9 сентября 2019 ВТБ Моя Аналитика | ОФЗ
В пятницу Банк России снизил ключевую ставку на 25 бп, до 7,0%, что полностью совпало с ожиданиями рынка и нашим прогнозом. На фоне продолжающегося замедления инфляции регулятор объявил о снижении своего прогноза инфляции на конец 2019 г. (на 0,2 пп, до 4,0–4,5%), вновь послав участникам рынка мягкий сигнал. В ходе пресс-конференции председатель Банка России Эльвира Набиуллина заявила, что регулятор видит возможность для дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики на одном из трех ближайших заседаний Совета директоров. По мнению наших экономистов, в следующий раз ставка может быть снижена (еще на 25 бп) в декабре, а затем – также на 25 бп – в марте 2020 г. Помимо комментариев относительно траектории денежно-кредитной политики в ближайшей перспективе, в ходе пресс-конференции прозвучало существенное, на наш взгляд, изменение в риторике регулятора: Банк России при необходимости может «уточнить» свою оценку нейтральной процентной ставки. Наши расчеты показывают, что равновесная реальная процентная ставка может находиться ближе к 1,5%. В данный момент ЦБ в качестве области возможных значений нейтральной реальной ставки называет 2–3%.
Денежный рынок положительно отреагировал на решение ЦБ. По итогам пятничной сессии ставки снизились на 5–6 бп. 3-месячная ставка MosPrime закрылась на отметке 7,38% (-5 бп), ставка 6x9 FRA – на 7,11% (-4 бп). Кривая процентных свопов сместилась вниз на 5 бп, в результате чего годовая ставка достигла отметки 7,35%. Более длинные ставки NDF опустились на 6–9 бп, ставки кросс-валютных свопов на отдельных участках кривой снизились на 4–5 бп. Мы полагаем, что рынок пока еще не закладывает возможность двух снижений ключевой ставки (2x25 бп) на горизонте ближайших шести месяцев, в связи с чем нам представляется привлекательной идея продавать ставки 6x9 FRA и коротких ставок процентных свопов.
В овернайт-сегменте ставки также продолжили снижаться. Средняя ставка межбанковского кредитования опустилась на 3 бп, до 6,84%. Средневзвешенная стоимость однодневного валютного свопа снизилась на целых 10 бп (до 6,71%), что, на наш взгляд, было связано с увеличением спроса на валютную ликвидность после погашения еврооблигаций на сумму 750 млн долл. в четверг. По нашим оценкам, сегодня утром на корсчетах банков в ЦБ должно было находиться порядка 2,25–2,30 трлн руб. Таким образом, средний накопленный размер корсчетов в системе на сегодняшний день примерно на 170 млрд руб. ниже минимально необходимого уровня. Исходя из этого мы полагаем, что сегодня спрос на ликвидность вырастет, подтолкнув ставку RUONIA в район 6,9–7,0%.
ОФЗ: ЦБ снизил ставку и намекнул на дальнейшее смягчение политики; слабая реакция со стороны рынка ОФЗ.
Как и ожидалось, в пятницу Банк России снизил ключевую ставку на 25 бп, до 7,00%, сопроводив свое решение мягким сигналом: «Если экономические условия будут складываться в соответствии с нашим прогнозом, мы будем оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний». Также следует обратить внимание на то, что регулятор упомянул возможность пересмотра своей оценки уровня нейтральной ставки, при этом подчеркнув проблематичность точной оценки ее значения. По мнению наших экономистов, из этого можно сделать два вывода. Во-первых, это означает, что снижение ставки до 6,5%, которое, как мы ожидаем, произойдет в 1к20, не станет окончанием цикла смягчения. Напротив, Совет директоров будет готов и дальше снижать ставку, если месячные темпы роста цен будут держаться на уровнях, соответствующих годовой инфляции ниже 4%. Во-вторых, это означает, что до тех пор пока будет идти поиск нового диапазона нейтральной ставки, регулятор при формировании денежно-кредитной политики будет вынужден в еще большей степени опираться на фактический уровень инфляции. Мы полагаем, что на своем октябрьском заседании Совет директоров оставит ставку без изменений (в пользу этого говорит, во-первых, сдержанный тон комментария по поводу инфляционных рисков («До конца года дезинфляционные и проинфляционные риски сбалансированы»), а во-вторых, тот факт, что в октябре ЦБ не будет вносить изменения в макропрогнозы) и снизит ее на 25 бп в декабре. Следующее аналогичное снижение (еще на 25 бп), как мы полагаем, произойдет в марте 2020 г. Что касается более долгосрочной перспективы, то, согласно нашим оценкам, равновесный уровень ключевой ставки должен находится в районе 5,5% (см. наш материал Внутри статистики – Маневр по Ибсену: еще одна оценка R*).
Рынок ОФЗ сдержанно отреагировал на решение Банка России по ключевой ставке и комментарий регулятора по итогам пятничного заседания Совета директоров, которые, как мы понимаем, в полной мере были заложены в котировки инвесторами до заседания. Дальний отрезок кривой ОФЗ в пятницу закрылся ростом доходностей на 2–3 бп, среднесрочные облигации остались на прежних позициях или прибавили в доходности до 2 бп, а короткие выпуски закрылись без изменений. ОФЗ-26224 (YTM 7,04%), ОФЗ-26212 (YTM 6,96%) и ОФЗ-26207 (YTM 6,94%) отстали от рынка, подешевев на 0,2 пп. Оборот в секции ОФЗ на МосБирже был небольшим: 14 млрд руб. Рынки локального долга других развивающихся стран торговались разнонаправленно, закрывшись изменением доходностей в пределах ±4 бп к предыдущему дню.
Мы придерживаемся точки зрения, что рынок продолжит торговаться на текущих уровнях, отдавая предпочтение облигациям сроком обращения 5–7 лет. Наша количественная модель указывает на то, что на среднем отрезке кривой ОФЗ потенциал снижения доходностей в период до конца 2020 г. выше, чем в дальнем сегменте. На наш взгляд, ввиду большей чувствительности среднего сегмента к снижению ключевой ставки ускоренное смягчение денежно-кредитной политики Банка России окажет среднесрочным ОФЗ более выраженную поддержку, чем длинным бумагам. Темп притока на рынок ОФЗ иностранных инвестиций, в наибольшей степени отражающийся на дальнем сегменте кривой, как мы ожидаем, до конца года замедлится по сравнению с 1п19, из-за по-прежнему ограниченного первичного предложения со стороны Минфина.
Денежный рынок положительно отреагировал на решение ЦБ. По итогам пятничной сессии ставки снизились на 5–6 бп. 3-месячная ставка MosPrime закрылась на отметке 7,38% (-5 бп), ставка 6x9 FRA – на 7,11% (-4 бп). Кривая процентных свопов сместилась вниз на 5 бп, в результате чего годовая ставка достигла отметки 7,35%. Более длинные ставки NDF опустились на 6–9 бп, ставки кросс-валютных свопов на отдельных участках кривой снизились на 4–5 бп. Мы полагаем, что рынок пока еще не закладывает возможность двух снижений ключевой ставки (2x25 бп) на горизонте ближайших шести месяцев, в связи с чем нам представляется привлекательной идея продавать ставки 6x9 FRA и коротких ставок процентных свопов.
В овернайт-сегменте ставки также продолжили снижаться. Средняя ставка межбанковского кредитования опустилась на 3 бп, до 6,84%. Средневзвешенная стоимость однодневного валютного свопа снизилась на целых 10 бп (до 6,71%), что, на наш взгляд, было связано с увеличением спроса на валютную ликвидность после погашения еврооблигаций на сумму 750 млн долл. в четверг. По нашим оценкам, сегодня утром на корсчетах банков в ЦБ должно было находиться порядка 2,25–2,30 трлн руб. Таким образом, средний накопленный размер корсчетов в системе на сегодняшний день примерно на 170 млрд руб. ниже минимально необходимого уровня. Исходя из этого мы полагаем, что сегодня спрос на ликвидность вырастет, подтолкнув ставку RUONIA в район 6,9–7,0%.
ОФЗ: ЦБ снизил ставку и намекнул на дальнейшее смягчение политики; слабая реакция со стороны рынка ОФЗ.
Как и ожидалось, в пятницу Банк России снизил ключевую ставку на 25 бп, до 7,00%, сопроводив свое решение мягким сигналом: «Если экономические условия будут складываться в соответствии с нашим прогнозом, мы будем оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний». Также следует обратить внимание на то, что регулятор упомянул возможность пересмотра своей оценки уровня нейтральной ставки, при этом подчеркнув проблематичность точной оценки ее значения. По мнению наших экономистов, из этого можно сделать два вывода. Во-первых, это означает, что снижение ставки до 6,5%, которое, как мы ожидаем, произойдет в 1к20, не станет окончанием цикла смягчения. Напротив, Совет директоров будет готов и дальше снижать ставку, если месячные темпы роста цен будут держаться на уровнях, соответствующих годовой инфляции ниже 4%. Во-вторых, это означает, что до тех пор пока будет идти поиск нового диапазона нейтральной ставки, регулятор при формировании денежно-кредитной политики будет вынужден в еще большей степени опираться на фактический уровень инфляции. Мы полагаем, что на своем октябрьском заседании Совет директоров оставит ставку без изменений (в пользу этого говорит, во-первых, сдержанный тон комментария по поводу инфляционных рисков («До конца года дезинфляционные и проинфляционные риски сбалансированы»), а во-вторых, тот факт, что в октябре ЦБ не будет вносить изменения в макропрогнозы) и снизит ее на 25 бп в декабре. Следующее аналогичное снижение (еще на 25 бп), как мы полагаем, произойдет в марте 2020 г. Что касается более долгосрочной перспективы, то, согласно нашим оценкам, равновесный уровень ключевой ставки должен находится в районе 5,5% (см. наш материал Внутри статистики – Маневр по Ибсену: еще одна оценка R*).
Рынок ОФЗ сдержанно отреагировал на решение Банка России по ключевой ставке и комментарий регулятора по итогам пятничного заседания Совета директоров, которые, как мы понимаем, в полной мере были заложены в котировки инвесторами до заседания. Дальний отрезок кривой ОФЗ в пятницу закрылся ростом доходностей на 2–3 бп, среднесрочные облигации остались на прежних позициях или прибавили в доходности до 2 бп, а короткие выпуски закрылись без изменений. ОФЗ-26224 (YTM 7,04%), ОФЗ-26212 (YTM 6,96%) и ОФЗ-26207 (YTM 6,94%) отстали от рынка, подешевев на 0,2 пп. Оборот в секции ОФЗ на МосБирже был небольшим: 14 млрд руб. Рынки локального долга других развивающихся стран торговались разнонаправленно, закрывшись изменением доходностей в пределах ±4 бп к предыдущему дню.
Мы придерживаемся точки зрения, что рынок продолжит торговаться на текущих уровнях, отдавая предпочтение облигациям сроком обращения 5–7 лет. Наша количественная модель указывает на то, что на среднем отрезке кривой ОФЗ потенциал снижения доходностей в период до конца 2020 г. выше, чем в дальнем сегменте. На наш взгляд, ввиду большей чувствительности среднего сегмента к снижению ключевой ставки ускоренное смягчение денежно-кредитной политики Банка России окажет среднесрочным ОФЗ более выраженную поддержку, чем длинным бумагам. Темп притока на рынок ОФЗ иностранных инвестиций, в наибольшей степени отражающийся на дальнем сегменте кривой, как мы ожидаем, до конца года замедлится по сравнению с 1п19, из-за по-прежнему ограниченного первичного предложения со стороны Минфина.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба