VK: рост замедляется, но эффективность бизнеса растет

Недавно IT-компания опубликовала результаты за первое полугодие и второй квартал 2025 года, которые мы оцениваем умеренно позитивно.

Результаты за второй квартал:

Выручка выросла на 10% год к году — до 37,1 млрд рублей. Динамика выручки замедлилась, по сравнению с предыдущим кварталом, из-за замедления роста доходов от рекламы.
Скорректированная EBITDA увеличилась до 5,4 млрд рублей. При этом все основные сегменты показали положительные значения рентабельности.

Результаты за первое полугодие 2025 года:

Выручка выросла на 12,7% год к году — до 72,6 млрд рублей.
Скорректированная EBITDA увеличилась до 10,4 млрд рублей.
Чистый убыток составил 12,7 млрд рублей. Несмотря на давление со стороны финансовых расходов, чистый убыток сократился в два раза по сравнению с первым полугодием 2024 года. Дополнительный позитивный эффект компания получила за счет вложений в прочие инвестиции, а также благодаря влиянию курсовых разниц.
В июне эмитент провел дополнительную эмиссию на сумму 112 млрд рублей, что позволило существенно снизить долговую нагрузку. Тем не менее на конец второго квартала чистый долг VK составил около 70 млрд рублей.

Прогнозы на 2025 год: новые вершины
Компания обновила свои прогнозы по скорректированной EBITDA. Ранее руководство VK ожидало, что в 2025 году скорректированная EBITDA превысит 10 млрд рублей.

VK удалось достигнуть цели по итогам первого полугодия, поэтому обновленный прогноз предполагает, что скорректированная EBITDA на конец 2025 года превысит 20 млрд рублей.

Социальные платформы и медиаконтент — ключевой сегмент бизнеса
Сегмент генерирует самую большую долю в общей выручке компании — 70%. По итогам второго квартала 2025 года показатель увеличился на 7%, до 26 млрд рублей год к году. Рентабельность скорректированной EBITDA сегмента составила 20%, 5,1 млрд рублей.

Основным драйвером роста остается ВКонтакте:

во втором квартале 2025 года средняя месячная аудитория (MAU) ВКонтакте в России выросла на 5% год к году, до 92,5 млн пользователей;
соотношение среднедневной аудитории и среднемесячной (DAU/MAU) за тот же период составляет 65% — высокий уровень удержания пользователей соцсети;
89% российской интернет-аудитории — пользователи VK.

В первом полугодии бизнес столкнулся с сильным замедлением темпов роста. Причиной стало сокращение рекламодателями бюджетов на маркетинг в условиях текущей процентной ставки. Для сохранения темпов роста компания старается сместить фокус на новые категории клиентов и форматы. Например, сегмент МСБ показал рост на 16% в первой половине года и составил 40% всей рекламной выручки VK.

VK также продолжает развивать направление социальной коммерции, рост рекламы в данном направлении составил 40% год к году.

С начала 2025 года VK Видео — лидер по ежедневной аудитории среди видеосервисов в России. По словам компании, доход от видеорекламы в первом полугодии составил 2,3 млрд рублей.

В марте 2025 года VK также запустила цифровую платформу МАХ.

Образовательные технологии: увеличение доли на рынке
Выручка сегмента во втором квартале 2025 года выросла на 20,3%, по сравнению с аналогичным периодом годом ранее, на фоне сохраняющегося спроса на курсы для детей на образовательных платформах Учи.ру и Тетрика. На сегмент приходится всего 5% от общего показателя.

Средняя месячная аудитория (MAU) Учи.ру за второй квартал 2025 года составила 3,6 млн человек. В апреле 2025 года для усиления присутствия на рынке детского онлайн-образования Тетрика приобрела 90% платформы Лектариум, специализирующейся на подготовке школьников к ОГЭ и ЕГЭ.

Скорректированная EBITDA сегмента выросла более чем на 40% при рентабельности 14,3% (+2,1 п.п.).

Технологии для бизнеса: быстрый рост в сложных условиях
Выручка VK Tech за второй квартал 2025 года выросла на 39% по сравнению с аналогичным периодом 2024 года. Бизнес-приложения и сервисы продуктивности VK WorkSpace остаются основными драйверами роста. Всего на сегмент приходится 11% от общей выручки VK.

Мы считаем, что темпы роста компании остаются довольно значимыми по сравнению с другими российскими провайдерами ПО и ИТ-услуг. Несмотря на сложную макроэкономическую конъюнктуру, разработчик продолжает наращивать количество клиентов, а также рекуррентную выручку.

Традиционно итоги первых шести месяцев являются слабыми для сектора провайдеров ПО и ИТ-услуг. Однако VK Tech демонстрирует положительные показатели: рентабельность по EBITDA во втором квартале 2025 года составила 12%.

Компании IT-сектора часто капитализируют расходы на разработку, поэтому важно оценивать и EBITDAC (показатель EBITDA, скорректированный на капитализированные расходы). VK Tech пока не раскрывает его значение.

Напомним, что в июле VK Tech зарегистрировал проспект ценных бумаг с дополнительным выпуском акций и преобразовался в ПАО. Однако решение о выходе на рынки капитала компанией еще не было обнародовано.

Экосистемные сервисы и прочие направления: умеренная динамика

На сегмент приходится 17% всей выручки компании, рост во втором квартале 2025 года — 12% год к году благодаря наращиванию выручки Облака Mail, YCLIENTS (сервис онлайн-записи и автоматизации бизнеса) и RuStore (самый большой рост — в 5,7 раза год к году).

В терминах скорректированной EBITDA сегмент смог выйти на положительное значение в размере 0,2 млрд рублей против убытка в 0,3 млрд рублей годом ранее. Рентабельность по скорректированной EBITDA составила 3,3%.

Оптимизация расходов приносит результат
Как и все игроки ИТ-сектора, VK продолжила фокусироваться на эффективности своего бизнеса. Компания стабилизировала численность персонала в зрелых продуктах и корпоративном центре, с аккуратностью подходит к маркетинговым затратам. Все эти инициативы позволили снизить долю расходов в выручке, эмитенту удается показывать положительные значения по EBITDA.

Снижение долга идет по плану
Долговая нагрузка VK существенно снизилась за счет проведения дополнительной эмиссии. На конец второго квартала чистый долг компании без учета лизинговых обязательств составил 77 млрд рублей, денежная позиция — 38 млрд рублей.

В рамках допэмиссии VK удалось погасить самые дорогие кредиты, и в настоящий момент средняя ставка по долговому портфелю составляет 8,2%. При этом у 76% долга фиксированная ставка 3,4%.

Долговая нагрузка все еще остается высокой, однако в дальнейшем VK будет постепенно ее снижать. Руководство ставит целью достижение уровня в 2—3x по показателю чистый долг/скорр. EBITDA.

CapEx: возвращение к историческим уровням
Как мы писали ранее, у компании в прошлом году завершился основной инвестиционный цикл. Сейчас VK также довольно аккуратно старается подходить к инвестициям. В прошлых периодах обновили серверное и ИТ-оборудование, сформировав необходимые резервы, и повысили утилизацию оборудования за счет использования облачных технологий.

Несмотря на продолжающееся строительство дата-центров, VK стремится вернуться к историческому объему капитальных затрат. В этом году компания прогнозирует уровень в 15% от выручки.

Стоит ли инвестировать в акции VK

Основным источником выручки VK остается реклама, однако рынок переживает спад из-за сложной макроэкономической ситуации. Компания развивает новые форматы — видеорекламу и продвижение товаров, но во втором полугодии не ожидает существенного улучшения динамики, что отразится на темпах роста бизнеса.
Выручка в сегменте «Социальные платформы и медиаконтент» замедляется, но рентабельность остается положительной. В среднесрочной перспективе компания планирует вернуться к уровням выше 30%.
Технологии для бизнеса остаются самым быстрорастущим направлением с сильной динамикой выручки и EBITDA, хотя отсутствие раскрытия показателя EBITDAC осложняет оценку. Возможное IPO сегмента рассматривается при благоприятной конъюнктуре.
Долговая нагрузка существенно снизилась после проведения дополнительной эмиссии акций в июне, однако остается существенной, и руководство будет стремиться постепенно ее сокращать.
В условиях замедления роста VK сосредоточилась на оптимизации затрат, что привело к пересмотру годовых прогнозов по рентабельности до 20 млрд рублей (против 10 млрд рублей, заявленных в начале года).
Темпы роста по-прежнему под давлением слабого рекламного рынка, а ускорения в других направлениях пока нет. Инвестиции в новые проекты, включая национальный мессенджер MAX, могут снизить рентабельность при неясных перспективах монетизации.
Свободный денежный поток VK остается в отрицательной зоне, и мы ожидаем, что компании удастся выйти на положительный показатель не раньше 2027 года.

По нашим оценкам, акции VK сейчас торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (на основе прогноза на 2025 год) на уровне около 14,5x, что выше среднего значения по российскому IT-сектору при более скромных темпах роста и рентабельности.

Мы обновили нашу модель, немного увеличили прогнозные значения рентабельности в соответствии с прогнозами компании, а также снизили ставку дисконтирования на фоне динамики ключевой процентной ставки. Мы сохраняем рекомендацию «держать» с целевой ценой 325 рублей на горизонте года.