработных плат, что станет одним из факторов увеличения затрат на персонал.
• В 2025 году рост доли арендных площадей будет дополнительно давить на рентабельность. Увеличение затрат на аренду станет одним из факторов снижения операционной маржи, особенно на фоне активного расширения сети в форматах «у дома» и дрогери. 

Мы ожидаем снижения рентабельности по EBITDA на 0,1 п. п., до 7,6% в 2025 году.

Чистая прибыль

Лента продолжит придерживаться стратегии по удержанию долговой нагрузки на уровне ниже 1х по коэффициенту чистый долг к EBITDA (без учета аренды), минимизируя рефинансирование обязательств в условиях высоких процентных ставок.

По нашим прогнозам, это позволит сократить процентные расходы как долю от выручки (–0,22 п. п. г/г) и станет одним из ключевых факторов роста чистой маржинальности до 3,4% в 2025 году. Дополнительную поддержку окажет снижение амортизационных расходов (-0,3 п. п. г/г) на фоне сокращения доли собственных площадей. Форматы, на которые делает ставку компания, в основном открываются на арендной основе.

Что с акциями?

На фоне сильной отчетности акции Ленты обновили исторические максимумы, достигнув уровня выше 1 700 рублей. Тем не менее, даже при текущих ценах бумаги не выглядят переоцененными. Мультипликатор EV/EBITDA (FTM) составляет 3х — лишь немного выше медианного уровня за последние два года в достаточно депрессивной рыночной конъюнктуре (2,6х).

По сравнению с другими публичными ритейлерами на российском рынке акции Ленты продолжают выглядеть недооцененными. Акции X5 при сопоставимых темпах роста и более низкой рентабельности по EBITDA оцениваются на 17% дороже.

Мы считаем, что мультипликатор EV/EBITDA для Ленты будет постепенно расти и приближаться к историческим уровням, поскольку инвесторы начнут переоценивать акции компании на фоне смягчения денежно-кредитной политики Банком России. По нашим оценкам, справедливым ориентиром может быть уровень около 3,4х — между текущей оценкой (3х) и медианным значением за последние пять лет (3,9х).

Ну и что?

• Во втором квартале 2025 года у Лента существенно выросла выручка. Этому способствовало расширение торговых площадей, активный рост LFL-продаж и консолидация сети магазинов «Улыбка Радуги».
• Рентабельность по EBITDA во втором квартале 2025 продолжила улучшаться. Стратегия Ленты, ориентированная на повышение операционной эффективности традиционных форматов и интеграцию приобретенных активов, приносит свои плоды.
• Тем не менее, по нашим оценкам, удержать текущий уровень маржинальности на протяжении всего 2025 года будет непросто. Основными сдерживающими факторами станут рост затрат на персонал на фоне низкой безработицы, а также увеличение доли арендованных площадей, что приведет к дальнейшему росту операционных расходов.
• Финансовая устойчивость Ленты останется на высоком уровне: коэффициент чистый долг к EBITDA (без учета аренды) сохраняется вблизи отметки 0,9x. Это позволяет компании сдерживать процентные расходы и, как следствие, поддерживать рост чистой рентабельности. По нашим оценкам, чистая маржа достигнет 3,4% в 2025 году.
• Несмотря на рост котировок до исторических максимумов, акции Ленты остаются недооцененными по мультипликатору EV/EBITDA и торгуются с дисконтом к аналогам на рынке.
  
  Мы считаем, что по мере восстановления интереса инвесторов и смягчения денежно-кредитной политики бумаги будут постепенно переоцениваться, а мультипликатор начнет возвращаться к историческим уровням. В этих условиях справедливой оценкой выглядит уровень около 3,4x, что предполагает потенциал для дальнейшего роста.