18 августа 2022 БКС Экспресс | Яндекс
Мы подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» по акциям Яндекса и повышаем целевую цену на 9% до 3800 руб. после сильного II квартала 2022 г., улучшения ожиданий на II полугодие 2022 г. Акции Яндекса выглядят привлекательно (2023 EV/EBITDA 9,7х), но есть риски.
Главное
• Крайне сильные выручка и рентабельность за II квартал 2022 г. — повышение прогнозов БКС
• Рост выручки от рекламы ускорился; прогнозируем продолжение во II полугодии 2022 г.
• Экономия по расходам во II квартале 2022 г., но во II полугодии 2022 г. ждем ускорения инвестиций
• Наш прогноз на 2022 г.: выручка +37% г/г, скорректированная EBITDA +38%
• Риски зарубежной «прописки», иностранного бизнеса — неопределенно
• Оценка: EV/EBITDA’23 9,7х, P/E’23 33,8х — «ПОКУПАТЬ»
• Катализаторы: III квартал 2022 г. по US GAAP (окт.’22), IV квартал 2022 г. по US GAAP (фев. ’23)
II квартал 2022 г. — очень сильный рост выручки от рекламы, несмотря на ухудшение макропоказателей. Во II квартале выручка Яндекса повысилась на 45% г/г, несмотря на снижение реального ВВП на 4%. Выручка сегмента «Поиск и портал» (основной источник выручки от рекламы Яндекса) ускорила рост до 31% во II квартале 2022 г.; рост на 28% за I полугодие 2022 г. при падении рынка цифровой рекламы в России на 34% (OMD OM Group). Это результат увеличения доли Яндекса за счет иностранных игроков — заблокированных или приостановивших монетизацию (например, Google, Instagram), и дальнейшего совершенствования его рекламных инструментов. Прогнозируемое снижение реального ВВП во II полугодии 2022 г., вероятно, негативно повлияет на Яндекс, но, по нашим оценкам, приведет не более чем к замедлению роста сегмента «Поиск и портал» во II полугодии 2022 г. (до 11%).
Сокращение инвестиций во II квартале 2022 г., но ждем ускорения во II полугодии 2022 г. Рентабельность во II квартале 2022 г. была чрезвычайно высокой на фоне сильной выручки и контроля за расходами. Скорректированная EBITDA выросла в 4,5 раза г/г (рентабельность 22%), рентабельность была высокой во всех сегментах, а некоторые впервые показали положительную EBITDA (например, Лавка в России, облачные сервисы). На наш взгляд, это подтверждает экономику растущих направлений Яндекса, но такая высокая рентабельность была разовой. Мы ожидаем увеличения инвестиций в II полугодии 2022 г., в том числе в онлайн-торговлю, где снижение расходов привело к замедлению роста GMV (67% во II квартале 2022 г. против 164% в I квартале 2022 г.) и Яндекс видит перспективы. Тем не менее такое сильное начало года, на наш взгляд, создает хороший задел на весь 2022 г.: мы ждем рост выручки на 37% и скорректированный EBITDA на 38% в 2022 г. (т.е. +31% и +13% соответственно во II полугодии 2022 г.).
Риски зарубежной «прописки» и заграничного бизнеса. Финансовые показатели Яндекса выглядят сильно, но есть факторы, влияющие на настроения инвесторов, которые могут оказывать давление на цену акций. Эти факторы включают регистрацию Яндекса за границей и неопределенность перспектив компании за рубежом (источники The Bell заявляют о возможной реструктуризации бизнеса). В 2021 г. Яндекс получил 94% выручки в России. На текущий момент мы не предполагаем серьезного влияния, но отмечаем отсутствие возможности качественно оценить эти риски и чувствительность акций Яндекса к этим темам.
Оценка: 2023 EV/EBITDA 9,7х, P/E 33,8х при CAGR прибыли 2023–2025 70%. Мы подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» и повышаем целевую цену на 9% до 3800 руб. в свете ожиданий хороших результатов за 2022 г., привлекательных 2023 EV/EBITDA 9,7х и P/E 33,8х при прогнозном CAGR скорректированной чистой прибыли в 2023–2025 гг. 70%. Вероятно, волатильность акций сохранится из-за упомянутых рисков, но, если они не приведут к серьезным негативным последствиям, инвестиционная история Яндекса останется привлекательной.
В деталях
Риски для инвестиционного кейса
• [+] III квартал 2022 г. по US GAAP — возможно продолжение сильной динамики финпоказателей (окт.‘22): вероятность — средняя, влияние — высокое
• [+/–] Возможное обсуждение смены «прописки» или реструктуризации бизнеса для лучшего развития за рубежом (II полугодие 2022 – I полугодие 2023): вероятность — высокая, влияние — высокое
- Новостной поток по теме ранее вызывал негативную реакцию у инвесторов; влияние будет зависеть от финального решения
• [+/–] Изменение макроэкономических прогнозов и геополитической обстановки (II полугодие 2022 – I полугодие 2023): вероятность — средняя, влияние — высокое
Ключевые изменения — повышение прогнозов после очень сильного II квартала 2022 г.
Исключительно сильные результаты Яндекса за II квартал 2022 г., особенно очень высокие показатели выручки от рекламы, а также в облачном сегменте и продажах устройств, привели к значительному повышению наших прогнозов на 2022–2024 гг. Мы улучшили наш прогноз выручки на 2022–2024 гг. на 16–22% и прогнозы EBITDA для сегмента «Поиск и портал» на 11–20%. В то же время мы считаем, что более сильные финансовые показатели позволят Яндексу инвестировать дополнительные средства в свои растущие бизнесы (например, в электронную коммерцию), поэтому наш прогноз EBITDA на 2024 г. практически не изменился, в то время как отрицательное изменение чистой прибыли на 2024 г. связано с более высокими прогнозируемыми процентными расходами и амортизацией. На 2022 г. мы прогнозируем увеличение выручки на 37% (+31% во II полугодии 2022 г., в том числе +11% в сегменте «Поиск и портал»), рост скорректированной EBITDA на 38% г/г (рентабельность 9%), а также положительную скорректированную чистую прибыль (рентабельность 0,3%), а не чистый убыток.
Мы были консервативны в наших первоначальных прогнозах для Яндекса в свете общей неопределенности и ожиданий слабых макроэкономических показателей. Эти факторы действуют и сейчас. Тем не менее теперь мы считаем этот подход чрезмерно консервативным, учитывая, что на практике изменение в конкурентной среде на рынке онлайн рекламы России принесло компании значительную выгоду, которая более чем компенсировала общую слабость рекламного рынка. К тому же показатели Яндекса за I полугодие 2022 г. были крайне сильными, а в июле Яндекс также продемонстрировал двузначный рост выручки от рекламы.
Оценка — подтверждаем «ПОКУПАТЬ» при EV/EBITDA’23 9,7х
Мы повысили нашу целевую цену для Яндекса на 9% до 3800 руб. с учетом улучшения наших прогнозов на 2022–2024 гг. Сильные результаты за I полугодие 2022 г. и тенденции в июле предполагают, что конечный эффект от перевода рекламных бюджетов на локальных игроков, таких как Яндекс, будет более положительным, чем мы первоначально ожидали, если только конкурентная среда не вернется к состоянию начала 2022 г.
Наши прогнозы на II полугодие 2022 г., несмотря на прогнозируемую макроэкономическую слабость, предполагают по-прежнему достойные финансовые показатели (выручка +31%, скорректированная EBITDA +13%) — за счет позитивного влияния увеличения доли Яндекса на рынке рекламы и, вероятно, некоторого ускорения инвестиций и роста в сегменте электронной коммерции. Таким образом, мы считаем текущие мультипликаторы Яндекса EV/EBITDA’23 9,7х (15,9х на 2022 г.) и P/E’23 33,8х против прогнозного CAGR скорректированной чистой прибыли в 2023–2025 гг. 70% привлекательными и подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» (избыточная доходность 75%). В то же время мы отмечаем волатильность акций в последнее время, связанную с рисками иностранной регистрации компании и неопределенностью будущего развития бизнеса Яндекса за рубежом. В ближайшей перспективе волатильность в динамике акций, вероятно, сохранится, но, если эти риски не приведут к серьезным негативным последствиям, инвестиционная история Яндекса останется привлекательной.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Крайне сильные выручка и рентабельность за II квартал 2022 г. — повышение прогнозов БКС
• Рост выручки от рекламы ускорился; прогнозируем продолжение во II полугодии 2022 г.
• Экономия по расходам во II квартале 2022 г., но во II полугодии 2022 г. ждем ускорения инвестиций
• Наш прогноз на 2022 г.: выручка +37% г/г, скорректированная EBITDA +38%
• Риски зарубежной «прописки», иностранного бизнеса — неопределенно
• Оценка: EV/EBITDA’23 9,7х, P/E’23 33,8х — «ПОКУПАТЬ»
• Катализаторы: III квартал 2022 г. по US GAAP (окт.’22), IV квартал 2022 г. по US GAAP (фев. ’23)
II квартал 2022 г. — очень сильный рост выручки от рекламы, несмотря на ухудшение макропоказателей. Во II квартале выручка Яндекса повысилась на 45% г/г, несмотря на снижение реального ВВП на 4%. Выручка сегмента «Поиск и портал» (основной источник выручки от рекламы Яндекса) ускорила рост до 31% во II квартале 2022 г.; рост на 28% за I полугодие 2022 г. при падении рынка цифровой рекламы в России на 34% (OMD OM Group). Это результат увеличения доли Яндекса за счет иностранных игроков — заблокированных или приостановивших монетизацию (например, Google, Instagram), и дальнейшего совершенствования его рекламных инструментов. Прогнозируемое снижение реального ВВП во II полугодии 2022 г., вероятно, негативно повлияет на Яндекс, но, по нашим оценкам, приведет не более чем к замедлению роста сегмента «Поиск и портал» во II полугодии 2022 г. (до 11%).
Сокращение инвестиций во II квартале 2022 г., но ждем ускорения во II полугодии 2022 г. Рентабельность во II квартале 2022 г. была чрезвычайно высокой на фоне сильной выручки и контроля за расходами. Скорректированная EBITDA выросла в 4,5 раза г/г (рентабельность 22%), рентабельность была высокой во всех сегментах, а некоторые впервые показали положительную EBITDA (например, Лавка в России, облачные сервисы). На наш взгляд, это подтверждает экономику растущих направлений Яндекса, но такая высокая рентабельность была разовой. Мы ожидаем увеличения инвестиций в II полугодии 2022 г., в том числе в онлайн-торговлю, где снижение расходов привело к замедлению роста GMV (67% во II квартале 2022 г. против 164% в I квартале 2022 г.) и Яндекс видит перспективы. Тем не менее такое сильное начало года, на наш взгляд, создает хороший задел на весь 2022 г.: мы ждем рост выручки на 37% и скорректированный EBITDA на 38% в 2022 г. (т.е. +31% и +13% соответственно во II полугодии 2022 г.).
Риски зарубежной «прописки» и заграничного бизнеса. Финансовые показатели Яндекса выглядят сильно, но есть факторы, влияющие на настроения инвесторов, которые могут оказывать давление на цену акций. Эти факторы включают регистрацию Яндекса за границей и неопределенность перспектив компании за рубежом (источники The Bell заявляют о возможной реструктуризации бизнеса). В 2021 г. Яндекс получил 94% выручки в России. На текущий момент мы не предполагаем серьезного влияния, но отмечаем отсутствие возможности качественно оценить эти риски и чувствительность акций Яндекса к этим темам.
Оценка: 2023 EV/EBITDA 9,7х, P/E 33,8х при CAGR прибыли 2023–2025 70%. Мы подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» и повышаем целевую цену на 9% до 3800 руб. в свете ожиданий хороших результатов за 2022 г., привлекательных 2023 EV/EBITDA 9,7х и P/E 33,8х при прогнозном CAGR скорректированной чистой прибыли в 2023–2025 гг. 70%. Вероятно, волатильность акций сохранится из-за упомянутых рисков, но, если они не приведут к серьезным негативным последствиям, инвестиционная история Яндекса останется привлекательной.
В деталях
Риски для инвестиционного кейса
• [+] III квартал 2022 г. по US GAAP — возможно продолжение сильной динамики финпоказателей (окт.‘22): вероятность — средняя, влияние — высокое
• [+/–] Возможное обсуждение смены «прописки» или реструктуризации бизнеса для лучшего развития за рубежом (II полугодие 2022 – I полугодие 2023): вероятность — высокая, влияние — высокое
- Новостной поток по теме ранее вызывал негативную реакцию у инвесторов; влияние будет зависеть от финального решения
• [+/–] Изменение макроэкономических прогнозов и геополитической обстановки (II полугодие 2022 – I полугодие 2023): вероятность — средняя, влияние — высокое
Ключевые изменения — повышение прогнозов после очень сильного II квартала 2022 г.
Исключительно сильные результаты Яндекса за II квартал 2022 г., особенно очень высокие показатели выручки от рекламы, а также в облачном сегменте и продажах устройств, привели к значительному повышению наших прогнозов на 2022–2024 гг. Мы улучшили наш прогноз выручки на 2022–2024 гг. на 16–22% и прогнозы EBITDA для сегмента «Поиск и портал» на 11–20%. В то же время мы считаем, что более сильные финансовые показатели позволят Яндексу инвестировать дополнительные средства в свои растущие бизнесы (например, в электронную коммерцию), поэтому наш прогноз EBITDA на 2024 г. практически не изменился, в то время как отрицательное изменение чистой прибыли на 2024 г. связано с более высокими прогнозируемыми процентными расходами и амортизацией. На 2022 г. мы прогнозируем увеличение выручки на 37% (+31% во II полугодии 2022 г., в том числе +11% в сегменте «Поиск и портал»), рост скорректированной EBITDA на 38% г/г (рентабельность 9%), а также положительную скорректированную чистую прибыль (рентабельность 0,3%), а не чистый убыток.
Мы были консервативны в наших первоначальных прогнозах для Яндекса в свете общей неопределенности и ожиданий слабых макроэкономических показателей. Эти факторы действуют и сейчас. Тем не менее теперь мы считаем этот подход чрезмерно консервативным, учитывая, что на практике изменение в конкурентной среде на рынке онлайн рекламы России принесло компании значительную выгоду, которая более чем компенсировала общую слабость рекламного рынка. К тому же показатели Яндекса за I полугодие 2022 г. были крайне сильными, а в июле Яндекс также продемонстрировал двузначный рост выручки от рекламы.
Оценка — подтверждаем «ПОКУПАТЬ» при EV/EBITDA’23 9,7х
Мы повысили нашу целевую цену для Яндекса на 9% до 3800 руб. с учетом улучшения наших прогнозов на 2022–2024 гг. Сильные результаты за I полугодие 2022 г. и тенденции в июле предполагают, что конечный эффект от перевода рекламных бюджетов на локальных игроков, таких как Яндекс, будет более положительным, чем мы первоначально ожидали, если только конкурентная среда не вернется к состоянию начала 2022 г.
Наши прогнозы на II полугодие 2022 г., несмотря на прогнозируемую макроэкономическую слабость, предполагают по-прежнему достойные финансовые показатели (выручка +31%, скорректированная EBITDA +13%) — за счет позитивного влияния увеличения доли Яндекса на рынке рекламы и, вероятно, некоторого ускорения инвестиций и роста в сегменте электронной коммерции. Таким образом, мы считаем текущие мультипликаторы Яндекса EV/EBITDA’23 9,7х (15,9х на 2022 г.) и P/E’23 33,8х против прогнозного CAGR скорректированной чистой прибыли в 2023–2025 гг. 70% привлекательными и подтверждаем рекомендацию «ПОКУПАТЬ» (избыточная доходность 75%). В то же время мы отмечаем волатильность акций в последнее время, связанную с рисками иностранной регистрации компании и неопределенностью будущего развития бизнеса Яндекса за рубежом. В ближайшей перспективе волатильность в динамике акций, вероятно, сохранится, но, если эти риски не приведут к серьезным негативным последствиям, инвестиционная история Яндекса останется привлекательной.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter