Совкомбанк: дорога к росту через снижение рисков

Совкомбанк теряет прибыль на фоне высоких ставок, но свет в конце тоннеля есть. Что поменяется в 2026 году и стоит ли держать акции — в обзоре.

Главное из обзора
Банковский сектор на протяжении всего 2025 года оставался под давлением высоких ставок.

До публикации слабых результатов за второй квартал 2025 года котировки Совкомбанка показывали динамику выше рынка, а после разрыв в динамике начал сокращаться.
После публикации параметров бюджета на 2026 год в сентябре и повышения НДС прогнозы относительно снижения ставки были сдвинуты на 2026 год — акции эмитента показывали динамику немного хуже рынка.

Совкомбанк — один из наиболее чувствительных к ставке эмитентов в банковском секторе: высокая ставка давит на процентную маржу, переоценку финансовых инструментов на балансе и ухудшает качество активов Совкомбанка сильнее, чем в среднем по сектору.

Мы пересматриваем целевую цену акций Совкомбанка и рекомендацию после результатов за девять месяцев 2025 года.

Финансовые результаты Совкомбанка
Чистая прибыль и причины сокращения
Чистая прибыль Совкомбанка за девять месяцев 2025 года составила 35 млрд рублей, рентабельность капитала упала практически вдвое по сравнению с 2024 годом — с 26 до 13,4%.

Основные причины падения чистой прибыли:

незначительный рост доходов;
существенное увеличение расходов на резервы;
высокий рост операционных издержек.

Чистый процентный доход, занимающий более половины операционного дохода Совкомбанка, вырос всего на 3% за девять месяцев, до 121 млрд рублей. Слабый рост связан с падающей процентной маржой на фоне сохранения высокой ставки, которая мешает банку существенно снизить стоимость фондирования. Процентная маржа по итогам девяти месяцев 2025 года сократилась на 50 б.п., до 4,9%.

Операционный доход и издержки: помеха росту рентабельности
Совокупный операционный доход банка сохранил рост на 9% по итогам девяти месяцев 2025 года благодаря чистым комиссионным доходам (выросли на треть) и диверсифицированному бизнесу. Так, чистая прибыль от небанковской деятельности увеличилась на 50%, до 41 млрд рублей. Из небанковских бизнесов группы снижение наблюдалось в лизинге (портфель упал на 4% г/г), остальные сегменты (факторинг, управление капиталом, страхование, площадка для цифровых закупок и сегмент электронных платежей) показывали рост.

Рост операционных издержек сохраняется существенным (+25% г/г). Коэффициент cost/income (расходы/доходы) — один из самых высоких в секторе по итогам девяти месяцев 2025 года: 59%. Это также является препятствием для поддержания рентабельности на высоком уровне.

В результате чистая прибыль банка сократилась на 37%, до 35 млрд рублей, за девять месяцев 2025 года. Рентабельность капитала (ROE) упала в два раза год к году и составила 13%.

Резервы и качество активов: давление сохраняется
Отчисления в резервы за девять месяцев 2025 года выросли на 25% год к году, до 64 млрд рублей. Стоимость риска (доля зарезервированного портфеля) держится на максимальных уровнях с 2022 года: в третьем квартале 2025-го показатель составил около 3,7%. В результате этого процентный доход после отчислений в резервы за девять месяцев 2025 года снизился на 14% г/г.

Егор Дахтлер, аналитик Т-Инвестиций:

«‎Качество активов — основной фактор давления на прибыль в условиях высоких ставок. Стоимость риска Совкомбанка является одной из самых высоких среди публичных игроков банковского сектора, выше только у МТС Банка из-за превалирующей доли кредитов индивидуальным клиентам. Ухудшение качества активов, особенно по портфелю индивидуальных клиентов, вынуждает компанию тратить больше средств на формирование резервов».

Доля кредитов стадии 3 + обесцененных* существенно выросла за последний год.

Просрочка в сегменте индивидуальных клиентов выросла с 4,6% год назад до 6,4% в третьем квартале 2025 года, в абсолютном значении объем данных кредитов увеличился на 31 млрд рублей (+53% г/г). Наиболее существенное увеличение наблюдалось в сегментах автокредитования (половина прироста просроченной задолженности) и потребительских кредитов (еще четверть прироста).
Доля просроченных корпоративных кредитов в третьем квартале 2025 года выросла с 2,4 до 3,3% год к году. Доля просрочки корпоративного портфеля снизилась с пиков первого квартала этого года.
Покрытие резервами остается на приемлемых уровнях — немного выше 1х по всему кредитному портфелю. Однако данный показатель ниже средних исторических значений — на наш взгляд, это может способствовать сохранению стоимости риска на высоких значениях в ближайшие кварталы.

* Кредиты стадии 3 более точно отражают качество портфелей банков, так как, помимо просроченных более чем на 90 дней кредитов (NPLs), включают в себя еще и обесцененные, реструктурированные и некоторые другие рисковые кредиты.

Наши прогнозы
Мы пересматриваем прогнозы по Совкомбанку на ближайшие годы в сторону понижения, учитывая текущую динамику ключевых показателей и макроэкономические условия. Ожидается умеренный рост активов в 2025 и 2026 годах — в диапазоне 7—9% год к году — на фоне замедления темпов кредитования, особенно в сегменте физических лиц. Менеджмент банка констатирует снижение спроса на розничные кредиты, что частично компенсируется более активным развитием в корпоративном секторе.

Операционный доход Совкомбанка, по нашим оценкам, вырастет на 5% в 2025 году, а уже в следующем году вернется к двузначным темпам роста. Важным драйвером восстановления станет улучшение процентной маржи (NIM), которая, по прогнозу, увеличится с 4,9% в 2025-м до 5,8% в 2026-м и достигнет 6,5% к 2027 году. Снижение ключевой ставки ЦБ способствует удешевлению фондирования, и эта тенденция уже проявилась во втором квартале 2025 года и продолжилась в третьем.

На фоне улучшения качества активов мы ожидаем постепенного снижения стоимости риска. В третьем квартале 2025 года отчисления в резервы достигли пикового уровня в 3,7%, однако уже в первой половине 2026 года можно ожидать перехода к улучшению. Мы прогнозируем нормализацию стоимости риска до 2,1% к 2027 году, что будет сопровождаться сокращением отчислений в резервы.

Среди других ключевых факторов:

Cost/income (соотношение расходов и доходов) достигнет максимума в 2025 году — выше 50%. В последующие годы темпы роста издержек замедлятся относительно роста доходов, что позволит улучшить операционную эффективность.
Чистая прибыль снизится на 41% по итогам 2025 года и составит 45 млрд рублей. Рентабельность собственного капитала (ROE) упадет до 11%, что вдвое ниже показателя годом ранее.
Восстановление прибыли начнется уже в 2026 году и составит 73 млрд рублей, благодаря трем основным факторам: росту маржи, сокращению отчислений в резервы и положительной переоценке финансовых инструментов на балансе.
К 2027 году прибыль выйдет на рекордный уровень в истории банка.

Таким образом, несмотря на краткосрочное давление на прибыльность, среднесрочные перспективы Совкомбанка остаются позитивными на фоне улучшения структуры доходов, снижения стоимости фондирования и стабилизации качества кредитного портфеля.

Дивиденды и капитал
В ближайшие годы мы не ожидаем дивидендных выплат от Совкомбанка. Ранее менеджмент банка сообщил, что не будет рекомендовать совету директоров компании выплачивать вторую часть дивидендов в этом году.

Достаточность капитала банка снизилась, как и во всем секторе. Планируемое повышение надбавок к минимальным уровням достаточности капитала для СЗКО (стратегически значимые кредитные организации, к которым относится Совкомбанк) и ожидаемое снижение ставок в следующем году будут требовать роста капитала для поддержания достаточности выше минимальных уровней.

Позитивный эффект на достаточность капитала Совкомбанка сможет оказать вывод на IPO российской цифровой платформы для электронной торговли и оптимизации закупочных процессов B2B-РТС. Выход на биржу планируется в 2026 году.

Наша оценка и рекомендация
После снижения котировок мультипликаторы Совкомбанка находятся на минимальных значениях за последнее время: P/B 0,6x против среднего с 2024 года 0,8х, P/E 4,2х против среднего 6,8х. Учитывая прогнозируемую нами рентабельность капитала в 16% в 2026 году, мы не ожидаем возврата мультипликаторов к средним значениям в ближайшее время.

Мультипликаторы Совкомбанка

Риски инвестиционного кейса
Снижение ставок медленнее наших ожиданий может препятствовать восстановлению процентной маржи и восстановлению качества активов банка. Это может негативно сказаться как на процентном доходе, так и на отчислениях в резервы, что не позволит достичь прогнозных значений по прибыли и рентабельности капитала.
Регуляторные риски. Могут проявляться в виде ужесточения требований к достаточности капитала или введения макропруденциальных ограничений, препятствующих росту кредитного портфеля.
Риск конкуренции. Конкуренция в банковской отрасли может негативно отражаться на маржинальности и ограничивать темпы роста балансовых показателей.

Егор Дахтлер, аналитик Т-Инвестиций:

«‎Мы присваиваем акциям Совкомбанка рекомендацию „держать“ и снижаем целевую цену до 14,5 рубля за акцию, потенциал роста — около 16%. Целевые мультипликаторы P/B’26 и P/E’26 составляют 0,7х и 4,9х соответственно».