18 августа 2021 Альфа-Капитал Орлова Наталья
Минэко предложило увеличить расходы на 2022-2024 гг. в общей сложности на 1,8 трлн руб: В России начинается период подготовки проекта бюджета на будущий год, и контекст, в котором он верстается, выглядит непростым. Хотя проект документа пока не представлен, российские СМИ недавно сообщили, что Минэко выступило с предложением увеличить расходы бюджета на будущие годы за счет увеличения плана по расходам на 2022-2024 гг. на 1,8 трлн руб. Подобная практика необычна, учитывая, что в прошлом Минэко лишь готовило вводные макроэкономические предпосылки, а представлял проект бюджета Минфин, и публичных дискуссий между ведомствами не было: поэтому возможно, что текущая ситуация отражает заявку Минэко на то, чтобы стать более активным участником экономической дискуссии.
Несмотря на высокий догоняющий рост ВВП России в 2021 г., он отстает от среднемировых темпов роста: Отметим, что нынешняя конъюнктура благоприятна для дискуссий о смягчении бюджетной политики, так как проблемы недостаточно высокого роста экономики по-прежнему актуальны. Хотя в этом году рост российского ВВП может составить 4-5% (по прогнозам МВФ, 4,4% г/г, что соответствует и нашему прогнозу), то есть стать масимальным с 2012 г. (см Рис. 1), эти темпы роста экономики все равно ниже среднемировых, тогда как в 2010-2011 гг. они в целом соответствовали среднемировым значениям. В итоге в 2022 г. ВВП России превысит уровень 2019 г. только на 4%, согласно прогнозу МВФ, тогда как мировой ВВП, а также ВВП США, превысят свои уровни 2019 г. на 8%, а ВВП стран формирующихся рынков (СФР) – в среднем на 9% (см Рис. 2). Так как меры бюджетной поддержки явлются одной из причин постпандемического бума, это ставит вопрос о необходимости продвигать аналогичные бюджетные послабления и в России.
Рис. 1: Рост российского и мирового ВВП, % г/г
Источники: Росстат, МВФ, Альфа-Банк
Рис. 2: Прогнозное изменение ВВП с 2019 до 2022, %
Источники: МВФ, Альфа-Банк
Бюджетные доходы показывают сильную динамику в 2021 г.: Второй важный фактор в пользу позиции Минэко связан с очень хорошей динамикой бюджетных доходов в этом году. План по доходам на этот год предусматривал сумму 18,8 трлн руб., то есть на том же уровне, что и в 2020 г. Но по факту доходы федерального бюджета за 1П21 выросли на 24% г/г, включая рост несырьевых доходов на 12% г/г; а с учетом очистки цифр 2020 г. от разового поступления 1,1 трлн руб. от сделки со Сбербанком в апреле 2020 г., рост общих доходов за 1П21, по нашей оценке, и вовсе составил 40% г/г при росте ненефтяных доходов на 34% г/г. Мы считаем, что совокупные доходы за полный год могут вполне составить 22 трлн руб., или 18% ВВП, включая 12% ВВП ненефтяных доходов (см Рис 3). В итоге профицит федерального бюджета за этот год составит 1,5 трлн руб. при средней цене на нефть на уровне $70/барр., что соответствует цене на нефть, балансирующей бюджет, на уровне $60/барр., а не $66/барр., которые мы ожидали первоначально (см Рис. 4).
Рис. 3: Несырьевые доходы федерального бюджета, % ВВП и % г/г
Источники: Минфин, Альфа-Банк
Рис. 4: Цена на нефть, баллансирующая бюджет, $/барр.
Источники: Минфин, Альфа-Банк
Опережающая прогнозы инфляция в 2021 г. оправдывает более быструю индексацию расходов: Третий момент, поддерживающий позицию Минэко, заключается в том, что в России в отличие от США дополнительные расходы ограничены рамками бюджетного правила. При существующем подходе, годовые непроцентные расходы определяются как ненефтяные доходы + базовый уровень нефтяных доходов, рассчитанный по цене на нефть, предусмотренной бюджетным правилом ($43/барр.). При сохранении бюджетного правила Россия сможет, по нашей оценке, израсходовать на все расходы максимум 22,5 трлн руб. в 2022 г., – эта цифра уже превышает нынешний уровень забюджетированных на 2022 г. расходов (21,9 трлн руб.), однако ниже 23 трлн руб., предложенных Минэко. Позиция Минэко отчасти оправдана быстрой инфляцией 2021 г. – даже ЦБ теперь прогнозирует ее на уровне 5,7- 6,2%, что потребует дополнительной индексации обязательств бюджета в 2022 г. Сложный выбор, перед которым стоит правительство, связан с тем, что предпочесть в конечном счете – режим экономии, который поможет ЦБ сдержать инфляцию в будущем году и станет залогом контроля за расходами в будущие периоды, или, напротив, увелить расходы, обеспечивая большую поддержку экономике по примеру развитых стран.
Изменение бюджетного правила повлечет ужесточение монетарной политики: Одобрение дополнительных бюджетных расходов на 2022 г., если оно состоится, повлечет за собой изменение правил игры в поле монетарной политики. В базовом сценарии тогда следует ожидать подстройку монетарной политики ЦБ РФ к усилению проинфляционных факторов – в этом случае, на наш взгляд, прогноз по ключевой процентной ставке на 2022 г. будет смещен на 0,3 п. п. вверх – с текущих 6,0-7,0% до 6,3-7,3%. Альтернативный сценарий (он маловероятен, однако полностью его исключать нельзя) связан с тем, что жесткая монетарная политика станет подвергаться все большей критике на фоне смягчения бюджета. Риск этого будет расти, если в ближайшие месяцы инфляция начнет резко замедляться и окажется ниже пронозного диапозона ЦБ РФ. В этом случае обеспокоенность перспективами экономического роста будет темой номер один, и давление как на Минфин, так и на ЦБ с целью добиться смягчения политики может нарастать.
Увеличение расходов из средств ФНБ – наиболее вероятный результат нынешних дискуссий вокруг бюджета: Стоит иметь ввиду, тем не менее, что исторически правительство РФ придерживалось консервативного подхода к бюджетной политике, и накопление резервного фонда остается важным приоритетом России, особенно в свете все возрастающих опасений по поводу последствий перехода к безуглеродной экономике и недавней оценки Анатолия Чубайса структурного сдвига мировой экономики, который, по его мнению, может обойтись России в 10% ВВП. По этой причине мы считаем, что желание стимулировать экономический рост приведет к поиску дополнительных проектов для финансирования из средств ФНБ. В данный момент фонд планирует выделить 1,2 трлн руб. на финансирование инфраструктурных проектов; и более активное участия ФНБ в прямом финансировании инвестиций является лучшей формой бюджетного стимулирования, чем нарушение бюджетного правила и увеличение текущих обязательств федерального бюджета.
Таблица 1: Список проектов для финансирования из ФНБ
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба