31 октября 2008 Forex Club | Архив
Осторожность не повредит!
Хотим поделиться с вами последними раздумьями по поводу валютных рынков стран Б10…
Паника!
За последний месяц масштабы финансового кризиса превзошли самые смелые ожидания. Индекс VIX, показатель ожидаемой на фондовых рынках волатильности, вырос до рекордного значения 77; спрэд Ted в США, измеряющий разницу между обеспеченным и беззалоговым кредитованием, взлетел до 4,6%; спрэды по дефолтным свопам ощутимо расширились. Большинство финансовых институтов – одни в большей степени, другие в меньшей – с трудом находят источники краткосрочного финансирования, а риски невыполнения контрагентом своих обязательств значительно выросли. Мировые финансовые рынки балансировали на грани системного краха и, как прокомментировал премьер-министр Британии Гордон Браун, «прекратили функционировать». Безусловно, все это требовало принятия каких-то мер.
Три из трех – не так уж плохо.
С точки зрения экономической теории, известно, что финальная стадия финансового кризиса (фаза дискредитации) традиционно характеризуется тремя признаками. Во-первых, обычно цены падают, чтобы расчистить рынок. Это действительно произошло: в период с 19 сентября по 10 октября мировые акции обесценились примерно на треть. Во-вторых, торговля прерывается. Были приостановлены торги на фондовых биржах России (-61% г/г), Индонезии (-44%) и Исландии (-89%). И наконец, кредиторы, являющиеся последним оплотом, включаются в игру, понижая процентные ставки и обеспечивая ликвидность. Центробанки США, Великобритании, еврозоны, Канады, Швеции и Швейцарии координированно урезали свои ставки на 50 б.п., и в условиях катастрофического дефицита долларов ФРС, ЕЦБ, Банк Англии и ЦБ Швейцарии объединили свои усилия по предоставлению неограниченной долларовой ликвидности (полное размещение) по фиксированным процентным ставкам. На наш взгляд, финансовые рынки все еще шатает, и они по-прежнему стараются покрепче ухватиться за что-нибудь. Мы остаемся в фазе дискредитации, и полагаем, что еще слишком рано объявлять финансовый кризис оконченным, поскольку нет еще никаких очевидных индикаторов, указывающих на это. Соответственно, хорошо знакомая нам тема дегиринга, или процесса замещения заемного капитала фирмы ее собственным, остается центральной при оценке валютных рынков.
Пакеты антикризисных мер.
Правительства по всему миру успели обсудить и принять ряд антикризисных мер, разработанных для ограничения влияния финансового кризиса на реальную экономику. Как следует расценивать эти пакеты применительно к FX? Прежде всего, подобные меры в конечном итоге должны разморозить денежные рынки, что будет способствовать сужению спрэдов и сокращению препятствий на пути участников рынка, желающих совершить сделку. Впрочем, пока все еще представляется затруднительным объективно сравнить различные антикризисные планы, чтобы верно оценить их относительное влияние на конкретные валютные пары. Далее, даже несмотря на то, что реализация этих мер не устраняет полностью такое явление, как бегство от рисков, она значительно снижает системные риски. Валюты-убежища, которые ранее укрепились за счет уменьшения аппетита к риску, теперь, соответственно, сами попадают в зону риска, при прочих равных условиях.
Ближе к паритету покупательной способности.
Наблюдая за финансовым кризисом, мы сделали одно очень важное заключение: всплески неопределенности (т.е. всплески волатильности) традиционно ассоциируются с движением валют Б10 к уровням долгосрочной реальной стоимости. Так было в период снижения интереса к риску в марте, когда проводилась операция по спасению Bear Stearns. Аналогичные процессы наблюдаются в последние несколько недель. Означает ли это, что нам следует использовать отклонения от паритета покупательной способности в качестве краткосрочного индикатора? Нет! Однако он указывает нам, что даже движения на споте, которые были столь масштабными в последние недели, с точки зрения стандартов долгосрочной стоимости не являются чем-то чрезмерным.
Ре-цес-сия.
В последнее время показатели мировой экономики оказываются крайне слабыми, а на горизонте собираются еще более темные тучи. Это вынудило нас пересмотреть на понижение свои прогнозы роста на этот и следующий годы. Теперь мы ожидаем, что рецессия (определяемая как два и более последовательных квартала отрицательного роста) накроет США, Великобританию, еврозону, Японию, Австралию и Новую Зеландию. У Швейцарии и Швеции также есть 50%-ные шансы вступить в этот клуб. Вероятность наступления рецессии в Норвегии и Канаде составляет менее 50%. Ключевым элементом нашего анализа рынка FX остается фактор мировой рецессии. Хотя ее взаимосвязь с валютными курсами является весьма сложной, все же результатом трех последних мировых рецессий (1990-93, 1998, 2001-02) стало следующее наблюдение: низкодоходные валюты (JPY и CHF) в среднем опередили по показателям другие валюты стран Б10, в то время как высокорисковые валюты (AUD, NZD и SEK) продемонстрировали слабые результаты. Мы считаем, что теперь перед нами стоит задача определить, насколько глубоко государства увязнут в этом болоте, и выявить поворотные моменты в деловых циклах.
EUR/USD будет падать.
В прошлом месяце мы уже постулировали, что 1) евро является переоцененным в условиях стремительного ухудшения состояния экономики региона; 2) происходит резкий отток капитала из еврозоны и 3) USD традиционно является хорошей "оборонительной валютой". Все эти аргументы остаются верными и по сей день. В терминах чистого капитала, мы не только наблюдаем дальнейшее ухудшение европейского баланса, но и улучшение в США. Теперь мы можем добавить к общему списку еще два веских довода. Во-первых, ФРС приближается, наконец, к концу цикла облегчения монетарной политики, а ЕЦБ все еще находится лишь в начале этого пути. Мы не сомневаемся, что ЕЦБ придется еще существенно понизить ставки, чтобы стимулировать задыхающуюся экономику региона, и скорее всего, рынки заложат в цены даже более масштабное снижение, чем в действительности осуществит ЕЦБ. Во-вторых, ухудшается прогноз по Восточной Европе, а перед некоторыми государствами (особенно это касается стран Балтии, Болгарии, Румынии и Венгрии) замаячила угроза очень жесткой посадки. С другой стороны, перспективы стран Латинской Америки представляются менее устрашающими. Таким образом, данный баланс рисков также указывает на нисходящий потенциал в паре EUR/USD. Историки валютного рынка могут также добавить, что долларовые циклы имеют тенденцию оказываться довольно длинными, и зачастую ощутимо превышать обычную продолжительность деловых циклов в США и за рубежом. Исторически долларовые циклы длятся по пять лет и больше.
Риски для нашего сценария.
Не следует забывать и о факторах, способных обусловить рост EUR/USD! 1) В случае ралли фондовых рынков, евро/доллар скорее всего также укрепится; 2) На США по-прежнему висит тяжкий груз дефицита торгового и платежного балансов, что несовместимо с коэффициентом накоплений; 3) Спекулятивные инвесторы теперь держат длинные позиции по USD, что предполагает снижение шансов на дальнейшее стремительное укрепление американской валюты, поскольку стимулирующий эффект разворота спекулятивных позиций уже перестал проявлять себя.
Факторы, поддерживающие JPY, постепенно сойдут на нет.
Давайте взглянем в лицо фактам: Йена стала звездой рынка не в силу каких-то внутренних факторов. Экономические показатели из Японии разочаровывают нас весь последний месяц, и Банк Японии был бы просто вынужден понизить процентные ставки, если бы они и так уже не находились на отметке 0,5% благодаря супер-облегченной монетарной политике ЦБ. Хотя, справедливости ради стоит отметить, что в последние несколько дней рынок усиленно муссирует слухи о том, что BOJ задумался над такой перспективой. Однако йена заткнула за пояс все прочие валюты стран Б10 на фоне всплеска бегства от рисков и активного дегиринга. Полагаем, что пока она продолжит оставаться "любимой деткой" валютных трейдеров, поскольку рынки еще продолжат нервничать. Однако по мере того, как финансовый кризис будет угасать, йена утратит поддержку. Учитывая резкое ухудшение торгового баланса Японии, который исторически движется в тесной связке с USD/JPY, можно выявить крайне скудный потенциал дальнейшего снижения пары. По сути дела, показатели торгового баланса предполагают рост USD/JPY по направлению к 130. Возможно, сейчас это звучит лихачеством, однако мы полагаем, что именно таково направление движения пары в долгосрочной перспективе. Мы понизили свой 3-месячный прогноз по USD/JPY до 100; сохранили 6-месячный прогноз на уровне 105 и повысили 12-месячный до 108.
Над GBP нависли краткосрочные риски; долгосрочный прогноз более позитивен.
Банк Англии принял участие в скоординированном крестовом походе мировых ЦБ против процентных ставок. При этом понижение ставок в Британии было нужнее, чем где бы то ни было еще. Мы уже на протяжении нескольких месяцев отмечали, что перспективы британской экономики стремительно ухудшаются и постулировали необходимость "существенного облегчения монетарной политики" в условиях, когда инфляция уже исчерпала потенциал роста. Действительно, инфляция должна волновать сейчас монетарные власти страны в последнюю очередь. Прогнозы расходов крайне мрачны, а спад на рынке жилья отбрасывает сектор назад, в 90-е. Текущий спад экономики отчасти обусловлен обвалом на рынке недвижимости, что традиционно ассоциируется с наиболее длинными экономическими рецессиями. Мы ожидаем отрицательных показателей роста экономики во 2-м полугодии 2008 г. и не ждем чудес от следующего года. По нашим оценкам, банк Англии понизит ставки до 3,00% в течение полугода, при этом риски для данного прогноза направлены вниз. Облегчение монетарной политики в таком масштабе в конечном итоге выведет фунт из игры на поле carry, поскольку валюта перестанет привлекать спекулянтов. Мы ожидаем рост доллара против евро – аналогичным образом, хотя и в меньшей степени, должен укрепиться стерлинг. Мы понизили наш 12-месячный прогноз по EUR/GBP до 0.76.
Danske Bank (http://www.danskebank.com/danskeresearch)
Перевод Соболевой Натальи
Хотим поделиться с вами последними раздумьями по поводу валютных рынков стран Б10…
Паника!
За последний месяц масштабы финансового кризиса превзошли самые смелые ожидания. Индекс VIX, показатель ожидаемой на фондовых рынках волатильности, вырос до рекордного значения 77; спрэд Ted в США, измеряющий разницу между обеспеченным и беззалоговым кредитованием, взлетел до 4,6%; спрэды по дефолтным свопам ощутимо расширились. Большинство финансовых институтов – одни в большей степени, другие в меньшей – с трудом находят источники краткосрочного финансирования, а риски невыполнения контрагентом своих обязательств значительно выросли. Мировые финансовые рынки балансировали на грани системного краха и, как прокомментировал премьер-министр Британии Гордон Браун, «прекратили функционировать». Безусловно, все это требовало принятия каких-то мер.
Три из трех – не так уж плохо.
С точки зрения экономической теории, известно, что финальная стадия финансового кризиса (фаза дискредитации) традиционно характеризуется тремя признаками. Во-первых, обычно цены падают, чтобы расчистить рынок. Это действительно произошло: в период с 19 сентября по 10 октября мировые акции обесценились примерно на треть. Во-вторых, торговля прерывается. Были приостановлены торги на фондовых биржах России (-61% г/г), Индонезии (-44%) и Исландии (-89%). И наконец, кредиторы, являющиеся последним оплотом, включаются в игру, понижая процентные ставки и обеспечивая ликвидность. Центробанки США, Великобритании, еврозоны, Канады, Швеции и Швейцарии координированно урезали свои ставки на 50 б.п., и в условиях катастрофического дефицита долларов ФРС, ЕЦБ, Банк Англии и ЦБ Швейцарии объединили свои усилия по предоставлению неограниченной долларовой ликвидности (полное размещение) по фиксированным процентным ставкам. На наш взгляд, финансовые рынки все еще шатает, и они по-прежнему стараются покрепче ухватиться за что-нибудь. Мы остаемся в фазе дискредитации, и полагаем, что еще слишком рано объявлять финансовый кризис оконченным, поскольку нет еще никаких очевидных индикаторов, указывающих на это. Соответственно, хорошо знакомая нам тема дегиринга, или процесса замещения заемного капитала фирмы ее собственным, остается центральной при оценке валютных рынков.
Пакеты антикризисных мер.
Правительства по всему миру успели обсудить и принять ряд антикризисных мер, разработанных для ограничения влияния финансового кризиса на реальную экономику. Как следует расценивать эти пакеты применительно к FX? Прежде всего, подобные меры в конечном итоге должны разморозить денежные рынки, что будет способствовать сужению спрэдов и сокращению препятствий на пути участников рынка, желающих совершить сделку. Впрочем, пока все еще представляется затруднительным объективно сравнить различные антикризисные планы, чтобы верно оценить их относительное влияние на конкретные валютные пары. Далее, даже несмотря на то, что реализация этих мер не устраняет полностью такое явление, как бегство от рисков, она значительно снижает системные риски. Валюты-убежища, которые ранее укрепились за счет уменьшения аппетита к риску, теперь, соответственно, сами попадают в зону риска, при прочих равных условиях.
Ближе к паритету покупательной способности.
Наблюдая за финансовым кризисом, мы сделали одно очень важное заключение: всплески неопределенности (т.е. всплески волатильности) традиционно ассоциируются с движением валют Б10 к уровням долгосрочной реальной стоимости. Так было в период снижения интереса к риску в марте, когда проводилась операция по спасению Bear Stearns. Аналогичные процессы наблюдаются в последние несколько недель. Означает ли это, что нам следует использовать отклонения от паритета покупательной способности в качестве краткосрочного индикатора? Нет! Однако он указывает нам, что даже движения на споте, которые были столь масштабными в последние недели, с точки зрения стандартов долгосрочной стоимости не являются чем-то чрезмерным.
Ре-цес-сия.
В последнее время показатели мировой экономики оказываются крайне слабыми, а на горизонте собираются еще более темные тучи. Это вынудило нас пересмотреть на понижение свои прогнозы роста на этот и следующий годы. Теперь мы ожидаем, что рецессия (определяемая как два и более последовательных квартала отрицательного роста) накроет США, Великобританию, еврозону, Японию, Австралию и Новую Зеландию. У Швейцарии и Швеции также есть 50%-ные шансы вступить в этот клуб. Вероятность наступления рецессии в Норвегии и Канаде составляет менее 50%. Ключевым элементом нашего анализа рынка FX остается фактор мировой рецессии. Хотя ее взаимосвязь с валютными курсами является весьма сложной, все же результатом трех последних мировых рецессий (1990-93, 1998, 2001-02) стало следующее наблюдение: низкодоходные валюты (JPY и CHF) в среднем опередили по показателям другие валюты стран Б10, в то время как высокорисковые валюты (AUD, NZD и SEK) продемонстрировали слабые результаты. Мы считаем, что теперь перед нами стоит задача определить, насколько глубоко государства увязнут в этом болоте, и выявить поворотные моменты в деловых циклах.
EUR/USD будет падать.
В прошлом месяце мы уже постулировали, что 1) евро является переоцененным в условиях стремительного ухудшения состояния экономики региона; 2) происходит резкий отток капитала из еврозоны и 3) USD традиционно является хорошей "оборонительной валютой". Все эти аргументы остаются верными и по сей день. В терминах чистого капитала, мы не только наблюдаем дальнейшее ухудшение европейского баланса, но и улучшение в США. Теперь мы можем добавить к общему списку еще два веских довода. Во-первых, ФРС приближается, наконец, к концу цикла облегчения монетарной политики, а ЕЦБ все еще находится лишь в начале этого пути. Мы не сомневаемся, что ЕЦБ придется еще существенно понизить ставки, чтобы стимулировать задыхающуюся экономику региона, и скорее всего, рынки заложат в цены даже более масштабное снижение, чем в действительности осуществит ЕЦБ. Во-вторых, ухудшается прогноз по Восточной Европе, а перед некоторыми государствами (особенно это касается стран Балтии, Болгарии, Румынии и Венгрии) замаячила угроза очень жесткой посадки. С другой стороны, перспективы стран Латинской Америки представляются менее устрашающими. Таким образом, данный баланс рисков также указывает на нисходящий потенциал в паре EUR/USD. Историки валютного рынка могут также добавить, что долларовые циклы имеют тенденцию оказываться довольно длинными, и зачастую ощутимо превышать обычную продолжительность деловых циклов в США и за рубежом. Исторически долларовые циклы длятся по пять лет и больше.
Риски для нашего сценария.
Не следует забывать и о факторах, способных обусловить рост EUR/USD! 1) В случае ралли фондовых рынков, евро/доллар скорее всего также укрепится; 2) На США по-прежнему висит тяжкий груз дефицита торгового и платежного балансов, что несовместимо с коэффициентом накоплений; 3) Спекулятивные инвесторы теперь держат длинные позиции по USD, что предполагает снижение шансов на дальнейшее стремительное укрепление американской валюты, поскольку стимулирующий эффект разворота спекулятивных позиций уже перестал проявлять себя.
Факторы, поддерживающие JPY, постепенно сойдут на нет.
Давайте взглянем в лицо фактам: Йена стала звездой рынка не в силу каких-то внутренних факторов. Экономические показатели из Японии разочаровывают нас весь последний месяц, и Банк Японии был бы просто вынужден понизить процентные ставки, если бы они и так уже не находились на отметке 0,5% благодаря супер-облегченной монетарной политике ЦБ. Хотя, справедливости ради стоит отметить, что в последние несколько дней рынок усиленно муссирует слухи о том, что BOJ задумался над такой перспективой. Однако йена заткнула за пояс все прочие валюты стран Б10 на фоне всплеска бегства от рисков и активного дегиринга. Полагаем, что пока она продолжит оставаться "любимой деткой" валютных трейдеров, поскольку рынки еще продолжат нервничать. Однако по мере того, как финансовый кризис будет угасать, йена утратит поддержку. Учитывая резкое ухудшение торгового баланса Японии, который исторически движется в тесной связке с USD/JPY, можно выявить крайне скудный потенциал дальнейшего снижения пары. По сути дела, показатели торгового баланса предполагают рост USD/JPY по направлению к 130. Возможно, сейчас это звучит лихачеством, однако мы полагаем, что именно таково направление движения пары в долгосрочной перспективе. Мы понизили свой 3-месячный прогноз по USD/JPY до 100; сохранили 6-месячный прогноз на уровне 105 и повысили 12-месячный до 108.
Над GBP нависли краткосрочные риски; долгосрочный прогноз более позитивен.
Банк Англии принял участие в скоординированном крестовом походе мировых ЦБ против процентных ставок. При этом понижение ставок в Британии было нужнее, чем где бы то ни было еще. Мы уже на протяжении нескольких месяцев отмечали, что перспективы британской экономики стремительно ухудшаются и постулировали необходимость "существенного облегчения монетарной политики" в условиях, когда инфляция уже исчерпала потенциал роста. Действительно, инфляция должна волновать сейчас монетарные власти страны в последнюю очередь. Прогнозы расходов крайне мрачны, а спад на рынке жилья отбрасывает сектор назад, в 90-е. Текущий спад экономики отчасти обусловлен обвалом на рынке недвижимости, что традиционно ассоциируется с наиболее длинными экономическими рецессиями. Мы ожидаем отрицательных показателей роста экономики во 2-м полугодии 2008 г. и не ждем чудес от следующего года. По нашим оценкам, банк Англии понизит ставки до 3,00% в течение полугода, при этом риски для данного прогноза направлены вниз. Облегчение монетарной политики в таком масштабе в конечном итоге выведет фунт из игры на поле carry, поскольку валюта перестанет привлекать спекулянтов. Мы ожидаем рост доллара против евро – аналогичным образом, хотя и в меньшей степени, должен укрепиться стерлинг. Мы понизили наш 12-месячный прогноз по EUR/GBP до 0.76.
Danske Bank (http://www.danskebank.com/danskeresearch)
Перевод Соболевой Натальи
http://www.fxclub.org/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба