Заседание ЦБ РФ в декабре: надо делать шаг

К финальному решению по ключевой ставке в этом году Банк России подходит с полным набором данных, который, на наш взгляд, открывает путь к дальнейшему снижению ставки. По сути, вопрос заключается только в величине шага: сохранит ли регулятор осторожный подход и снизит ставку на 50 базисных пунктов или решится на более существенное снижение — на 100 базисных пунктов, до 15,5%. Разберёмся в ключевых факторах, влияющих на решение регулятора, в материале ниже.

Что изменилось с октябрьского заседания:

Факторы в пользу дальнейшего снижения ставки:

• Замедление инфляции. После роста из-за волатильных факторов в начале осени инфляция перешла к резкому снижению. Рост цен с сезонной корректировкой составил 0,52% в сентябре, 0,57% в октябре и всего 0,18% в ноябре. Аннуализированный темп инфляции снизился до 2,0–2,5% (SAAR). По итогам года инфляция может оказаться ниже верхней границы прогноза ЦБ (6%) — на уровне 5,8–5,9%. Это позволяет рассматривать более активное снижение ставки.
• Крепкий рубль. Курс остаётся в диапазоне 75–80 рублей за доллар. Факторы поддержки: слабый импорт, высокие рублёвые ставки, технические продажи валюты Центробанком. В следующем году ожидается постепенное ослабление этих факторов, однако процесс будет плавным.
• Скромный экономический рост. ВВП в третьем квартале увеличился на 0,6% по сравнению с прошлым годом. Однако в четвёртом квартале динамика, вероятно, будет отрицательной (от −0,6% до −0,4%), а по итогам года рост составит около 1% или чуть ниже.
• Рост кредитных рисков. За прошедшие 2,5 года высоких ставок в экономике накопились кредитные риски. Например, компания «Монополия» допустила технический дефолт по купонам, что привело к росту кредитных спредов в сегменте A–BBB. С начала декабря несколько эмитентов также потеряли несколько ступеней кредитного рейтинга: «Уральская Сталь» (A → BB−), «М.Видео» (A → BBB), ТГК-14 (BBB → BB). В этих условиях возможен временный кризис ликвидности при погашении облигаций с низким рейтингом. Банковское кредитование приближается к лимитам по капиталу, растут стоимость риска и объём резервов, а интерес физических лиц и ПИФов к риску также снижается. На наш взгляд, в нынешних условиях процентный риск по-прежнему остаётся интереснее кредитного. В фокусе — облигации с рейтингом не ниже AA и ОФЗ со сроком от 2,5 лет.

Аргументы против снижения ставки:

• Высокие инфляционные ожидания. Банк России часто отмечает «незаякоренные» инфляционные ожидания, которые сейчас выше, чем в 2017–2019 годах, когда инфляция была близка к целевым значениям. В декабре уровень инфляционных ожиданий населения составил 13,7% — рекорд с февраля. Этот показатель остаётся сдерживающим фактором для более быстрого снижения ставки. На него могли повлиять, в том числе, такие маркерные товары, как автомобили, подорожавшие из-за повышения утилизационного сбора с 1 декабря.
• Повышение НДС в 2026 году. Ожидаемое увеличение ставки НДС с 20 до 22% с января 2026 года создаст дополнительное инфляционное давление в первом квартале, что также может заставить регулятора действовать аккуратно.

Что в итоге?

На наш взгляд, выбор будет между снижением ставки на 50 базисных пунктов с нейтральным сигналом и более жёстким снижением на 100 пунктов. Опыт последних двух лет показывает, что в спорных ситуациях регулятор склонен к более консервативным решениям.

В целом, независимо от выбранного шага, цикл снижения ключевой ставки, по нашему мнению, продолжится в течение всего следующего года. Мы сохраняем в фокусе корпоративные облигации с рейтингом не ниже AA со сроком погашения более 3 лет и ОФЗ как основные идеи на предстоящий год.