3 апреля 2025 Хейес Артур
Пауэлл: Хироки, мне очень нужно с вами поговорить. У меня только что была очень тревожная встреча со Скоттом.
Курода: Я весь во внимании?
Пауэлл: Вы не поверите, что только что произошло. Скотт позвал меня в Вашингтон поболтать. Я сказал: «Я занят, у меня через несколько дней заседание FOMC. Может, мы просто поговорим по телефону?» Но Скотт настаивал. Я должен был догадаться, что произойдет нечто странное.
Курода: Подождите, прежде чем вы скажете что-то еще, у меня есть предложение. Вы когда-нибудь слышали о Центре Юнга для центральных банкиров?
Пауэлл: Нет, не слышал. Когда вы говорите «Юнг», вы имеете в виду психоаналитика Карла Юнга?
Курода: Да, его. Во времена Рейхсбанка он создал программу, чтобы помочь выдающимся центральным банкирам того времени справиться со всем стрессом и ответственностью их новой роли повелителей вселенной. После Второй мировой войны эта практика распространилась на Лондон, Париж, Токио и Нью-Йорк.
Пауэлл: Это потрясающе; я всегда чувствовал себя таким одиноким. Мне бы хотелось поговорить с кем-нибудь о тех уникальных стрессах, с которыми я сталкиваюсь как самый важный банкир в мире.
Курода: Я сообщу Жюстин, что вы придете. Она принимает клиентов в своем отделении на Парк-авеню, 740.
Пауэлл: Спасибо, я постараюсь договориться о встрече завтра.
Курода: Не волнуйтесь. В любой момент времени есть только один клиент, подходящий для ее услуг. Это председатель ФРС. Она существует для того, чтобы служить вам и только вам.
Джером почувствовал, как его захлестнула волна облегчения. Он не мог поверить, что специально для него существует специалист по психическому здоровью. Он также не мог поверить в ее адрес. Всю свою профессиональную карьеру он пытался снять квартиру по такому адресу, как Парк-авеню, 740. «Что за чертовщина», - подумал он про себя. Одним словом он мог разорить большинство финансистов, живущих в этом здании. Все они были кучкой напыщенных придурков с завышенными плечами.
На следующий день Джером отправился в центр города, чтобы повидаться с Жюстин. Он зарегистрировался на стойке регистрации, и его проводили к отдельному лифту, который поднимался прямо в апартаменты Жюстин. Выйдя из лифта, он увидел богиню. Должно быть, боги центрального банка прочитали его мысли. Помимо ее внешности, интерьер был таким, каким бы он сам оформил это помещение. Жюстин поздоровалась и предложила ему прилечь на шезлонг Le Corbusier Chaise. Рядом с ним на кофейном столике Noguchi стоял фруктовый коктейль. Пауэлл сделал глоток; он был вкусным и успокаивающим. Как будто Жюстин знала его изнутри.
Жюстин: Идеально, правда?
Пауэлл: Я поражен: мы никогда не встречались, а вы так хорошо меня знаете.
Жюстин: Моя фирма уже почти сто лет обслуживает повелителей центральных банков вселенной. Мы знаем вас вдоль и поперек. Думаю, я понимаю, почему вы пришли ко мне сегодня. Обычно председатель узнает о нашем существовании после тревожной встречи со своим коллегой из казначейства или финансового отдела. Позвольте мне угадать: вы стали свидетелем демонстрации доминирования.
Пауэлл: Точно, у вас это хорошо получается. Да, это было так душевно больно, и после этого недавнего опыта я почувствовал себя меньше человеком, нет - меньше человеческим существом.
Жюстин: Расскажите мне, что произошло.
Пауэлл: Во-первых, я был немного обижен тем, что Скотт настоял на том, чтобы я притащился в Вашингтон. Нью-Йорк - столица империи, а не Вашингтон. Да кем он себя возомнил, мать его!
Жюстин: Это безопасное пространство; это твое пространство. Выпусти все наружу.
Пауэлл: Итак, я прихожу в офис Скотта вовремя. Он заставляет меня ждать целый час. Ублюдок. Потом он ввел меня в комнату, и я не знал, как реагировать. Я увидел женскую секс-куклу RealBotix, стоящую на четвереньках. Над ее головой был намотан лист бумаги с надписью «Фискальное доминирование». Другой лист бумаги был прикреплен к ее пояснице, и на нем было написано «ФРС борется с инфляцией». Затем Скотт велел мне сесть на стул в другом конце комнаты. На спинке стула была надпись: «Стул для мудаков». Затем Скотт сказал мне: «Знаешь, что у меня есть, у меня есть BBC, Big Bessent Cock». Затем он принялся использовать куклу по назначению.
Закончив, он сказал: «Я сделал это, чтобы показать тебе, кто на самом деле главный. У меня есть BBC, и на следующей неделе на FOMC вы начнете сворачивать QT для моих казначейских облигаций и объявите, что QE для казначейских облигаций начнется в ближайшем будущем. Вы понимаете? А когда я скажу, что пришло время сделать исключение из SLR для казначейских облигаций, вам лучше одобрить это немедленно».
Я был настолько психически неуравновешен, что заплакал и кивнул головой в знак согласия.
Жюстин: Я догадывалась, что произошло нечто подобное. Послушайте, не расстраивайтесь. Вы не первый председатель ФРС, который подвергся фискальному доминированию. Это не ваша вина. Это не ваша вина.
Пауэлл (плачет): Но Жюстин, я - Пол Волкер нового времени; он мой герой. Пока Скотт был с куклой, я пытался восстановить душевные силы, говоря себе: «Я Пол Волкер, я Пол Волкер». И знаете, что сказал Скотт, когда я выходила из его кабинета, словно прочитав мои мысли? «Ты просто еще один Артур Бернс».
Жюстин: Все в порядке, я знаю. Осознание того, что над вами фискально доминируют, и то, что бросают это в лицо, когда ты возглавляешь самый могущественный центральный банк в мире, - это душераздирающий удар. Но другие до вас уже проходили через это. Вы помните, как ФРС была объединена с Казначейством на время Второй мировой войны вплоть до 1951 года. Я знаю, что вы считаете себя независимым, но в глубине души вы знаете, что это не так. Вам нужно смириться с этим. Я могу помочь вам, приходите каждую неделю, и мы сможем все обсудить. А пока я хочу, чтобы вы прочитали речь Артура Бернса под названием «Гнев центрального банка». Она придаст вам сил, если вы поймете, что у вас никогда не было выбора. И то, что вы делаете, - это правильно. Сегодняшнее занятие закончено, вам предстоит выполнить домашнее задание. Надеюсь, это поможет вам почувствовать себя лучше, когда вы будете выполнять свой долг через несколько дней на заседании FOMC. Все в порядке; Вселенная по-прежнему любит вас. Прежде чем вы уйдете, позвольте мне исцелить вашу энергию с помощью кристаллов.
Пауэлл: Спасибо. Я чувствую себя намного лучше.
Мне показалось, что необходимо немного язвительной сатиры, чтобы донести до читателя мысль о том, что после последнего мартовского заседания ФРС игра существенно изменилась в отношении глобальной долларовой ликвидности. Пауэлл наметил путь к возобновлению количественного смягчения, ориентированного на рынок казначейских облигаций США. Пока все рассуждают о том, хорошо или плохо влияние тарифов, криптовалютные рынки должны радоваться тому, что QE возобновится, как я полагаю, к лету этого года.
Остальная часть этого эссе будет посвящена политическим, математическим и философским причинам, по которым Пауэлл уступил. Во-первых, я расскажу о последовательных предвыборных обещаниях президента США Трампа и о том, как это математически требует от ФРС и американской коммерческой банковской системы печатать деньги и покупать казначейские облигации. Затем я расскажу о том, почему у ФРС никогда не было шансов поддерживать достаточно жесткие денежно-кредитные условия достаточно долго, чтобы подавить инфляцию. Наконец, я расскажу о том, как Maelstrom будет позиционировать себя, чтобы извлечь выгоду из этого последнего разворота Пауэлла.
Обещание дано, обещание выполнено
Последние несколько недель я провел, изучая сообщения моих любимых макроэкономических аналитиков. Большая часть каждого прочитанного мною эссе была посвящена разбору истинных намерений Трампа. Одни говорят, что Трамп будет действовать жестко и ломать все подряд, пока его рейтинг одобрения не опустится до отметки в 30%. Другие говорят, что Трамп считает своей миссией в последний срок переделать мировой порядок и навести порядок в финансовом, политическом и военном хозяйстве Америки. В общем, он готов терпеть значительную экономическую боль и стремительное падение популярности, чтобы сделать то, что он считает правильным для Америки. Как трейдеры, мы должны исключить понятия «правильно» и «неправильно» из уравнения и привязать себя к вероятностям и математике. В конечном счете, наш портфель волнует не то, сильна или слаба Америка по отношению к другим государствам, а то, больше или меньше фиатной валюты будет ходить по миру в ближайшем будущем. Поэтому вместо того, чтобы пытаться определить, в какую сторону склоняется Трамп, я сосредоточусь на одном графике и одном математическом значении.
С 2016 года Трамп постоянно говорит о том, что за последние несколько десятилетий Америка получила нечестную сделку, поскольку ее торговые партнеры использовали ее в своих интересах. Вы можете считать, что он не выполнил или не выполнит свой план, но его намерения не изменились. Демократы, хотя и не так настойчиво требуют изменения мирового порядка, вроде как готовы к подобным переменам. Бывший президент США Байден продолжил политику Трампа по ограничению доступа Китая к полупроводникам и другим сегментам американского рынка. Во время своей неудачной президентской кампании вице-президент Байдена Камала Харрис также использовала жесткую риторику в отношении Китая. Хотя республиканцы и демократы могут не соглашаться с темпами и глубиной перемен, обе партии, тем не менее, выступают за них.
Синяя линия - это баланс текущего счета США, который, по сути, является торговым балансом. Как вы можете видеть, начиная с середины 1990-х годов и после 2000 года США импортировали гораздо больше товаров, чем экспортировали. Что произошло за это время? Китай.
В 1994 году Китай значительно девальвировал юань, чтобы начать свой путь в качестве меркантилистской экспортной державы. В 2001 году президент США Билл Клинтон разрешил Китаю вступить во Всемирную торговую организацию, резко снизив тарифы на экспорт товаров в Америку. В результате производственная база США переместилась в Китай, а остальное уже история.
Ось y USDCNY инвертирована.
Сторонники Трампа - это те, на ком негативно сказался этот перенос американского производства. Это люди без высшего образования, живущие в глубинке страны и владеющие очень небольшими финансовыми активами. Хилари Клинтон называет их «плачевными». Вице-президент Джей Ди Вэнс ласково называет их и себя «деревенщинами».
Оранжевая пунктирная линия и верхняя панель графика ниже - баланс финансового счета США. Как видите, это практически зеркальное отражение баланса текущего счета. Китай и другие экспортеры могут постоянно наращивать большое положительное сальдо торгового баланса, потому что когда они зарабатывают доллары, продавая товары в США, они не реинвестируют их обратно. Это означает, что они продают доллары и покупают свою внутреннюю валюту, например юань, и тогда их валюта дорожает, что повышает цены на их экспорт. Вместо этого они берут эти доллары и покупают казначейские долговые бумаги США и американские акции. Это позволяет США иметь чудовищный дефицит, не взрывая рынки казначейских обязательств, и иметь самый успешный мировой фондовый рынок за последние несколько десятилетий.
Доходность 10-летних казначейских обязательств США (белый цвет) немного снизилась, в то время как за тот же период времени общая сумма долга (желтый цвет) выросла в 7 раз.
Индекс MSCI US (белый) опережает индекс MSCI World (желтый) на 200% с 2009 года.
Трамп считает, что, вернув рабочие места в обрабатывающую промышленность Америки, он сможет дать хорошую работу примерно 65% населения, не имеющим высшего образования, стать сильнее в военном отношении, поскольку оружие и прочее будет производиться в количествах, необходимых для противостояния с равным или близким соперником, и поднять экономику выше тренда, например, до 3% реального роста ВВП.
У этого плана есть несколько очевидных проблем. Цены упадут, если у Китая и других стран не будет долларов, чтобы поддержать казначейство и фондовый рынок. Скотту Бессенту, министру финансов США, нужны покупатели на гигантский объем долга, который должен быть пролонгирован, и на постоянный дефицит федерального бюджета в будущем. Его план состоит в том, чтобы к 2028 году снизить дефицит до 3% с примерно 7%. Вторая проблема заключается в том, что налоги на прирост капитала от растущего фондового рынка являются маржинальным источником дохода для правительства. Когда богатые люди не зарабатывают деньги, покупая акции, дефицит растет. Трамп не проводил предвыборную кампанию на платформе прекращения военных расходов или сокращения льгот, таких как здравоохранение и социальное обеспечение. Он вел кампанию на платформе роста и устранения мошеннических расходов. Поэтому ему нужны поступления от налога на прирост капитала, хотя все акции принадлежат богатым людям, и в среднем они не голосовали за него в 2024 году.
Такова главная цель политики Трампа. Давайте покопаемся в математике.
Если предположить, что Трамп успешно сократит дефицит с 7% до 3% к 2028 году, правительство все равно будет чистым заемщиком из года в год и не сможет погасить ни одного из существующих долговых обязательств. Математически это означает, что процентные платежи будут продолжать расти в геометрической прогрессии.
Звучит плохо, но США могут математически вывести себя из затруднительного положения и уменьшить долговую нагрузку на свой баланс. Если реальный рост ВВП составляет 3%, а долгосрочная инфляция - 2% (я не верю, что это произойдет, но давайте будем щедрыми), это означает, что номинальный рост ВВП составит 5%. Если правительство выпускает долговые обязательства в размере 3% от ВВП, а экономический рост номинально составляет 5%, то, с математической точки зрения, отношение долга к ВВП со временем будет снижаться. Не хватает одной детали: под какую процентную ставку правительство сможет финансировать себя?
Теоретически, если экономика США номинально растет на 5%, инвесторы в казначейство должны требовать не менее 5%. Но это существенно увеличит процентные расходы, поскольку в настоящее время казначейство выплачивает средневзвешенную процентную ставку в размере 3,282% по своему долгу в ~36 триллионов долларов и продолжает расти.
Математика не сходится, если только Бессент не найдет покупателя казначейских облигаций по неэкономически высокой цене или с низкой доходностью. Китайцы и другие экспортеры не могут и не хотят покупать казначейские облигации, потому что Трамп занят перестройкой мировой финансовой и торговой системы. Частные инвесторы не будут покупать, потому что доходность слишком низкая. Только американские коммерческие банки и ФРС обладают достаточной силой, чтобы покупать долговые обязательства на уровне, который может позволить себе правительство.
ФРС может печатать деньги и покупать облигации, что называется количественным смягчением (QE). Банки могут печатать деньги и покупать облигации, что называется дробным резервированием. Однако все не так просто.
ФРС якобы занята своим стремлением опустить манипулируемую и фугасную метрику инфляции ниже их выдуманного целевого уровня в 2%. Они активно выводят деньги/кредиты из системы, сокращая свой баланс, что называется количественным ужесточением (QT). Поскольку банки так сильно облажались во время глобального финансового кризиса 2008 года, регуляторы потребовали от них закладывать больше собственного капитала под приобретаемые казначейские облигации, что называется дополнительным коэффициентом финансового рычага (SLR). Таким образом, банки не могут финансировать правительство, используя бесконечное кредитное плечо.
Однако изменить такое положение вещей и превратить ФРС и банки в неэластичных покупателей казначейских облигаций очень просто. ФРС может принять решение, как минимум, о прекращении QT и, как максимум, о возобновлении QE. ФРС также может освободить банки от SLR, позволив им покупать казначейские облигации, используя неограниченное кредитное плечо.
Возникает вопрос, зачем ФРС Джерома Пауэлла (он является председателем ФРС) помогать Трампу в достижении его политических целей? ФРС откровенно помогла Харрис в ее стремлении победить на выборах, снизив ставки на 0,5% в сентябре 2024 года, а после победы Трампа проявила упрямство в ответ на требования Трампа увеличить количество денег, чтобы доходность долгосрочных казначейских обязательств снизилась. Чтобы понять, почему Пауэлл будет делать то, что от него требует правительство, давайте вернемся в 1979 год.
Кресло для наблюдения
В данный момент Пауэлл сидит в кресле и наблюдает за тем, как BBC подрывает доверие к ФРС в борьбе с инфляцией.
BBC господствует, потому что фискальное доминирование находится в игре. Короче говоря, ФРС откажется от независимости и сделает все необходимое для финансирования правительства по приемлемым ставкам, как только общий объем долга станет слишком большим.
Если вы думаете, что это что-то новое, давайте пройдемся по основополагающей речи бывшего председателя ФРС Артура Бернса.
Западные историки финансов осуждают Бернса за создание легких монетарных условий в 1970-х годах, которые привели к головокружительной инфляции в начале 1980-х. По слухам, Пауэлл заявил в священных стенах здания Marriner Eccles, что он войдет в историю не как Артур Бернс 21-го века, а как Пол Волкер. Те же историки возносят хвалу, во многом незаслуженную, «пивоту», который бывший председатель ФРС Волкер организовал в инфляции и экономике США вместе с президентом США Рональдом Рейганом. Вот почему, сидя в кресле «наблюдателя», Пауэлл наверняка напевает про себя «Я Пол Волкер, я Пол Волкер», в то время как BBC разносит его авторитет в клочья по всей комнате.
В 1979 году Бернс произнес знаменитую речь под названием «Муки центрального банковского дела». Я приведу несколько цитат, которые помогут осмыслить текущую политическую и монетарную ситуацию, в которой оказался Пауэлл. Я добавлю несколько красочных аннотаций, чтобы заострить внимание на наиболее важных, на мой взгляд, моментах. Прошу прощения за длинные цитаты, но эта речь настолько прозорлива и актуальна для сегодняшней ситуации, что ее необходимо перечитать и усвоить ее уроки.
...устойчивый инфляционный уклон, возникший в результате философских и политических течений, которые трансформировали экономическую жизнь в Соединенных Штатах и других странах с 1930-х годов. Суть уникальной инфляции нашего времени и причину неэффективности центральных банков в борьбе с ней можно понять только с точки зрения этих течений мысли и созданной ими политической среды.
Политики сказали мне сделать это.
В совокупности эти и другие меры Нового курса заложили основы правительства-активиста - правительства, ответственного не только за облегчение страданий и защиту от экономических невзгод, но и за ограничение «вредной» конкуренции, субсидирование «полезных» видов деятельности и исправление неравного соотношения сил на рынке. Менее чем за десятилетие правительство стало ведущим актером на экономической сцене.
«Новый курс» стал жупелом 1970-х годов, связанным с „пробуждением“, инклюзивностью и DEI. Богатые люди всегда не против того, чтобы центральный банк печатал деньги для спасения их финансовых активов, но никогда не против того, чтобы бедные люди тоже получали помощь от государства. Это не значит, что государственные подачки действительно поднимают массы из нищеты, но они заставляют людей чувствовать себя хорошо и с меньшей вероятностью вызывают социальные беспорядки.
Однако стремительный рост национального благосостояния не вызвал настроения довольства. Напротив, 1960-е годы в Соединенных Штатах, как и в других индустриальных демократиях, стали годами социальных потрясений. Отчасти эти волнения отражали недовольство чернокожих и других меньшинств существующими условиями социальной дискриминации и экономических лишений - недовольство, которое вылилось в «жаркое лето» середины 1960-х годов в поджоги и грабежи. Отчасти социальные волнения отражали растущее чувство несправедливости со стороны или от имени других групп - бедных, пожилых, людей с физическими недостатками, этнических групп, фермеров, рабочих, женщин и так далее. Отчасти они отражали растущее неприятие молодежью из среднего класса господствующих институтов и культурных ценностей. Отчасти он отражал более или менее внезапное признание широкими слоями населения того, что экономические реформы «Нового курса» и недавний рост национального благосостояния оставили нетронутыми проблемы в различных областях американской жизни - социальной, политической, экономической и экологической. И на все эти источники социального беспокойства накладывалось усиление напряженности, связанной с войной во Вьетнаме.
Тогда, как и сегодня, «процветание» распределялось неравномерно, и люди требовали от правительства что-то с этим сделать.
Взаимодействие правительственных действий и частных требований имело внутреннюю динамику, которая привела к их одновременной эскалации. Когда в середине 1960-х годов правительство взялось за решение таких «незавершенных задач», как сокращение фрикционной безработицы, ликвидация бедности, расширение возможностей для процветания и повышение качества жизни, это вызвало новый уровень ожиданий и спроса.
Люди получили то, что хотели, а правительство приняло непосредственное участие в попытке решить проблемы ключевых избирательных групп. Попытка - ключевое слово. Фактические результаты могут отличаться.
Многие результаты такого взаимодействия правительства и граждан оказались полезными. Однако их совокупный эффект привел к сильному инфляционному уклону американской экономики. Разрастание государственных программ привело к постепенному увеличению налогового бремени как для частных лиц, так и для корпораций. Но даже при этом готовность правительства взимать налоги заметно отставала от его склонности тратить.
Люди верили, что правительство обязано решать их проблемы. Правительства решали проблемы, тратя деньги на всякую ерунду, что приводило к инфляции в экономике.
На самом деле, значительное расширение сферы государственных расходов было вызвано стремлением к полной занятости. Инфляция стала рассматриваться как временное явление - или, если она остается мягкой, как приемлемое состояние.
Почему ФРС мирится с инфляцией в 2% в год? Почему ФРС использует такие фразы, как «временная» инфляция? Инфляция в 2% за 30 лет в совокупности приводит к росту уровня цен на 82%. Но если безработица вырастет на 1%, всё рухнет. Вещи, которые заставляют задуматься...
Если смотреть абстрактно, то Федеральная резервная система имела возможность остановить инфляцию на ее начальной стадии пятнадцать лет назад или в любой более поздний момент, и у нее есть возможность прекратить ее сегодня. В любой момент в течение этого периода она могла бы ограничить денежную массу и создать достаточное напряжение на финансовых и промышленных рынках, чтобы остановить инфляцию без особых задержек. Она не сделала этого, потому что Федеральная резервная система оказалась втянута в философские и политические течения, которые меняли американскую жизнь и культуру.
В этом и заключается развязка. ФРС якобы независима, но, будучи рукой правительства, которое в философском плане склонно решать проблемы всех и каждого, она не хочет и не может остановить инфляцию, требующую такого вмешательства. ФРС выступает в роли добровольного соучастника и в процессе создает инфляцию, которую она поклялась уничтожить.
Столкнувшись с этими политическими реалиями, Федеральная резервная система все же была готова иногда нажимать на монетарный тормоз - в 1966, 1969 и 1974 годах, - но ее ограничительная позиция не сохранялась достаточно долго, чтобы покончить с инфляцией. По большому счету, денежно-кредитная политика стала определяться принципом недопущения инфляционного процесса при одновременном удовлетворении значительной части давления на рынок.
Именно это Пауэлл делал и делает с монетарной политикой. Это и есть определение фискального доминирования. ФРС будет делать все необходимое для финансирования правительства. Вы можете спорить о том, хороши или плохи эти политические цели. Тем не менее, послание Бернса таково: когда вы становитесь председателем ФРС, вы негласно соглашаетесь делать все необходимое, чтобы правительство могло финансировать себя на приемлемом уровне.
Я знаю, что Пауэлл и ФРС продолжат сидеть в кресле для мудаков, потому что он сказал нам об этом на последней пресс-конференции ФРС. Пауэлл должен был обосновать, почему он снижает темпы QT, когда, по всем показателям, экономика США сильна, а денежно-кредитные условия свободны. Я говорю это потому, что уровень безработицы низок, фондовый рынок находится на исторических максимумах, а инфляция по-прежнему выше целевого уровня в 2%.
В среду Федеральная резервная система США заявила, что начиная со следующего месяца она будет замедлять темпы сокращения своего баланса на фоне продолжающегося тупика в вопросе об отмене лимита государственных заимствований, и этот сдвиг, вероятно, сохранится до конца процесса.
- Reuters
- Reuters
Это ограничение справедливо всегда; даже почитаемый бывший председатель ФРС Пол Волкер отступил от своей жесткой монетарной политики, когда экономическая боль стала слишком сильной. Следующая цитата взята из исторического архива ФРС:
К лету 1982 года лидер большинства в Палате представителей Джеймс К. Райт-младший требовал отставки Волкера. По словам Райта, он восемь раз встречался с Волкером в надежде донести до председателя ФРС «понимание» того, как высокие процентные ставки влияют на экономику, но Волкер, очевидно, не понимал, о чем идет речь (Todd 2012).
Однако в июле данные показали, что рецессия достигла дна. Волкер заявил законодателям, что он отступает от своих прежних целей в отношении жесткой денежно-кредитной политики и что восстановление экономики во второй половине года, о котором долгое время говорила и на которое нацеливалась администрация Рейгана, «весьма вероятно».
Однако в июле данные показали, что рецессия достигла дна. Волкер заявил законодателям, что он отступает от своих прежних целей в отношении жесткой денежно-кредитной политики и что восстановление экономики во второй половине года, о котором долгое время говорила и на которое нацеливалась администрация Рейгана, «весьма вероятно».
Даже Волкер, самый почитаемый председатель ФРС за всю историю, не смог противостоять политическому давлению, требующему держать монетарный рычаг открытым. Волкеру досталось так много, а ведь финансовое положение правительства США в начале 1980-х годов было гораздо лучше, например, 30% долга к ВВП по сравнению с сегодняшними 130% долга к ВВП.
На прошлой неделе Пауэлл доказал, что фискальное доминирование живо и здорово. Поэтому я уверен, что QT, по крайней мере в отношении казначейских облигаций, прекратится в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Далее, Пауэлл заявил, что, хотя ФРС может поддерживать сток ипотечных ценных бумаг, она будет покупать казначейские облигации в чистом виде. С математической точки зрения, это сохраняет баланс ФРС неизменным, однако это казначейское QE. Биткойн взлетит вверх, как только об этом будет официально объявлено. Кроме того, поскольку банки и Казначейство требуют этого, ФРС предоставит банкам освобождение от SLR, что является еще одной формой казначейского QE. В конечном счете, причина в том, что математика, которую я привел выше, не будет работать иначе, а Пауэлл не может стоять в стороне и позволить правительству США потерпеть неудачу, даже если он ненавидит Трампа.
Вот несколько прямых цитат Пауэлла и Бессента, подтверждающих мой прогноз на будущее.
Вот Пауэлл говорит о том, что я называю QT Twist, на пресс-конференции FOMC 19 марта:
В какой-то момент мы остановим сворачивание в чистом виде... мы не принимали никаких решений по этому поводу. Мы очень хотим, чтобы в какой-то момент MBS были выведены из нашего баланса. Мы внимательно рассмотрим возможность того, чтобы позволить MBS сворачиваться, но сохранить общий размер баланса неизменным... в какой-то момент... в тот момент, в котором мы еще не находимся».
Вот Бессент говорит об SLR в недавнем подкасте All-In:
Я думаю, что есть шанс, что если мы уберем так называемый дополнительный коэффициент финансового рычага. Если мы его уберем, он станет обязательным ограничением для банков. Мы действительно можем снизить доходность казначейских векселей на 30-70 базисных пунктов. Каждый базисный пункт - это миллиард долларов в год.
Наконец, давайте заберемся на тарифную стену беспокойства. Когда на мартовском заседании FOMC Пауэлла спросили о его взглядах на инфляционные последствия предлагаемых Трампом тарифов, он ответил, что его базовый вариант заключается в том, что любая инфляция, вызванная тарифами, является «преходящей». Вера в «транзитную» инфляцию позволяет ФРС продолжать смягчение, даже если инфляция подскочит из-за резкого повышения тарифов. Тарифы, по крайней мере для активов, которые торгуются исключительно на фиатной ликвидности, больше не имеют значения. Поэтому меня больше не волнует самопровозглашенный Трампом «день освобождения» 2 апреля и то, насколько высоко, если вообще, Трамп поднимет тарифы.
На своей пресс-конференции после заседания председатель ФРС Джером Пауэлл заявил, что текущие перспективы таковы, что любые скачки цен из-за тарифов, скорее всего, будут недолгими.
На вопрос о том, не собирается ли ФРС «снова вернуться к транзитному периоду», глава центрального банка ответил следующее: «Думаю, это базовый вариант. Но, как я уже сказал, мы не можем этого знать».
- CNBC
На вопрос о том, не собирается ли ФРС «снова вернуться к транзитному периоду», глава центрального банка ответил следующее: «Думаю, это базовый вариант. Но, как я уже сказал, мы не можем этого знать».
- CNBC
Математика ликвидности доллара:
Помните, что нас интересует перспективное изменение долларовой ликвидности по сравнению с предыдущими ожиданиями.
Предварительный темп QT Казначейства:
Сокращение на $25 млрд в месяц
Темпы QT Казначейства после 1 апреля:
5 миллиардов долларов в месяц
Нетто:
Положительное изменение долларовой ликвидности на 240 млрд долларов в год
Каков эффект от QT Twist:
Максимальное сокращение MBS на $35 млрд в месяц
Если баланс ФРС остается неизменным, то они могут покупать:
Максимум $35 млрд в месяц казначейских облигаций или $420 млрд в год.
Мы знаем, что с 1 апреля будет создано еще 240 миллиардов долларов относительной долларовой ликвидности. В ближайшем будущем - я полагаю, это произойдет самое позднее в третьем квартале этого года - эти 240 миллиардов долларов вырастут до 420 миллиардов долларов в годовом исчислении. Как только QE начинается, оно не прекращается в течение длительного времени; оно увеличивается по мере того, как экономика нуждается в большем количестве напечатанных денег, чтобы стоять на месте.
BBC в действии
Завершая свой анализ долларовой ликвидности, я не могу забыть о некоторых конкретных моментах, касающихся того, как Казначейство будет финансировать правительство. В частности, будет ли Казначейство пополнять свой общий счет (TGA) после повышения потолка долга?
Объем TGA составляет ~360 млрд долларов, что меньше, чем 750 млрд долларов в начале года. В связи с достижением потолка долга TGA расходуется на финансирование правительства. В прошлом, когда в последнюю минуту политическая сделка повышала потолок долга, TGA пополнялся. Это отрицательный фактор долларовой ликвидности. Но держать такой большой остаток наличных денег немного глупо: во время пребывания у власти Йеллен, целевой остаток TGA составлял 850 миллиардов долларов. Учитывая, что ФРС может печатать деньги по своему усмотрению, конечно, ФРС должна просто одалживать деньги Казначейству в случае необходимости. А Казначейство может просто выпустить несколько казначейских векселей, чтобы расплатиться с ФРС. Это сократит потребности правительства в финансировании. Это потребует большей координации между ФРС и Казначейством, даже если главы каждой организации поддерживают разные политические фракции. Но теперь мы знаем, что Пауэлл должен подчиниться BBC, поэтому я считаю вполне вероятным, что в следующем ежеквартальном объявлении о рефинансировании (QRA) в начале мая Казначейство не будет прогнозировать увеличения TGA по сравнению с уровнем, преобладающим на момент публикации QRA. Это устранит любой негативный импульс долларовой ликвидности после повышения потолка долга.
Пример 2008 года
И акции, и золото положительно реагируют на увеличение фиатной ликвидности. Однако для существования акций необходима государственная юридическая фикция. Поэтому в условиях дефляционного кризиса, когда платежеспособность государственной системы ставится под сомнение, акции могут не так быстро отреагировать на вливание фиатной ликвидности, как это делает такой антиустаревший товарный финансовый актив, как золото. Давайте оценим, как вели себя S&P 500 и золото в разгар GFC 2008 года и в период восстановления. Этот пример актуален, потому что я хочу быть интеллектуально честным с самим собой. То, что я считаю, что долларовая ликвидность стала резко положительной, не означает, что негативные экономические факторы не могут отрицательно повлиять на ценовую траекторию биткоина и криптовалют.
Индекс S&P 500 (белый) и золото (золотой) индексируются на уровне 100, начиная с 3 октября 2008 года. В этот день было объявлено о выделении средств в рамках программы помощи проблемным активам (TARP). Это не смогло остановить разрушения, которые принесло на рынки банкротство Lehman Brothers, и как акции, так и золото упали. Когда TARP оказалось недостаточно, чтобы остановить крах западной финансовой системы, председатель ФРС Бен Бернанке в начале декабря 2008 года объявил о крупномасштабной скупке активов, которую теперь называют количественным смягчением (QE1). Золото начало раллировать, но акции продолжали падать. Акции достигли дна только вскоре после того, как ФРС начала печатать деньги в марте 2009 года. К началу 2010 года золото выросло на 30%, а акции - на 1% после провала Lehman.
Биткойн не существовал в 2008 году. Но теперь он существует.
Стоимость биткоина = технология + фиатная ликвидность
Технология работает, и в ближайшее время не предвидится никаких серьезных изменений, хороших или плохих. Поэтому биткоин торгуется исключительно на основе рыночных ожиданий относительно будущего предложения фиата. Если мой анализ того, что ФРС перешла от QT к QE для казначейских облигаций, верен, то биткойн достиг локального минимума в 76 500 долларов в прошлом месяце, и теперь мы начинаем восхождение к 250 000 долларов к концу года. Конечно, это не точная наука, но, используя пример с золотом, если бы мне пришлось делать ставку на то, какой отметки биткоин достигнет раньше, $76 500 или $110 000, я бы поставил на последнее.
Даже если акции США продолжат падение в связи с тарифами, крахом ожиданий прибыли или снижением спроса со стороны иностранцев, я уверен, что шансы на успех будут в пользу биткоина, который продолжит расти.
Осознавая все хорошее и плохое, Maelstrom осторожно размещает капитал. Мы не используем кредитное плечо и покупаем небольшими партиями по отношению к размеру всего портфеля. Когда рынок растет, мне хочется, чтобы мой размер был больше, но я благодарен, что этого не происходит, когда рынок падает. Мы покупали биткоин и щиткоины на всех уровнях от $90 000 до $76 500. Темпы размещения капитала будут то ускоряться, то замедляться в зависимости от точности моих прогнозов. Я по-прежнему считаю, что биткоин может достичь отметки $250 000 к концу года, потому что теперь, когда BBC поставил Пауэлла на место, ФРС наводнит рынок долларами. Это позволит Си Цзиньпину дать указание PBOC прекратить ужесточение монетарных условий, чтобы защитить курс доллара к юаню, что увеличит чистое количество юаней. И наконец, Германия решила снова построить армию, оплаченную напечатанными евро, и все остальные европейские страны должны в ответ построить свою собственную армию на напечатанные евро, потому что они боятся повторения 1939 года.
Ура!
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба