Недавно ИТ-компания опубликовала результаты за 2025 год. На наш взгляд, они оказались неоднозначными, а дальнейшая траектория роста вызывает вопросы. На основании новых показателей мы пересмотрели целевую цену по акциям VK. Подробнее причины разбираем в обзоре.
Причины пересмотра коротко
В 2025 году VK стремилась оптимизировать внутренние процессы и повысить эффективность. Однако значительные вложения предыдущих лет не привели к заметному ускорению роста выручки.
Это может вызывать вопросы к дальнейшей траектории роста даже с учетом смягчения денежно-кредитной политики.
Уровень долга остается высоким. Мы не видим перспектив для существенного снижения долговой нагрузки компании.
Темпы роста выручки находятся под давлением макроэкономических условий. Мы ожидаем, что этот эффект отразится и в результатах за первое полугодие 2026 года.
Мы понизили ключевую цену по акциям VK с 300 до 290 рублей за бумагу на горизонте года. Сохраняем осторожный взгляд и рекомендацию «держать».
Как изменились ключевые показатели
Выручка выросла на 8,4% год к году, до 160 млрд рублей. Динамика оставалась под давлением со стороны макроэкономических условий.
Скорректированная EBITDA составила 22,6 млрд рублей, что эквивалентно рентабельности 14,1% против отрицательных значений в 2024 году.
Чистый убыток составил 25 млрд рублей. Несмотря на давление со стороны финансовых расходов, показатель сократился более чем в два раза по сравнению с первым полугодием 2024 года. Дополнительный позитивный эффект оказали вложения в прочие инвестиции, а также курсовые разницы.
Динамика по секторам
Социальные платформы и медиаконтент
Сегмент генерирует самую большую долю в общей выручке компании — 70%.
По итогам четвертого квартала 2025 года выручка сегмента выросла на 4,7% год к году, до 33 млрд рублей. В третьем квартале темпы роста были околонулевыми, однако в четвертом они ускорились, что стало позитивным сюрпризом.
Марьяна Лазаричева, глава аналитики Т-Инвестиций по рынку акций:
«Рекламный рынок пока находится под давлением, и бюджеты на продвижение все еще остаются сдержанными. Позитивный эффект по большей мере был обусловлен вкладом пользовательских платежей. Мы полагаем, это единоразовый эффект. Мы ожидаем, что рекламный рынок останется под давлением в первой половине 2026 года, а темпы роста сегмента продолжат замедляться».
Скорректированная EBITDA по итогам четвертого квартала составила 5,5 млрд рублей, а рентабельность по показателю — 16,7%.
Образовательные технологии
Выручка сегмента в четвертом квартале 2025 года выросла на 14,6% по сравнению с аналогичным периодом годом ранее. Повлиял сохраняющийся спрос на курсы для детей на образовательных платформах Учи.ру и Тетрика, а также эффект от объединения аудиторий платформ.
Скорректированная EBITDA сегмента вернулась к положительным значениям и составила 126 млн рублей при рентабельности 6,1% по итогам четвертого квартала.
Технологии для бизнеса
Выручка VK Tech за четвертый квартал 2025 года выросла на 37% по сравнению с аналогичным периодом 2024 года. Основными драйверами роста остаются:
бизнес-приложения;
сервисы продуктивности VK WorkSpace.
Марьяна Лазаричева, глава аналитики Т-Инвестиций по рынку акций:
«Мы считаем, что темпы роста компании остаются довольно значимыми по сравнению с другими российскими провайдерами ПО и ИТ-услуг. Несмотря на сложную макроэкономическую конъюнктуру, разработчик продолжает наращивать количество клиентов, а также рекуррентную выручку».
Рентабельность сегмента составила 41,5% по итогам четвертого квартала.
По итогам года скорректированная EBITDA сегмента составила 4,8 млрд рублей. Однако компании ИТ-сектора часто капитализируют расходы на разработку, поэтому важно оценивать и EBITDAC (показатель EBITDA, скорректированный на капитализированные расходы). С учетом капитализируемых расходов EBITDAC VK Tech пока остается отрицательным.
Экосистемные сервисы и прочие направления
Сегмент является довольно неоднородным:
ряд сервисов зависит от динамики рекламного рынка;
часть сервисов все еще находится на ранней стадии развития.
По итогам четвертого квартала выручка сегмента снизилась на 4,7% год к году.
Динамика скорректированной EBITDA сегмента также неоднородна. По итогам четвертого квартала рентабельность по показателю ушла в отрицательную зону.
На что еще обратить внимание инвесторам
По итогам 2025 года свободный денежный поток компании существенно улучшился и составил −11 млрд рублей.
Положительный эффект внесли дивиденды и прочие доходы, полученные от инвестиций на 16 млрд рублей. Компания подтвердила, что и в дальнейшем ожидает видеть положительный эффект от этого источника дохода. Вместе с поступлениями от продажи MyGames это может привести к выходу свободного денежного потока в положительную зону уже в 2026 году. При этом такие доходы все же сложно прогнозировать.
По итогам 2025 года компания оптимизировала капитальные затраты на уровне 15% от выручки. Это минимальный показатель за последние несколько лет. В 2026 году VK планирует сохранить значение показателя в диапазоне 15—18% от выручки.
Марьяна Лазаричева, глава аналитики Т-Инвестиций по рынку акций:
«VK прогнозирует, что по итогам 2026 года компании удастся снизить долговую нагрузку до уровня в 2—3x по показателю чистый долг/EBITDA. Однако мы считаем, что без существенных поступлений от прочих доходов эти планы могут не реализоваться».
Прогнозы ключевых показателей на 2026 год
Компания не представила цели по выручке на 2026 год. Мы ожидаем, что во многом результаты будут определяться макроэкономическими факторами и динамикой снижения ключевой ставки.
VK планирует и дальше фокусироваться на операционной эффективности бизнеса. Компания ожидает, что скорректированная EBITDA превысит 20 млрд рублей по итогам 2026 года. Однако менеджмент отметил, что прогноз довольно консервативен и VK будет стремиться показать дальнейший рост рентабельности по итогам года.
Оценка акций VK: стоит ли инвестировать
Выручка под давлением. На темпы роста показателя влияют макроэкономические условия. Мы ожидаем, что это давление отразится и в результатах за первое полугодие 2026 года. При этом компания продолжает фокусироваться на операционной эффективности, что транслируется в рост рентабельности.
Инвестиции не ускорили рост. VK ранее подчеркивала, что завершила основной инвестиционный цикл в 2024 году и теперь сосредоточилась на оптимизации внутренних процессов и повышении эффективности. Тем не менее значительные вложения предыдущих лет не привели к заметному ускорению роста выручки, что может вызывать вопросы относительно дальнейшей траектории роста даже с учетом смягчения ДКП.
Долг все еще остается высоким. Несмотря на существенное снижение долговой нагрузки после допэмиссии акций в июне 2025 года, уровень долга остается высоким. Мы не видим перспектив для существенного снижения долговой нагрузки компании, даже при условии дальнейшего роста EBITDA.
Капзатраты давят на денежный поток. Компания продолжает активно инвестировать в капитальные затраты. Это будет давить на свободный денежный поток и дальше. Единоразовые поступления от дивидендов и прочих доходов могут положительно повлиять на свободный денежный поток, однако непрозрачность относительно этих цифр вызывает вопросы.
По нашим оценкам, акции VK сейчас торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (на основе прогноза на 2026 год) на уровне около 7,6x, что выше среднего значения по российскому ИТ-сектору при более скромных темпах роста и рентабельности.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба