Спрос на нефть с немедленной поставкой растет, подогреваемый действиями США и Ирана. В результате с начала апреля котировки на физическом рынке нефти и нефтепродуктов резко обогнали цены в контрактах на будущие поставки. Не факт, что возможное открытие Ормузского пролива на две недели сможет сразу успокоить рынок: спотовые цены могут оставаться высокими — первые данные будут доступны завтра. Несмотря на всплеск котировок сырой нефти, оптовые цены на нефтепродукты в РФ по сравнению с февралем прибавляют гораздо скромнее, и мы по-прежнему считаем, что в условиях повышенных цен российские компании с высокой долей переработки тактически менее интересны.
Главное
• С начала апреля цены Brent на физическом рынке существенно оторвались от фьючерсных. Цены физических поставок являются определяющими для показателей российских компаний и бюджета РФ.
• К 1 апреля цена российской нефти для налогов выросла на 116% против среднего значения февраля. Экспортная цена дизтоплива повысилась на 142% в рублях, а мазута — на 76%.
• Оптовые цены на ключевые нефтепродукты в РФ за месяц увеличились не так сильно, на 9–12%. Маржа у розничных продавцов топлива снижается, но продажи бензина на АЗС в среднем позволяют оставаться в плюсе.
• При сохранении ценовой конъюнктуры апреля нефтегазовый сектор за май (без НДД) направит в федеральный бюджет 907 млрд руб. налогов — вдвое больше, чем в январе-феврале.
• Нефтепереработчики в условиях начала апреля переходят к получению высоких демпферных возмещений из бюджета, которые финансируются за счет налога на добычу полезных ископаемых (НДПИ) от сегмента добычи.
• Рентабельность переработки резко снижается, в том числе потому, что полный запрет экспорта бензина давит на его оптовые цены.
• У нас «Нейтральный» взгляд на нефтегазовый сектор. Выделяем акции Транснефти («Позитивный» взгляд), не зависящие от нефтяных цен. По-прежнему считаем, что в период дорогой нефти менее интересными выглядят бумаги компаний с высокой долей переработки и поставок нефтепродуктов на внутренний рынок — Газпром нефть, Татнефть, Башнефть.
Рынок опасается дефицита в моменте из-за перебоя в поставках
На физическом рынке в начале апреля — признаки острой напряженности и высокий спрос на сырую нефть. По состоянию на 2 апреля разница в цене нефти North Sea Dated (спотовая котировка Brent) и ближайшим фьючерсом с расчетной датой в конце апреля превысила $32/барр. Только за 2 апреля цена North Sea Dated прибавила более $15.
Saudi Aramco резко увеличила премию к бенчмарку на Arab Light для поставок азиатским покупателям, с $2,5 в апреле до $19,5 в мае. Это еще один сигнал востребованности реальной нефти.
Следующий подробный массив цифр по рынку нефти и нефтепродуктов по состоянию на 8 апреля будет доступен для анализа утром 9 апреля. Двухнедельное перемирие между США, Израилем и Ираном привело к падению котировок фьючерсов, но картина на рынке физических поставок может быть совершенно иной.
Дисконты на Urals в западных портах на минимумах с начала года
К началу апреля дисконты на Urals к Brent в крупнейших западных портах РФ, Приморске и Новороссийске, сократились на $3–4 относительно локальных максимумов февраля, но цены все равно ниже Brent более чем на $25.
Котировки ESPO в Козьмино, участвующие в расчете цены для налогообложения, в большей степени привязаны к сорту Dubai и в последние недели отличались повышенной волатильностью.
В марте растет физический спрос на Urals в Индии. На это указывает то, что в начале марта дисконт в азиатских портах снизился, а во второй половине месяца российская нефть стала торговаться с премией к Brent.
Существенному снижению дисконта Urals мешает пока растущая стоимость перевозки из российских портов. В том числе сказывается глобальный рост ставок фрахта: после обострения кризиса в Ормузском проливе выросла востребованность судов именно для перевозки энергоресурсов.
Цена для налогов в начале апреля выше $110, а рублевая цена превысила 9 тыс. руб./барр.
На 1 апреля, когда баррель нефть North Sea Dated стоил $125, цена российской нефти для налогообложения составляла $96,5 торгуясь с дисконтом $28,6. А уже на следующий день, когда котировки North Sea Dated достигли $141, российская цена уверенно превысила $110.
В рублевом выражении цена уже выше 9 тыс. барр., что близко к максимуму с начала 2022 г. и почти в три раза выше, чем в начале января 2026 г.
Высокие цены стимулируют рост добычи, атаки на порты — краткосрочный риск
По данным вторичных источников (официальной публикации данных по нефтедобыче сейчас нет), с октября 2025 г. по ноябрь 2026 г. нефтедобыча в РФ сокращалась в условиях снижающейся цены нефти и ввода санкций США против Роснефти и ЛУКОЙЛа. Сейчас ценовая конъюнктура определенно лучше, а часть стран, согласно СМИ, договариваются о покупке российской нефти, несмотря на санкционные ограничения.
Недобор фактической добычи в РФ от квоты ОПЕК+ по итогам февраля составил более 0,4 млн барр. в сутки (мбс). Допускаем, что в ближайшие несколько месяцев можем увидеть значительное наращивание добычи. При этом риски снижения экспорта из-за атак на порты считаем временными и не столь значительными: вывод из строя нескольких резервуаров кардинально не снизит объем погрузок из ключевых российских портов.
Демпферные выплаты могут резко вырасти
Демпфер — способ защитить внутренний рынок топлива от резких колебаний мировых цен. Когда экспортная цена топлива высокая, у нефтяников появляется больше стимулов продавать топливо за границу. Чтобы они продавали топливо в России, государство по механизму демпфера частично нивелирует разницу и доплачивает большую часть разницы между экспортной альтернативой и внутренней индикативной ценой в виде демпферной компенсации.
Экспортные альтернативы резко выросли в цене: для АИ-92 — на 65% относительно февраля, до 95,6 тыс. руб./т, для дизтоплива — на 123%, до 130,8 тыс. руб./т. Поддержку оказали цены на сырую нефть и расширение премии нефтепродуктов, особенно дизтоплива к нефти.
Оптовые цены на нефтепродукты в РФ такой динамикой похвастаться не могут: и по АИ-92, и дизтопливу они пока только незначительно превзошли соответствующие индикативные цены, установленные в Налоговом кодексе РФ. Соответственно, условий для отмены демпферных платежей нет. Напомним, для дизтоплива демпферную компенсацию перестают платить, если оптовая цена достигает 130% от индикативной цены, для АИ-92 порог установлен на уровне 120%.
По итогам февраля нефтепереработчики доплачивали демпферную составляющую в бюджет — 2,9 тыс. руб./т по АИ-92 и 0,3 тыс. руб./т по дизельному топливу. Однако если цены будут держаться на уровнях, близких к 1 апреля, нефтеперерабатывающие заводы (НПЗ) по итогам апреля уже получат крупные выплаты из бюджета — 22,6 тыс. руб./т по АИ-92 и 46,7 тыс. руб./т по дизельному топливу. Столь значительные выплаты будут финансироваться за счет дополнительной компоненты в расчете налога на добычу нефти (НДПИ).
Оптовые цены в РФ растут умеренно, но заправочный бизнес остается прибыльным
Оптовые цены на ключевые нефтепродукты в РФ — бензин, дизтопливо, мазут — с февраля выросли на 9–12%, причем в случае мазута сохранялось демпферное возмещение. Для дизельного топлива сейчас временно ограничен экспорт непроизводителями, для бензина уже установлен полный запрет экспорта.
С учетом средних расходов на АЗС в размере 8,5 руб./л продажи бензина пока далеки от точки безубыточности, а по дизельному топливу отмечаем рентабельность продаж на одном из самых высоких уровней за последние годы.
Резкое падение маржи в переработке, несмотря на рост демпферных поступлений
Нетто-оптовые цены для реализации в РФ, то есть очищенные от НДС и акцизов, выросли для дизтоплива на 21%, для АИ-92 и мазута — на 14% относительно февраля. Тем не менее наличие щедрых демпферных выплат в моменте и умеренный прирост оптовых цен не компенсируют рост котировок нефти в 2,5 раза как сырья для сегмента переработки.
Для расчета мы традиционно используем корзину нефтепродуктов с долей темных продуктов 45%. Более технологически совершенные НПЗ дают более высокий выход светлых нефтепродуктов, поэтому ситуация с рентабельностью у них лучше. Тем не менее рентабельность в переработке в целом по-прежнему ухудшается.
Экспортно ориентированные НПЗ не впечатляют увеличением маржи
В марте дизель и мазут сильно подорожали на внешних рынках: цены на экспорт дизельного топлива в рублях выросли на 142% против февраля, мазута — на 76%. Если считать цены на бензин и авиакеросин такими же, как в сценарии работы НПЗ на внутренний рынок, то, по нашим оценкам, экспортно ориентированные НПЗ заработали на переработке тонны нефти в феврале в 13,3 тыс. руб., но в условиях 1 апреля ненамного больше — 14,5 тыс. руб.
Ключевые цифры
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба