Аэрофлот — крупнейший авиаперевозчик в России. Это одна из старейших авиакомпаний в мире — в 2023 году она отметила 100 лет. Воздушный флот группы состоит из 352 воздушных судов, которые выполняют более 250 регулярных маршрутов как на внутренних, так и на международных линиях.
Компания исторически лидирует на рынке. В первом квартале 2025 года доля Аэрофлота на российском рынке авиаперевозок составила 43,1%.
Группа Аэрофлот предлагает пассажирам мультибрендовые услуги авиаперевозок в зависимости от географических сегментов рынка и классов обслуживания.
Аэрофлот (продукт высокого уровня)
Занимает 54,6% в структуре пассажиропотока группы, по состоянию на первый квартал 2025-го.
Традиционный сетевой авиаперевозчик.
Развитая маршрутная сеть, высокий уровень сервиса.
Основной хаб — московский аэропорт Шереметьево.
Россия (сбалансированный продукт)
Занимает 19,6% в структуре пассажиропотока группы, по состоянию на первый квартал 2025-го.
Региональный авиаперевозчик с фокусом на рейсах из Санкт-Петербурга, Москвы, Сочи и Красноярска.
Тарифы среднего ценового сегмента.
Победа (базовый продукт)
Занимает 25,8% в структуре пассажиропотока группы, по состоянию на первый квартал 2025-го.
Ведущий российский лоукостер.
Фокусируется на низкобюджетном сегменте и прямых пассажиропотоках.
Высокий показатель загрузки кресел (почти 95% по итогам трех месяцев 2025-го).
Помимо традиционных бизнес-направлений, в группу также входит крупнейший в России и Восточной Европе провайдер технического обслуживания и ремонта воздушных судов АэрофлотТехникс. Эта компания работает в условиях санкционных ограничений на техническое обслуживание воздушного флота группы.
Российский рынок авиаперевозок
Игроков на российском рынке авиаперевозок можно разделить на несколько групп с точки зрения бизнес-модели и целевой рыночной ниши:
крупные сетевые перевозчики (Аэрофлот, S7 Airlines, Уральские авиалинии, ЮТэйр);
Победа — единственная российская авиакомпания, работающая исключительно по модели лоукостера;
авиакомпании, которые фокусируются на чартерных перевозках по популярным туристическим направлениям (Azur Air, Nordwind Airlines, Pegas Fly);
региональные авиаперевозчики (Аврора, Нордавиа, Ямал, Якутия и другие);
иностранные авиакомпании, выполняющие рейсы на международных линиях (Turkish Airlines, Emirates, Qatar Airways, Air Serbia и другие).
В последние годы отрасль авиаперевозок в России переживает один кризис за другим. Так, в 2020 году объем пассажиропотока упал в два раза из-за значительного сокращения международного авиасообщения на фоне ограничений на въезд во время пандемии COVID-19. Затем отрасль частично восстановилась, однако российские авиаперевозчики столкнулись с санкциями и снижением пассажиропотока после начала геополитического конфликта в 2022 году.
Санкции в отношении российской авиации включают в себя:
закрытии воздушного пространства недружественных стран для российских авиакомпаний;
введении запрета на поставки иностранных воздушных судов и запчастей для них в Россию;
ограничении финансовых и коммерческих операций российских авиаперевозчиков за рубежом.
Аэрофлот продолжает уверенно удерживать свою долю на рынке авиаперевозок в России. По итогам первых трех месяцев 2025 года она сократилась на 0,1 п.п. г/г, что можно считать стабильным результатом. Основной сдвиг в рыночной структуре произошел за счет роста присутствия иностранных авиакомпаний на фоне увеличения числа рейсов в азиатском направлении и устойчивого интереса пассажиров к этому региону.
Операционные показатели
Ключевыми операционными метриками в секторе авиаперевозок являются пассажиропоток и пассажирооборот.
Пассажиропоток — это количество пассажиров, которое авиакомпания перевезла за отчетный период.
Пассажирооборот — более комплексный показатель. Он отражает совокупное расстояние, которое пролетели пассажиры за отчетный период (измеряется в пассажиро-километрах).
Занятость кресел — это количество проданных билетов, поделенное на количество выставленных на продажу билетов за отчетный период. Показатель отражает загрузку мощностей авиаперевозчика.
У Аэрофлота незначительно увеличились операционные результаты во втором квартале 2025 года. Темпы роста замедляются. Так, пассажиропоток увеличился на 3% г/г.
При этом показатель загрузки кресел составляет около 90%, что близко к исторически рекордным уровням.
Мы считаем, что динамика операционных показателей в текущем году, скорее всего, будет оставаться на текущих уровнях. Высокая загрузка кресел указывает на низкий запас свободных операционных мощностей Аэрофлота. Учитывая отсутствие возможностей по закупке иностранных самолетов в условиях санкций, а также возможный перенос сроков поставок новых самолетов российского производства МС-21, мы ожидаем, что пассажиропоток продолжит слабо увеличиваться.
Финансовые показатели
Выручка
В течение 2024 года выручка росла опережающими темпами на фоне активного восстановления спроса на перелеты и роста загрузки кресел. Дополнительный вклад внесло расширение маршрутной сети: авиакомпания запускала новые направления, благодаря чему увеличивалось количество рейсов и повышалась эффективность использования флота.
Однако уже в первом квартале 2025 года темпы роста начали заметно замедляться. Загрузка кресел приближается к своим пределам, а большинство доступных новых направлений по международным линиям уже были открыты в предыдущем году. На этом фоне ключевым драйвером роста остается индексация стоимости авиабилетов, которую можно приблизительно оценить через динамику доходных ставок группы (+7% г/г по итогам первого квартала).
EBITDA
Несмотря на общий рост EBITDA в 2024 году, уровень рентабельности продолжал снижаться под давлением структурных издержек. Один из ключевых факторов — увеличение расходов на персонал. На фоне низкой безработицы и растущего спроса на квалифицированный труд компании приходится индексировать зарплаты, чтобы удерживать и привлекать сотрудников.
Дополнительно давит необходимость в техническом обслуживании флота. После ухода с рынка иностранных поставщиков схема закупки и доставки запчастей усложнилась, а стоимость сервисных работ — особенно в отношении зарубежной техники — заметно выросла.
В этих условиях поддерживать прежнюю операционную эффективность становится все сложнее. В результате снижается EBITDA-маржа.
Отчасти рост затрат на обслуживание связан с реклассификацией некоторых расходов из состава капитальных затрат в операционные. Это нейтрально влияет на денежный поток группы, но давит на показатель EBITDA.
Чистая прибыль
Чистая прибыль во второй половине 2024 года снизилась, а в первом квартале 2025-го — ушла в отрицательную зону. Это прежде всего связано с падением операционной прибыли. На рентабельность давит рост затрат на персонал и удорожание технического обслуживания флота.
Дополнительный фактор — рост финансовых расходов. Высокая ставка в экономике увеличила стоимость заимствований, что усилило нагрузку на нижнюю строчку отчета о прибыли.
Что с дивидендами
Дивидендная политика группы предполагает распределение 50% от консолидированной скорректированной чистой прибыли по МСФО. Для этого должны быть выполнены условия по обеспеченности финансирования инвестиционной деятельности и достаточности собственных финансовых источников для выплаты дивидендов.
Согласно распоряжению правительства от июня 2021 года, государственные компании (которой также является Аэрофлот) должны направлять на дивиденды не менее 50% от скорректированной чистой прибыли по МСФО без учета:
расходов, которые повлекло обесценение основных средств и нематериальных активов;
доходов и расходов, связанных с изменением справедливой стоимости финансовых активов;
доходов и расходов, связанных с курсовыми разницами;
прибылей или убытков, которые были отнесены на неконтролирующие доли участия дочерней организации.
Поэтому мы ожидаем, что в будущем Аэрофлот будет платить дивиденды в диапазоне 25—50% от чистой прибыли по МСФО (с учетом корректировок выше).
Кроме того, нужно учитывать, что технически выплата дивидендов российской компанией осуществляется из прибыли по РСБУ, которая включает в себя эффект от валютной переоценки арендных обязательств. Поэтому при ослаблении рубля размер потенциальных дивидендов группы будет сокращаться.
30 июня 2025 года акционеры Аэрофлота на годовом собрании утвердили рекомендацию совета директоров выплатить дивиденды за 2024 год в размере 5,27 рублей на одну акцию.
Ну и что?
Мы сохраняем нейтральный взгляд на акции Аэрофлота. Это обосновано ограничением по росту пассажиропотока из-за рекордной загрузки кресел, а также ростом издержек за счет индексации заработных плат и удорожания стоимости запчастей.
Темпы роста финансовых результатов по итогам 2025 года могут замедлиться из-за приближения группы к максимальным показателям загрузки текущих операционных мощностей. Влияет также отсутствие возможности закупать иностранные воздушные суда и неопределенность относительно сроков поставки российских самолетов.
Задержки и массовые переносы рейсов в результате хакерской атаки и на фоне геополитической напряженности дополнительно добавляют неопределенности.
В то же время компания может стать одним из главных бенефициаров снижения геополитического напряжения, которое потенциально приведет к снятию ограничений, связанных с полетами над недружественными странами. Это также позволит группе расширить текущий флот иностранными самолетами.
О том, к чему готовиться инвесторам в 2025 году, читайте в нашей большой обновленной стратегии.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба