Private Equity — инвестиции в непубличные компании через ЗПИФ

Инвестиции в непубличные компании становятся более доступными для частных инвесторов через закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФы). Вместе с аналитиками разбираемся, как это работает, какие есть риски и возможности

Прямые инвестиции (Private Equity): что это значит для инвестора
Private Equity — это инвестиции в доли или акции непубличных компаний с потенциалом роста, бумаги которых не торгуются на бирже. Доход для инвесторов может формироваться за счет роста акционерной стоимости компании и дивидендных выплат.

Инвесторы могут реализовать доход в рамках сделки, если компания проводит публичное размещение акций на фондовой бирже (IPO) или заключает сделку со стратегическим инвестором, который выкупит долю инвестора в компании.

Pre-IPO означает стадию инвестиций, когда компания уже близка к выходу на биржу. Такие сделки обычно считаются менее рискованными, чем ранние венчурные этапы, потому что бизнес уже доказал свою жизнеспособность.

Инвестиции на стадии развития бизнеса, когда компания уже близка к выходу на биржу — раунды C, D и более поздние (С+), — считаются раундами Pre-IPO.

На данном этапе бизнес уже доказал жизнеспособность, а фокус менеджмента и собственников смещается на масштабирование, выход на новые рынки и подготовку к возможному IPO. Инвесторы раундов Pre-IPO могут ожидать привлекательной доходности при более низких рисках, чем на классических венчурных стадиях А и В.

В первом полугодии 2025 года сделки поздних стадий составили лишь 16% от общего количества сделок, однако за счет масштаба они обеспечили 74% общего объема инвестиций за период. В основном это сделки институциональных инвесторов: они стремятся минимизировать риски и выбирают компании с доказанной бизнес-моделью, устойчивой клиентской базой и продуктами, способными генерировать существенную выручку.

Институциональные инвесторы — это независимые фонды Private Equity, а также фонды, созданные крупными управляющими компаниями, банками, пенсионными фондами и страховыми компаниями.

«‎Инвестиции в частные компании на этапе Pre-IPO в текущей рыночной ситуации можно рассматривать как перспективный, но нишевой инструмент, подходящий в первую очередь для инвесторов, заинтересованных в получении экспозиции на быстрорастущие активы (преимущественно из технологического сектора) и готовых к сравнительно длинному горизонту инвестирования», — рассказывает финансовый аналитик Market Power Дмитрий Багров.

В России доступ к такому сегменту для частных инвесторов, как правило, организован через закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФы).

ЗПИФ — это формат коллективных инвестиций через регулируемый фонд под управлением профессионального участника рынка ценных бумаг (управляющей компании). Традиционно такие фонды привлекают средства от квалифицированных инвесторов и приобретают доли или акции непубличных компаний. Фонд может сформировать портфель из нескольких компаний или инвестировать в одну в формате клубной сделки.

В реалиях российского рынка размер Pre-IPO сделок с участием ЗПИФа обычно начинается от ₽500 млн в случае, если УК придерживается стратегии финансового инвестора, то есть приобретает долю менее 50%.

Директор по аналитике Wealth IQ Кирилл Комаров считает, что за последнее время на российском рынке термин Pre-IPO приобрел неоднозначный окрас из-за размещений, проходящих на инвестиционных платформах (альтернатива ЗПИФам): «‎К сожалению, в отдельных случаях он ассоциируется с обманом и попыткой нажиться на розничном инвесторе». По мнению Комарова, это происходит из-за отсутствия четкой законодательной базы, которая регулировала бы процесс привлечения капитала через инвестиционные платформы. «‎Сделки на де-факто венчурном рынке, на мой взгляд, должны оставаться за профессионалами», — добавляет он.

Для розничного инвестора лучший вариант, по мнению аналитика, — найти фонд под управлением профессиональной УК, который регулярно инвестирует в растущие компании. Такой формат позволяет получить доступ к экспертизе УК и диверсифицированному портфелю сделок в обмен на комиссию. «‎Даже у ведущих фондов не все сделки показывают высокую доходность, поэтому они не складывают все яйца в одну корзину, а работают на портфельном уровне. У частного инвестора не должно быть иллюзии, что он сможет идентифицировать следующего «‎ единорога », — подытожил Кирилл Комаров.

Почему растет интерес к ЗПИФам
Согласно расчетам «Эйлер» на основе данных Банка России, доля вложений ЗПИФов в уставный капитал непубличных российских компаний в среднем с 2018 года составляла 20% от стоимости чистых активов (СЧА). На конец второго квартала 2025 года она достигла 24%, или ₽4 трлн.

Это происходит по двум причинам:

Частный инвестор стал ключевым участником инвестиционного рынка после ухода институциональных иностранных игроков в 2022 году. Статистика Мосбиржи это подтверждает: в сентябре 2025 года доля частных инвесторов в объеме торгов акциями и паями биржевых фондов — 65%;
Ставки по депозитам и облигациям снижаются, поэтому инвесторы ищут более доходные инструменты. В начале 2025 года ключевая ставка ЦБ оставалась высокой, и инвесторы занимали выжидательную позицию. Однако сейчас ЦБ уже четырежды снижал ставку, и, судя по риторике регулятора, цикл снижения продолжится.

Финансовый аналитик Market Power Дмитрий Багров отмечает, что инвестиции через ЗПИФ дают частному инвестору доступ к уникальным сделкам, которые недоступны напрямую, позволяют диверсифицировать портфель, обеспечивают профессиональное управление и юридическую защиту инвестиции. «В последнее время через ЗПИФы были реализованы сделки с сервисом краткосрочной аренды жилья «‎Суточно.ру» и ведущей логистической платформой «‎Монополия», готовящейся к IPO. Для инвестора это один из немногих способов попасть в сегмент быстрорастущих частных компаний до их выхода на биржу», — отмечает Багров.

Аналитик Mozgovik Research Олег Кузьмичев подчеркивает, что плюсом ЗПИФов, инвестирующих в непубличные компании, является возможность расширить портфель за счет новых интересных секторов, которые не представлены на бирже.

По данным СПАРК, на российском рынке более 70 тыс. компаний, имеющих выручку более ₽500 млн, — это потенциальные таргеты для Private Equity инвестиций. Среди них есть в том числе компании, рассматривающие возможность проведения IPO на горизонте нескольких лет.

При этом на Московской бирже доступны торги акциями менее чем 300 эмитентов , и лишь небольшая часть из них — технологические компании, которые представляют новые быстрорастущие сектора экономики.

Кто инвестирует в непубличные компании через ЗПИФы
Один из лидеров данного рынка — управляющая компания «ВИМ Инвестиции». Под ее управлением есть три Private Equity фонда для розничных квалифицированных инвесторов из сегмента HNWI (high-net-worth individuals) с фокусом на российские активы.

В 2019 году УК сформировала первый фонд Pre-IPO — ЗПИФ «Фонд пре-АйПиО 1», — впервые предложив доступ к инструменту Private Equity квалифицированным частным инвесторам. «Можно сказать, что этот фонд стал пионером инвестиций Pre-IPO в российские компании через ЗПИФы и адаптировал формат классического фонда под индивидуального инвестора. До запуска нашего фонда не существовало подобного инструмента инвестиций в непубличные российские компании для частных инвесторов. Фонды со схожим мандатом и фокусом были доступны в основном для институциональных игроков, зачастую иностранных», — делится управляющий фондами Pre-IPO «ВИМ Инвестиции» Магомед Асхабов.

ЗПИФ «ВИМ-Цифровая Логистика», сформированный в мае 2025 года, немного отличается от фондов Pre-IPO по своему мандату — это формат клубной сделки, то есть инвестиция в одну портфельную компанию на более зрелой стадии развития, чем в фондах Pre-IPO. За счет привлеченных средств ЗПИФ «ВИМ-Цифровая Логистика» приобрел акции ведущей логистической платформы «Монополия», которая рассматривает возможность проведения IPO в ближайшие три года.

Инвестиционный цикл фонда — это основные этапы работы фонда от момента привлечения капитала и приобретения активов до их продажи и распределения дохода между инвесторами фонда.

Формирование портфеля непубличных компаний — длительный процесс. Инвестиционный период, в течение которого фонд приобретает активы, может составлять до нескольких лет», — говорит Магомед Асхабов.

«В рамках управления портфелем задача УК — улучшить финансовую структуру компании, выпустить облигации, настроить корпоративное управление, сформировать M&A-стратегию, помочь выйти на IPO. ‎Ключевая цель — способствовать росту акционерной стоимости портфельных компаний», — считает руководитель бизнеса прямых инвестиций «ВИМ Инвестиции» Алексей Счастливов.

Заключительный этап инвестиционного цикла — выход из портфельных компаний. Для фонда доступно несколько вариантов реализации доли в проекте — IPO, продажа стратегическому инвестору, текущим акционерам компании или другому фонду.

Как выбрать управляющего
Для начала стоит изучить управляющую компанию, у которой инвестор планирует покупку паев фонда.

Понятный трек-рекорд
Опыт работы УК с непубличными активами — в какие компании инвестировали фонды под ее управлением и какую доходность получили инвесторы после выхода из активов.

Про предыдущую доходность

Прошлые результаты не гарантируют будущие. Особенно в инвестициях, где многое зависит от рыночной конъюнктуры. Но хороший трек-рекорд — это признак устойчивости стратегии и профессионализма управляющей компании.

«Необходимо помнить, что фонды Private Equity предполагают сравнительно длинный инвестиционный горизонт», — говорит Магомед Асхабов. Точно оценить будущий доход от инвестиций невозможно, но можно задать целевой ориентир для фонда — так называемый таргет.

«‎Интерес к инвестициям в непубличные компании растет, все больше УК начинают развивать данное направление бизнеса. Для некоторых из них это могут быть первые шаги в сегменте Private Equity, а короткий срок с момента запуска новых продуктов не позволяет оценить их результаты. Очень важно уметь отличить тех, кто только пробует себя, от тех, у кого уже есть понятная история успеха. Недостаточно воспроизвести формат и оболочку ЗПИФа, чтобы получить успешную инвестиционную историю», — рассказывает Алексей Счастливов. Эксперт считает, что результаты инвестиций в непубличные компании зависят от экспертизы управляющей команды, ее опыта, способности выявлять долгосрочные тренды, обширной сети контактов и навыков корпоративного управления.

Инвестиционный мандат

Инвестиционный мандат — набор правил и ограничений, определяющий рамки действий управляющего фонда: в какие активы он может вкладывать капитал, какой риск брать и на какой срок рассчитана его стратегия.

«‎Например, в рамках фондов Pre-IPO мы инвестируем в компании среднего размера, у которых есть большой потенциал роста и, как правило, присутствует технологическая компонента, позволяющая масштабироваться быстрее рынка. Обычно это бизнесы, которые могут выйти на IPO на горизонте двух — пяти лет, лидеры в своей нише с высокими темпами роста и сильным менеджментом. Наша задача — найти такие компании на ранней стадии, помочь им вырасти за счет инвестиций и экспертизы УК, реализовав затем свою долю при достижении определенного масштаба бизнеса», — делится Алексей Счастливов.

Управляющие из УК «ВИМ Инвестиции» рассказали о нюансах выбора компаний для ЗПИФов.

1. Размер компании и потенциал роста. Фонды инвестируют в компании с выручкой от ₽500 млн до нескольких десятков миллиардов рублей. Этот уровень может дать уверенность, что продукт отвечает потребностям рынка, а компетенций команды хватит для масштабирования.

2. Финансовая устойчивость. Инвестируя в капитал компании, инвестор несет более высокие риски в сравнении, например, с инвестированием в долговые инструменты. На решение фонда влияет рентабельность бизнеса и стабильность денежного потока в долгосрочной перспективе. Даже если компания прогнозирует высокие темпы роста, но этот рост в формате масштабирования убытков, фонд пройдет мимо такой инвестиционной возможности.

3. Заинтересованность основателей компании к долгосрочному сотрудничеству. Управляющие делятся, что видели десятки историй, когда активом интересовались инвестиционные фонды, стратегические инвесторы и семейные офисы, но основатели были не заинтересованы в сотрудничестве.

«Каждая сделка, — говорит Алексей Счастливов, — это долгосрочное партнерство инвестора и команды основателей. Средний срок сделки — четыре года. Сильный менеджмент и общее видение — критерий, который сложно формализовать, но это ключевой фактор успешной сделки. Помимо исключительного уровня финансовой экспертизы и некой насмотренности в различных отраслях, у команды инвестиционного фонда также должны быть сильные soft skills — не только для переговоров при заключении сделки, но при управлении портфелем в течение инвестиционного цикла сделки».

4. Ожидания по оценке. Даже если выполнены все три предыдущих критерия, последний рубеж перед сделкой — оценка бизнеса. Это всегда важный рубеж перед сделкой, но если у продавца и покупателя разные ожидания, на помощь приходят классические инструменты для сделок Private Equity.

Что может сблизить ожидания основателей и фонда в вопросе обсуждения оценки стоимости компании:

корректировка оценки путем пересчета доли инвестора (ratchet);
разделение доходности между инвестором и основателями (upside sharing);
доплата по результатам выполнения бизнес-плана (earn-out);
опционная «обвязка» и иные инструменты.

5. Перспективы выхода. Еще на этапе отбора проектов важно оценить перспективы выхода из актива и что актив спустя несколько лет будет интересен инвесторам на бирже или стратегам, потому что нереализованная доходность на бумаге неинтересна инвесторам.

Институциональный инвестиционный процесс
Важно, чтобы при выборе активов УК проводила всесторонний анализ проекта для целей минимизации рисков:

инвестиционный и финансовый анализ сделки с участием профессиональной команды;
тщательная процедура Due Diligence с привлечением независимых консультантов — юридическая, финансовая и налоговая проверки с описанием возможных рисков и рекомендациями по их минимизации;
привлечение юридических консультантов в рамках подготовки документации, экспертов в структурировании сделок и налоговых аспектах со стороны УК.

Due Diligence (в переводе — «должная осмотрительность») — это комплексная проверка компании перед инвестированием. Включает юридическую, финансовую, налоговую и иногда техническую экспертизу, которая позволяет выявить риски бизнеса до входа инвестора в компанию.

После анализа проекта еще один важный шаг в подготовке сделки — корпоративная «обвязка», которая позволяет юридически зафиксировать права ЗПИФа как акционера:

корпоративные договоры и акционерные соглашения;
место в совете директоров;
защитные права миноритарного акционера;
структурные элементы: опционы пут и колл, а также прочие механизмы защиты доходности инвестора. При этом все они должны работать и соответствовать не только актуальному законодательству, но и судебной практике.

«Как правило, фонды прямых инвестиций покупают неконтрольные (миноритарные) пакеты. Позиция миноритария априори сопряжена с определенными рисками — в новости регулярно попадают споры о нарушении прав миноритариев на фондовом рынке. В случае инвестирования в непубличные компании через ЗПИФ под управлением УК у инвестора больше возможностей защитить свои интересы, в том числе за счет юридических конструкций. УК, по сути, консолидирует интерес всех инвесторов в ЗПИФе и ведет себя как активный инвестор, участвующий в жизни компании», — делится Алексей Счастливов.

Для частного инвестора более прозрачный и структурированный подход к выбору сделок дает больше оснований доверять долгосрочной стратегии фонда.

Соответствие требованиям регулятора

Как защищены интересы пайщика:

управляющая компания должна иметь лицензию Центрального банка, без нее работа УК невозможна;
все действия проходят через специализированный депозитарий — независимую структуру, которая контролирует, чтобы УК действовала строго в рамках законодательства и в интересах пайщиков;
фонд не может отклоняться от стратегии, прописанной в мандате. Это значит, что инвестор точно знает, куда будет проинвестирован его капитал;
постоянный контроль за отчетностью фонда и действиями УК со стороны регулятора — не только на старте, но и в течение всего срока существования фонда.

«Финальная цель работы УК — защитить и приумножить капитал владельцев инвестиционных паев фонда. Возможность отслеживать результаты управления средствами, которые инвестор вложил в фонд, — один из ключевых индикаторов профессионального подхода УК к инвестициям. Наши фонды ежеквартально предоставляют пайщикам отчеты о состоянии портфельных компаний и об изменении их стоимости», — уточняет Алексей Счастливов.

Как выбрать ЗПИФ для Private Equity
Типичная ошибка инвестора — непонимание продукта, в который он инвестирует. Инвестиционный советник Ольга Коношевская выделила два правила, в соответствии с которыми стоит выбирать ЗПИФ:

Стоит ознакомиться со стратегией фонда и сопоставить инвестиционную привлекательность его активов с фазой экономического цикла — уточнить, насколько инвестиции в данный класс активов будут актуальны в моменте;
Учесть инвестиционный горизонт — срок вложений в паевые инвестиционные фонды может составлять три — восемь лет. «‎При покупке паев ЗПИФа крайне важно использовать только свободные средства, которые точно не понадобятся в течение срока вложений», — считает Коношевская.

Важное про доходность ЗПИФа
«Когда мы говорим о Private Equity, то фонд таргетирует IRR (внутренняя норма доходности) 30–35% годовых», — комментируют в УК ‎«ВИМ Инвестиции». При этом, по данным Банка России, средняя максимальная ставка по вкладам в топ-10 банков во второй декаде октября — 15,45% годовых.

IRR (внутренняя норма доходности) — показатель дает понять, какую среднегодовую доходность может принести инвестиция с учетом всех будущих притоков и оттоков денег.

Когда инвестор покупает облигации или предоставляет заем, он выступает кредитором: это условно старший (senior) источник капитала (в зависимости от условий такого финансирования). Компания обязана вернуть вложенные средства и выплатить проценты — тут доходность фиксирована и ограничена заранее.

Private Equity работает по-другому. Здесь речь идет об инвестициях в акционерный капитал. Это младший (junior) источник капитала компании, и он юридически субординирован по отношению к интересам всех кредиторов. УК приобретает долю в непубличной компании, помогает ей вырасти, нарастить капитализацию , а затем продает эту долю — через IPO, стратегическому инвестору или другому фонду.

Доход формируется за счет разницы в стоимости доли (купили дешевле, продали дороже), а также за счет возможных дивидендов за период владения долей в компании. Но если в бизнесе будут проблемы, акционеры — последние в очереди на возврат денег. Инвестиции в капитал более рискованные, но в то же время и более привлекательные с точки зрения доходности — чем выше потенциальный возврат от инвестиций, тем выше и уровень риска, связанный с ними.

Как минимизировать риски
Основные моменты, на которые стоит обращать внимание:

низкая ликвидность. Паи фонда, как правило, можно продать на OTC-рынке (Over-the-Counter, или внебиржевой рынок, позволяющий инвесторам торговать между собой напрямую), а также на бирже (если паи фонда имеют листинг), однако досрочная продажа зачастую подразумевает дисконт;
долгосрочный горизонт. Обычно фонды работают семь-восемь лет, средняя дюрация вложений — три — пять лет;
доход фонда и инвестора зависит от роста стоимости компаний, выбранных управляющим фондом.

Ольга Коношевская считает, что основной способ минимизировать риски — тщательный отбор самого фонда как объекта вложений и банальное соблюдение правил диверсификации. «‎‎Как правило, порог входа в ЗПИФ достаточно высокий, поэтому инвестору важно ограничить долю такого инструмента в совокупной структуре портфеля в соответствии со своей инвестиционной стратегией и риск-профилем. Добавление в портфель низколиквидных активов оправдано, если капитал достаточно крупный и вложенные средства точно не понадобятся в течение срока вложений», — отметила эксперт.

Как эксперты советуют распределять деньги, чтобы уберечь портфель от серьезного дисбаланса в аллокации

Во всем мире Private Equity — один из основных классов активов для крупного частного капитала. За рубежом среди крупного частного капитала инвестиции в непубличные компании — напрямую или через фонды — составляют в среднем 21% от их активов, согласно данным исследования UBS Global Family Office Report 2025.

Инвесторы вкладывают капитал в Private Equity, поскольку данный инструмент потенциально снижает волатильность инвестиционного портфеля и обеспечивает доходность, превосходящую средние показатели на фондовом рынке. Однако если вы не уверены, сможете ли заморозить деньги на пять — семь лет, стоит ограничить долю инвестиций в Private Equity в портфеле.

Ольга Коношевская:

низколиквидные активы должны составлять не более 30–35% от всего портфеля, а один конкретный ЗПИФ — не больше 10–15%.
Алексей Счастливов:

оптимально на инвестиции в Private Equity через ЗПИФ выделять порядка 10–20% от размера портфеля.

Также инвестор может учитывать дополнительные критерии: имеется ли в соответствии с правилами фонда возможность досрочного погашения паев, предусмотрена ли выплата промежуточных доходов, торгуются ли паи закрытого фонда на бирже, то есть возможна ли их перепродажа на биржевых или внебиржевых торгах.

Какие у фондов есть комиссии
Коношевская обращает внимание на размер комиссий управляющей компании от стоимости активов фонда: «‎Возможно, стоит сравнить размер комиссий с аналогичными предложениями других УК».

Как выглядит стандартная схема работы в соответствии с западными стандартами — 2:20. Какое тут распределение:

2% — ежегодное вознаграждение за управление фондом (management fee), рассчитанное от суммы привлеченных средств;
20% — вознаграждение за успех (success fee), которое рассчитывается исходя из превышения выплат инвесторам фонда над суммой средств, привлеченных в фонд.

То есть если фонд привлек ₽5 млрд, реализовал активы на сумму ₽5 млрд и выплатил их инвесторам фонда, дальнейшие поступления от продажи портфельных активов будут делиться между инвесторами и фондом в пропорции 80:20.

Такой механизм позволяет синхронизировать интересы инвесторов и управляющей команды фонда, поскольку управляющий фондом получит основную часть своего вознаграждения только в случае роста стоимости портфеля и успешных выходов из активов.

Отдельные фонды, в том числе представленные на российском рынке, работают по модели upfront fee — они берут бо́льшую комиссию при запуске фонда, но отказываются от вознаграждения за успех. В отдельных случаях отсутствие финансового интереса в успешной реализации портфельных активов может искажать мотивацию команды, которая управляет фондом.

Итоги
На российском рынке инвестиции в непубличные компании через ЗПИФы — это по-прежнему новый инструмент, который будет интересен квалифицированным инвесторам с долгосрочной стратегией на рынке капитала, готовым принять соотношение риск-доходность в обмен на диверсификацию портфеля и потенциально более высокий доход, чем в депозитах и ОФЗ.

«Помимо прочего, для инвестора это интересный опыт — можно увидеть изнутри, как растут новые лидеры рынков, и принять участие в наиболее активном этапе развития компании», — считают в УК «ВИМ Инвестиции».

Эксперты УК советуют ориентироваться на мандат фонда, его текущий портфель и опыт инвестиционной команды при выборе инструментов Private Equity, чтобы набор активов отвечал ожиданиям инвестора.