X5 Group опубликовал результаты за второй квартал 2025 года. Итоги в целом совпали с нашими ожиданиями. При уверенном росте выручки рентабельность X5 Group по EBITDA и чистой прибыли продолжила снижаться. Основные причины — падение валовой маржи из-за усиления промоактивности и увеличения доли дискаунтера «Чижик» в структуре продаж.
В данном обзоре мы подробно разобрали отчетность за квартал, обновили прогноз по финансовым результатам на 2025 год и пересмотрели ожидания по дивидендам на ближайшие 12 месяцев.
Финансовые результаты
Выручка
Темпы роста выручки впервые за полтора года ускорились по сравнению с предыдущим кварталом и достигли 21,6% г/г.
Это объясняется ускорением продовольственной инфляции и небольшим увеличением темпов расширения торговых площадей по сравнению с динамикой первого квартала.
Несмотря на замедление роста сопоставимого трафика, X5 Group сохраняет лидерство в секторе по динамике LFL-продаж (+13,9% г/г), в том числе благодаря сильным результатам в сегменте жестких дискаунтеров «Чижик».
Продажи цифровых сервисов компании (экспресс-доставка, 5Post, «Много Лосося») продолжают расти опережающими темпами (+49,4% г/г), достигнув около 6% совокупной выручки.
Мы сохраняем прогноз роста выручки X5 Group в 2025 году на уровне 19,4%. Наши ожидания основаны на замедлении продовольственной инфляции и снижении темпов расширения торговых площадей вследствие высокой базы прошлого года.
EBITDA
Показатель EBITDA вырос на 7%, однако рентабельность по нему снизилась на 0,8 п.п. Снижение маржинальности объясняется сразу несколькими факторами.
Валовая маржа X5 Group сократилась на 0,8 п.п. из-за роста промоактивности на фоне более слабого спроса со стороны потребителя в результате замедления динамики заработных плат в экономике. Кроме того, увеличилась доля дискаунтеров «Чижик» в выручке, а также выросли товарные потери вследствие расширения бизнеса в сегменте готовой еды.
Дополнительное давление на расходы оказал рост онлайн-продаж (+0,2 п.п. выручки на доставку) и увеличение затрат на маркетинг (+0,15 п.п.).
Однако заметен более умеренный рост расходов на линейный персонал относительно выручки, что объясняется замедлением динамики зарплат и отражает постепенную нормализацию на рынке труда.
Компания сохранила цель по скорректированной рентабельности EBITDA на уровне не ниже 6% в 2025 году.
Однако с учетом слабых результатов второго квартала, ожидаемого роста доли дискаунтеров в выручке группы и усиления промоактивности в продовольственном ритейле на данный момент мы считаем эту цель достаточно амбициозной. Консервативно мы снижаем прогноз по скорректированной маржинальности по EBITDA до 5,8% на 2025 год.
Чистая прибыль
Во втором квартале чистая прибыль снизилась на 15%, до 33 млрд рублей, а рентабельность по чистой прибыли сократилась на 1,1 п.п., до 2,5%.
Негативное влияние роста процентных расходов из-за высоких ставок компания смогла частично компенсировать за счет размещения почти 195 млрд рублей на срочных депозитах.
Во втором квартале ритейлер почти не получил дохода от курсовых разниц из-за стабильного курса рубля, тогда как годом ранее положительный эффект составлял около 0,8 млрд рублей за счет валютной кредиторской задолженности.
Мы ожидаем, что в 2025 году чистая прибыль ритейлера снизится на 21%, а рентабельность по чистой прибыли — на 0,8 п.п.
Основные причины — сокращение операционной маржинальности и рост процентных расходов на фоне увеличения долговой нагрузки и высоких рыночных ставок.
Долговая нагрузка
На конец второго квартала 2025 года долговая нагрузка ритейлера (без учета средств на депозитах) незначительно снизилась до 1,05x по сравнению с концом первого квартала.
Совокупные обязательства группы (без учета лизинга) также сократились на 1%, до 314 млрд рублей.
Во втором квартале компания разместила облигации на сумму 15 млрд рублей, в том числе для рефинансирования ранее привлеченных заимствований.
Долговая нагрузка X5 Group остается вблизи нижней границы обновленной дивидендной политики (1,2x–1,4x).
По нашим прогнозам, с учетом выплаченных дивидендов и текущего уровня ключевой ставки ритейлер завершит 2025 год с показателем чистый долг/EBITDA на уровне 1,2x, что соответствует чистому долгу в 314 млрд рублей.
Что с дивидендами и байбеком?
Во втором квартале Правительственная комиссия одобрила компенсационную выплату со стороны X5 Group бывшей материнской компании — голландскому холдингу X5 Retail Group N.V. Ритейлер выкупил более 26,4 млн собственных акций (9,7% уставного капитала) за 45,4 млрд рублей по цене существенно ниже рыночной.
Это позитивно для текущих акционеров российской компании, так как повышает потенциальный размер будущих дивидендов на одну акцию. По нашим расчетам, компании осталось выплатить около 4 млрд рублей с учетом обязательных отчислений в бюджет при продаже ценных бумаг иностранцами.
В то же время, мы снизили прогноз по второй дивидендной выплате за 2025 год по сравнению с прежними ожиданиями: давление оказали более слабые результаты по EBITDA во втором квартале, а также рост чистого долга на конец года (до выплаты дивидендов) вследствие выкупа акций у голландского холдинга.
По нашим оценкам, дивиденды за 9 месяцев 2024 года, которые, как мы ожидаем, будут выплачены в декабре, составят около 313 руб. на акцию (10,3% дивидендной доходности).
В итоге совокупные дивиденды в горизонте ближайших 12 месяцев могут обеспечить инвесторам порядка 15,5% доходности к текущим ценам — это, по нашим оценкам, самый высокий уровень в секторе на данный момент.
Оценка акций
После выплаты крупного дивиденда за прошлые периоды в июле акции компании выросли на 8%, однако пока не закрыли дивидендный гэп. По нашим оценкам, сейчас X5 Group торгуется по форвардному мультипликатору EV/EBITDA 2025 года на уровне 3,8x.
Это подразумевает дисконт 13% к историческому уровню (4,5x), однако является самым высоким значением среди публичных продовольственных ритейлеров.
На наш взгляд, подобная премия к аналогам выглядит обоснованной благодаря:
самой высокой ожидаемой дивидендной доходности в секторе;
лидирующим темпам сопоставимых продаж среди публичных ритейлеров;
информационной прозрачности и эффективной коммуникации X5 Group с рынком.
Кроме того, по форвардному мультипликатору P/E 2025 года акции компании выглядят еще более недооцененными — дисконт к медианному историческому уровню составляет 15%.
Инвестиционная привлекательность акций X5
X5 Group показала слабые финансовые результаты за второй квартал 2025 года. Несмотря на рост выручки, рентабельность по EBITDA продолжила снижаться. Давление на маржинальность оказали усиление промоактивности в секторе, увеличение доли жестких дискаунтеров «Чижик» в выручке, а также рост товарных потерь из-за расширения бизнеса в сегменте готовой еды.
Чистая прибыль сократилась на 15%, до 33 млрд рублей, а рентабельность по чистой прибыли — на 1,1 п.п., до 2,5%. Негативный эффект от роста процентных расходов при высоких ставках удалось частично компенсировать за счет размещения почти 195 млрд рублей на срочных депозитах.
На конец второго квартала 2025-го долговая нагрузка ритейлера (без учета средств на депозитах) незначительно снизилась до 1,05x по сравнению с концом первого квартала. Совокупные обязательства (без учета лизинга) уменьшились на 1%, до 314 млрд руб. Во втором квартале ритейлер разместил облигации на 15 млрд руб., в том числе для рефинансирования прежних заимствований.
Во втором квартале X5 Group выкупила более 26,4 млн собственных акций (9,7% уставного капитала) за 45,4 млрд руб. по цене существенно ниже рыночной. Это позитивно для акционеров, так как потенциально увеличивает размер дивиденда на одну акцию.
По нашим прогнозам, дивиденды за 9 месяцев 2024 года, которые ожидаются в декабре, составят около 313 руб. на акцию (10,3% дивидендной доходности). В целом совокупные выплаты в ближайшие 12 месяцев могут обеспечить инвесторам порядка 15,5% доходности к текущим ценам — это, по нашим оценкам, самый высокий показатель в секторе на данный момент.
По нашим оценкам, X5 Group сейчас торгуется по форвардному EV/EBITDA 2025 года на уровне 3,8x, что означает 13% дисконт к историческому уровню (4,5x) и является наиболее привлекательной оценкой среди публичных продовольственных ритейлеров. Кроме того, по форвардному P/E 2025 года акции компании выглядят еще более недооцененными — дисконт к медианному историческому значению составляет 15%.
Несмотря на слабые результаты, мы сохраняем рекомендацию «покупать» акции X5 Group и повышаем целевую цену до 3 900 руб. за акцию на фоне завершения выкупа пакета собственных бумаг у голландского холдинга с дисконтом. Потенциал роста котировок на горизонте года оценивается в ~30%, а совокупная доходность с учетом дивидендов — около 45%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба