7 декабря 2009 slon.ru
Говорить о формировании пузыря на рынках развивающихся рынках пока рано, но приток в фонды облигаций заставляет подозревать долговые рынки, нежели рынки акций
Известная история с долговыми проблемами Дубая вызвала новый виток обсуждений по поводу того, не являются ли мы свидетелями быстрого надувания новых пузырей на рынках. Возможный механизм надувания выглядит достаточно логично. Повсеместно низкие процентные ставки и беспрецедентная раздача гарантий банкам во многих странах привели к тому финансовые рынки наполнены ликвидностью «по горло». Ситуация в экономике при этом остается сильно далекой от нормальной, практически во всех развитых странах рецессия еще не окончилась. Кредитное сжатие (то есть чистое сокращение кредита в экономике) в большинстве стран, в том числе, и в США, и в ЕС, и в России продолжается, несмотря на все призывы властей. А дешевые пассивы находят применение не в кредитах реальному сектору, а в разнообразных финансовых инструментах. Наиболее вероятными кандидатами на новые пузыри являются некоторые товарные рынки (то же золото), долги и акции развивающихся рынков.
Такая картина понятна, и, вполне возможно, что она вполне правильна. Однако, если думать о пузырях в практических терминах инвестирования средств, встает вопрос о том, в какой степени последний рост финансовых рынков был обусловлен эффектом надувания, а в какой степени – коррекцией после синхронного обвала всего в конце прошлого – начале нынешнего года и восстановлением экономики.
Даже если какая-то логика, объясняющая, что происходит (или может происходить на рынках), выглядит очень убедительно, она довольно часто опровергается практикой. Вспомним хотя бы события весны нынешнего года, когда многие авторитетные эксперты ожидали, что крах и обвал финансовой системы продолжится. К примеру, известный Нуриэль Рубини в марте предполагал, что падение фондовых рынков продолжится во втором и третьем квартале. Однако, скорее, оказались правы представители инвестиционных банков, с весны начавшие говорить о восстановлении в форме V. Сейчас же естественно всех интересует не то, что было полгода – год назад, а то, что будет дальше. Поэтому интересна не объясняющая логика сама по себе – доводы разных сторон смотрятся достаточно убедительно. К примеру, те, кто сейчас призывают вкладываться в развивающиеся рынки (естественно, представители тех же инвестиционных банков и фондов) говорят о высоких темпах роста китайской и индийской экономик, о том, что доли развивающихся рынков не отражают их реального веса в инвестиционных портфелях, о дальнейшем ослаблении доллара и так далее. В общем, все достаточно разумно. Поэтому интересно смотреть на количественные аспекты этих проблем.
В нашем Институте мы достаточно часто в своих материалах используем концепцию, которую можно обозначить как сравнение «к предкризисному максимуму». Идея заключается в том, что, когда в определенный период происходят сильные колебания экономических показателей, обычные сравнения в терминах «к предыдущему периоду», «с начала года» или «к соответствующему периоду прошлого года» могут достаточно сильно искажать объективные процессы. Мы полагаем, что чрезвычайно важно смотреть не только на относительные изменения, но и на базисный индекс. Максимальное значение базисного индекса в прошлом году выступает в роли предкризисного максимума, данные же текущего года позволяют сопоставить текущее значение с этим максимумом. Для получения сопоставимых данных и упрощения можно считать, что предкризисный максимум в мировой экономике наблюдался во втором квартале 2008 года.
Используя такой подход – сравнение с предкризисным максимумом, понимаемым как второй квартал 2008 года, – интересно сравнить, что происходит в реальном секторе и на финансовых рынках. Как показывают данные по динамике промышленного производства, США и ЕС в нижней точке упали примерно на 15% по сравнению с максимумом, причем в ЕС падение промышленности оказалось даже сильнее. Япония – отдельный сюжет, падение в нижней точке достигало ошеломительных 35%, затем произошел быстрый отскок, который стабилизируется на уровне в 20% падения от предкризисного максимума.
Динамика промышленного производства в развитых странах в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: НАЦИОНАЛЬНЫЕ СТАТИСТИЧЕСКИЕ АГЕНТСТВА, РАСЧЕТЫ ИЭФ
В странах БРИК произошло разделение группы на две половины: Индия и Китай нарастили производство на 10 – 15% по сравнению со вторым кварталом, Россия и Бразилия сократили производство на те же 10 – 15%. Обратите внимание на размер «загиба» последних точек – можно ли принимать его за восстановление в форме V?
Рис. 2. Динамика промышленного производства в развивающихся странах в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: НАЦИОНАЛЬНЫЕ СТАТИСТИЧЕСКИЕ АГЕНТСТВА, РАСЧЕТЫ ИЭФ
Посмотрим на то, каким образом финансовые рынки отреагировали на такую экономическую обстановку. Для простоты рассмотрим лишь два сегмента – акции и еврооблигации (только для развивающихся стран).
Рис. 3. Динамика фондовых индексов развитых стран в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК, ОЭСР
Фондовые индексы развитых стран (Рис. 3.) находятся на уровне примерно в два раза ниже максимумов. Причем максимумы фондового рынка пришлись на конец 2007 года, а не второй квартал 2008 года. По сравнению минимумами, пришедшимися на февраль – март, рынки достаточно выросли, однако о достижении уровней даже второй половины 2008 года пока нет и речи.
Рис. 4. Динамика фондовых индексов развивающихся стран в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК, ОЭСР
Фондовые рынки развивающихся стран (Рис. 4.) в значительной степени отражают исходную макроэкономическую динамику. Индексы Китая и Индии, чье промышленное производство выросло на 10 – 15%, практически достигли уровней второй половины прошлого года. Как видно, пузырь китайского фондового рынка сильно сдулся и, несмотря на рост в первой половине 2009 года, пока находится в достаточно комфортной зоне. ВВП Бразилии рос в последние два квартала, что, видимо, объясняет достаточно сильную динамику фондового рынка. Россия больше всех упала в начале года, однако затем выросла практически в два раза, хотя макроэкономические данные пока не дают оснований для такого оптимизма.
Еще в большей степени соответствуют спреды еврооблигаций, то есть номинированных в иностранной валюте (Рис. 5.). Китайские спреды снизились в два раза по сравнению показателями второй половины 2008 года, Бразилия находится на том же уровне, а Россия – на 50% выше.
Рис. 5. Динамика индексов EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus) в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК
О чем же свидетельствуют все эти графики? На мой взгляд, о том, что говорить о формировании пузыря на рынках развивающихся рынках пока рано. Пока финансовые рынки более или менее «справедливо» оценивают эти риски. Хлынувшие потоки ликвидности на развивающиеся рынки еще не успели надуть очевидных пузырей, более того, при любых признаках повышения базовых ставок, эти потоки вполне могут смениться на прямо противоположные. При сохранении нулевых ставок и дальнейшем восстановлении мировой экономики возникновение мини-пузырей на развивающихся рынках достаточно вероятно. Учитывая последний масштаб притока средств в фонды облигаций (по данным EFPR Global в октябре были зафиксирован максимальный приток средств в фонды облигаций с 1995 года – начала сбора данных), скорее всего, это будут долговые рынки, нежели рынки акций
Марсель Салихов
https://slon.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Известная история с долговыми проблемами Дубая вызвала новый виток обсуждений по поводу того, не являются ли мы свидетелями быстрого надувания новых пузырей на рынках. Возможный механизм надувания выглядит достаточно логично. Повсеместно низкие процентные ставки и беспрецедентная раздача гарантий банкам во многих странах привели к тому финансовые рынки наполнены ликвидностью «по горло». Ситуация в экономике при этом остается сильно далекой от нормальной, практически во всех развитых странах рецессия еще не окончилась. Кредитное сжатие (то есть чистое сокращение кредита в экономике) в большинстве стран, в том числе, и в США, и в ЕС, и в России продолжается, несмотря на все призывы властей. А дешевые пассивы находят применение не в кредитах реальному сектору, а в разнообразных финансовых инструментах. Наиболее вероятными кандидатами на новые пузыри являются некоторые товарные рынки (то же золото), долги и акции развивающихся рынков.
Такая картина понятна, и, вполне возможно, что она вполне правильна. Однако, если думать о пузырях в практических терминах инвестирования средств, встает вопрос о том, в какой степени последний рост финансовых рынков был обусловлен эффектом надувания, а в какой степени – коррекцией после синхронного обвала всего в конце прошлого – начале нынешнего года и восстановлением экономики.
Даже если какая-то логика, объясняющая, что происходит (или может происходить на рынках), выглядит очень убедительно, она довольно часто опровергается практикой. Вспомним хотя бы события весны нынешнего года, когда многие авторитетные эксперты ожидали, что крах и обвал финансовой системы продолжится. К примеру, известный Нуриэль Рубини в марте предполагал, что падение фондовых рынков продолжится во втором и третьем квартале. Однако, скорее, оказались правы представители инвестиционных банков, с весны начавшие говорить о восстановлении в форме V. Сейчас же естественно всех интересует не то, что было полгода – год назад, а то, что будет дальше. Поэтому интересна не объясняющая логика сама по себе – доводы разных сторон смотрятся достаточно убедительно. К примеру, те, кто сейчас призывают вкладываться в развивающиеся рынки (естественно, представители тех же инвестиционных банков и фондов) говорят о высоких темпах роста китайской и индийской экономик, о том, что доли развивающихся рынков не отражают их реального веса в инвестиционных портфелях, о дальнейшем ослаблении доллара и так далее. В общем, все достаточно разумно. Поэтому интересно смотреть на количественные аспекты этих проблем.
В нашем Институте мы достаточно часто в своих материалах используем концепцию, которую можно обозначить как сравнение «к предкризисному максимуму». Идея заключается в том, что, когда в определенный период происходят сильные колебания экономических показателей, обычные сравнения в терминах «к предыдущему периоду», «с начала года» или «к соответствующему периоду прошлого года» могут достаточно сильно искажать объективные процессы. Мы полагаем, что чрезвычайно важно смотреть не только на относительные изменения, но и на базисный индекс. Максимальное значение базисного индекса в прошлом году выступает в роли предкризисного максимума, данные же текущего года позволяют сопоставить текущее значение с этим максимумом. Для получения сопоставимых данных и упрощения можно считать, что предкризисный максимум в мировой экономике наблюдался во втором квартале 2008 года.
Используя такой подход – сравнение с предкризисным максимумом, понимаемым как второй квартал 2008 года, – интересно сравнить, что происходит в реальном секторе и на финансовых рынках. Как показывают данные по динамике промышленного производства, США и ЕС в нижней точке упали примерно на 15% по сравнению с максимумом, причем в ЕС падение промышленности оказалось даже сильнее. Япония – отдельный сюжет, падение в нижней точке достигало ошеломительных 35%, затем произошел быстрый отскок, который стабилизируется на уровне в 20% падения от предкризисного максимума.
Динамика промышленного производства в развитых странах в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: НАЦИОНАЛЬНЫЕ СТАТИСТИЧЕСКИЕ АГЕНТСТВА, РАСЧЕТЫ ИЭФ В странах БРИК произошло разделение группы на две половины: Индия и Китай нарастили производство на 10 – 15% по сравнению со вторым кварталом, Россия и Бразилия сократили производство на те же 10 – 15%. Обратите внимание на размер «загиба» последних точек – можно ли принимать его за восстановление в форме V?
Рис. 2. Динамика промышленного производства в развивающихся странах в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: НАЦИОНАЛЬНЫЕ СТАТИСТИЧЕСКИЕ АГЕНТСТВА, РАСЧЕТЫ ИЭФ Посмотрим на то, каким образом финансовые рынки отреагировали на такую экономическую обстановку. Для простоты рассмотрим лишь два сегмента – акции и еврооблигации (только для развивающихся стран).
Рис. 3. Динамика фондовых индексов развитых стран в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК, ОЭСР Фондовые индексы развитых стран (Рис. 3.) находятся на уровне примерно в два раза ниже максимумов. Причем максимумы фондового рынка пришлись на конец 2007 года, а не второй квартал 2008 года. По сравнению минимумами, пришедшимися на февраль – март, рынки достаточно выросли, однако о достижении уровней даже второй половины 2008 года пока нет и речи.
Рис. 4. Динамика фондовых индексов развивающихся стран в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК, ОЭСР Фондовые рынки развивающихся стран (Рис. 4.) в значительной степени отражают исходную макроэкономическую динамику. Индексы Китая и Индии, чье промышленное производство выросло на 10 – 15%, практически достигли уровней второй половины прошлого года. Как видно, пузырь китайского фондового рынка сильно сдулся и, несмотря на рост в первой половине 2009 года, пока находится в достаточно комфортной зоне. ВВП Бразилии рос в последние два квартала, что, видимо, объясняет достаточно сильную динамику фондового рынка. Россия больше всех упала в начале года, однако затем выросла практически в два раза, хотя макроэкономические данные пока не дают оснований для такого оптимизма.
Еще в большей степени соответствуют спреды еврооблигаций, то есть номинированных в иностранной валюте (Рис. 5.). Китайские спреды снизились в два раза по сравнению показателями второй половины 2008 года, Бразилия находится на том же уровне, а Россия – на 50% выше.
Рис. 5. Динамика индексов EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus) в 2003 – 2009 гг., II кв. 2008 г. = 100.
ИСТОЧНИК: ВСЕМИРНЫЙ БАНК О чем же свидетельствуют все эти графики? На мой взгляд, о том, что говорить о формировании пузыря на рынках развивающихся рынках пока рано. Пока финансовые рынки более или менее «справедливо» оценивают эти риски. Хлынувшие потоки ликвидности на развивающиеся рынки еще не успели надуть очевидных пузырей, более того, при любых признаках повышения базовых ставок, эти потоки вполне могут смениться на прямо противоположные. При сохранении нулевых ставок и дальнейшем восстановлении мировой экономики возникновение мини-пузырей на развивающихся рынках достаточно вероятно. Учитывая последний масштаб притока средств в фонды облигаций (по данным EFPR Global в октябре были зафиксирован максимальный приток средств в фонды облигаций с 1995 года – начала сбора данных), скорее всего, это будут долговые рынки, нежели рынки акций
Марсель Салихов
https://slon.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter