На прошлой неделе Группа Астра, разработчик инфраструктурного ПО, опубликовала результаты за второй квартал 2025 года. Бизнес компании подвержен сильной сезонности: около 70% отгрузок традиционно приходится на второе полугодие. В то же время расходы более равномерно распределены по году. По этой причине результаты за первое полугодие не являются репрезентативными для прогнозов по году, но мы разберем, на что стоит обратить внимание.
Отгрузки выросли всего на 5% г/г, до 3,8 млрд рублей. Как мы отмечали ранее, многие потенциальные заказчики предпочитают переносить бюджеты на ИТ на более дальние горизонты или занимают выжидательную позицию в текущих макроэкономических условиях.
Динамика отгрузок и формирование отложенного спроса
Компания, как и другие игроки российского рынка ПО, отмечает постепенное оживление спроса, но пока не считает его признаком разворота рынка. При этом уже заметен умеренный рост по сравнению с первой половиной года.
Мы полагаем, что в третьем квартале не увидим существенного роста отгрузок, а большая часть эффекта уйдет на четвертый квартал. Это также обусловлено и удлинением цикла принятия инвестиционных решений потенциальными заказчиками. На наш взгляд, темпы роста отгрузок в 2025 году могут составить 20%.
Параллельно компания наблюдает формирование отложенного спроса, так как потребность в импортозамещении все еще остается актуальной, — это должно оказать позитивный эффект на темпы роста выручки в 2026 году.
Рост выручки за счет сервисов и новых продуктов
Выручка компании продолжила расти быстрее отгрузок: рост на 13% год к году. Основным драйвером роста остаются сервисы и продукты вне операционной системы Astra Linux. Признание выручки от ранее отгруженных продуктов, а также рост доходов от сервисного сопровождения продолжают вносить существенный вклад.
Мы считаем, что расхождение между отгрузками и выручкой в последующие периоды будет сокращаться. В перспективе отгрузки и выручка будут приблизительно равны друг другу. По итогам 2025 года мы ожидаем, что темпы роста выручки составят 17%.
Рентабельность и EBITDAC под давлением расходов
EBITDAC (EBITDA, скорректированная на капитализируемые расходы) составила приблизительно 44 млн рублей против 303 млн рублей годом ранее. Негативная динамика год к году была обусловлена давлением со стороны расходов на персонал, в том числе за счет роста страховых взносов.
Тем не менее в условиях ограниченных возможностей для роста Астра сосредоточилась на операционной эффективности своего бизнеса. Эмитент уже оптимизировал штат, а также планирует улучшить процессы разработки — это должно позитивно сказаться на рентабельности. Одновременно с этим компания продолжает инвестировать в новые и существующие направления для поддержания конкурентоспособного предложения.
В этом году мы ожидаем, что рентабельность по EBITDAC существенно снизится из-за факторов, обозначенных выше. В дальнейшем мы прогнозируем постепенное восстановление до целевых уровней.
Скорректированная чистая прибыль за вычетом капитальных затрат снизилась до убытка в 52 млн рублей. Основной негативный эффект был вызван ростом налога на прибыль, снижением финансовых доходов, а также налоговыми доходами компании в прошлом году.
Программа мотивации сотрудников и новые цели
Напомним, что у компании есть два этапа программы мотивации сотрудников.
В рамках первого этапа менеджмент планировал увеличить в три раза чистую прибыль по итогам 2025 года — до 10,8 млрд рублей. Уже в начале 2025 года стало понятно, что такая цель не будет достигнута.
Астра запустила второй этап программы мотивации сотрудников и установила для себя цель — показать двукратный рост чистой прибыли к 2026 году (до 12 млрд рублей).
Сейчас мы полагаем, что фактический результат может оказаться ниже целевого уровня. Тем не менее в случае разворота рыночной конъюнктуры и восстановления инвестиционной активности со стороны заказчиков мы не исключаем пересмотра прогноза в сторону повышения.
Инвестиции, денежные потоки и долговая нагрузка
Компания продолжает активно инвестировать в развитие своей линейки продуктов и услуг. При этом чистый денежный поток вырос по итогам квартала. Так, у Астры сохраняется низкий уровень долговой нагрузки даже в условиях активного инвестирования.
Отметим, что у компании сохраняется довольно высокий уровень дебиторской задолженности — это связано со снижением ликвидности у заказчиков на фоне сложных макроэкономических условий. Несмотря на это, компания подтверждает, что не видит для себя существенных рисков в этом плане.
Стоит ли инвестировать в акции Астры
Несмотря на сложную ситуацию на рынке, Астра демонстрирует устойчивую бизнес-модель. Даже при замедлении темпов роста отгрузок и выручки компания сохраняет положительную динамику.
Мы ожидаем постепенного восстановления продаж компании по мере дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики с переносом большей части эффекта на 2026 год.
Компания внедряет различные инициативы по оптимизации расходов, но рентабельность остается под давлением — влияют рост расходов на персонал и продолжающиеся инвестиции в разработку новых продуктов для выхода в другие сегменты рынка. Из-за относительно слабых трендов роста отгрузок в этом году мы ждем снижения EBITDAC-маржи с восстановлением до целевых значений в долгосрочной перспективе.
В текущих условиях мы не видим катализаторов для роста котировок Астры на краткосрочном горизонте. Многое будет зависеть от результатов за четвертый квартал. Мы обновили нашу модель на базе годовых финансовых результатов и текущей конъюнктуры рынка и пересмотрели нашу рекомендацию по бумагам Астры.
Наша рекомендация — «держать», целевая цена — 450 рублей за бумагу, потенциал роста — 12% на горизонте года.
По нашим оценкам, акции Астры на основе прогнозов на 2025 год торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDAC на уровне около 17, P/NIC — 19. Это выше медианных значений по сектору российских поставщиков ПО.
Ранее ключевым аргументом в пользу премии, по оценке Астры, были высокие темпы роста выручки, но сейчас динамика приблизилась к среднерыночной, что лишает эмитента преимущества перед конкурентами.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба