Начинаем анализ Фикс Прайс с «Позитивным» взглядом на год

Мы начинаем покрытие акций ПАО «Фикс Прайс» с целевой ценой 1,4 руб./акц. и «Позитивным» взглядом на горизонте года. О перспективах бизнеса и акций после проведенного обмена подробнее в нашем отчете.

Главное
• Фикс Прайс — известный бренд, лидер формата «фиксированных цен» в России.

• Рентабельность бизнес-модели Фикс Прайс, по нашим расчетам, остается привлекательной.

• Рост выручки замедлился в 2023–2024 гг. — считаем явление временным на фоне макрофакторов.

• Ждем, что динамика продаж все еще будет слабой в 2025 г., но улучшится в 2026 г. и 2027 г.

• В результате прогнозируем хорошую дивдоходность: 13% за 2025 г. и 19% за 2026 г.

• Проведенный обмен: ждем «навеса» бумаг краткосрочно, но и увеличения ликвидности.

• Привлекательная оценка: 5,3 Р/Е 2026 г. при прогнозе роста прибыли на 28% в год в 2026–2028 гг.

• Начинаем анализ с «Позитивным» взглядом при потенциале роста на год 43% и избыточной доходности 21%.

• В оптимистичном сценарии потенциал может быть выше (105%), а в негативном — ниже (2%).

Фикс Прайс — операционная дочка Fix Price
Акции ПАО «Фикс Прайс» начали торговаться сегодня, 20 августа, на МосБирже. Однако, это отнюдь не новая для рынка компания. Фикс Прайс — основная часть бизнеса казахстанской Fix Price Plc, расписки которой ранее торговались на Московской бирже. В периметр ПАО входят все магазины Fix Price в России и некоторых странах СНГ. Кроме того, ПАО получает оптовую выручку от магазинов Fix Price в Казахстане и Беларуси, которые формально стали для нее франшизными.

Обмен бумаг — ждем выше ликвидность, но краткосрочно «навес» предложения
В результате проведенного в июле обмена акционеры Fix Price по желанию смогли стать совладельцами российской компании и теперь могут получать дивиденды напрямую от нее в российской биржевой инфраструктуре. Основным акционером Фикс Прайс остается казахстанский холдинг Fix Price с долей 83.5%. А оставшиеся 16.5% капитала — в свободном обращении на Мосбирже.

Мы ждем, что ликвидность бумаг Фикс Прайс на Мосбирже будет существенно выше, чем у Fix Price ранее. Это связано с тем, что в обмене участвовали и бумаги из зарубежной инфраструктуры. В результате доля акций на Мосбирже в акционерном капитале Фикс Прайс составила 17% против около 2% ранее для Fix Price (эквивалентно 3% Фикс Прайс с учетом коэффициента обмена).

Вместе с тем мы считаем, что краткосрочно акции могут быть под давлением из-за «навеса» предложения. Это связано как раз с тем, что в результате обмена на Мосбиржу попали бумаги из зарубежной инфраструктуры, вероятно, купленные с дисконтом к рыночной цене на тот момент, и кто-то из владельцев может захотеть их продать.

Фикс Прайс — редкий формат «фиксированных цен» и известный бренд
Фикс Прайс позиционирует себя как сеть магазинов низких цен с небольшим количеством ценовых категорий: чуть более десятка — от 55 руб. до 449 руб. Кроме низких цен, компания привлекает покупателей новыми товарами. Более 60% продаж приходится на постоянно обновляемый ассортимент, и каждую неделю Фикс Прайс вводит до 90 новинок.

Ассортимент сети в основном представлен непродовольственными товарами (73% продаж в 2024 г.), в том числе разнообразной продукцией для праздника, учебы, дома и т.п. (48%), косметикой и бытовой химией (25%). Продуктовый ассортимент (27% выручки) составляют нескоропортящиеся товары. Примерно четверть продаж Фикс Прайс — это импортная продукция.

Формат «фиксированных цен» редок на российском рынке. Это, как мы полагаем, связано с тем, что его сложно реализовать в условиях заметной инфляции и в часто меняющейся макросреде. За последнее десятилетие в России показатель инфляции существенно колебался — от 3% до 13% на конец года, а в среднем, по нашей оценке, составил 7% в год. Фикс Прайс решает эту задачу через тесную работу с поставщиками, чтобы поменять параметры товара для поддержания рентабельности продаж при неизменной цене, а также оперативно учитывать в ассортименте интересы покупателей. Кроме того, со временем добавляет новые ценовые уровни или, наоборот, отказывается от некоторых старых.

В результате на текущий момент Фикс Прайс — единственный крупный ритейлер формата «фиксированных цен» в России. И бренд «Фикс Прайс» один из самых узнаваемых из магазинов розничной торговли наравне с Пятерочкой и даже немного впереди Магнита, следует из данных исследования Вектор на осень 2024 г.

Запрос на низкие цены в РФ сохраняется — преимущество для модели Фикс Прайс

Рост реальных зарплат в 2023–2024 гг. в среднем на 9% в год (данные Росстата), на наш взгляд, снизил долю экономящих покупателей в этот период до 60–62% (с 70% в 2022 г.), по оценкам Nielsen. Однако в целом доля таких покупателей остается высокой. На наш взгляд, рост формата продуктовых дискаунтеров также говорит о сохранении запроса на экономию: его доля в продуктовой рознице стабильно росла в последние годы — по оценке INFOLine, c 2% в 2019 г. до 6% в 2024 г.

Высокий рост зарплат в 2023–2024 гг., по нашему мнению, мог быть связан с возросшим спросом на кадры, который стал охлаждаться в последнее время на фоне высоких процентных ставок. В январе-мае рост реальных зарплат в России замедлился до 4% к аналогичному периоду предыдущего года. И на долгом горизонте мы бы ждали более умеренного роста доходов населения. Поэтому мы полагаем, что и в ближайшие годы доля экономящих покупателей будет оставаться довольно высокой.

Покупатели выбирают Фикс Прайс как раз из-за низких цен: 76% отметили это осенью 2024 г. — видно из данных Вектор, которыми поделилась компания. Поэтому, на наш взгляд, такой формат долгосрочно сохраняет потенциал роста. INFOLine оценивает целевой рынок формата «фиксированных цен» в 4,3 трлн руб. в 2024 г., что в 10 раз больше этого сегмента и примерно в 14 раз выше выручки в России Фикс Прайс, лидера в этом формате.

Бизнес-модель с высокой для ритейла рентабельностью
Фикс Прайс остается одной из наиболее рентабельных из российских публичных компаний, несмотря на снижение маржи в 2023–2024 гг. Рентабельность компании по EBITDA составила в среднем 14% в 2021–2024 гг. и 11% в 2024 г., в частности, по старым стандартам учета аренды. У лидеров продуктовой розницы рентабельность по группе в 2 раза ниже. Частично это объясняется непродуктовым ассортиментом Фикс Прайс, для которого типична более высокая рентабельность, чем в продуктовом ритейле, при более медленной оборачиваемости запасов. Но и денежный поток Фикс Прайс как процент выручки был выше лидеров продуктового ритейла: 3–7% против 0–5% в 2022–2024 гг.

У компании также низкая долговая нагрузка: 0,4х по показателю Чистый долг/EBITDA на 2024 г. по старым стандартам учета аренды.

Слабый рост бизнеса в текущей макросреде, рассчитываем на разворот в 2026 г.
Рост выручки Фикс Прайс в 2023 г.–I квартале 2025 г. был ниже рынка продуктовой розницы и инфляции, несмотря на сохраняющийся, на наш взгляд, запрос на низкие цены. В частности, выручка выросла на 3% в 2023 г. и на 7% в 2024 г. против повышения на 20–30% ежегодно в 2019–2022 гг., по старому периметру Fix Price. Замедление произошло за счет снижения числа покупок в сопоставимых магазинах, тогда как общее число торговых точек Фикс Прайс увеличилось на 12–13% в год. Замедление роста и повышение зарплат из-за конкуренции за персонал сказалось на марже. Рентабельность по EBITDA снизилась на 3 процентных пункта с 2021 г. до 11% по старым стандартам учета аренды.

Фикс Прайс связывает слабые сопоставимые продажи во многом с макрофакторами: сочетание относительно высокой инфляции и процентных ставок, а также ждет улучшения динамики, когда процентные ставки начнут снижаться. Мы считаем, что ЦБ продолжит постепенно снижать ключевую ставку в 2025–2026 гг.: с текущих 18% до 14% на конец 2025 г. и 11% на конец 2026 г.

На наш взгляд, отставание Фикс Прайс от рынка также может быть связано с конкуренцией с маркетплейсами (Ozon, Wildberries). Доля онлайн-торговли выросла в 2 раза за 3 года, до 20% в 2024 г., по нашей оценке на основе данных INFOLine. И проникновение выше в непродуктовых категориях — 34%.

Вместе с тем, по оценкам Фикс Прайс, у нее ценовое преимущество перед маркетплейсами: корзина товаров, наиболее популярных в магазинах, была в 2,6 раза дешевле в январе 2025 г., чем на «известном маркетплейсе». Однако, рост выручки компании отставал от рынка, несмотря на такую значительную разницу.

Мы полагаем, что в условиях роста реальных зарплат в 2022–2024 гг. часть типичной аудитории Фикс Прайс стала больше заказывать на маркетплейсах, несмотря на разницу в цене, по оценкам самой компании. И хотя в среднем по стране запрос на низкие цены сохранился, часть покупок аудитории Фикс Прайс все равно могла перейти в этот онлайн-канал. На наш взгляд, на данный момент сложно оценить, насколько это устойчивое изменение, и вернется ли эта аудитория, когда факторы аномального роста зарплат в России исчезнут.

Важно, что, по нашему мнению, Фикс Прайс предпринимает ряд мер для роста продаж: в ассортименте, выкладке, расширении целевой аудитории.

В частности, компания следит за трендами в соцсетях, и поэтому в 2025 г. расширила категорию азиатских продуктов питания (например, сладости, лапша быстрого приготовления). Кроме того, были добавлены и другие категории, ориентированные на молодую аудиторию
Во второй половине 2025 г. Фикс Прайс планирует ввести алкоголь в ассортимент. Мы полагаем, что это может ускорить рост продаж, учитывая что в среднем для продуктовых российских магазинов алкоголь — одна из крупнейших категорий: по оценке Nielsen, 20% продаж в 2024 г.

В нашем базовом сценарии мы полагаем, что замедление роста все-таки временное. И рост выручки ускорится с 7% в 2024 г. и 8% в 2025 г., по нашим прогнозам, до 12% в 2026 г. и 15% в 2027 г. Такого ускорения и мер по оптимизации числа сотрудников на магазин, по нашим расчетам, должно быть достаточно, чтобы EBITDA и прибыль компании опять начали расти хорошим темпом с 2026 г. после снижения в 2025 г. Мы ждем увеличение EBITDA в среднем на 18% в 2026–2028 гг., а чистой прибыли — на 28%, после снижения этих показателей в 2025 г. на 22% и на 40% соответственно.

Мы считаем, что наш базовый прогноз отражает сбалансированный взгляд на будущее. С одной стороны, мы ждем улучшения динамики с 2026 г. и считаем, что Фикс Прайс может увеличивать долю рынка. С другой, — мы не ждем ускорения роста до более чем 20%, наблюдавшихся в 2019–2022 гг., учитывая риски конкуренции, в том числе с маркетплейсами.

Привлекательная прогнозная дивдоходность — ждем 13% за 2025 г.
Фикс Прайс планирует регулярно выплачивать дивиденды после проведенного обмена бумаг. Мы не ждем специальной выплаты за прошлые годы — компания уже выплатила спецдивиденды в конце 2024 г. Однако, сроки и их размер должны стать, на наш взгляд, более прогнозируемыми.

Дивидендная политика российской Фикс Прайс совпадает с политикой казахстанской Fix Price: как минимум 50% чистой прибыли за год. Мы полагаем, что при этом коэффициент выплат может быть выше. Долговая нагрузка Фикс Прайс невысокая: 0,4х по показателю Чистый долг/EBITDA на конец 2024 г. по старым стандартам учета аренды. Компания также сообщала, что не планирует копить денежные средства на балансе. Поэтому мы ждем, что вся чистая прибыль будет распределяться как дивиденды.

Мы прогнозируем дивиденды за 2025 г. в размере 0,13 руб./акц., с дивдоходностью 13% и выплатой в следующем году. Далее, по нашему мнению, дивиденд будет расти в среднем на 28% в год по результатам за 2026–2028 гг. за счет увеличения чистой прибыли, после просадки в 2025 г.

Начинаем анализ с «Позитивным» взглядом и целевой ценой 1,4 руб. за акцию
Как итог, мы ждем:

Постепенное ускорение роста выручки Фикс Прайс: с 7% в 2024 г. до 8% в 2025 г. и 12% в 2026 г. и до 15% в 2027г.
Снижение EBITDA и чистой прибыли в 2025 г. на 22% и 40%, а также увеличение в 2026 г. на 22% и 43%, благодаря ускорению роста выручки и более умеренному росту зарплат персонала
Дивдоходность 13% за 2025 г. и 19% за 2026 г.

Наша оценку по методу дисконтирования денежных потоков дает целевую цену в 1,4 руб. за акцию, включая ожидаемый дивиденд на горизонте года 0,13 руб. на акцию. Оценка основана на «безрисковой» ставке 13%.

Таким образом, мы начинаем покрытие акций Фикс Прайс с «Позитивным» взглядом на год, учитывая потенциал роста 43% и избыточную доходность 21%.

По нашей оценке, Фикс Прайс торгуется с мультипликатором 7,6 Р/Е 2025 г. и 5,3х Р/Е 2026 г. Это примерно на уровне акций продуктового ритейлера Х5, на которые у нас также «Позитивный» взгляд на год, учитывая наши ожидания дальнейшего снижения ключевой ставки. В случае с Фикс Прайс мы видим как потенциал роста прибыли с 2026 г., так и переоценки по мультипликаторам, если компания покажет прогнозируемый нами рост показателей в 2026 г.

А что если? Сценарии по динамике выручки и целевой цене
Для целевой цены и взгляда важно, сможет ли Фикс Прайс ускорить рост выручки к концу 2025 г. и в 2026 г. На графике мы показали, какую целевую цену и потенциал роста дает наша модель дисконтированных потоков при сценариях, отличных от нашего базового. В пессимистичном сценарии увеличения выручки в 2026–2028 гг. всего лишь на уровне инфляции, а также в оптимистичном — роста выручки на 20% в год в 2026–2028 гг. В пессимистичном сценарии целевая цена на год близка к текущей рыночной. А в оптимистичном — получаем потенциал роста цены на год примерно в 2 раза против 43% в нашем базовом сценарии.

Таким образом, рыночная цена, на наш взгляд, закладывает статус-кво — слабую динамику выручки без улучшений и мало учитывает возможность ускорения роста.