Норникель остается одним из мировых лидеров по производству никеля, палладия и платины, сохраняя долгосрочную ресурсную базу более чем на 40 лет добычи и значительный потенциал роста с запуском «Южного кластера» к 2028 году. В обзоре мы разбираем, как изменились финансы компании: выросший долг, восстановление денежного потока и ожидания по дивидендам.
Ключевые тезисы
Финансовые показатели компании в 2025 году улучшаются: в первом полугодии выручка выросла на 15%, EBITDA — на 12%, а свободный денежный поток (FCF) увеличился в 2,7 раза. При этом растет и долговая нагрузка: до $10 млрд.
Дивидендная политика остается сдержанной: после прекращения акционерного соглашения компания не выплачивает дивиденды, и, несмотря на улучшение конъюнктуры, вероятность выплат в 2025 году остается низкой — менеджмент может направить FCF на сокращение долга.
На текущий момент мы смотрим нейтрально на акции Норникеля, что соответствует рекомендации «держать». Целевая цена — 140 рублей за акцию, потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 13%.
О компании
Лидер в горно-металлургической промышленности России
Компания занимает ведущие позиции на мировом рынке металлов по объему производства
Позиции на рынке (согласно годовому отчету компании за 2024 год)
№1 на рынке палладия с долей около 40%
№2 на рынке металлического никеля с долей 16%
№4 на рынке платины с долей 11%
№13 на рынке меди с долей 2%
Структура выручки Норникеля
Норникель сохраняет диверсифицированную географию продаж. Однако если ранее более половины продаж приходилось на Европу, то после 2021 года компания переориентировалась на азиатский регион.
Запасы металлов
В соответствии с Кодексом JORC* на 1 января 2025 года доказанные и вероятные (P&P) запасы компании в Норильском и Кольском дивизионах составляют 1,4 млрд тонн руды.
* Австрало-Азиатский кодекс отчетности о результатах геолого-разведочных работ, ресурсах и запасах твердых полезных ископаемых
В данной руде содержится следующее количество металлов:
никель — 9,4 млн тонн;
медь — 16,2 млн тонн;
палладий — 133,7 млн унций;
платина — 36,2 млн унций.
При текущих темпах добычи данных запасов хватит более чем на 40 лет. В свою очередь, оцененные и выявленные ресурсы (MI&I) достигают 2 млрд тонн при следующем содержании металлов:
никель — 14,5 млн тонн;
медь — 23,2 млн тонн;
палладий — 192,6 млн унций;
платина — 53,2 млн унций.
Если исходить из величины MI&I, то данных ресурсов хватит более чем на 75 лет добычи. Что касается Забайкальского дивизиона, то P&P-запасы составляют 272 млн тонн руды — этого хватит примерно на 18 лет добычи при сохранении текущих темпов.
Производственные результаты Норникеля
По прогнозам менеджмента, по итогам 2025 года производство ключевых металлов для компании незначительно снизится относительно прошлого года или останется примерно на том же уровне.
Производство в 2024 году замедлилось из-за ремонта печи взвешенной плавки №2 (ПВП-2) Надеждинского металлургического завода, который был завершен в третьем квартале 2024-го.
К 2028 году Норникель прогнозирует увеличение производства в связи с выходом на проектную мощность «Южного кластера»:
металлов платиновой группы — на 22—25% к 2024 году (на 750—850 тысяч унций);
никеля и меди — на 6% и 5% (13 и 20 тысяч тонн соответственно).
Финансовые показатели Норникеля
Выручка
В первом полугодии 2025-го выручка увеличилась на 15% г/г, до $6,5 млрд, благодаря более высокому объему продаж и росту цен на драгоценные металлы.
EBITDA
На фоне роста выручки EBITDA увеличилась на 12%, достигнув $2,6 млрд. Однако маржинальность в условиях укрепления рубля незначительно сократилась: на 1,2 п.п., до 41%.
Свободный денежный поток (FCF)
Показатель FCF, рассчитываемый как разница между операционным денежным потоком и капзатратами, показал солидный рост в 2,7 раза год к году, составив $1,4 млрд. Благоприятно повлияли более высокая EBITDA и высвобождение оборотного капитала.
Скорректированный FCF компания рассчитывает как разницу между операционным и инвестиционным денежными потоками за вычетом:
процентов по долговым инструментам и лизингу;
дивидендов в пользу держателей неконтролирующих долей.
Скорректированный FCF составил $224 млн против минус $159 млн годом ранее.
Долговая нагрузка
На конец первого полугодия 2025 года чистый долг компании вырос на 22% относительно конца 2024 года и превысил $10 млрд.
Такой рост во многом был обусловлен укреплением рубля и, как следствие, переоценкой рублевой задолженности. Коэффициент чистый долг/EBITDA поднялся с 1,7х до 1,9х в результате роста чистого долга.
Дивиденды Норникеля
Исторически Норникель платил щедрые дивиденды. Однако соглашение между крупнейшими акционерами Норникеля, которое позволило выплачивать подобные дивиденды, перестало действовать 1 января 2023 года.
На текущий момент менеджмент компании рекомендует совету директоров выплату дивидендов из скорректированного свободного денежного потока. Компания имеет практику выплаты дивидендов за девять и двенадцать месяцев. Дивиденды за 2024 год было решено не выплачивать.
С учетом не столь значимого скорректированного FCF за первое полугодие 2025-го мы полагаем, что компания не будет выплачивать промежуточные дивиденды за 2025 год.
Однако пока второе полугодие 2025 года складывается удачнее прошлого благодаря хорошей рыночной конъюнктуре в металлах эмитента. Отсюда считаем, что и финансовые показатели, включая денежный поток, будут более позитивными.
Тем не менее не исключаем, что существенную часть FCF Норникель может направить на погашение долга, о чем ранее заявлял менеджмент. По нашим оценкам, дивиденд за второе полугодие 2025 года может составить 3,2 рубля на акцию, доходность к текущей цене — чуть выше 2%.
Мнение аналитика об акциях Норникеля
Ахмед Алиев, аналитик Т-Инвестиций:
Акции компании торгуются недорого по форвардному мультипликатору EV/EBITDA за 2026 год (4,3x) относительно исторического среднего (около 6x). Тем не менее текущие цены на никель, высокие процентные ставки, а также низкая прогнозная дивидендная доходность не вызывают интереса к покупке акций Норникеля на среднесрочном горизонте.
На текущий момент мы смотрим нейтрально на акции Норникеля, что соответствует рекомендации «держать». Целевая цена — 140 рублей за акцию, потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 13%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба