В стратегии на IV квартал 2025 г. представлен взгляд на российский рынок, отдельные отрасли и бумаги. Взгляд на нефтегазовый сектор — «Позитивный». В этом материале подробнее расскажем, с чем он может столкнуться в ближайшие месяцы, а также на какие акции стоит обратить внимание.
Главное
• Взгляд на нефтегазовый сектор: «Позитивный».
• Средний потенциал роста: 34%.
• Фавориты: ЛУКОЙЛ, ЕвроТранс, НОВАТЭК.
• Аутсайдеры: Татнефть.
В деталях
Нефть: ОПЕК+ открывает с октября новый раунд отмены добровольных ограничений. Об этом восемь наиболее активных участников ОПЕК+ договорились месяцем ранее. На этот раз картель отменит ограничения на 1,65 млн барр. в сутки (мбс). Именно такой объем нефтедобычи ушел с рынка с мая 2023 г. Предыдущий этап отмены добровольных ограничений на 2,5 мбс завершился к сентябрю 2025 г. — на год ранее изначально установленного срока, но не привел к снижению котировок Brent ниже $60/барр.
ОПЕК+ уверена, что сможет потеснить более дорогие по себестоимости баррели, главным образом американские. Призыв Трампа к нефтяникам США бурить больше не сработал: добыча с начала года стабильна относительно декабря 2024 г. Это объясняется экономическими причинами: для новой скважины нужна Brent в среднем по $69/барр. К концу 2026 г. добыча в США должна стагнировать, чтобы на мировом рынке свою нишу заняли более конкурентоспособные баррели по цене добычи из ОПЕК+.
Четкого графика наращивания совокупной добычи на 1,65 мбс нет, но с шагом 0,14 мбс в месяц выполнение задачи может занять ровно год. Вывод на рынок данного объема в течение 12 месяцев превышает годовой прирост 1,1–1,3 мбс мирового потребления жидких углеводородов. Следовательно, какие-то игроки вряд ли смогут выполнить свои производственные планы в 2026 г., и ими прежде всего должны стать неконкурентные по цене объемы из Северной Америки.
Не ждем устойчивой просадки Brent ниже $60/барр. в IV квартале 2025 г. и начале 2026 г. Период с октября по ноябрь традиционно слабый по спросу на нефть после летних месяцев и сентября. Поэтому профицит на нефтяном рынке в ближайшие месяцы может усугубиться, и мы ожидаем снижения нефтяных цен к $60/барр.
Вместе с тем заявления США и ЕС насчет санкционного давления на российских экспорт могут оказать поддержку глобальным сырьевым котировкам из-за рисков снижения поставок. Однако мы видим такие риски весьма умеренными после 2022 г., а импортеры из Китая и Индии (около 80%) пока не реагируют на призывы сократить российские поставки.
Brent ниже $60/барр. скорее будет призывом для ОПЕК+ приостановить наращивание добычи. Кроме того, дешевая нефть усугубит кризис американских нефтяников, по экономическим причинами ускоряющим снижение объемов добычи. По неэкономическим причинам страны G7 могут попробовать решить проблемы профицита нефтяного рынка за счет экспорта из Ирана, Венесуэлы и России.
Возвращение к равновесной цене на нефтяном рынке откладывается минимум на год. С учетом новый инициативы от ОПЕК+ по отмене ограничений на 1,65 мбс мы теперь полагаем, что на равновесный уровень цен мировой рынок выйдет не раньше 2027 г. Под равновесием понимаем цену безубыточности бурения новой скважины в США, которая в 2025 г. составляет $69/барр., а с поправкой на инфляцию при существующих технологиях увеличится до $73–75 к 2027–2028 гг.
Мы не меняем оценку средней цены нефти марки Brent на 2025 г. в $67/барр.: ожидаем снижения до $60/барр. в IV квартале после достаточно уверенного значения в $71/барр. за первые 8 месяцев года. Ситуация со взаимными пошлинами между США и крупнейшими мировыми экономиками пока существенно не сказалась ни на оценках роста мирового ВВП, ни на прогнозе увеличения спроса на нефть.
Наш прогноз средней цены нефти Brent на 2025 г. остается $67/барр. Ждем, что нефть подешевеет до $60/барр. в IV квартале после $71/барр. за первые 8 месяцев года.
Цены на газ: в ближайшие годы ожидается снижение. После скачка цен на газ в Европе в начале года, когда они превысили $500 за тыс. куб. м из-за холодной зимы и прекращения транзита российского газа через Украину (15 млрд куб. м в 2024 г.), котировки значительно скорректировались. Влияние оказали в том числе сезонные факторы.
Сокращение поставок Газпрома в Европу и Турцию с 50 млрд куб. м в 2024 г. до 40 млрд куб. м в 2025 г. не должно существенно повлиять на цены во II полугодии. Дефицит в 10 млрд куб. м, вызванный прекращением транзита через Украину в 2025 г., составляет лишь 2% от европейского потребления.
Однако к концу 2026 г. экспорт сжиженного природного газа (СПГ) из США, благодаря новым проектам, должен вырасти на 35% по сравнению с уровнем конца 2024 г. и достигнуть 187 млрд куб. м. Катар также планирует амбициозные увеличения: за три года производство СПГ должно вырасти на 64% до 126 млн т или 171 млрд куб. м. Такие масштабные поставки газа на рынок в долгосрочной перспективе могут снизить мировые цены до $300 за тыс. куб. м.
Введенные в 2025 г. внешние ограничения на российский нефтяной экспорт со стороны США и ЕС не сильно сказались на дисконте Urals. Тем не менее вызовы для экспорта из РФ растянутся по времени, а дисконт, как долларовая цена нефти, может нормализоваться только к концу 2027 г. В нашем базовом сценарии ни Китай, ни Индия, совокупно импортирующие около 80% объемов нефти из РФ, не откажутся от российских энергоносителей. Так, если ряд индийских импортеров-НПЗ попадут под санкции, то они смогут продавать производимые нефтепродукты на внутреннем рынке без опции их поставок в ЕС.
Объемы нефтедобычи в РФ могут в 2026 г. подойти к пикам 2018–2019 г. Динамика добычи нефти в РФ следуют параметрам сделки ОПЕК+ и компенсационного плана за достигнутое перепроизводство в 2024–2025 г. По итогам 2025 г. добыча жидких углеводородов в РФ останется примерно на уровне 2024 г. — 516–517 млн т. В следующем году есть потенциал роста добычи на 6% г/г до 550 млн т (против 560 млн т в 2019 г.). Без нового витка роста добыча достигла бы 531 млн т — на 3,5% ниже.
Рублевые цены упали во II квартале, но ослабление рубля должно помочь. Мы прогнозируем, что за 2025 г. рублевая средняя цена нефти Urals снизится на 24% до 4,8 тыс. руб. за барр. — оценка стоимости Urals в долларах снижена, ожидается более крепкий рубль в течение 2025 г. На уровень устойчиво выше 6 тыс. руб./барр. котировки Urals вряд ли выйдут раньше 2027 г.
Спотовая цена ниже 5 тыс. руб./барр. необоснованно низкая, и в первую очередь из-за весьма крепкого курса рубля. Мы рассчитываем на ослабление национальной валюты до 89,3/$ к концу 2025 г., что главным образом и поддержит нефтяные цены на горизонте нескольких месяцев.
Рост цен на бензин в оптовом сегменте летом несет краткосрочный характер. Причину роста именно в бензиновом сегменте связываем с двумя факторами. Во-первых, атаки БПЛА и последовавшие аварии заставляют НПЗ проводит внеплановые ремонты. Во-вторых, ограничение экспорта не помогает быстрому насыщению внутреннего рынка (поставки бензина на экспорт не столь значительны). Для дизельного топлива существенных проблем нет, поскольку есть возможность насыщать внутренний рынок за счет экспорта. Оптовые цены на АИ-92 с начала года выросли на 35%, на дизельное топливо — на 15%.
Меры Правительства РФ на рынке бензина оперативно сработают при возобновлении работы поврежденных установок НПЗ. Мы полагаем, что цель властей — вернуть цены на уровень начала лета.
Компании с фокусом на производство нефтепродуктов, а именно, Газпром нефть, Татнефть и Башнефть, более подвержены риску нарушения работы НПЗ. Однако результаты в масштабах финансового года вряд ли будут серьезно понижены при аварии на несколько недель. Сама по себе остановка НПЗ для вертикально-интегрированной нефтяной компании несет негативный эффект только в виде временной потери маржи, ведь добываемую нефть можно экспортировать через морские порты.
Финансовые показатели нефтяных компаний ухудшатся и по итогам года. Виной тому — снижение рублевых цен на нефть. Цена Urals для целей налогообложения в I полугодии 2025 г. в среднем составляла 5,1 тыс. руб./барр. в сравнении с 6,3 тыс. руб./барр. в 2024 г. По результатам 2025 г. прогнозируем цену уже 4,8 тыс. руб./барр. Наблюдается не только сокращение промежуточных дивидендов год к году, но и падение годовых дивидендов становится практически неизбежным. Ухудшение дивидендных перспектив усугубляется применением более высокой стандартной ставки налога на прибыль в 25%.
Более скромные дивиденды расстраивают тех участников рынка, для которых основной приоритет — текущая дивидендная доходность. Мы полагаем, что инвесторы осознают: рынок далек от равновесия как с точки зрения нефтяных цен, так и ожиданий по курсу рубля. Это понимание, по нашему мнению, должно удержать нефтегазовый сектор от более значительного падения.
Для Газпрома увеличение поставок по Турецкому потоку не сможет полностью компенсировать потерю транзита через Украину (15 млрд куб. м в 2024 г.), поскольку составит лишь две трети от этого объема. Страны ЕС продолжают последовательно готовиться к полному отказу от российского трубопроводного газа в 2027 г. Это означает, что экспорт Газпрома в ЕС может сократиться с 40 млрд куб. м в 2025 г. до 23 млрд куб. м в 2028 г., что соответствует текущему объему поставок в Турцию.
По всей видимости, у НОВАТЭКа в 2025 г. пока нет значительного роста производства СПГ и его реализации за счет проекта «Арктик СПГ-2». Однако в последние недели приходят обнадеживающие новости о разгрузке ряда СПГ судов в южном Китае. Поэтому можно думать о налаженном канале сбыта и начала стабильных поставок хотя бы в период летней навигации с мая по ноябрь.
«Позитивный» взгляд на сектор с ухудшением предпосылок и прогнозов финансовых показателей
Два противоположных фактора оказали влияние на оценку акций нефтегазового сектора. Это падение рублевых цен на энергоресурсы и снижение безрисковой ставки дисконтирования с 13% до 12%. В ряде случав мы изменили финансовые прогнозы на 2025 г. и далее с учетом фактических финансовых результатов за I полугодие и новостей, связанных с ростом объемов транспортировки газа в Китай (Газпром) или увеличения квот нефтедобычи (нефтяной сектор).
В результате мы улучшили взгляд на акции ЛУКОЙЛа и НОВАТЭК с «Нейтрального» до «Позитивного». Эффект уменьшения ставки дисконтирования денежных потоков превысил негатив от снижения прогнозов цен на энергоресурсы.
Фавориты с точки зрения фундаментального анализа: Роснефть, Транснефть и НОВАТЭК
✔️Роснефть выделяется среди других нефтяных компаний высокой долговой нагрузкой (Чистый долг/EBITDA 1,6х). Поэтому ее акции должны быть более чувствительными к снижению ключевой ставки и ожидаемому росту нефтяных цен в национальной валюте. При снижении процентных ставок акционерная стоимость компании может вырасти непропорционально быстрее. Уменьшение процентных платежей приведет к увеличению чистой прибыли, которая служит основой для расчета дивидендов. Роснефть также обладает наибольшим потенциалом роста добычи в нефтяном секторе. Проект «Восток Ойл» с планируемой мощностью 100 млн т нефти в год может начать экспортные поставки со своего терминала уже в конце 2026 г.
✔️Транснефть, несмотря на повышение налога на прибыль до 40% в период с 2025 г. по 2030 г., сохраняет шансы на продолжение хороших дивидендных выплат после 2025 г. Двухзначную доходность поддерживают несколько факторов: восстановление добычи нефти в России со II квартала 2025 г., планы ОПЕК+ отменить еще один добровольный раунд ограничений, а также индексация тарифов на транспортировку нефти в соответствии с прогнозной инфляцией. Значительные финансовые активы на балансе компании (478 млрд руб., 51% рыночной капитализации) обеспечивают чистый процентный доход.
✔️Проект «Арктик СПГ – 2» должен внести вклад в финансовые показатели НОВАТЭКа и его дивиденды в среднесрочной перспективе. В планах компании несколько СПГ-проектов: Мурманский СПГ (2032 г.), Обский СПГ, 3-я очередь «Арктик СПГ – 2». В отличие от трубопроводной системы Газпрома, транспортной гибкость НОВАТЭКа намного лучше. Решать приходится решать проблемы строительства танкеров, СПГ-заводов, а также налаживать сбыт продукции преимущественно в азиатском регионе.
Акции с потенциалом роста, но высоким уровнем риска: ЕвроТранс, РуссНефть, обыкновенные акции СургутНГ
➡️Среди компаний с малой капитализацией выделяется ЕвроТранс, для которого прогнозируем дивидендную доходность в 21% на 2025 г. Кроме того, мажоритарные акционеры пообещали реинвестировать дивиденды за 2024–2025 гг. для укрепления финансовой устойчивости компании.
➡️У РуссНефти устойчивый операционный бизнес и низкие мультипликаторы, но компания имеет риск не выполнить обязательства по основному долгу и пут-опциону в I квартале 2026 г. Дело в том, что денежные ресурсы компании ограничены, и значительно их накопить невозможно в период низких цен на нефть в 2025–2026 гг.
➡️Обыкновенные акции Сургутнефтегаза находятся у двухлетних минимумов, при этом компания продолжает получать прибыль как от операционной деятельности, так и от процентов. Мы не видим рисков снижения цены, но в случае изменения внешних условий или появления корпоративных новостей интерес инвесторов может возрасти.
Аутсайдеры по фундаментальной оценке: привилегированные акции СургутНГ и Башнефти, бумаги Татнефти
❌У Сургутнефтегаза даже при более слабом, чем сейчас, рубле на конец 2025 г. наверняка будет чистый убыток по итогам года. В результате, по итогам 2025 г. дивиденды по префам будут равны выплатам по обыкновенным акциям, то есть составят всего 1 руб. на акцию с доходностью 2%.
❌У Татнефти достаточно невысокая фундаментальная оценке. В 2025 г. добавились опасения, что коэффициент выплаты останется на уровне 50% от прибыли по сравнению с 75% по итогам прошлого года.
❌По Башнефти ожидаем почти двукратное падение дивидендных выплат г/г в 2025 г. Отсутствие промежуточной информации о финансовой деятельности компании не придает уверенности в прогнозах.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба