25 февраля 2019 The Telegraph
Риск глобальной рецессии внезапно значительно повысился.
Накопленный ущерб от торговых войн Дональда Трампа и ужесточения денежно-кредитной политики глобальными центральными банками начинает проявлять себя. Достаточно будет одного единственного шока, чтобы глобальная экономика угодила в пучину, в которой ее будет чрезвычайно трудно контролировать.
В Америке индикаторы отслеживания экономического роста в реальном времени, рассчитываемые Федрезервом, с конца января сократились вдвое. Они вот-вот покажут, что экономика США достигнет скорости сваливания.
Что касается Китая, то становится все более очевидным, что коммунистическое руководство либо не может, либо не будет затевать еще один чрезвычайный по размеру кредитный бум, чтобы оживить экономику, соскальзывающую в структурный застой. Стимулы просачиваются в китайскую экономику, но эти стимулы – лишь бледный образ себя в прошлых циклах рефляции.
Все это плохо уживается с взрывным ростом активов, состоявшимся в последние два месяца. Индекс глобальных акций MSCI вырос на 15%. Американский S&P 500 прибавил 18%. Медведи получили знатную взбучку.
Большие глобальные банки и фонды купили это ралли на ранних стадиях, когда появились свидетельства синхронизированной “политической капитуляции” экономических сверхдержав G2: изменения риторики Федрезерва после его необдуманного повышения ставок и ястребиного послания в декабре; Обещания Пекина предотвратить жесткую посадку, озвученного на Центральной Экономической Рабочей Конференции.
Все это чем-то напомнило события начала 2016 года, когда Федрезерв пришел на помощь мировой экономике, купив еще несколько лет глобальной экономической экспансии. И все же эта аналогия имеет свои пределы.
В то время еврозона находилась в ускоряющейся стадии V-образного восстановления, запущенного масштабной программой количественного смягчения и отзывом мер жесткой экономии. Сегодня европейские страны переживают глубокий промышленный спад. Прекратив QE, ЕЦБ ужесточил денежно-кредитную политику в преддверии экономической рецессии.
За последний год доходности 10-летних немецких облигаций упали на 70 базисных пунктов и снова заигрывают с нулевой отметкой. Более $11 трлн. облигаций по всему миру вернулись к отрицательной доходности. Крупные игроки задраивают люки в ожидании дефляционного шторма.
Майкл Уилсон из Morgan Stanley сказал, что пришло время спешиться с родео фондового рынка. “Быки могут быть опасными животными. Мы изо всех сил пытаемся увидеть апсайд, который бы сделал целесообразным дальнейшее нахождение в рынке”, – сказал он.
Опасность для мировой экономики заключается в том, что эйфория, наведенная фискальным пакетом г-на Трампа на сумму $1,5 трлн., угаснет еще до того, как Китай приблизится к выравниванию своего экономического корабля. Это подтолкнет беззащитную еврозону через край и обратно в “суверенный/банковский круговорот смерти”, который она так и не смогла разрешить.
Главное обоснование Трампономики превратилось в пыль. Снижение ставок корпоративного налога с 35% до 21% должно было запустить благотворный круг капиталовложений компаний. Вместо этого корпорации потратили деньги на дивиденды и обратные выкупы акций.
Все, что осталось от этих потраченных впустую щедрых даров, – это дефицит бюджета на отметке 5% ВВП в верхней стадии цикла, при этом коэффициент государственного долга вырастет с 106% ВВП в этом году до 117% ВВП к 2023 году (прогноз МВФ), если предположить, что с экономикой ничего плохого не произойдет.
Большие надежды теперь связаны с январской масштабной кредитной экспансией в Китае, размер которой составил $690 млрд. Но китайский двойной учет искажает новостные заголовки. Роб Суббараман из Nomura сказал, что большая часть долга используется для рефинансирования корпоративных обязательств и долгов домохозяйств, которые совокупно достигли 206% ВВП. Китай достиг кредитной сатурации.
В последнем мини-цикле рефляции “кредитный импульс” в Китае вырос всего на 2,5 процентных пункта, при том что в 2015-2016 годах этот рост составил 13,9%, в предыдущем цикле – 18,7%, а в 2008-2009 годах – 30,2%.
Чанг Лю и Марк Уильямс из Capital Economics подсчитали, что фискальный стимул от снижения налогов и дополнительных расходов до сих пор составляет всего 1% ВВП. Размер этого стимула после обвала фондового рынка и валютных потрясений в 2015–2016 годах составил 4%, 10% – десять лет назад.
Глобальное воздействие стимулов 2008-2009 годов было в пять раз больше их теперешней итерации (при том что в то время экономика Китая была куда меньше).
Народный Банк Китая смягчает политику в течение нескольких месяцев. Коэффициент обязательного резервирования для банков был снижен пять раз, но это главным образом было сделано лишь для того, чтобы остановить истощение ликвидности в финансовой системе. В этот раз НБК не срезал базовую ставку. Он не может позволить себе рисковать, создавая условия для оттока капитала.
Краткосрочная ставка репо была уменьшена на 100 пунктов – что в половину меньше, чем в предыдущих циклах рефляции, – но этой меры недостаточно, чтобы облегчать корпоративное кредитование там, где оно больше всего необходимо.
Capital Economics заявляет, что спреды по облигациям с кредитным рейтингом АА подскочили на 150 базисных пунктов до 400 б.п. за последний год из-за растущего кредитного риска и увеличивающегося количества дефолтов. Механизм трансмиссии стимулов частично сломан. Экономика, возможно, сумеет стабилизироваться к середине года с (истинными) темпами роста около 4% в год, но возврата к буму не будет.
Взгляды экономистов теперь привлекают США, чья экономика внезапно показывает признаки резкого замедления. Розничные продажи упали на 1,2% в декабре – это было самое стремительное снижение этого показателя за девять лет. Опережающий индикатор для экономики США, рассчитываемый Conference Board, упал к низам восьмилетней давности.
Производственный индекс, рассчитываемый ФРБ Филадельфии, в феврале показал ужасную динамику. Компонент новых заказов сократился на 23,7 пункта – это было самое быстрое месячное снижение этого показателя с октября 2008 года. С июля прошлого года широкая метрика безработицы U6 выросла с 7,4% до 8,1%. Все это говорит о том, что американская экономика находится в конце цикла.
Индикатор роста американского ВВП, Newcast, рассчитываемый ФРБ Нью-Йорка, с конца января обвалился к отметке 1,2% (в годовом исчислении). GDPNow, рассчитываемый ФРБ Атланты, рассказывает ту же историю.
Федрезерв слишком долго ждал, чтобы отказаться от ужесточения монетарной политики, которая, как известно, работает с “длинными и изменчивыми лагами”. Отсроченный ущерб от более высоких ставок и продаж облигаций на $50 млрд. в месяц (количественное ужесточение) ощущается только сейчас.
Лакшман Ачутан из Института Исследований Экономического Цикла сказал, что Федрезерву теперь недостаточно просто нажать кнопку паузы. Необходимо снижение ставок. “Федрезерв, возможно, уже слишком припозднился, чтобы он смог предотвратить рецессию”, – сказал он.
Оглядываясь назад, мы можем видеть, что повышение 10-летних “реальных” ставок заимствований до 1,15% в октябре – это все, что потребовалось для того, чтобы спровоцировать эпизод сильного глобального стресса.
Рост доллара стал пыткой для международной системы, обремененной долгами на сумму $11,8 трлн., номинированными в американской валюте, и завязанную на денежно-кредитную политику США через деривативы. Европейские банки имеют большие краткосрочные долларовые обязательства, которые должны постоянно пролонгироваться.
Когда Федрезерв продолжал ужесточать свою политику в течение 2018 года, он истощил глобальную ликвидность и подтолкнул широкий индекс доллара к максимуму за последние годы – к отметке 128,88 пунктов – до тех пор, пока мир не закричал от боли. Глобальные последствия этого затянувшегося кризиса в настоящее время с задержкой по времени бьют по экономике США.
Если американская экономика начнет сокращаться до стабилизации Китая, еврозона рискует войти в терминальный кризис. Европейские страны хронически не способны генерировать собственный рост внутреннего спроса. Ключевая ставка Европейского Центрального Банка уже составляет минус 0,4%. Политический барьер для запуска нового раунда QE непомерно высок.
Фискальный механизм еврозоны делает невозможным запуск агрессивных контрциклических стимулов в условиях кризиса. Уровень государственного долга в еврозоне намного выше, чем до кризиса Lehman, и европейские банки имеют на балансах €1 трлн. неработающих кредитов. Популистские партии неистовствуют.
Европа превратилась в политическую и экономическую конструкцию, которая не может противостоять серьезному шоку, поэтому Brexit в условиях отсутствия сделки станет для ЕС судьбоносным. “Европа – это легкая добыча для следующего глобального спада”, – говорит Ян Кернс, директор European Leadership Network.
Для запуска глобальной рецессии не требуется никакого катализатора. Клаудио Борио из Банка Международных Расчетов говорит, что рынки активов могут “обвалиться под собственным весом” и утащить вслед за собой экономику. Это то, что произошло во время кризиса дот-комов в 2001 году и Великой рецессии в 2008 году.
“Быстрый рост кредита приводит к росту цен на недвижимость и активы, что, в свою очередь, увеличивает стоимость залогового обеспечения и, следовательно, сумму кредита, которую частный сектор может получить, пока в какой-то момент процесс не разворачивается вспять”, – пишет Борио в своем квартальном отчете “Финансовый цикл и риск рецессии”.
Ралли на рынках активов может продолжиться в течение весны этого года, если Дональд Трамп прекратит торговые войны с Китаем и Европой, и будет заключена сделка по Brexit. Но сейчас в обремененной огромными долгами финансовой системе работают более глубокие экономические силы. Возможно, мы уже вплотную приблизились к переломному моменту, о котором писал Борио.
http://www.telegraph.co.uk/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter