Фарс завершён: S&P понизил рейтинг Moody's с "А-2" до "ВВВ+"
Чистый каннибализм над мёртвой бизнес-моделью в действии. Теперь всё, что мы можем сделать, — это откинуться на спинку кресла, взять попкорн и ждать ответа Moody's, пока обе компании понижают друг друга до состояния мусора (в буквальном смысле). Что важно, мы узнаём, что принятое положение Донка относительно рейтинговых агентств — это практически смерть для модели рейтингового агентства. Когда закончится действие исключений SEC, Марку Занди лучше иметь ту государственную службу в запасе:
"По нашему мнению, закон, скорее всего, приведёт к увеличению случаев защиты от судебных разбирательств и других изменений ежедневной практики, что, вероятно, увеличит эксплуатационные расходы и тем самым снизит рентабельность и прибыль. Законопроект, среди прочего, рассматривает применимые стандарты для определённых судебных исков, выдвинутых против рейтинговых агентств. Эта информация содержится в положении, согласно которому инвесторы могут подать в суд на рейтинговое агентство, если они смогут показать, что агентство сознательно или по неосторожности не смогло (1) провести разумное исследование фактических данных, на которые ссылается методология составления рейтинга кредитного рейтингового агентства, или (2) получить разумную проверку этих фактических данных у независимых сторонних источников. Хотя мы считаем, что вполне вероятно, что новый стандарт приведёт к увеличению судебных расходов у Moody's и, следовательно, создаёт элемент риска, сможет ли новый стандарт повысить вероятность успешных судебных исков в отношении Moody's будет определяться в будущем в судебном порядке."
Из Moody's:
Обзор
— Мы присваиваем корпоративный кредитный рейтинг «BBB+» Moody's, провайдеру кредитных рейтингов, исследований и аналитических инструментов, среди прочих услуг.
— Мы также присваиваем предварительный старший необеспеченный рейтинг «BBB+» «регистрации на полке» (Процедура, позволяющая компаниям подавать в Комиссию по ценным бумагам и биржам США одно регистрационное заявление на несколько эмиссий одних и тех же ценных бумаг — прим.st.elitetrader.ru) Moody's.
— Рейтинг и прогноз «стабильный» отражают наши ожидания, что финансовые показатели Moody's будут оставаться здоровыми несмотря на возможность повышенного бизнес-риска, связанного с законом о финансовой реформе.
Действие рейтинга
3 августа 2010 года Международное рейтинговое агентство Standard & Poor's присвоило корпоративный кредитный рейтинг «BBB+» корпорации Moody's. Мы также подтвердили существующий краткосрочный рейтинг «А-2». Прогноз стабильный.
В то же время, мы присвоили предварительный старший необеспеченный рейтинг «BBB+» «регистрации на полке» Moody's. По данным компании, она будет использовать поступления средств для общих корпоративных целей, которые могут включать погашение задолженности, приобретение и выкуп акций.
Обоснование
Корпоративный кредитный рейтинг «BBB+» в первую очередь отражает нашу точку зрения на бизнес-риск Moody's после принятия Конгрессом США закона о финансовой реформе. Хотя мы считаем, что потенциальные бизнес-риски увеличились, мы по-прежнему считаем профиль бизнес-рисков Moody's «удовлетворительным» (см. «Критерии Методологии: Расширенная Матрица Бизнес-риска/финансового риска», опубликованные 27 Мая 2009 года на «RatingsDirect»), что отражает вес Moody's как провайдера кредитных рейтингов во всем мире и хорошо известного бренда компании. Мы считаем, что эти факторы, скорее всего, поддержат способность Moody's сохранить свою твёрдую позицию на рынке. Кроме того, мы ожидаем, что Moody's сохранит относительно консервативную финансовую политику в отношении приобретения акций, дивидендов и поглощений. В результате мы считаем, что профиль финансовых рисков Moody's, вероятно, останется «умеренным», о чём свидетельствуют высокие показатели рентабельности, высокий уровень конверсии её EBITDA в дискреционный денежный поток, низкая доля заёмных средств и высокие остатки денежных средств.
По нашему мнению, закон, скорее всего, приведёт к увеличению случаев защиты от судебных и других изменений в ежедневной практике, что, вероятно, повысит эксплуатационные расходы и тем самым уменьшит рентабельность и прибыль. Законодательство, среди прочего, рассматривает применимые стандарты для определенных судебных исков, выдвинутых против рейтинговых агентств. Эта информация содержится в положении, согласно которому инвесторы могут подать в суд на рейтинговое агентство, если они смогут показать, что агентство сознательно или по неосторожности не смогло (1) провести разумное исследование фактических данных, на которые ссылается методология составления рейтинга кредитного рейтингового агентства, или (2) получить разумную проверку этих фактических данных у независимых сторонних источников. Хотя мы считаем, что вполне вероятно, что новый стандарт приведёт к увеличению судебных расходов в Moody's и, следовательно, создаёт элемент риска, сможет ли новый стандарт повысить вероятность успешных судебных исков в отношении Moody's будет определяться в будущем в судебном порядке.
Руководство Moody's заявило, что оно планирует адаптировать свою деловую практику с тем, чтобы компенсировать любые потенциальные новые судебные расходы, связанные с законом. Тем не менее, мы считаем, что Moody's, скорее всего, столкнётся с ростом эксплуатационных расходов, снижением прибыли и увеличением риска возникновения судебных разбирательств, что, как мы считаем, может представлять риск для репутации компании. (См. обсуждение в разделе «Судебные разбирательства» в нашей «Энциклопедии аналитических корректировок для юридических лиц», опубликованной 9 июля 2007 года на «RatingsDirect» как часть наших Корпоративных критериев оценки.) Хотя мы считаем, что дополнительные расходы, которые Moody's может понести в связи с законом и дополнительным регулированием по всему миру, могут привести к тому, что прибыль компании сократится, мы считаем, что Moody's, скорее всего, сохранит хорошую маржу EBITDA, по крайней мере, в среднем на уровне 40%, что находит отражение в нашем инвестиционном рейтинге компании. По нашим критериям, потенциально растущий бизнес-риск и более низкая рентабельность являются ключевыми факторами нашей оценки бизнес-рисков Moody's.
Кроме того, окончательный вариант закона устраняет многие ссылки на национально признанные статистические рейтинговые организации (NRSRO) из федеральных норм, что может уменьшить спрос инвесторов на рейтинги. Однако мы считаем, что это изменение вряд ли повлияет на положение Moody's на рынке в среднесрочной перспективе, поскольку компания, скорее всего, успешно защитит свою позицию на рынке, учитывая её длинную историю и репутацию в качестве излюбленного рейтингового агентства инвесторов.
В долгосрочной перспективе мы считаем, что франшиза Moody's, скорее всего, будет либо постоянной, либо уменьшится, основываясь на точности, оперативности и прозрачности её аналитики. Кроме того, бизнес-процессы Moody's, скорее всего, испытают значительные изменения в связи с новыми глобальными правилами и воздействием законодательства США на отраслевой риск, что легло в основу расчёта бизнес-рисков в наших критериях.
Во втором квартале выручка Moody's выросла в годовом исчислении на 6%, в основном отражая результаты деятельности в сфере корпоративных финансов США. За тот же период EBITDA увеличилась на 1,4%. Увеличение численности сотрудников и расходов, связанных с нормативными требованиями, вызвало некоторое ухудшение маржи. За 12 месяцев, закончившихся 30 июня 2010 года, маржа EBITDA Moody's была на уровне 45,7%, а перевод EBITDA в дискреционный денежный поток составил 47%. Отношение совокупного долга, скорректированного на аренду, к EBITDA было 2x, а остатки наличных средств составили $ 486 миллионов. В отсутствие значительного увеличения активности в выкупе акций, мы ожидаем, что Moody's в 2010 и 2011 годах скорее всего сохранит отношение совокупного долга, скорректированного на аренду, к EBITDA на уровне 2x и ниже. Также включены в это ожидаемое значение доли заёмных средств в 2010 году рост доходов на уровне 7-9% и рост EBITDA в 2010 году на уровне 4-6%.
Ликвидность
Мы считаем, что у Moody's в настоящее время исключительная ликвидность для удовлетворения своих потребностей в ближайшие два-три года. (См. «Методология и допущения: Стандартизованные дескрипторы ликвидности Standard & Poor’s для глобальных корпоративных эмитентов», опубликованные 2 июля 2010 года на «RatingsDirect».) Наше мнение о профиле ликвидности компании включает в себя следующие ожидания:
— Мы ожидаем, что источники ликвидности (включая денежные средства, дискреционные денежные потоки и наличие значительных средств по её возобновляемой кредитной линии в $ 1 млрд.) в 2 раза превысит использование в течение ближайших двух-трёх лет.
— Мы ожидаем, что источники ликвидности будут по-прежнему превышать использование, даже если бы EBITDA снизилась на 50%.
— Со своим остатком денежных средств и наличием значительных средств по её возобновляемой кредитной линии, мы полагаем, что компания может пережить без рефинансирования маловероятные события, вызывающие значительные последствия.
— Соблюдение требований финансового обслуживания, скорее всего, переживёт 50%-ное падение EBITDA без необходимости для компании нарушить тестовые меры требований.
— По нашим оценкам, компания имеет устоявшиеся и прочные отношения с банками и в целом высокий авторитет на кредитных рынках.
Наличные источники включают в себя $ 486 млн. денежных средств и их эквивалентов, около $ 650 млн доступных средств (в настоящее время не являющиеся обеспечением для выпуска коммерческих ценных бумаг) по её возобновляемой кредитной линии на $ 1 млрд., и хорошие дискреционные денежные потоки. Мы ожидаем, что в 2010 году дискреционные денежные потоки превысят $ 350 миллионов. Наличные используются в основном на капитальные расходы. Капитальные затраты в 2009 году составили $ 91 млн. (что составляет 11% от EBITDA 2009 года). Мы ожидаем, что капитальные затраты в 2010 году будут ниже, чем в 2009 году. Нет никаких значительных бумаг с близкими сроками погашения.
Возобновляемая кредитная линия включает в себя финансовое требование отношения задолженности к EBITDA, что требует от Moody's поддерживать отношение долга к EBITDA на уровне не более 4 к 1 в конце каждого финансового квартала. Мы полагаем, что у компании есть достаточно средств, чтобы соответствовать этому требованию.
Прогноз
Прогноз «стабильный» включает в себя наш взгляд на потенциально увеличившийся бизнес-риск, связанный с законом о финансовой реформе, включающем, на наш взгляд, более высокие затраты, снижение прибыли и увеличение риска возникновения событий, связанных с судебными исками. Кроме того, прогноз «стабильный» отражает наши ожидания роста дохода на уровне 7-9% и постоянной EBITDA в 2010 году в связи с более высокими затратами, и принимает во внимание рост доходов на уровне 2-4% и незначительное сокращение EBITDA в последующие годы. Moody's в настоящее время поддерживает то, что мы считаем умеренной финансовой политикой в отношении выкупа акций, дивидендов и поглощений. Если Moody's примет более агрессивную финансовую политику, которая поднимет её уровень задолженности выше 2.5x (по сравнению с нынешним 2.0x), что не согласуется с нашим целевым уровнем для уровня рейтинга, мы можем пересмотреть рейтинг и принять то, что мы считаем соответствующими рейтинговыми действиями.
