АФК «Система» подписала долгожданное соглашение об объединении активов своей индийской «дочки», мобильного оператора Sistema Shyam Teleservices Ltd. (SSTL), с одной из ведущих телекоммуникационных компаний Индии Reliance Communications Ltd (RCom). Заключенная сделка существенно снижает риски для бизнеса Системы в Индии и приближает завершение затянувшегося периода «индийской саги» в жизни компании.
Структура сделки предполагает выделение телекоммуникационных активов SSTL и объединение их с RCom, в результате чего SSTL получит 10% в торгующейся на бирже RCom. Текущая рыночная стоимость этой доли составляет 291 млн долл. Теперь слияние должен одобрить местный регулирующий орган, а также акционеры RCom и SSTL. В рамках базового сценария, при получении надлежащего одобрения, закрытие сделки ожидается в 2К16.
По нашему мнению, индийский актив Системы SSTL слишком мал, чтобы «выжить» на локальном рынке в одиночку. Доля оператора на местном рынке (по числу абонентов) составляет менее 1%, однако частоты, которыми располагает компания, подходят для развертывания сети LTE в ряде индийских штатов. В связи с этим продажа оператора или его слияние с более крупной компанией было лишь вопросом времени.
Что получит Система в результате сделки?
Если слияние будет одобрено регулятором и акционерами участвующих в нем компании, Система получит контроль над 5,67% акций RCom через SSTL, в которой у Системы 56,7%. Эта доля весьма ликвидна - в настоящий момент ее стоимость составляет 165 млн долл. При этом ограничительный период для потенциальной продажи доли составляет 12 месяцев.
В будущем Система может увеличить долю в RCom до 9,4%, если компания приобретет 17% SSTL у Росимущества в марте 2016 г. (в рамках базового сценария), а также конвертирует принадлежащие ей привилегированные акции SSTL в обыкновенные (нужные разрешения уже получены).
После завершения слияния Системе больше не придется инвестировать в убыточный бизнес SSTL. Помимо операционных расходов, составлявших порядка 20-30 млн долл. в год, компания сможет сэкономить порядка 62 млн долл. в год лицензионных платежей за частоты, в течение 10 следующих лет.
Индийский телеком-регулятор потребовал у SSTL плату за непрерывность частотного спектра в размере 600 млн долл. Компания оспаривает сумму в суде и еще не выплачивала ее. RCom согласился погасить этот платеж, если суд поддержит сторону регулятора. Вместе с тем, по сообщению Системы, слияние предполагает, что если SSTL не будет платить, то Система получит 300 млн долл. от RCom в рамках «механизма дополнительных платежей в случае слияния и поглощения».
Долг индийского подразделения Системы составляет 63% общего долга корпоративного центра холдинговой компании в иностранной валюте. Погашение этого долга должно привести к увеличению доли рублевого долга (до 77% против 38% в 2К15). Кроме того, компания ожидает некоторого снижения средней стоимости заемного капитала.
Недостатки ожидаемой сделки
Условия сделки предполагают, что перед ее завершением SSTL должна погасить имеющийся долг в размере 518 млн долл. Это может оказать некоторое давление на балансовые показатели корпоративного центра Системы, так как компания направит на погашение долга собственные средства.
В конце 2К15 денежная подушка Системы составляла 58,4 млрд руб. (0,9 млрд долл.), так что средств для погашения долга индийской «дочки» достаточно. При этом размер ликвидных средств компании составил лишь 24,3 млрд руб. или 380 млн долл. по текущем курсу (остальные средства содержатся в виде долгосрочных депозитов). По состоянию на конец 2К15 Системе предстояло выплатить всего 25,1 млрд руб. в течение 2015-2016 гг. Похоже, компания может рассмотреть возможность нового выпуска рублевых облигаций или привлечь банковские ссуды для более комфортного погашения задолженности индийского подразделения.
При этом сделка не отменяет опциона Росимущества, которое может продать 17,1%-ный пакет акций в SSTL Системе за 777 млн долл., подробности опциона будут изложены нами ниже. Сделка с RCom не внесет в это никаких корректив, поэтому мы закладываем продажу пакета Росимущества в наш базовый сценарий. Единственное преимущество от данной продажи для Системы состоит в дополнительной доле в RCom в 1,7% (текущая стоимость - 49,5 млн долл.). Мы рассматриваем предстоящую выплату Росимуществу 777 млн долл. как часть инвестиций в Индию, которые в какой-то момент будут списаны.
Судьба бизнеса Системы в Индии и размер инвестиций
Бизнес Системы в Индии складывался непросто и обошелся недешево. Мы полагаем, что рынок хорошо воспримет выход Системы из контрольной доли в маленьком индийском операторе связи.
Система приобрела 51%-ный пакет акций в компании Shyam Teleservices (текущее название – SSTL) за 58,1 млн долл. в 2007 г., впоследствии увеличив свою долю до 74%. Компания являлась некрупным CDMA-оператором, представленным лишь в одном штате Индии – Раджастан (100 000 абонентов). Однако в 2008 г. SSTL приобрела «универсальную» лицензию на оказание услуг фиксированной и мобильной связи в 21 из 22 штатов Индии за 297 млн долл. В результате, SSTL стала одним из девяти операторов, получивших универсальную лицензию на обслуживание.
Системе удалось привлечь в качестве инвестора в капитал SSTL Росимущество, которое в 2012 г. приобрело 17,1%-ный пакет акций в SSTL за 600 млн долл. в ходе SPO компании. В то же время Росимущество получило опцион, дающий право продажи своей доли в SSTL Системе по рыночной цене, но не менее чем за 777 млн долл., начиная с марта 2016 г.
К несчастью для Системы, в 2012 г. Верховный суд Индии постановил изъять у компании лицензии на осуществление услуг связи, полученные в 2008 г. Данное решение суда действовало в отношении лицензий, принадлежащих 11 операторам, включая норвежский Telenor, пользующийся господдержкой, и российский SSTL, который, в результате, лишился 21 из 22 лицензий.
В марте 2013 г. правительство Индии провело новую серию аукционов, на которых SSTL выиграла 3 частотных спектра – каждый шириной 1,25 МГц в диапазоне 800 МГц лишь в восьми округах Индии за 665 млн долл. (впоследствии данная сумма была снижена на 297 млн долл., уплаченных за первоначальный пакет лицензий).
С 2007 г. SSTL удалось довести свою долю на индийском рынке до ~1% по количеству абонентов. Это нельзя назвать примером успешного бизнеса, особенно принимая во внимание потраченные средства и усилия менеджмента.
По нашим оценкам, общий объем инвестиций Системы в индийское подразделение по сегодняшний день составил около 3,0 млрд долл. Помимо этого, компания является гарантом по внешнему долгу SSTL на сумму 518 млн долл., которые необходимо выплатить в рамках предстоящей сделки с RCom. Не стоит также забывать о высокой вероятности выплаты Системой 777 млн долл. Росимуществу в марте 2016 г. Таким образом, совокупный объем инвестиций в Индию может составить до 4,3 млрд долл.
На наш взгляд, масштаб индийского актива Системы SSTL слишком мал, чтобы продолжить деятельность в качестве самостоятельной компании. Таким образом, дальнейшие инвестиции никогда бы не окупились и самым, по нашему мнению, разумным вариантом выхода было слияние с более крупным игроком.
http://www.gazprombank.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Структура сделки предполагает выделение телекоммуникационных активов SSTL и объединение их с RCom, в результате чего SSTL получит 10% в торгующейся на бирже RCom. Текущая рыночная стоимость этой доли составляет 291 млн долл. Теперь слияние должен одобрить местный регулирующий орган, а также акционеры RCom и SSTL. В рамках базового сценария, при получении надлежащего одобрения, закрытие сделки ожидается в 2К16.
По нашему мнению, индийский актив Системы SSTL слишком мал, чтобы «выжить» на локальном рынке в одиночку. Доля оператора на местном рынке (по числу абонентов) составляет менее 1%, однако частоты, которыми располагает компания, подходят для развертывания сети LTE в ряде индийских штатов. В связи с этим продажа оператора или его слияние с более крупной компанией было лишь вопросом времени.
Что получит Система в результате сделки?
Если слияние будет одобрено регулятором и акционерами участвующих в нем компании, Система получит контроль над 5,67% акций RCom через SSTL, в которой у Системы 56,7%. Эта доля весьма ликвидна - в настоящий момент ее стоимость составляет 165 млн долл. При этом ограничительный период для потенциальной продажи доли составляет 12 месяцев.
В будущем Система может увеличить долю в RCom до 9,4%, если компания приобретет 17% SSTL у Росимущества в марте 2016 г. (в рамках базового сценария), а также конвертирует принадлежащие ей привилегированные акции SSTL в обыкновенные (нужные разрешения уже получены).
После завершения слияния Системе больше не придется инвестировать в убыточный бизнес SSTL. Помимо операционных расходов, составлявших порядка 20-30 млн долл. в год, компания сможет сэкономить порядка 62 млн долл. в год лицензионных платежей за частоты, в течение 10 следующих лет.
Индийский телеком-регулятор потребовал у SSTL плату за непрерывность частотного спектра в размере 600 млн долл. Компания оспаривает сумму в суде и еще не выплачивала ее. RCom согласился погасить этот платеж, если суд поддержит сторону регулятора. Вместе с тем, по сообщению Системы, слияние предполагает, что если SSTL не будет платить, то Система получит 300 млн долл. от RCom в рамках «механизма дополнительных платежей в случае слияния и поглощения».
Долг индийского подразделения Системы составляет 63% общего долга корпоративного центра холдинговой компании в иностранной валюте. Погашение этого долга должно привести к увеличению доли рублевого долга (до 77% против 38% в 2К15). Кроме того, компания ожидает некоторого снижения средней стоимости заемного капитала.
Недостатки ожидаемой сделки
Условия сделки предполагают, что перед ее завершением SSTL должна погасить имеющийся долг в размере 518 млн долл. Это может оказать некоторое давление на балансовые показатели корпоративного центра Системы, так как компания направит на погашение долга собственные средства.
В конце 2К15 денежная подушка Системы составляла 58,4 млрд руб. (0,9 млрд долл.), так что средств для погашения долга индийской «дочки» достаточно. При этом размер ликвидных средств компании составил лишь 24,3 млрд руб. или 380 млн долл. по текущем курсу (остальные средства содержатся в виде долгосрочных депозитов). По состоянию на конец 2К15 Системе предстояло выплатить всего 25,1 млрд руб. в течение 2015-2016 гг. Похоже, компания может рассмотреть возможность нового выпуска рублевых облигаций или привлечь банковские ссуды для более комфортного погашения задолженности индийского подразделения.
При этом сделка не отменяет опциона Росимущества, которое может продать 17,1%-ный пакет акций в SSTL Системе за 777 млн долл., подробности опциона будут изложены нами ниже. Сделка с RCom не внесет в это никаких корректив, поэтому мы закладываем продажу пакета Росимущества в наш базовый сценарий. Единственное преимущество от данной продажи для Системы состоит в дополнительной доле в RCom в 1,7% (текущая стоимость - 49,5 млн долл.). Мы рассматриваем предстоящую выплату Росимуществу 777 млн долл. как часть инвестиций в Индию, которые в какой-то момент будут списаны.
Судьба бизнеса Системы в Индии и размер инвестиций
Бизнес Системы в Индии складывался непросто и обошелся недешево. Мы полагаем, что рынок хорошо воспримет выход Системы из контрольной доли в маленьком индийском операторе связи.
Система приобрела 51%-ный пакет акций в компании Shyam Teleservices (текущее название – SSTL) за 58,1 млн долл. в 2007 г., впоследствии увеличив свою долю до 74%. Компания являлась некрупным CDMA-оператором, представленным лишь в одном штате Индии – Раджастан (100 000 абонентов). Однако в 2008 г. SSTL приобрела «универсальную» лицензию на оказание услуг фиксированной и мобильной связи в 21 из 22 штатов Индии за 297 млн долл. В результате, SSTL стала одним из девяти операторов, получивших универсальную лицензию на обслуживание.
Системе удалось привлечь в качестве инвестора в капитал SSTL Росимущество, которое в 2012 г. приобрело 17,1%-ный пакет акций в SSTL за 600 млн долл. в ходе SPO компании. В то же время Росимущество получило опцион, дающий право продажи своей доли в SSTL Системе по рыночной цене, но не менее чем за 777 млн долл., начиная с марта 2016 г.
К несчастью для Системы, в 2012 г. Верховный суд Индии постановил изъять у компании лицензии на осуществление услуг связи, полученные в 2008 г. Данное решение суда действовало в отношении лицензий, принадлежащих 11 операторам, включая норвежский Telenor, пользующийся господдержкой, и российский SSTL, который, в результате, лишился 21 из 22 лицензий.
В марте 2013 г. правительство Индии провело новую серию аукционов, на которых SSTL выиграла 3 частотных спектра – каждый шириной 1,25 МГц в диапазоне 800 МГц лишь в восьми округах Индии за 665 млн долл. (впоследствии данная сумма была снижена на 297 млн долл., уплаченных за первоначальный пакет лицензий).
С 2007 г. SSTL удалось довести свою долю на индийском рынке до ~1% по количеству абонентов. Это нельзя назвать примером успешного бизнеса, особенно принимая во внимание потраченные средства и усилия менеджмента.
По нашим оценкам, общий объем инвестиций Системы в индийское подразделение по сегодняшний день составил около 3,0 млрд долл. Помимо этого, компания является гарантом по внешнему долгу SSTL на сумму 518 млн долл., которые необходимо выплатить в рамках предстоящей сделки с RCom. Не стоит также забывать о высокой вероятности выплаты Системой 777 млн долл. Росимуществу в марте 2016 г. Таким образом, совокупный объем инвестиций в Индию может составить до 4,3 млрд долл.
На наш взгляд, масштаб индийского актива Системы SSTL слишком мал, чтобы продолжить деятельность в качестве самостоятельной компании. Таким образом, дальнейшие инвестиции никогда бы не окупились и самым, по нашему мнению, разумным вариантом выхода было слияние с более крупным игроком.
http://www.gazprombank.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter