10 июня 2014 Архив
Эд Ярдени пишет об опережающем прогнозы росте американского фондового рынка и дорогих акциях:
Оценки SnP 500. Форвардный коэффициент Р/Е (стоимость акции к прибыли — показан красным) и P/S (цены акции к выручке — показан синим)
Индекс SnP 500 закрылся в пятницу на уровне 1949.44. Ему осталось вырасти всего на 3,3%, чтобы достичь мою цель на конец 2014 года. Что, если это произойдет в ближайшие несколько дней или недель? Каким-то образом, моя цель в 2015 пунктов к началу 2015 года уже не кажется убедительным прогнозом. Хотя мы все еще можем получить 2015 пунктов на конец года, за оставшиеся полгода индексы вполне могут превысить мою цель. Я надеялся, что внутренняя коррекция в прошедшие два месяца снизит вероятность сценария иррационального изобилия на рынке. Теперь я в этом не уверен. Давайте, к примеру, рассмотрим следующие показатели оценки, которые указывают на то, что акции далеко не дешевы:
1. Р/Е и отношение цены акций к выручке. На конец прошлой недели форвардный коэффициент Р/Е вырос до 15,5 с недавнего локального минимума в 14,4, установленного 3 февраля. Это новый максимум бычьего рынка и максимальное значение с 20 июня 2005 года. Я также отслеживаю отношение индекса фондового рынка SnP 500 к его будущей выручке. На конец мая оно возросло до 1,63, превысив предыдущий циклический пик в 1,56, установленный 19 июля 2007 года.
Отношение рыночной капитализации акций из состава SnP 500 к реальной выручке по итогам первого квартала выросло до 1,64, - максимального уровня с первого квартала 2002 года! Отношение рыночной стоимости всех американских акций к номинальному ВВП увеличилось в первом квартале до 1,63, - самого высокого уровня с третьего квартала 2000!
2. Р/Е ВВП. Отношение стоимости всех американских акций (за исключением иностранных бумаг) к прибылям от текущей деятельности после налогообложения выросло до 13,8 в первом квартале, что является самым высоким уровнем с четвертого квартала 2007 года.
3. Коэффициент Q Тобина. Много лет назад профессор Йельского университета Джеймс Тобин разработал свой коэффициент Q, который равен общей рыночной стоимости компании, деленной на стоимость ее замещения с нуля. Когда Q превышает 1,00, предпринимателям выгоднее создать компанию с нуля, нежели купить, поскольку ее рыночная цена превышает ее внутреннюю стоимость.
Это, очевидно, весьма теоретический показатель, который используется для объяснения цикла капитальных инвестиций. Тем не менее, база данных ФРС Flow of Funds включает в себя серию статистики, которую можно использовать для вычисления коэффициента Q для всего рынка. Его значение может показать, в какой степени инвесторы переоценивают или недооценивают фондовый рынок. Я скорректировал его таким образом, чтобы среднее значение с начала статистики в 1952 году равнялось 1,00. В первом квартале этот показатель вырос до 1,56, - максимального уровня с 4 квартала 2000.
4. Медвежий случай. Независимо от того, какой показатель мы используем, акции недешевы. В самом лучшем случае, они справедливо оценены. Конечно, медведи говорят о том, что они сильно переоценены и ожидают в связи с этим рецессию. По их мнению, проблема состоит в том, что доходы компаний находятся на рекордно высоких уровнях, равно как и их прибыльность. Поэтому оба этих показателя с гораздо большей вероятностью пойдут вниз, чем вверх.
По словам медведей, Р/Е, основанный на будущих оценках прибыли, недооценивает проблему завышения стоимости корпораций, поскольку эти оценки основаны на прогнозах аналитиков, которые, в свою очередь, весьма оптимистичны. Это справедливо в случае, если рецессия не за горами. Я считаю, что мы пока не стоим на пороге рецессии, поэтому не вижу проблемы в использовании форвардных Р/Е для оценки стоимости. Тем не менее, существует реальная проблема, связанная с оценками, хотя и не столь огромная, как об этом вещают медведи. Конечно, дальнейший рост заставит меня пересмотреть свою позицию".
Капитализация фондового рынка США по отношению к номинальному ВВП (показано синим) и индекса SnP 500 по отношению к выручке компаний, в него входящих (красным)
Дэвид Темпельтон рассказывает о том, что вопреки распространенному мнению, инвесторы не боятся рынка, а вкладывают в него деньги — только не в те активы, о которых думают аналитики:
"В выходные широкому обсуждению в интернете подверглась одна статья, опубликованная в пятницу в New York Times. Называлась она ''Страх перед фондовым рынком заставлет инвесторов оставаться в наличных''. Статья ссылается на исследование State Street под названием ''Храним наличные под матрасом''. Важным эпизодом в исследовании стал опрос инвесторов о том, как они поступают с частью своего ежемесячного бюджета, предназначенной для инвестирования/сбережения. Участники опроса заявили о том, что 44% своего ежемесячного бюджета помещают на сберегательные/банковские счета.
Исследование затем приводит таблицу, из которой следует, что инвесторы 44% ежемесячного инвестиционного бюджета держат в наличных, из чего New York Times заключает, что участники опроса опасаются фондового рынка. Оставшиеся 56% распределяются между широким спектром инвестиционных категорий. Но я предполагаю, что 44%, якобы идущие на ''сбережения/в банк'' на самом деле используются для исполнения своих потребительских желаний.
Поддерживает ли общий уровень наличных на финансовом рынке заключения, сделанные газетой Times? Как видно из графика ниже, активы фондов денежного рынка в настоящее время находятся на минимальном уровне с середины 1990-х. В дополнение к этому журнал Forbes ссылается на апрельский опрос AAII Asset Allocation, который показал, что объемы наличных на счетах инвесторов составляют 17,4%, что ниже долгосрочного среднего уровня в 24%. Так совпало, что приведенный ниже график с использованием данных ICI показывает аналогичный процент.
Активы фондов денежного рынка как процент от активов всех фондов
При рассмотрении наиболее актуальных данных Investment Company Institute о распределении активов между широкими инвестиционными категориями (акциями, бумагами с фиксированной доходностью, фондами денежного рынка), график, представленный ниже, указывает на то, что инвесторы более всего (как процент от всех паевых фондов) предпочитают вложения в облигации/бумаги с фиксированной доходностью. Доля акций сейчас несколько ниже уровня, имевшего место накануне финансового кризиса в начале 2008 года.
Доля активов паевых фондов, специализирующихся на акциях (оранжевый), облигациях (зеленый) и денежном рынке (синий)
Может быть, инвесторы говорят одно, а на самом деле делаю другое? У меня, однако, не сложилось впечатление, что инвесторы сидят на горах наличных. В начале марта я написал в своем блоге статью под названием ''Паевые фонды готовятся к коррекции''. Возможно ли, что фонды видят реальное поведение инвесторов, которое очень далеко от робкого?"
Вячеслав Дворников резюмирует взгляд Standard & Poor’s на соглашение «Газпрома» с CNPC. По мнению агентства, контракт не сделает Китай основным экспортным рынком для российского газа – европейский рынок по-прежнему будет ключевым как минимум в ближайшие несколько лет. Также в целом это не повлияет на европейский рынок трубопроводного газа.
Экспорт газа в Китай не сократит объемы газа, доступного для экспорта в Европу. Газ отберут не из тех месторождений, откуда газ поставляется в Европу, а из других. Запасы «Газпрома» огромны.
Рынок газа в отличие от рынка нефти является не мировым, а региональным. Структура и цены газовых поставок на разные рынки (АТР, Европа или США) сильно различаются.
Европейский рынок останется основным источником прибыли для «Газпрома». По контракту с CNPC «Газпром» будет поставлять 38 млрд. кубометров газа в год, а в Европу в 2013 году поставки составили 174,3 млрд. кубометров. Поэтому даже при сравнимых ценах на Европу будет приходиться гораздо большая доля выручки.
Экономисты SnP считают, что запланированные на 2014–2019 годы «Газпромом» капиталовложения $55 млрд. (или 0,4% ВВП) недостаточны, чтобы изменить оценку российской экономики в ближайшей перспективе. Сильными остаются отрицательные настроения участников рынка из-за возможных санкций США и ЕС и нестабильности на Украине.
Cущественного пополнения бюджетов в регионах, связанных с проектом (Иркутская область, Якутия, Амурская область), тоже не будет. Конечно, увеличится занятость – это дополнительные поступления от НДФЛ. Капвложения создадут базу для налога на имущество $25 млрд., поступления в региональные бюджеты составят около 17 млрд. Но это лишь 3–4% их прогнозируемых текущих доходов. Увеличатся поступления от налога на прибыль, получаемые от строительных компаний, задействованных в проекте. Но поступления могут быть незначительными, если будут введены дополнительные льготы по налогу на имущество.
Контракт с Китаем оказывает нейтральное влияние на кредитное качество «Газпрома».
Несмотря на увеличение капитальных расходов в ближайшие годы, в долгосрочной перспективе диверсификация экспорта – это хорошо для компании. Также сделка позволит монетизировать неиспользуемые месторождения в Восточной Сибири.
Основной фактор, влияющий на рейтинг «Газпрома», – это суверенный кредитный рейтинг России, а не собственные финансовые показатели компании. Так как «Газпром» является «организацией, связанной с государством, которая играет критически важную роль для российской экономики и имеет очень прочные связи с правительством», то велик риск вмешательства в действия компании в случае проблем с российской экономикой (помощь слабым компаниям, социальные расходы).
Иван Иванов обращает внимание на то, что доходность 10-летних облигаций Испании упала ниже доходности американских казначейских бумаг. Это означает, что Испания может занимать деньги дешевле, чем США.
Спред между доходностью испанских и американских бондов:
В 2012 году был период, когда испанские бонды торговались на 600 базисных пунктов выше, чем американские (это означает, что если доходность американских облигаций равнялась 2,5%, то доходность испанских составляла 8,5%). Это происходило в разгар долгового кризиса еврозоны, когда казалось, что периферийные страны объявят дефолт или покинут еврозону, отказавшись от евро в пользу национальных валют.Но с тех пор власти еврозоны недвусмысленно заявили о поддержке долгового рынка Европы, чем исключили риски дефолта.
В то же время сейчас экономика Европы чувствует себя неважно, и инфляция упала к самым низким уровням с начала кризиса. Это также оказывает понижательное давление на доходности. Недавно ЕЦБ предпринял дальнейшие шаги в понижении ставки, что также отразилось на доходностях облигаций периферийных стран Европы.
Стоит отметить важную деталь: рынок не оценивает облигации США как более рискованные по отношению к облигациям Испании. Дефолтные свопы на облигации США значительно дешевле.
Таким образом, снижающиеся доходности по облигациям Испании – это плохой знак, так как они свидетельствуют о низком росте и дефляции.
Tagtrader поделился свежими состоянием так называемого индекса страха и жадности (fear & greed index), публикуемого CNN Money. Индекс показывает 92 пункта, что говорит об экстремальных значениях жадности или перекупленности на рынке.
Динамика индекса показывает, что еще месяц назад на рынке превалировал страх:
Lukasus обращает внимание на облигационный рынок Европы, где доходности находятся на исторически низких уровнях.
Уникальность ситуации состоит в том, что представлены страны с огромной долговой нагрузкой и большими процентными выплатами. Ответом на этот парадокс является то, что главным покупателем европейского долга является ЕЦБ. Гарантии выкупа долга подтверждаются реальными покупками. ЕЦБ необходимо обеспечить сохранность средств на фоне обязательств по поддержанию финансовой системы. Однако рыночные механизмы рано или поздно вернут доходности к равновесным значениям.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Оценки SnP 500. Форвардный коэффициент Р/Е (стоимость акции к прибыли — показан красным) и P/S (цены акции к выручке — показан синим)
Индекс SnP 500 закрылся в пятницу на уровне 1949.44. Ему осталось вырасти всего на 3,3%, чтобы достичь мою цель на конец 2014 года. Что, если это произойдет в ближайшие несколько дней или недель? Каким-то образом, моя цель в 2015 пунктов к началу 2015 года уже не кажется убедительным прогнозом. Хотя мы все еще можем получить 2015 пунктов на конец года, за оставшиеся полгода индексы вполне могут превысить мою цель. Я надеялся, что внутренняя коррекция в прошедшие два месяца снизит вероятность сценария иррационального изобилия на рынке. Теперь я в этом не уверен. Давайте, к примеру, рассмотрим следующие показатели оценки, которые указывают на то, что акции далеко не дешевы:
1. Р/Е и отношение цены акций к выручке. На конец прошлой недели форвардный коэффициент Р/Е вырос до 15,5 с недавнего локального минимума в 14,4, установленного 3 февраля. Это новый максимум бычьего рынка и максимальное значение с 20 июня 2005 года. Я также отслеживаю отношение индекса фондового рынка SnP 500 к его будущей выручке. На конец мая оно возросло до 1,63, превысив предыдущий циклический пик в 1,56, установленный 19 июля 2007 года.
Отношение рыночной капитализации акций из состава SnP 500 к реальной выручке по итогам первого квартала выросло до 1,64, - максимального уровня с первого квартала 2002 года! Отношение рыночной стоимости всех американских акций к номинальному ВВП увеличилось в первом квартале до 1,63, - самого высокого уровня с третьего квартала 2000!
2. Р/Е ВВП. Отношение стоимости всех американских акций (за исключением иностранных бумаг) к прибылям от текущей деятельности после налогообложения выросло до 13,8 в первом квартале, что является самым высоким уровнем с четвертого квартала 2007 года.
3. Коэффициент Q Тобина. Много лет назад профессор Йельского университета Джеймс Тобин разработал свой коэффициент Q, который равен общей рыночной стоимости компании, деленной на стоимость ее замещения с нуля. Когда Q превышает 1,00, предпринимателям выгоднее создать компанию с нуля, нежели купить, поскольку ее рыночная цена превышает ее внутреннюю стоимость.
Это, очевидно, весьма теоретический показатель, который используется для объяснения цикла капитальных инвестиций. Тем не менее, база данных ФРС Flow of Funds включает в себя серию статистики, которую можно использовать для вычисления коэффициента Q для всего рынка. Его значение может показать, в какой степени инвесторы переоценивают или недооценивают фондовый рынок. Я скорректировал его таким образом, чтобы среднее значение с начала статистики в 1952 году равнялось 1,00. В первом квартале этот показатель вырос до 1,56, - максимального уровня с 4 квартала 2000.
4. Медвежий случай. Независимо от того, какой показатель мы используем, акции недешевы. В самом лучшем случае, они справедливо оценены. Конечно, медведи говорят о том, что они сильно переоценены и ожидают в связи с этим рецессию. По их мнению, проблема состоит в том, что доходы компаний находятся на рекордно высоких уровнях, равно как и их прибыльность. Поэтому оба этих показателя с гораздо большей вероятностью пойдут вниз, чем вверх.
По словам медведей, Р/Е, основанный на будущих оценках прибыли, недооценивает проблему завышения стоимости корпораций, поскольку эти оценки основаны на прогнозах аналитиков, которые, в свою очередь, весьма оптимистичны. Это справедливо в случае, если рецессия не за горами. Я считаю, что мы пока не стоим на пороге рецессии, поэтому не вижу проблемы в использовании форвардных Р/Е для оценки стоимости. Тем не менее, существует реальная проблема, связанная с оценками, хотя и не столь огромная, как об этом вещают медведи. Конечно, дальнейший рост заставит меня пересмотреть свою позицию".
Капитализация фондового рынка США по отношению к номинальному ВВП (показано синим) и индекса SnP 500 по отношению к выручке компаний, в него входящих (красным)
Дэвид Темпельтон рассказывает о том, что вопреки распространенному мнению, инвесторы не боятся рынка, а вкладывают в него деньги — только не в те активы, о которых думают аналитики:
"В выходные широкому обсуждению в интернете подверглась одна статья, опубликованная в пятницу в New York Times. Называлась она ''Страх перед фондовым рынком заставлет инвесторов оставаться в наличных''. Статья ссылается на исследование State Street под названием ''Храним наличные под матрасом''. Важным эпизодом в исследовании стал опрос инвесторов о том, как они поступают с частью своего ежемесячного бюджета, предназначенной для инвестирования/сбережения. Участники опроса заявили о том, что 44% своего ежемесячного бюджета помещают на сберегательные/банковские счета.
Исследование затем приводит таблицу, из которой следует, что инвесторы 44% ежемесячного инвестиционного бюджета держат в наличных, из чего New York Times заключает, что участники опроса опасаются фондового рынка. Оставшиеся 56% распределяются между широким спектром инвестиционных категорий. Но я предполагаю, что 44%, якобы идущие на ''сбережения/в банк'' на самом деле используются для исполнения своих потребительских желаний.
Поддерживает ли общий уровень наличных на финансовом рынке заключения, сделанные газетой Times? Как видно из графика ниже, активы фондов денежного рынка в настоящее время находятся на минимальном уровне с середины 1990-х. В дополнение к этому журнал Forbes ссылается на апрельский опрос AAII Asset Allocation, который показал, что объемы наличных на счетах инвесторов составляют 17,4%, что ниже долгосрочного среднего уровня в 24%. Так совпало, что приведенный ниже график с использованием данных ICI показывает аналогичный процент.
Активы фондов денежного рынка как процент от активов всех фондов
При рассмотрении наиболее актуальных данных Investment Company Institute о распределении активов между широкими инвестиционными категориями (акциями, бумагами с фиксированной доходностью, фондами денежного рынка), график, представленный ниже, указывает на то, что инвесторы более всего (как процент от всех паевых фондов) предпочитают вложения в облигации/бумаги с фиксированной доходностью. Доля акций сейчас несколько ниже уровня, имевшего место накануне финансового кризиса в начале 2008 года.
Доля активов паевых фондов, специализирующихся на акциях (оранжевый), облигациях (зеленый) и денежном рынке (синий)
Может быть, инвесторы говорят одно, а на самом деле делаю другое? У меня, однако, не сложилось впечатление, что инвесторы сидят на горах наличных. В начале марта я написал в своем блоге статью под названием ''Паевые фонды готовятся к коррекции''. Возможно ли, что фонды видят реальное поведение инвесторов, которое очень далеко от робкого?"
Вячеслав Дворников резюмирует взгляд Standard & Poor’s на соглашение «Газпрома» с CNPC. По мнению агентства, контракт не сделает Китай основным экспортным рынком для российского газа – европейский рынок по-прежнему будет ключевым как минимум в ближайшие несколько лет. Также в целом это не повлияет на европейский рынок трубопроводного газа.
Экспорт газа в Китай не сократит объемы газа, доступного для экспорта в Европу. Газ отберут не из тех месторождений, откуда газ поставляется в Европу, а из других. Запасы «Газпрома» огромны.
Рынок газа в отличие от рынка нефти является не мировым, а региональным. Структура и цены газовых поставок на разные рынки (АТР, Европа или США) сильно различаются.
Европейский рынок останется основным источником прибыли для «Газпрома». По контракту с CNPC «Газпром» будет поставлять 38 млрд. кубометров газа в год, а в Европу в 2013 году поставки составили 174,3 млрд. кубометров. Поэтому даже при сравнимых ценах на Европу будет приходиться гораздо большая доля выручки.
Экономисты SnP считают, что запланированные на 2014–2019 годы «Газпромом» капиталовложения $55 млрд. (или 0,4% ВВП) недостаточны, чтобы изменить оценку российской экономики в ближайшей перспективе. Сильными остаются отрицательные настроения участников рынка из-за возможных санкций США и ЕС и нестабильности на Украине.
Cущественного пополнения бюджетов в регионах, связанных с проектом (Иркутская область, Якутия, Амурская область), тоже не будет. Конечно, увеличится занятость – это дополнительные поступления от НДФЛ. Капвложения создадут базу для налога на имущество $25 млрд., поступления в региональные бюджеты составят около 17 млрд. Но это лишь 3–4% их прогнозируемых текущих доходов. Увеличатся поступления от налога на прибыль, получаемые от строительных компаний, задействованных в проекте. Но поступления могут быть незначительными, если будут введены дополнительные льготы по налогу на имущество.
Контракт с Китаем оказывает нейтральное влияние на кредитное качество «Газпрома».
Несмотря на увеличение капитальных расходов в ближайшие годы, в долгосрочной перспективе диверсификация экспорта – это хорошо для компании. Также сделка позволит монетизировать неиспользуемые месторождения в Восточной Сибири.
Основной фактор, влияющий на рейтинг «Газпрома», – это суверенный кредитный рейтинг России, а не собственные финансовые показатели компании. Так как «Газпром» является «организацией, связанной с государством, которая играет критически важную роль для российской экономики и имеет очень прочные связи с правительством», то велик риск вмешательства в действия компании в случае проблем с российской экономикой (помощь слабым компаниям, социальные расходы).
Иван Иванов обращает внимание на то, что доходность 10-летних облигаций Испании упала ниже доходности американских казначейских бумаг. Это означает, что Испания может занимать деньги дешевле, чем США.
Спред между доходностью испанских и американских бондов:
В 2012 году был период, когда испанские бонды торговались на 600 базисных пунктов выше, чем американские (это означает, что если доходность американских облигаций равнялась 2,5%, то доходность испанских составляла 8,5%). Это происходило в разгар долгового кризиса еврозоны, когда казалось, что периферийные страны объявят дефолт или покинут еврозону, отказавшись от евро в пользу национальных валют.Но с тех пор власти еврозоны недвусмысленно заявили о поддержке долгового рынка Европы, чем исключили риски дефолта.
В то же время сейчас экономика Европы чувствует себя неважно, и инфляция упала к самым низким уровням с начала кризиса. Это также оказывает понижательное давление на доходности. Недавно ЕЦБ предпринял дальнейшие шаги в понижении ставки, что также отразилось на доходностях облигаций периферийных стран Европы.
Стоит отметить важную деталь: рынок не оценивает облигации США как более рискованные по отношению к облигациям Испании. Дефолтные свопы на облигации США значительно дешевле.
Таким образом, снижающиеся доходности по облигациям Испании – это плохой знак, так как они свидетельствуют о низком росте и дефляции.
Tagtrader поделился свежими состоянием так называемого индекса страха и жадности (fear & greed index), публикуемого CNN Money. Индекс показывает 92 пункта, что говорит об экстремальных значениях жадности или перекупленности на рынке.
Динамика индекса показывает, что еще месяц назад на рынке превалировал страх:
Lukasus обращает внимание на облигационный рынок Европы, где доходности находятся на исторически низких уровнях.
Уникальность ситуации состоит в том, что представлены страны с огромной долговой нагрузкой и большими процентными выплатами. Ответом на этот парадокс является то, что главным покупателем европейского долга является ЕЦБ. Гарантии выкупа долга подтверждаются реальными покупками. ЕЦБ необходимо обеспечить сохранность средств на фоне обязательств по поддержанию финансовой системы. Однако рыночные механизмы рано или поздно вернут доходности к равновесным значениям.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter