20 июня 2014
Пожалуй, самый большой подарок, который инвесторы могут сделать самим себе, это стратегия, способная исключить эмоции из важных инвестиционных решений. Одна из наиболее проверенных временем стратегий – ребалансировка портфеля.
Ребалансировка означает корректировку ваших вложений путем продажи фондов акций и покупки фондов облигаций, или наоборот, для восстановления выбранного вами распределения активов. К примеру, предположим, что ваше распределение активов - 60% акций и 40% облигаций. Если цены на акции растут в течение нескольких месяцев, ваша доля в акциях может увеличиться до 65%. Это означает, что вам нужно продать 5% ваших фондов акций, чтобы вернуться к нужному распределению. Поддерживая распределение активов, вы удерживаете свой уровень риска около точки, в которой вам наиболее комфортно.
Ребалансировка также сглаживает доходность инвестиций, заставляя вас "продавать дорого" и "покупать дешево". Когда часть вашего портфеля растет, вас может тянуть вкладывать больше денег в эту сферу, поскольку она явно чувствует себя хорошо. Однако, для здоровья вашего портфеля, вы должны бороться с этим импульсом. Как показывают последние 25 лет, лучшее, что вы можете сделать, это время от времени фиксировать прибыль ваших лучших инвестиций.
Ребалансировка выходит вперед
На диаграмме ниже показано поведение двух портфелей с 1985 по 2010 гг. Оба портфеля начинались с пропорции 60/40 акции/облигации, использован индекс SnP 500 для акций и индекс Barclays Aggregate Bond для облигаций. Разница в том, что один портфель никогда не ребалансировался, в то время как другой ежегодно ребалансировался для возвращения к целевой пропорции 60/40.
За весь 25-летний период, портфель с ребалансировкой показал более высокую доходность: $10’000 инвестиций превратились в $97’000 против $89’000 для портфеля без ребалансировки. Однако в течение этих 25 лет было множество моментов, когда портфели вели себя очень по-разному.
Портфель с ребалансировкой
Вышел вперед за весь период
Меньше страдал во время глубоких просадок
На росте показал 92% от возможного результата
Портфель без ребалансировки
Доля акций на пике достигала 81%
Вырывался вперед на бычьем рынке 90-х
В ходе большей части бычьего периода с 1986 г. по август 2000 г., к примеру, портфель без ребалансировки имел доход выше, чем с ребалансировкой. В течение этих 15 лет попросту не было каких-либо значимых медвежьих периодов. Но когда рынки волатильны, преимущества ребалансировки наносят ответный удар.
Нижний график показывает изменение веса акций в каждом портфеле во времени. Портфель с ребалансировкой, синий график, держится вблизи целевого показателя 60%, принудительно возвращаясь к уровню 60% в конце каждого календарного года. Портфель без ребалансировки (оранжевый график) достиг уровня 81% акций в августе 2000 г., после того как дикий технологический бум вынес акции до заоблачных высот. Но поскольку портфель без ребалансировки оказался в большей степени наполнен акциями, он также понес большие потери во время последующего спада. Портфель без ребалансировки потерял 32% за следующие 25 месяцев, тогда как портфель с ребалансировокй потерял всего 22%.
Во время более поздних кризисов 2007 - 2009 гг. мы наблюдаем аналогичную картину. Портфель без ребалансировки потерял 37%, тогда как как просадка ребалансируемого портфеля составила лишь 30%. Смена тренда сохранила привлекательность: портфель без ребалансировки вырос на 47,9% с марта 2009 г. до конец 2010 г., в то время как портфель с ребалансировкой вырос на 44,3%. Таким образом, его потери составили 80% на падающем рынке, но рост составил 92% на растущем.
Как видно из таблицы ниже, это было довольно частой схемой во время большей части этого периода: На падении рынка было лучше ребалансировать портфель ежегодно. На росте рынка вы не получили бы столь большую прибыль, как могли, но вы бы оказались наверху, поскольку больше спасли на падении.
Периоды бычьего и медвежьего рынков:
30/04/98 – 31/08/98: с ребалансировкой: -7%; без ребалансировки: -10%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 74% падения
31/08/98 – 31/08/00: с ребалансировкой: +41%; без ребалансировки: +50%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 82% роста
31/08/00 – 30/09/02: с ребалансировкой: -22%; без ребалансировки: -32%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 68% падения
30/09/02 – 31/10/07: с ребалансировкой: +71%; без ребалансировки: +81%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 87% роста
31/10/07 – 28/02/09: с ребалансировкой: -30%; без ребалансировки: -37%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 81% падения
28/02/09 – 31/12/10: с ребалансировкой: +44%; без ребалансировки: +48%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 92% роста
Установите дату ребалансировки
Один подход состоит в том, чтобы сбалансировать ваш портфель, когда ваше распределение отходит на 5% и более от вашей цели. Но более простой способ – календарный – вносить изменения на заданную дату. И чем проще, тем лучше, поскольку важно, чтобы вы на самом деле сделали это.
Как часто вы должны сбалансировать ваш портфель? В большинстве исследований делается вывод, что инвесторы должны ребалансировать портфель как минимум ежегодно. Многие люди решают делать это ежеквартально или даже ежемесячно, хотя большинство исследований указывает на незначительную зависимость доходности и риска от частоты. Некоторые исследования показывают, что ежегодное восстановление баланса может привести к чуть более высокой прибыли, чем более частая ребалансировка без увеличения волатильности. Однако, отсутствие ребалансировки практически наверняка приведет к тому, что портфель со временем, значительно отклонится от первоначальной цели риска.
Оба графика показывают, что в основном, особенно если искоючить период Великой Депрессии, соотношение доходности и риска лучше у портфелей с ребалансировкой. Это дает нам право на попытку использования плеча.
Тут следует оговориться: плечо можно реализовывать по-разному. Один способ плечевого инвестировния - заем и инвестирование дополнительных средств. При этом эффект сложных процентов будет играть в пользу инвестора (плечевой коэффициент применяется к логарифмическим доходностям инструмента), однако такой заем имеет свою цену в виде комиссии (interest rate), а также, появляется возможность потерять больше, чем инвестор имеет и остаться без средств но с долгами перед кредиторами. Другой способ - использование беты или плечевых (2х, 3х...) ETF фондов. При этом, инвестор получает доходность за определенный период (день) примерно равную доходности основного инструмента, умноженной на плечо, что означает, что эффект сложных процентов будет играть против инвестора (если основной инструмент, например, вырастет, а потом вернется точно обратно и получит нулевую доходность, то плечевой фонд за это время получит отрицательную доходность). Зато при этом варианте нет проблем стоимости кредита или потери заемных средств.
Я буду рассматривать только второй вариант, в частности, из-за большей простоты рассчетов, удобства практической реализации с помощью плечевых ETF и большей безопасности.
Чтобы оценить размер плеча, посмотрим на соотношение рисков - риск портфеля без ребалансировок деленный на риск портфеля с ребалансировками. Это как раз будет вариантами размера плеча, которое сравняет риски этих портфелей. Вот графики этих соотношений для дисперсии и максимальной просадки соответственно:
Усредняя эти данные, получаем среднее значение 1.17 или 117%, которое близко к среднему для обоих графиков. Взяв его в качестве плечевого коэффициента, посмотрим портфели с ребалансировками и сравним с соответствующими портфелями без ребалансировки и без плеча. Вот графики сравнения по доходности, дисперсии и максимальной просадке, простой и геометрической:
Мы видим, что по доходности мы получили преимущество везде, кроме портфелей времен Великой Депрессии. Даже захватывая тот период, мы проигрываем в доходности не более процента, тогда как выигрываем как правило более полутора, а иногда и более двух. Лишние два процента за 30 лет это лишние 80% окончательной суммы, в то время как недостающий процент снизит окончательную сумму на 27%. Выглядит не блестяще, но неплохо.
Однако по части риска мы видим картинку намного хуже: значительное количество случаев, при которых наша волатильность будет выше, а просадки - глубже. Что же касается области Великой Депрессии, то дополнительный риск при подобном сценарии грозит нам сильными всплесками волатильности, до лишних 8%, и просадками до 20% глубже в смысле арифметической разности и до 40% в смысле геометрической разности.
Если только инвестор не собирается игнорировать возможность в будущем сценария типа Великой Депрессии, то конечно, как бы ни аппетитно выглядели дополнительные два процента доходности, такой вариант будет для него неприемлем.
Завершение цикла о ребалансировке. Обзор путей оптимизации результатов и частный случай такой оптимизации - "умная" ребалансировка.
3.3. Пути эффективного использования ребалансировки
Подведем предварительные итоги.
Мы изучали стандартную ребалансировку, поддерживающую заданное соотношение активов календарным или пороговым методом. История показывает, что по сравнению с отказом от ребалансировки, мы получаем в среднем немного более низкую доходность и более низкий риск. Однако, снижение риска не происходило стабильно: при некоторых сценариях риск наоборот, повышался. И этот фактор ставит под сомнение возможность использование плеча для получения большей доходности при риске, одинаковом с вариантом без ребалансировки.
Для понимания сути этого явления вполне достаточно наших теоретичесикх знаний о влиянии ребалансировки на риск и доходность. Напомню: риск растет в двух случаях: при повышении в портфеле доли выросшего рискового актива, а также при искусственном увеличении (при ребалансировке) доли упавшего рискового актива (ставка на эффект возвращения к среднему). Доходность же повышается ребалансировкой в не-трендовых рынках, и понижается в трендовых, независимо от направления тренда вверх или вниз (см. четыре благородных истины).
Таким образом, применяя ребалансировку, мы фактически привносим в наш портфель дополнительный фактор риска - риск "плохого" для ребалансировки рынка. При не-трендовом рынке портфель с ребалансировкой имеет преимущество, при тренде вверх страдает доходность но риск остается нереализованным, а вот при тренде вниз и страдает и доходнось, и реализуется дополнительный риск в виде просадок, увеличенных за счет пополнения падающих активов, которые продолжают падать.
Что же делать? Отказываться от ребалансировки?
Конечно, нет. Хотя бы потому, что в сценарии роста, вместе с долей рискового актива растет и общий риск портфеля по отношению к уровню терпимости риска, выбранному инвестором, так что снижать этот риск так или иначе все равно придется.
Значит, пусть страдает доходность?
Тоже нет. Дело в том, что мы рассмотрели только один из вариантов ребалансировки, самый простой (и оттого, самый популярный). Из того, что этот вариант не сулит нам особых преимуществ, вовсе не следует, что не существует другого варианта, в котором такое преимущество имеется. Просто мы теперь знаем, что для получения повышенной доходности нам придется использовать что-то посложнее, чем простая календарная ребалансировка "в лоб" между акциями и облигациями.
К сожаленю, в финансах нет четких и общепринятых рецептов на эту тему (по крайней мере, мне такие неизвестны). Этим объясняется и полная несогласованность в рекомендациях инвестиционных "гуру": каждый советует что-то свое, в соответствии с личными опытом и предпочтениями. Тем не менее, я попробую обозначить некоторые возможные пути поиска, которые, на мой взгляд, сулят хорошие перспективы.
Самое простое - добавить в портфель другие классы активов, которые, возможно, могут поменять картину. Примером такого класса могут служить товары (commodities) - драгметаллы, энергитические, сельскохозяйственные. Если я правильно помню, товары разикально отличаются от акций и облигаций в смысле поддержки эффекта возвращения к среднему: там этот эффект почти что работает. Предварительные тесты, которые я смотрел, указывали положительный эффект от добавления доли товаров в портфель. Другими возможными вариантами могут быть, например, бумаги, связанные с недвижимостью (real estate) или альтернативные инвестиции (хедж-фонды, валюты, коллекционные предметы и т.д.).
Другой вариант - изменить способ ребалансировки. Здесь мы рассмытривали только календарную и пороговую ребалансировку с возвращением к среднему. А можно прикинуть более сложные варианты, с другой временно динамикой и другими способами самой ребалансировки, например как в страховочном методе - там будет что-то вроде зеркального отражения: благородные истины вывернутся наизнанку.
Но особенные перспективы, я думаю, имеет вариант с динамической ребалансировкой. Не углубляясь в детали, замечу лишь, что эксплуатируя зависимость долей активов от их текущей волатильности, тесты показывали очень неплохие результаты.
Ну и наконец, можно пытаться предсказывать рыночные циклы в зависимости от различных макро- и микроэкономических факторов. На мой взгляд, это самый сложный и скользкий путь, но и самый широкий в смысле неограниченных возможностей в выборе методов и факторов.
В завершение цикла, дабы читатель не загрустил, столкнувшись с необходимостью самостоятельного исследования, я приведу один из конкретных вариантов улучшенной ребалансировки, полученный несложной оптимизацией простого календарного метода.
3.4. Умная ребалансировка
Пошла такая мода - называть методы "умными". Например: "умная бета" (smart beta). Наверное, от этого они лучше продаются. Вот и я, ощущая себя полным конформистом, не придумал ничего лучшего как назвать предлагаемый метод "умной ребалансировкой".
Идея проста. Если рисковый инструмент растет - его долю следует уменьшать, так как ее повышение ведет к дополнительным рискам. Все как обычно. А вот если он падает, то традиционное повышение его доли за счет понижения доли менее рискового инструмента будет вести к дополнительным рискам, как мы видели в главе про риски. Что как раз и являлось нашей проблемой при применении плеча, когда дополнительные риски сценариев вроде Великой Депрессии вырастали до таких размеров, что заставляли нас усомниться в целесообразности такой идеи. И вот от этой части ребалансировки мы и откажемся, уничтожив, таким образом, дополнительные риски на корню.
Итак: мы выстраиваем инструменты по риску, и перекладываем средства из более рисковых в менее рисковые, когда доля первых слишком большая, но не в обратном направлении: пусть упавшие рисковые инструменты сами растут обратно, без посторонней помощи. Ну и пусть, для простоты, частота ребалансировки будет самая простая - календарная.
Наши ожидания состоят в том, что такая ребалансировка уничтожит дополнительные риски, но особенно не повлияет на доходность, что позволит нам, на этот раз, успешно провернуть затею с плечом.
Сморим на данные нашего старого примера с 60% акций и 40% облигаций (приведу минимум графиков, чтобы не перегружать текст).
30-летняя доходность почти не снизиласть: в среднем, снижение лишь на 0.1% - 0.2%.
Как и ожидалось, разница рисков по волатильности строго меньше, а разница рисков по просадкам меньше или равны варианту без ребалансировки:
Коэффициенты Шарпа и Calmar получаются выше чем прежде, поэтому, точно так же как и выше, выбираем плечо, рассматривая соотношение портфелей с ребалансировкой и без нее по дисперсии и максимальной просадке:
Здесь возможны разные варианты, в зависимости от выбора той или иной метрики и той или иной частоты ребалансировки. Я рассматривал два варианта: плечо 1.25х - вариант для риска по дисперсии с полугодовой ребалансировкой и плечо 1.37х - вариант риска по максимальной просадке, тоже с погодовой ребалансировкой. Приведу графики преимущества в доходности, и риске для первого варианта:
Как видим, доходность, при не слишком частой ребалансировке, всегда превышает доходность портфеля без ребалансировки, в удачные времена превышение достигает трех процентов годовых (окончательная сумма за 30 лет в 2.5 раза больше), в среднем - примерно на полтора процента (окончательная сумма в полтора раза больше). Волатильность в среднем чуть ниже, но превышение волатильности не имеет больших пиков - максимум 2%. Максимальная просадка в среднем меньше, а там где больше, то не боле чем на 6-8% (8-18% для геометрической разницы).
По-моему, довольно неплохо.
Для варианта 1.37х преимущество в доходности будет всегда в пользу умной ребалансировки и достигать 4.5%, максимальное превышение риска будет порядка 3% по дисперсии и порядка 10% (25%) по максимальной просадке - как и следовало ожидать, более рисковый и более прибыльный вариант.
* * *
На этом я заканчиваю цикл про ребалансировку и благодарю всех читателей за внимание.
Автор: Джанет Браун
Источник: Forbes
Перевод: Сергей Спирин
(C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Ребалансировка означает корректировку ваших вложений путем продажи фондов акций и покупки фондов облигаций, или наоборот, для восстановления выбранного вами распределения активов. К примеру, предположим, что ваше распределение активов - 60% акций и 40% облигаций. Если цены на акции растут в течение нескольких месяцев, ваша доля в акциях может увеличиться до 65%. Это означает, что вам нужно продать 5% ваших фондов акций, чтобы вернуться к нужному распределению. Поддерживая распределение активов, вы удерживаете свой уровень риска около точки, в которой вам наиболее комфортно.
Ребалансировка также сглаживает доходность инвестиций, заставляя вас "продавать дорого" и "покупать дешево". Когда часть вашего портфеля растет, вас может тянуть вкладывать больше денег в эту сферу, поскольку она явно чувствует себя хорошо. Однако, для здоровья вашего портфеля, вы должны бороться с этим импульсом. Как показывают последние 25 лет, лучшее, что вы можете сделать, это время от времени фиксировать прибыль ваших лучших инвестиций.
Ребалансировка выходит вперед
На диаграмме ниже показано поведение двух портфелей с 1985 по 2010 гг. Оба портфеля начинались с пропорции 60/40 акции/облигации, использован индекс SnP 500 для акций и индекс Barclays Aggregate Bond для облигаций. Разница в том, что один портфель никогда не ребалансировался, в то время как другой ежегодно ребалансировался для возвращения к целевой пропорции 60/40.
За весь 25-летний период, портфель с ребалансировкой показал более высокую доходность: $10’000 инвестиций превратились в $97’000 против $89’000 для портфеля без ребалансировки. Однако в течение этих 25 лет было множество моментов, когда портфели вели себя очень по-разному.
Портфель с ребалансировкой
Вышел вперед за весь период
Меньше страдал во время глубоких просадок
На росте показал 92% от возможного результата
Портфель без ребалансировки
Доля акций на пике достигала 81%
Вырывался вперед на бычьем рынке 90-х
В ходе большей части бычьего периода с 1986 г. по август 2000 г., к примеру, портфель без ребалансировки имел доход выше, чем с ребалансировкой. В течение этих 15 лет попросту не было каких-либо значимых медвежьих периодов. Но когда рынки волатильны, преимущества ребалансировки наносят ответный удар.
Нижний график показывает изменение веса акций в каждом портфеле во времени. Портфель с ребалансировкой, синий график, держится вблизи целевого показателя 60%, принудительно возвращаясь к уровню 60% в конце каждого календарного года. Портфель без ребалансировки (оранжевый график) достиг уровня 81% акций в августе 2000 г., после того как дикий технологический бум вынес акции до заоблачных высот. Но поскольку портфель без ребалансировки оказался в большей степени наполнен акциями, он также понес большие потери во время последующего спада. Портфель без ребалансировки потерял 32% за следующие 25 месяцев, тогда как портфель с ребалансировокй потерял всего 22%.
Во время более поздних кризисов 2007 - 2009 гг. мы наблюдаем аналогичную картину. Портфель без ребалансировки потерял 37%, тогда как как просадка ребалансируемого портфеля составила лишь 30%. Смена тренда сохранила привлекательность: портфель без ребалансировки вырос на 47,9% с марта 2009 г. до конец 2010 г., в то время как портфель с ребалансировкой вырос на 44,3%. Таким образом, его потери составили 80% на падающем рынке, но рост составил 92% на растущем.
Как видно из таблицы ниже, это было довольно частой схемой во время большей части этого периода: На падении рынка было лучше ребалансировать портфель ежегодно. На росте рынка вы не получили бы столь большую прибыль, как могли, но вы бы оказались наверху, поскольку больше спасли на падении.
Периоды бычьего и медвежьего рынков:
30/04/98 – 31/08/98: с ребалансировкой: -7%; без ребалансировки: -10%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 74% падения
31/08/98 – 31/08/00: с ребалансировкой: +41%; без ребалансировки: +50%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 82% роста
31/08/00 – 30/09/02: с ребалансировкой: -22%; без ребалансировки: -32%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 68% падения
30/09/02 – 31/10/07: с ребалансировкой: +71%; без ребалансировки: +81%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 87% роста
31/10/07 – 28/02/09: с ребалансировкой: -30%; без ребалансировки: -37%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 81% падения
28/02/09 – 31/12/10: с ребалансировкой: +44%; без ребалансировки: +48%; с ребалансировкой vs. без ребалансировки: 92% роста
Установите дату ребалансировки
Один подход состоит в том, чтобы сбалансировать ваш портфель, когда ваше распределение отходит на 5% и более от вашей цели. Но более простой способ – календарный – вносить изменения на заданную дату. И чем проще, тем лучше, поскольку важно, чтобы вы на самом деле сделали это.
Как часто вы должны сбалансировать ваш портфель? В большинстве исследований делается вывод, что инвесторы должны ребалансировать портфель как минимум ежегодно. Многие люди решают делать это ежеквартально или даже ежемесячно, хотя большинство исследований указывает на незначительную зависимость доходности и риска от частоты. Некоторые исследования показывают, что ежегодное восстановление баланса может привести к чуть более высокой прибыли, чем более частая ребалансировка без увеличения волатильности. Однако, отсутствие ребалансировки практически наверняка приведет к тому, что портфель со временем, значительно отклонится от первоначальной цели риска.
Оба графика показывают, что в основном, особенно если искоючить период Великой Депрессии, соотношение доходности и риска лучше у портфелей с ребалансировкой. Это дает нам право на попытку использования плеча.
Тут следует оговориться: плечо можно реализовывать по-разному. Один способ плечевого инвестировния - заем и инвестирование дополнительных средств. При этом эффект сложных процентов будет играть в пользу инвестора (плечевой коэффициент применяется к логарифмическим доходностям инструмента), однако такой заем имеет свою цену в виде комиссии (interest rate), а также, появляется возможность потерять больше, чем инвестор имеет и остаться без средств но с долгами перед кредиторами. Другой способ - использование беты или плечевых (2х, 3х...) ETF фондов. При этом, инвестор получает доходность за определенный период (день) примерно равную доходности основного инструмента, умноженной на плечо, что означает, что эффект сложных процентов будет играть против инвестора (если основной инструмент, например, вырастет, а потом вернется точно обратно и получит нулевую доходность, то плечевой фонд за это время получит отрицательную доходность). Зато при этом варианте нет проблем стоимости кредита или потери заемных средств.
Я буду рассматривать только второй вариант, в частности, из-за большей простоты рассчетов, удобства практической реализации с помощью плечевых ETF и большей безопасности.
Чтобы оценить размер плеча, посмотрим на соотношение рисков - риск портфеля без ребалансировок деленный на риск портфеля с ребалансировками. Это как раз будет вариантами размера плеча, которое сравняет риски этих портфелей. Вот графики этих соотношений для дисперсии и максимальной просадки соответственно:
Усредняя эти данные, получаем среднее значение 1.17 или 117%, которое близко к среднему для обоих графиков. Взяв его в качестве плечевого коэффициента, посмотрим портфели с ребалансировками и сравним с соответствующими портфелями без ребалансировки и без плеча. Вот графики сравнения по доходности, дисперсии и максимальной просадке, простой и геометрической:
Мы видим, что по доходности мы получили преимущество везде, кроме портфелей времен Великой Депрессии. Даже захватывая тот период, мы проигрываем в доходности не более процента, тогда как выигрываем как правило более полутора, а иногда и более двух. Лишние два процента за 30 лет это лишние 80% окончательной суммы, в то время как недостающий процент снизит окончательную сумму на 27%. Выглядит не блестяще, но неплохо.
Однако по части риска мы видим картинку намного хуже: значительное количество случаев, при которых наша волатильность будет выше, а просадки - глубже. Что же касается области Великой Депрессии, то дополнительный риск при подобном сценарии грозит нам сильными всплесками волатильности, до лишних 8%, и просадками до 20% глубже в смысле арифметической разности и до 40% в смысле геометрической разности.
Если только инвестор не собирается игнорировать возможность в будущем сценария типа Великой Депрессии, то конечно, как бы ни аппетитно выглядели дополнительные два процента доходности, такой вариант будет для него неприемлем.
Завершение цикла о ребалансировке. Обзор путей оптимизации результатов и частный случай такой оптимизации - "умная" ребалансировка.
3.3. Пути эффективного использования ребалансировки
Подведем предварительные итоги.
Мы изучали стандартную ребалансировку, поддерживающую заданное соотношение активов календарным или пороговым методом. История показывает, что по сравнению с отказом от ребалансировки, мы получаем в среднем немного более низкую доходность и более низкий риск. Однако, снижение риска не происходило стабильно: при некоторых сценариях риск наоборот, повышался. И этот фактор ставит под сомнение возможность использование плеча для получения большей доходности при риске, одинаковом с вариантом без ребалансировки.
Для понимания сути этого явления вполне достаточно наших теоретичесикх знаний о влиянии ребалансировки на риск и доходность. Напомню: риск растет в двух случаях: при повышении в портфеле доли выросшего рискового актива, а также при искусственном увеличении (при ребалансировке) доли упавшего рискового актива (ставка на эффект возвращения к среднему). Доходность же повышается ребалансировкой в не-трендовых рынках, и понижается в трендовых, независимо от направления тренда вверх или вниз (см. четыре благородных истины).
Таким образом, применяя ребалансировку, мы фактически привносим в наш портфель дополнительный фактор риска - риск "плохого" для ребалансировки рынка. При не-трендовом рынке портфель с ребалансировкой имеет преимущество, при тренде вверх страдает доходность но риск остается нереализованным, а вот при тренде вниз и страдает и доходнось, и реализуется дополнительный риск в виде просадок, увеличенных за счет пополнения падающих активов, которые продолжают падать.
Что же делать? Отказываться от ребалансировки?
Конечно, нет. Хотя бы потому, что в сценарии роста, вместе с долей рискового актива растет и общий риск портфеля по отношению к уровню терпимости риска, выбранному инвестором, так что снижать этот риск так или иначе все равно придется.
Значит, пусть страдает доходность?
Тоже нет. Дело в том, что мы рассмотрели только один из вариантов ребалансировки, самый простой (и оттого, самый популярный). Из того, что этот вариант не сулит нам особых преимуществ, вовсе не следует, что не существует другого варианта, в котором такое преимущество имеется. Просто мы теперь знаем, что для получения повышенной доходности нам придется использовать что-то посложнее, чем простая календарная ребалансировка "в лоб" между акциями и облигациями.
К сожаленю, в финансах нет четких и общепринятых рецептов на эту тему (по крайней мере, мне такие неизвестны). Этим объясняется и полная несогласованность в рекомендациях инвестиционных "гуру": каждый советует что-то свое, в соответствии с личными опытом и предпочтениями. Тем не менее, я попробую обозначить некоторые возможные пути поиска, которые, на мой взгляд, сулят хорошие перспективы.
Самое простое - добавить в портфель другие классы активов, которые, возможно, могут поменять картину. Примером такого класса могут служить товары (commodities) - драгметаллы, энергитические, сельскохозяйственные. Если я правильно помню, товары разикально отличаются от акций и облигаций в смысле поддержки эффекта возвращения к среднему: там этот эффект почти что работает. Предварительные тесты, которые я смотрел, указывали положительный эффект от добавления доли товаров в портфель. Другими возможными вариантами могут быть, например, бумаги, связанные с недвижимостью (real estate) или альтернативные инвестиции (хедж-фонды, валюты, коллекционные предметы и т.д.).
Другой вариант - изменить способ ребалансировки. Здесь мы рассмытривали только календарную и пороговую ребалансировку с возвращением к среднему. А можно прикинуть более сложные варианты, с другой временно динамикой и другими способами самой ребалансировки, например как в страховочном методе - там будет что-то вроде зеркального отражения: благородные истины вывернутся наизнанку.
Но особенные перспективы, я думаю, имеет вариант с динамической ребалансировкой. Не углубляясь в детали, замечу лишь, что эксплуатируя зависимость долей активов от их текущей волатильности, тесты показывали очень неплохие результаты.
Ну и наконец, можно пытаться предсказывать рыночные циклы в зависимости от различных макро- и микроэкономических факторов. На мой взгляд, это самый сложный и скользкий путь, но и самый широкий в смысле неограниченных возможностей в выборе методов и факторов.
В завершение цикла, дабы читатель не загрустил, столкнувшись с необходимостью самостоятельного исследования, я приведу один из конкретных вариантов улучшенной ребалансировки, полученный несложной оптимизацией простого календарного метода.
3.4. Умная ребалансировка
Пошла такая мода - называть методы "умными". Например: "умная бета" (smart beta). Наверное, от этого они лучше продаются. Вот и я, ощущая себя полным конформистом, не придумал ничего лучшего как назвать предлагаемый метод "умной ребалансировкой".
Идея проста. Если рисковый инструмент растет - его долю следует уменьшать, так как ее повышение ведет к дополнительным рискам. Все как обычно. А вот если он падает, то традиционное повышение его доли за счет понижения доли менее рискового инструмента будет вести к дополнительным рискам, как мы видели в главе про риски. Что как раз и являлось нашей проблемой при применении плеча, когда дополнительные риски сценариев вроде Великой Депрессии вырастали до таких размеров, что заставляли нас усомниться в целесообразности такой идеи. И вот от этой части ребалансировки мы и откажемся, уничтожив, таким образом, дополнительные риски на корню.
Итак: мы выстраиваем инструменты по риску, и перекладываем средства из более рисковых в менее рисковые, когда доля первых слишком большая, но не в обратном направлении: пусть упавшие рисковые инструменты сами растут обратно, без посторонней помощи. Ну и пусть, для простоты, частота ребалансировки будет самая простая - календарная.
Наши ожидания состоят в том, что такая ребалансировка уничтожит дополнительные риски, но особенно не повлияет на доходность, что позволит нам, на этот раз, успешно провернуть затею с плечом.
Сморим на данные нашего старого примера с 60% акций и 40% облигаций (приведу минимум графиков, чтобы не перегружать текст).
30-летняя доходность почти не снизиласть: в среднем, снижение лишь на 0.1% - 0.2%.
Как и ожидалось, разница рисков по волатильности строго меньше, а разница рисков по просадкам меньше или равны варианту без ребалансировки:
Коэффициенты Шарпа и Calmar получаются выше чем прежде, поэтому, точно так же как и выше, выбираем плечо, рассматривая соотношение портфелей с ребалансировкой и без нее по дисперсии и максимальной просадке:
Здесь возможны разные варианты, в зависимости от выбора той или иной метрики и той или иной частоты ребалансировки. Я рассматривал два варианта: плечо 1.25х - вариант для риска по дисперсии с полугодовой ребалансировкой и плечо 1.37х - вариант риска по максимальной просадке, тоже с погодовой ребалансировкой. Приведу графики преимущества в доходности, и риске для первого варианта:
Как видим, доходность, при не слишком частой ребалансировке, всегда превышает доходность портфеля без ребалансировки, в удачные времена превышение достигает трех процентов годовых (окончательная сумма за 30 лет в 2.5 раза больше), в среднем - примерно на полтора процента (окончательная сумма в полтора раза больше). Волатильность в среднем чуть ниже, но превышение волатильности не имеет больших пиков - максимум 2%. Максимальная просадка в среднем меньше, а там где больше, то не боле чем на 6-8% (8-18% для геометрической разницы).
По-моему, довольно неплохо.
Для варианта 1.37х преимущество в доходности будет всегда в пользу умной ребалансировки и достигать 4.5%, максимальное превышение риска будет порядка 3% по дисперсии и порядка 10% (25%) по максимальной просадке - как и следовало ожидать, более рисковый и более прибыльный вариант.
* * *
На этом я заканчиваю цикл про ребалансировку и благодарю всех читателей за внимание.
Автор: Джанет Браун
Источник: Forbes
Перевод: Сергей Спирин
(C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter