Ведущий производитель дженериков на российском фармацевтическом рынке Озон Фармацевтика на прошлой неделе отчитался за третий квартал 2025 года. Результаты оказались сильными и превысили наши ожидания.
В обзоре мы подробно разобрали отчетность за квартал, обновили прогноз по финансовым результатам на 2025-2027 годы и пересмотрели целевую цену акций.
Ключевые тезисы
Отчетность за третий квартал вышла сильной. Результаты по выручке превзошли наши ожидания за счет расширения ассортимента в аптечных сетях и позитивного эффекта на среднюю цену упаковки от структуры продаж.
Маржинальность продолжает расти, что отражает улучшение операционной эффективности. Валовая рентабельность увеличилась из-за прямых контрактов с производителями сырья и укрепления курса рубля.
Долговая нагрузка эмитента постепенно снижается. Совокупные обязательства группы с начала года также сократились.
Перспективы остаются позитивными: компания подтверждает свои ориентиры и, на наш взгляд, демонстрирует способность достичь целевых показателей.
Акции Озон Фармацевтики выглядят привлекательными по сравнению с сопоставимыми эмитентами. Это поддерживается потенциалом дальнейшего роста при сохранении текущих темпов развития бизнеса.
Финансовые результаты
Показатели эмитента устойчиво улучшаются. Озон Фармацевтика демонстрирует уверенный рост доходов, повышение рентабельности и снижение долговой нагрузки.
Выручка
Выручка Озон Фармацевтики в третьем квартале выросла на 53% г/г. Это выше наших ожиданий.
На наш взгляд, это объясняется устойчиво сильной динамикой sell-out-продаж* препаратов Озон Фармацевтики (25–38% по итогам девяти месяцев 2025-го, по данным AlphaRM и DSM Group соответственно). Такой результат связан с расширением представленности ассортимента группы в аптечных сетях. Так, выручка группы увеличивается за счет новых заказов со стороны аптек после исчерпания запасов у сетей и дистрибьютеров.
*Sell-out — продажи конечным покупателям от аптечных сетей.
На динамике выручки сказалась и низкая база прошлого года, когда компания значительно снизила продажи после расширения представленности своего ассортимента в аптечных сетях во втором квартале 2024-го.
Позитивный эффект также оказало смещение ассортимента продаж в пользу более дорогих препаратов: средняя цена реализации упаковки возросла на 27% год к году.
Скорректированная EBITDA и рентабельность
По нашим оценкам, скорр. EBITDA в третьем квартале 2025-го выросла более чем в два раза, а рентабельность по показателю увеличилась на 10,5 п.п.
Помимо ускорения динамики выручки, значительный рост маржинальности объясняется увеличением валовой рентабельности на 4,4 п.п. из-за прямых контрактов с производителями сырья и укрепления курса рубля. Замедление темпов роста административных и коммерческих затрат также выступило позитивным фактором.
Чистая прибыль
В третьем квартале чистая прибыль возросла в 4,6 раза, до 1,7 млрд рублей, а рентабельность по показателю увеличилась на 14,1 п.п., до 21,2%.
Рост выручки и процентных доходов компенсировали увеличение процентных расходов (на 15% г/г) за счет более активного использования факторинга и повышения ставки налога на прибыль (с 19% до 23% г/г).
Долговая нагрузка
На конец третьего квартала 2025 года долговая нагрузка Озон Фармацевтики продолжила снижаться и составила 0,93x по соотношению чистый долг / EBITDA.
Совокупные обязательства группы с начала года также сократились на 16%, до 13,1 млрд рублей.
2,8 млрд рублей, полученные в ходе SPO в июне, начали учитываться в составе денежных средств компании только после проведения дополнительной эмиссии в середине октября. До этого они были размещены в облигациях через договор обратного РЕПО. C учетом средств от SPO, долговая нагрузка на конец третьего квартала составила 0,68x по показателю чистый долг/EBITDA.
Прогноз результатов Озон Фармацевтики на 2025-2026 годы
Выручка
Александр Самуйлов, CFA, ведущий аналитик Т-Инвестиций:
«Мы обновили наш прогноз на 2025 год с учетом сильных результатов компании за третий квартал. По нашим оценкам, Озон Фармацевтика сможет выполнить свой целевой показатель по росту выручки на 2025 год — не менее 25%».
Этому будет способствовать дальнейшее расширение представленности ассортимента группы в аптечных сетях и активное участие в государственных тендерах.
В 2026 году мы прогнозируем снижение темпов роста выручки до 16% г/г на фоне замедления динамики цен на фармацевтическом рынке, а также более умеренного роста продаж Озон Фарма в бюджетном канале.
Наш прогноз замедления продаж компании в государственном сегменте основан на понижении ожидаемых темпов роста государственных расходов на здравоохранение (+4,4% г/г) в 2026 году.
В то же время мы ожидаем, что Озон Фармацевтика продолжит наращивать свою долю в бюджетных закупках в результате успешной конкуренции в тендерах по цене.
Скорректированная EBITDA и рентабельность
В 2025 году, несмотря на сохраняющееся давление со стороны жесткого рынка труда и роста заработных плат, мы ожидаем увеличения рентабельности по скорр. EBITDA Озон Фармацевтики на 1 п.п., до 37,1%. В основном этому будет способствовать расширение объемов производства и эффект операционного рычага.
В 2026 году, по нашим прогнозам, маржинальность по скорр. EBITDA компании продолжит расти и достигнет 38% за счет замедления индексации заработных плат персонала по мере охлаждения рынка труда и плавного роста безработицы. Свою роль также сыграет эффект операционного рычага на фоне дальнейшей загрузки производственных мощностей.
Александр Самуйлов, CFA, ведущий аналитик Т-Инвестиций:
«Более активное увеличение рентабельности будут ограничивать рост цен на активные фармацевтические субстанции при прогнозируемом ослаблении рубля, а также ожидаемое расширение штата Озон Медики в преддверии запуска производства высокотоксичных препаратов в 2027 году».
Чистая прибыль
В 2025 году, по нашим прогнозам, чистая прибыль Озон Фармацевтики вырастет на 31% г/г, а чистая маржинальность увеличится на 0,8 п.п., до 18,8%.
На наш взгляд, на показатель повлияют:
рост рентабельности по EBITDA;
рост чистых финансовых расходов группы на 41% на фоне более активного использования факторинга, а также негативного эффекта от курсовой переоценки валютных депозитов;
рост эффективной ставки налога на прибыль с 21% до 23%.
В 2026 году, по нашим прогнозам, чистая прибыль компании вырастет на 24%, а рентабельность увеличится на 1,4 п.п. Мы ожидаем, что это произойдет в том числе на фоне снижения чистых процентных расходов на 15% г/г в результате сокращения долговой нагрузки Озон Фармацевтики, а также более низкой ключевой ставки.
Свободный денежный поток (FCFE)
В 2025 году, по нашим прогнозам, свободный денежный поток акционерам (FCFE) Озон Фармацевтики уйдет в отрицательную зону и составит -0,5 млрд рублей. Это связано с расширением капитальной программы группы для строительства завода Озон Медика, а также с прохождением клинических испытаний по биосимилярам.
В 2026 году мы ожидаем более значительного снижения FCFE, до -1,8 млрд рублей. Повлиять может расширение капитальной программы компании до 5,5 млрд рублей. Это будет связано с более интенсивным прохождением клинических испытаний по биосимилярам в преддверии запуска коммерческого производства Мабскейл в 2027 году.
Кроме того, мы прогнозируем частичную нормализацию оборотного капитала после его сокращения в этом году, что также будет оказывать давление на свободный денежный поток.
Дивиденды и долговая нагрузка
Согласно дивидендной политике Озон Фармацевтики, при долговой нагрузке ниже 1,0x размер коэффициента дивидендных выплат повышается до 35% от чистой прибыли. Однако на максимальный размер дивидендной выплаты устанавливается дополнительное ограничение в размере свободного денежного потока (FCF*), который по итогам девяти месяцев 2025-го составил 322 млн рублей.
* Свободный денежный поток (FCF) по методологии компании рассчитывается как чистая сумма денежных средств от операционной деятельности за вычетом капитальных затрат на приобретение основных средств и нематериальных активов.
Поэтому, несмотря на активный рост чистой прибыли, совет директоров группы рекомендовал дивиденды в размере 0,27 копеек на бумагу (всего — 315 млн рублей). Это соответствует доходности в 0,5%. Отсечка по выплате пройдет 9 января 2026-го, поэтому мы относим эти дивиденды уже к следующему году.
Александр Самуйлов, CFA, ведущий аналитик Т-Инвестиций:
«С учетом включения 2,8 млрд рублей от SPO в состав денежных средств после завершения допэмиссии, мы ожидаем, что к концу 2025-го долговая нагрузка составит около 0,6x. При наших прогнозах по удержанию показателя чистый долг/EBITDA на уровне ниже 1,0x мы не ждем дивидендов в базовом сценарии в 2026-2027 годах (помимо январской выплаты)».
При этом техническая возможность выплаты по дивидендной политике будет зависеть от структуры капитальных затрат по кварталам. Поэтому полностью исключать вероятность распределения прибыли между акционерами не стоит.
Оценка акций Озон Фармацевтики
После коррекции в акциях на фоне проведения SPO бумаги Озон Фармацевтики выросли на 20%. Сейчас акции компании торгуются на уровне в 4,8x EV/EBITDA по прогнозным результатам 2026 года. Это на 26% ниже показателя компании Мать и Дитя (6,5x), несмотря на сопоставимые темпы роста выручки, а также более высокую рентабельность у Озон Фармацевтики.
Главное для инвесторов
Выручка Озон Фармацевтики в третьем квартале выросла на 53% г/г, что оказалось выше наших ожиданий. На наш взгляд, это объясняется устойчиво сильной динамикой sell-out продаж препаратов Озон Фармацевтики в результате расширения представленности ассортимента группы в аптечных сетях. Кроме того, на ускорении динамики выручки сказалась и низкая база прошлого года.
В третьем квартале рентабельность по скорр. EBITDA и чистой прибыли выросли до 38,9% и 21,2% соответственно. Помимо ускорения динамики выручки, значительный рост маржинальности объясняется ростом валовой рентабельности на 4,4 п.п. из-за прямых контрактов с производителями сырья и укрепления курса рубля. Замедление темпов роста административных и коммерческих затрат также выступило позитивным фактором.
На конец третьего квартала 2025 года долговая нагрузка Озон Фармацевтики продолжила снижаться и составила 0,93x по соотношению чистый долг/EBITDA. Совокупные обязательства группы с начала года также сократились на 16%, до 13,1 млрд рублей. С учетом включения 2,8 млрд рублей от SPO в состав денежных средств после завершения допэмиссии мы ожидаем, что к концу 2025-го долговая нагрузка составит около 0,6x.
Мы обновили наш прогноз на 2025 год с учетом сильных результатов компании за третий квартал. По нашим оценкам, Озон Фармацевтика сможет выполнить свой целевой показатель по росту выручки на 2025 год в размере не менее 25%. Мы также ожидаем увеличения рентабельности по скорр. EBITDA до 37,1%, главным образом за счет расширения объемов производства и эффекта операционного рычага.
Несмотря на активный рост чистой прибыли, совет директоров группы рекомендовал дивиденды в размере 0,27 копеек на бумагу, что соответствует доходности в 0,5%. При наших прогнозах по удержанию показателя чистый долг/EBITDA ниже 1,0x мы не ждем дивидендов в базовом сценарии в 2026-2027 годах в соответствии с дивидендной политикой группы.
Акции компании торгуются на уровне в 4,8x EV/EBITDA по результатам 2026 года. Это на 26% ниже показателя Мать и Дитя, несмотря на сопоставимые темпы роста выручки, а также более высокую рентабельность у Озон Фармацевтики.
Александр Самуйлов, CFA, ведущий аналитик Т-Инвестиций:
«Мы ожидали ускорения динамики результатов Озон Фармацевтика за третий квартал, однако отчет оказался сильнее наших прогнозов. На этом фоне мы повышаем целевую цену до 70 рублей за акцию и сохраняем рекомендацию «покупать». Потенциал роста котировок на горизонте года оценивается примерно в 38%».
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба