🦈ПАО «ИНАРКТИКА» 14 ноября закрывает книгу заявок на биржевые рублевые облигации серии БО-002P-04 со сроком обращения три года (дюрация 2,3 года). Индикативная ставка купона — не выше 18% годовых (индикативная доходность не выше 19,6% годовых). Облигации размещаются и будут обращаться на Московской бирже.
Доходности облигаций 2-го эшелона, как видно на графике, составляют в среднем 16–18%. Ранее размещенные выпуски компании торгуются с доходностью 17,9% и 16,1%. Индикативная доходность нового выпуска Инарктики составляет 19,6%, но из-за крайне высоких рисков мы рекомендуем только спекулятивное участие с открытием краткосрочных позиций вместо стратегии «купи и держи».
Доходность до 7,3% за месяц и до 23% за год
💡Ожидаем, что доходность нового выпуска Инарктики в течение месяца после размещения снизится до справедливого уровня в 17%, как у других облигаций 2-го эшелона, то есть будет на 1% выше собственного выпуска с сопоставимой дюрацией.
С учетом справедливой доходности 17% получаем потенциальный доход за год с учетом роста цены облигации на уровне 23% (=2,3*(19,6%-17%)+17%).
⚠️Мы считаем потенциальный заработок 7,3% за месяц спекулятивной историей. Удерживать бумагу до публикации отчетности за 2025 г. не стоит, поскольку долговая нагрузка может временно подскочить до критического уровня 6-10х по показателю Чистый Долг/EBITDA. Причина — падение EBITDA из-за реализации сельскохозяйственного (не операционного) риска год назад. При этом мы, как и АКРА, ожидаем уверенное восстановление показателей в 2026 г. и снижение долговой нагрузки до 2х по итогам 2026 г.
Крупнейший в России производитель атлантического лосося
⬩➤ Инарктика с долей рынка около 20% — крупнейший производитель атлантического лосося в России. Аквакультура — высоко-рискованный сегмент сельскохозяйственной отрасли, поскольку зависит от биологических и природных факторов.
⬩➤ Ожидаем уверенное восстановление рентабельности в 2026 г. до высокого уровня. В I полугодии 2025 г. Инарктика столкнулась с падением EBITDA на 67% г/г) из-за реализации непредсказуемых биологических рисков. Так, нашествие медуз и морских вшей привело к сверхнормативным потерям и временному сокращению объемов рыбы, готовой к продаже через год в 2025 г. Показатели должны восстановиться в 2026 г., поскольку новая рыба, выращиваемая с 2024 г., достигнет товарного вида. Компания запускает кормовой и смолтовый заводы в 2026–2027 гг., что увеличит рентабельность из-за вертикальной интеграции.
⬩➤ Долговая нагрузка опустится до низкого уровня в 2026 г. С 2022 г. по 2024 г. показатель Чистый долг/EBITDA держался около 1,1х, что соответствует низкой долговой нагрузке. После реализации биологических рисков в I полугодии 2024 г. и падения выручки через год в I полугодии 2025 г. на 45% Чистый долг/EBITDA взлетел до 6,1x, что соответствует очень высокой долговой нагрузке.
Прогнозируем, что к концу 2025 г. коэффициент составит от 6x до 10x. Ожидаем восстановления до 2x (средний уровень долговой нагрузки) в 2026 г.
⬩➤ Существенный административный ресурс. По нашим данным, практически контролирующая доля (23% напрямую и 25% через ЗПИФ «Риэлти Кэпитал») принадлежит Максиму Воробьеву, по сообщениям СМИ, родному брату губернатора Московской области Андрея Воробьева. Братья основали бизнес в 1997 г. (до 2022 г. — «Русское Море»). Еще одним мажоритарным акционером компании уже 10 лет является генеральный директор — Илья Соснов (2% напрямую и 15% через Игс Инвест). Около 25% находится в свободном обращении.
По нашим подсчетам, за последние пять лет акционеры получили около 11 млрд руб. в виде дивидендов, но существенная часть этих средств могла быть направлена на обслуживание потенциальных кредитов, использованных для консолидации акций, что в определенной степени ограничивает возможности поддержки.
Риски
Характерные для всего сектора аквакультуры биологические и природные факторы — ключевые риски для Инарктики. Это аномальные температуры воды или вспышки заболеваний. Подобные непрогнозируемые риски уже реализовались в 2024 г. и нанесли существенный ущерб финансовым результатам через год. Такие риски способны в любой момент вновь привести к значительным сверхнормативным потерям и напрямую повлиять на объемы производства и выручку компании.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба