14 марта 2019 ТКС-банк (Тинькофф) | Альфа-Капитал
Менеджмент TCS (в том числе Олег Тиньков) вчера утром провел День инвестора. Банк озвучил основные прогнозные показатели на 2019 г. и подтвердил свою ориентацию на рост клиентской базы, кросс-продажи кредитных продуктов существующим клиентам, а также продолжение развития услуг, выходящих за рамками традиционного банка (так называемый “lifestyle banking”). Менеджмент подтвердил, что отдает предпочтение росту бизнеса, а не дивидендным выплатам, заявив, что дивиденды могут быть понижены и далее в случае дальнейшего повышения коэффициентов риска со стороны ЦБ. Банк заявил о своем намерении получить листинг на Московской бирже с целью включения акций в расчетную базу индекса MSCI Russia и о поисках для этих целей оптимального окна возможностей.
Акции банка 12 марта выросли более чем на 10%, отражая оптимистический прогноз в части чистой прибыли на 2019 г. (это предполагает, что консенсус-прогноз на 2019 г. может быть повышен на 9%). После того что акции банка выросли в цене примерно на 30% с начала года, опередив индекс РТС (+11%) и акции других банков (+7-17%), TCS сейчас торгуется по коэффициенту 2019П P/BV на уровне 3,5x, а по коэффициенту 2019П P/E на уровне 6,6x. Это предполагает дисконт в 13-25% к средним мультипликаторам 2017-2018 гг. и дисконт в 45-75% к южноафриканскому потребительскому банку Capitec (несмотря на то, что его ROAE в 2,5x раза выше). Тем не менее, в краткосрочной перспективе мы не видим триггеров для дальнейшей переоценки акций.
Рост кредитов и доходность. По прогнозам банка, рост чистого кредитного портфеля составит 40% г/г в 2019, при этом вклад кредитных карт и новых кредитных продуктов в рост (таких как потребительские кредиты, POS-кредиты, а также автокредиты и кредиты под залог недвижимости) будет равным. Рост новых кредитных продуктов вызван, главным образом, кросс-продажами существующей клиентской базе (главным образом, премиальным клиентам). При этом менеджмент считает, что доходность кредитного портфеля продолжит снижаться до 30-32% (против 35% в 2018 г.), учитывая, что, во-первых, состав кредитного портфеля смещается в сторону низкодоходных кредитов и, во-вторых, меняется поведение пользователей кредитных карт (все больше клиентов сейчас используют карты для расчетов, чем для сбережений). В то же время менеджмент ожидает, что стоимость риска сохранится в диапазоне 6-7% в 2019 г. (против 6% в 2018 г.).
Фондирование. Как ожидает менеджмент, стоимость фондирования составит 6-7% в 2019 г. (против 6,1% в 2018 г.). Расширение масштабов транзакционного бизнеса (особенно текущие счета предприятий малого и среднего бизнеса, стоимость которых составляла в среднем 2,6% в 2018 г.) позитивно влияет на стоимость фондирования банка. Тинькофф начал использовать текущие счета для фондирования POS-кредитов с короткими сроками погашения и кредитных карт с льготным периодом, тогда как срочные депозиты, облигации и капитал – для более долгосрочных кредитных продуктов. В то же время, учитывая рост кредитов с более долгим сроком погашения (потребительские кредиты сроком на два года в среднем и кредиты под залог недвижимости сроком до 15 лет), Тинькофф рассматривает возможность выпуска рублевых облигаций на сумму 5-7 млрд руб.
Капитал и дивиденды. Менеджмент считает комфортным коэффициент достаточности базового капитала (Н1.1) на уровне 8% (что на 1 п.п. выше регуляторного минимума), и планирует поддерживать этот уровень в среднем на протяжении 2019 г. В то же время банк подтвердил, что отдает предпочтение росту, а не дивидендным выплатам, заявив, что банк может далее понизить дивиденды, если ЦБ продолжит повышать коэффициенты риска по потребительским кредитам.
Рынки капитала. TCS рассматривает возможность прохождения процедуры листинга на Московской бирже с целью включения своих бумаг в расчетную базу индекса MSCI Russia. Банк пытается найти оптимальное окно возможностей для этой цели, никаких конкретных решений пока не принято. В долгосрочной перспективе компания может также рассмотреть возможность выхода на NASDAQ, однако вряд ли это произойдет при текущей геополитической напряженности.
Долгосрочное видение. Тинькофф подтвердил свою среднесрочную цель по размеру клиентской базы в 20 млн человек (из них 10 млн приходится на карту Tinkoff Black). Банк также планирует расширять спектр услуг в области так называемого lifestyle banking (в том числе резервации столиков в ресторанах, билетов на культурные мероприятия и прочие события), которые так или иначе выходят за рамки традиционных банковских услуг. Это позволит банку сохранить существующих клиентов и привлечь новых.
Олег Тиньков продал 4,2% акций TCS по цене $18/ГДР; НЕГАТИВНО
Altoville Holdings, подконтрольный Олегу Тинькову, продал ГДР TCS на сумму до $150 млн через ускоренное размещение. Это соответствует примерно 4,2% рыночной капитализации TCS на момент вчерашнего закрытия рынка. Цена сделки составила $18/ГДР, что предполагает дисконт 7% к вчерашней цене закрытия.
В ноябре 2017 г. г-н Тиньков продал примерно 6,6% акций TCS почти на тех же ценовых уровнях (цена продажи составила $17,5/ГДР) с дисконтом 11% к цене закрытия рынка в предыдущий день. В марте 2018 г. Baring Vostok продал 1,8% акций по цене $23/ГДР с дисконтом 6%. Вчера ГДР TCS закрылись на уровне $19,4, что соответствует коэффициенту P/BV на уровне 3,5x и коэффициенту 2019П P/E на уровне 6,6x (дисконт составляет 13-25% к средним мультипликаторам 2017-2018 гг.). Таким образом, мы считаем дисконт 7% к вчерашней цене закрытия вполне обоснованным.
Мы считаем новость НЕГАТИВНОЙ для акций банка, которые, на наш взгляд, сегодня будут находиться пода давлением. Кроме того, продажа доли основателем и мажоритарным акционером банка подтверждает наше мнение о том, что краткосрочные катализаторы роста после ралли бумаг на 25% с начала года весьма ограничены.
TCS: финансовые результаты за 4К18 и прогноз на 2019 г.; ПОЗИТИВНО
TCS 12 марта представил финансовые результаты за 4К18 по МСФО. Чистая прибыль составила 8,1 млрд руб. (+24% г/г) при ROAE 81,2%, что на 3-5% выше нашей оценки и консенсус-прогноза рынка. Совокупная чистая прибыль за 2018 г. выросла на 43% г/г при ROAE 74,7%, что на 4% выше прогноза менеджмента. Улучшение кредитного качества и более низкая в сравнении с ожиданиями стоимость риска были главными источниками сюрприза в части прибыли. Оптимистичный прогноз компании на 2019 г. указывает на то, что наша оценка и консенсус-прогноз по чистой прибыли могут быть повышены на 9-12%, отражая ожидания сильного роста кредитного портфеля на фоне стабильного качества кредитов. Это, на наш взгляд, оправдывает решение компании понизить размер дивидендов с 2К19. Мы считаем новость ПОЗИТИВНОЙ для акций банка.
Выручка. Чистый процентный доход за 4К18 вырос на 25% г/г до 16,1 млрд руб. на фоне роста кредитного портфеля на 41% г/г. В то же время структура роста кредитного портфеля продолжала смещаться в сторону низкодоходных потребительских кредитов, что оказывало давление на доходность (она снизилась на 3,7 п.п. г/г и на 0,8 п.п. к/к). В то же время валовая доходность сегмента кредитных карт оказалась примерно на 0,5 п.п. выше в квартальном сопоставлении, но на 0,8 п.п. ниже г/г (что, как мы считаем, связано с изменением поведения потребителей). Отчасти это было нейтрализовано снижением стоимости фондирования (в 4К18 она составила 5,9%, что на 1,4 п.п. ниже г/г и на 0,2 п.п. – в квартальном сопоставлении). В итоге ЧПМ оказалась на 2,5 п. п. ниже г/г и на 0,8 п.п. ниже к/к. Комиссионный доход вырос на 39% г/г в 4К, замедлившись в сравнении с ростом на 68% г/г в 3К18, главным образом, на фоне расходов, связанных с MVNO (виртуальным оператором связи) и партнерскими услугами. Тем не менее, рост страхового и прочего дохода на 91% г/г компенсировал это замедление.
Операционные расходы выросли на 32% г/г и на 18% к/к (на фоне сезонного ускорения маркетинговой активности), хотя и оставались под контролем – коэффициент расходы/доходы сократился на 0,3 п. п. г/г.
Резервы выросли на 128% г/г в 4К18, что все еще на 19-25% ниже нашей оценки и консенсус-прогноза рынка; их вклад в позитивный сюрприз по прибыли оказался сильным в 4К18. Стоимость риска за 4К18 составила 4,2% против 6,2-7,5% в 1К-3К18 на фоне улучшения качества кредитного портфеля (коэффициент покрытия кредитов 3 стадии снизился на 1,3 п.п. к/к до 11,5% и их покрытие резервами составило 134%). Стоимость риска за 2018 г. составила 6%.
Чистая прибыль и коэффициент достаточности. Чистая прибыль за 4К18 составила 8,1 млрд руб. (что на 3-5% выше нашего прогноза и консенсус-прогноза рынка) при ROAE 81,2%. Совокупная прибыль за 2018 г. составила 27,1 млрд руб. при ROAE 74,7%, опередив прогноз менеджмента в 26 млрд руб. Коэффициент достаточности капитала первого уровня (Tier 1) составил 14,9%, снизившись с 16,6% в 3К, что, как мы считаем, главным образом, связано с переоценкой операционного риска.
Прогноз на 2019 г. Менеджмент объявил оптимистичный прогноз на 2019 г., предполагающий еще один год сильного роста кредитного портфеля (40% г/г) при практически неизменном качестве кредитов (стоимость риска ожидается на уровне 6-7%). В результате чистая прибыль должна составить как минимум 35 млрд руб. в 2019 г., что предполагает потенциал роста 9-12% к нашей оценке чистой прибыли и консенсус-прогнозу Bloomberg на 2019. Мы считаем, что это оправдывает уменьшение дивидендных выплат TCS (в свете ужесточения пруденциальных мер ЦБ), чтобы задействовать все возможности для роста.
Дивиденды: TCS объявил о выплате квартальных дивидендов в размере $0,32 на ГДР (примерно 50% чистой прибыли за 4К18, что соответствует действующей дивидендной политике). Это соответствует дивидендной доходности на уровне 1,7% (6,9% на годовой основе). Дата закрытия реестра намечена на 22 марта (дата отсечения назначена на 20 марта после закрытия рынка).
Акции банка 12 марта выросли более чем на 10%, отражая оптимистический прогноз в части чистой прибыли на 2019 г. (это предполагает, что консенсус-прогноз на 2019 г. может быть повышен на 9%). После того что акции банка выросли в цене примерно на 30% с начала года, опередив индекс РТС (+11%) и акции других банков (+7-17%), TCS сейчас торгуется по коэффициенту 2019П P/BV на уровне 3,5x, а по коэффициенту 2019П P/E на уровне 6,6x. Это предполагает дисконт в 13-25% к средним мультипликаторам 2017-2018 гг. и дисконт в 45-75% к южноафриканскому потребительскому банку Capitec (несмотря на то, что его ROAE в 2,5x раза выше). Тем не менее, в краткосрочной перспективе мы не видим триггеров для дальнейшей переоценки акций.
Рост кредитов и доходность. По прогнозам банка, рост чистого кредитного портфеля составит 40% г/г в 2019, при этом вклад кредитных карт и новых кредитных продуктов в рост (таких как потребительские кредиты, POS-кредиты, а также автокредиты и кредиты под залог недвижимости) будет равным. Рост новых кредитных продуктов вызван, главным образом, кросс-продажами существующей клиентской базе (главным образом, премиальным клиентам). При этом менеджмент считает, что доходность кредитного портфеля продолжит снижаться до 30-32% (против 35% в 2018 г.), учитывая, что, во-первых, состав кредитного портфеля смещается в сторону низкодоходных кредитов и, во-вторых, меняется поведение пользователей кредитных карт (все больше клиентов сейчас используют карты для расчетов, чем для сбережений). В то же время менеджмент ожидает, что стоимость риска сохранится в диапазоне 6-7% в 2019 г. (против 6% в 2018 г.).
Фондирование. Как ожидает менеджмент, стоимость фондирования составит 6-7% в 2019 г. (против 6,1% в 2018 г.). Расширение масштабов транзакционного бизнеса (особенно текущие счета предприятий малого и среднего бизнеса, стоимость которых составляла в среднем 2,6% в 2018 г.) позитивно влияет на стоимость фондирования банка. Тинькофф начал использовать текущие счета для фондирования POS-кредитов с короткими сроками погашения и кредитных карт с льготным периодом, тогда как срочные депозиты, облигации и капитал – для более долгосрочных кредитных продуктов. В то же время, учитывая рост кредитов с более долгим сроком погашения (потребительские кредиты сроком на два года в среднем и кредиты под залог недвижимости сроком до 15 лет), Тинькофф рассматривает возможность выпуска рублевых облигаций на сумму 5-7 млрд руб.
Капитал и дивиденды. Менеджмент считает комфортным коэффициент достаточности базового капитала (Н1.1) на уровне 8% (что на 1 п.п. выше регуляторного минимума), и планирует поддерживать этот уровень в среднем на протяжении 2019 г. В то же время банк подтвердил, что отдает предпочтение росту, а не дивидендным выплатам, заявив, что банк может далее понизить дивиденды, если ЦБ продолжит повышать коэффициенты риска по потребительским кредитам.
Рынки капитала. TCS рассматривает возможность прохождения процедуры листинга на Московской бирже с целью включения своих бумаг в расчетную базу индекса MSCI Russia. Банк пытается найти оптимальное окно возможностей для этой цели, никаких конкретных решений пока не принято. В долгосрочной перспективе компания может также рассмотреть возможность выхода на NASDAQ, однако вряд ли это произойдет при текущей геополитической напряженности.
Долгосрочное видение. Тинькофф подтвердил свою среднесрочную цель по размеру клиентской базы в 20 млн человек (из них 10 млн приходится на карту Tinkoff Black). Банк также планирует расширять спектр услуг в области так называемого lifestyle banking (в том числе резервации столиков в ресторанах, билетов на культурные мероприятия и прочие события), которые так или иначе выходят за рамки традиционных банковских услуг. Это позволит банку сохранить существующих клиентов и привлечь новых.
Олег Тиньков продал 4,2% акций TCS по цене $18/ГДР; НЕГАТИВНО
Altoville Holdings, подконтрольный Олегу Тинькову, продал ГДР TCS на сумму до $150 млн через ускоренное размещение. Это соответствует примерно 4,2% рыночной капитализации TCS на момент вчерашнего закрытия рынка. Цена сделки составила $18/ГДР, что предполагает дисконт 7% к вчерашней цене закрытия.
В ноябре 2017 г. г-н Тиньков продал примерно 6,6% акций TCS почти на тех же ценовых уровнях (цена продажи составила $17,5/ГДР) с дисконтом 11% к цене закрытия рынка в предыдущий день. В марте 2018 г. Baring Vostok продал 1,8% акций по цене $23/ГДР с дисконтом 6%. Вчера ГДР TCS закрылись на уровне $19,4, что соответствует коэффициенту P/BV на уровне 3,5x и коэффициенту 2019П P/E на уровне 6,6x (дисконт составляет 13-25% к средним мультипликаторам 2017-2018 гг.). Таким образом, мы считаем дисконт 7% к вчерашней цене закрытия вполне обоснованным.
Мы считаем новость НЕГАТИВНОЙ для акций банка, которые, на наш взгляд, сегодня будут находиться пода давлением. Кроме того, продажа доли основателем и мажоритарным акционером банка подтверждает наше мнение о том, что краткосрочные катализаторы роста после ралли бумаг на 25% с начала года весьма ограничены.
TCS: финансовые результаты за 4К18 и прогноз на 2019 г.; ПОЗИТИВНО
TCS 12 марта представил финансовые результаты за 4К18 по МСФО. Чистая прибыль составила 8,1 млрд руб. (+24% г/г) при ROAE 81,2%, что на 3-5% выше нашей оценки и консенсус-прогноза рынка. Совокупная чистая прибыль за 2018 г. выросла на 43% г/г при ROAE 74,7%, что на 4% выше прогноза менеджмента. Улучшение кредитного качества и более низкая в сравнении с ожиданиями стоимость риска были главными источниками сюрприза в части прибыли. Оптимистичный прогноз компании на 2019 г. указывает на то, что наша оценка и консенсус-прогноз по чистой прибыли могут быть повышены на 9-12%, отражая ожидания сильного роста кредитного портфеля на фоне стабильного качества кредитов. Это, на наш взгляд, оправдывает решение компании понизить размер дивидендов с 2К19. Мы считаем новость ПОЗИТИВНОЙ для акций банка.
Выручка. Чистый процентный доход за 4К18 вырос на 25% г/г до 16,1 млрд руб. на фоне роста кредитного портфеля на 41% г/г. В то же время структура роста кредитного портфеля продолжала смещаться в сторону низкодоходных потребительских кредитов, что оказывало давление на доходность (она снизилась на 3,7 п.п. г/г и на 0,8 п.п. к/к). В то же время валовая доходность сегмента кредитных карт оказалась примерно на 0,5 п.п. выше в квартальном сопоставлении, но на 0,8 п.п. ниже г/г (что, как мы считаем, связано с изменением поведения потребителей). Отчасти это было нейтрализовано снижением стоимости фондирования (в 4К18 она составила 5,9%, что на 1,4 п.п. ниже г/г и на 0,2 п.п. – в квартальном сопоставлении). В итоге ЧПМ оказалась на 2,5 п. п. ниже г/г и на 0,8 п.п. ниже к/к. Комиссионный доход вырос на 39% г/г в 4К, замедлившись в сравнении с ростом на 68% г/г в 3К18, главным образом, на фоне расходов, связанных с MVNO (виртуальным оператором связи) и партнерскими услугами. Тем не менее, рост страхового и прочего дохода на 91% г/г компенсировал это замедление.
Операционные расходы выросли на 32% г/г и на 18% к/к (на фоне сезонного ускорения маркетинговой активности), хотя и оставались под контролем – коэффициент расходы/доходы сократился на 0,3 п. п. г/г.
Резервы выросли на 128% г/г в 4К18, что все еще на 19-25% ниже нашей оценки и консенсус-прогноза рынка; их вклад в позитивный сюрприз по прибыли оказался сильным в 4К18. Стоимость риска за 4К18 составила 4,2% против 6,2-7,5% в 1К-3К18 на фоне улучшения качества кредитного портфеля (коэффициент покрытия кредитов 3 стадии снизился на 1,3 п.п. к/к до 11,5% и их покрытие резервами составило 134%). Стоимость риска за 2018 г. составила 6%.
Чистая прибыль и коэффициент достаточности. Чистая прибыль за 4К18 составила 8,1 млрд руб. (что на 3-5% выше нашего прогноза и консенсус-прогноза рынка) при ROAE 81,2%. Совокупная прибыль за 2018 г. составила 27,1 млрд руб. при ROAE 74,7%, опередив прогноз менеджмента в 26 млрд руб. Коэффициент достаточности капитала первого уровня (Tier 1) составил 14,9%, снизившись с 16,6% в 3К, что, как мы считаем, главным образом, связано с переоценкой операционного риска.
Прогноз на 2019 г. Менеджмент объявил оптимистичный прогноз на 2019 г., предполагающий еще один год сильного роста кредитного портфеля (40% г/г) при практически неизменном качестве кредитов (стоимость риска ожидается на уровне 6-7%). В результате чистая прибыль должна составить как минимум 35 млрд руб. в 2019 г., что предполагает потенциал роста 9-12% к нашей оценке чистой прибыли и консенсус-прогнозу Bloomberg на 2019. Мы считаем, что это оправдывает уменьшение дивидендных выплат TCS (в свете ужесточения пруденциальных мер ЦБ), чтобы задействовать все возможности для роста.
Дивиденды: TCS объявил о выплате квартальных дивидендов в размере $0,32 на ГДР (примерно 50% чистой прибыли за 4К18, что соответствует действующей дивидендной политике). Это соответствует дивидендной доходности на уровне 1,7% (6,9% на годовой основе). Дата закрытия реестра намечена на 22 марта (дата отсечения назначена на 20 марта после закрытия рынка).
/templates/new/dleimages/no_icon.gif
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба