В последнее время на мировых финансовых рынках только и разговоров, что про долги и бедственное положение Греции и появляющиеся проблемы в Испании и Португалии. Эту группу стран эксперты ласково называют "PIG".
Начальник аналитического отдела ИК "Церих Кэпитал Менеджмент" Николай Подлевских отмечает, что прошедшая неделя была полна важных событий и сильных движений на финансовых рынках. Среди прочего особенно выделялось резкое падение евро – он стремительно дешевел относительно доллара и многих других валют, в особенно против иены. "Главная причина - неблагополучие в нескольких подъездах многоквартирного общеевропейского дома. Речь в первую очередь идет о Греции, проблемы которой с дефицитом бюджета более чем в 12% не имеют простых решений. Страна планирует принять экстраординарные меры по экономии бюджета, а также ужесточает правила сбора налогов. Все это, несомненно, вызовет социальную напряженность. А с новыми заимствованиями у Греции, скорее всего, возникнут проблемы", - подчеркнул эксперт.
Специалист отмечает, что трудности Греции оказались очень заразными - аналогичные проблемы во все большей мере начинают испытывать Испания и Португалия. Рынок в пятницу продемонстрировал паническую реакцию на текущую ситуацию – свопы кредитного дефолта (CDS) достигали рекордных значений: 446,5 для Греции, 422,5 для Испании и 183 для Португалии. Риски конечных продавцов этих страховок все более возрастают, и в случае реального дефолта под угрозой окажутся крупные банковские дома, которые решаются покрывать такие риски. "Во всех указанных странах сокращение дефицита бюджета осложняется высокой безработицей и взрывоопасностью снижения социальных затрат бюджета. Растущие трудности в Европе могут стать реальным испытанием на прочность ЕС, его способности оперативно реагировать на быстро усложняющуюся ситуацию. А реальность не радует: ЕЦБ, президент Евросоюза и множество чиновников не смогут оперативно принимать решения о многомиллиардных вливаниях, тем более что потенциальные страны-доноры (Германия и Франция) не горят желанием поддерживать катящихся вниз соседей", - отметил Н.Подлевских.
В этом смысле была интересна проходившая встреча министров финансов G7. Можно предположить, что на серьезную помощь Греции рассчитывать сейчас не стоит. Но желание сильных мира сего немного снизить валютную волатильность будет способствовать принятию демпфирующих мер. "Судя по комментариям, одним из решений высокого собрания было то, что дефицит на уровне 10% ВВП является не очень страшным и его можно перетерпеть. Значит, давить на страны "европейских пляжей" пока не будут", - полагает Н.Подлевских. Но долгосрочно "друзья" за океаном скорее будут умело подталкивать ситуацию к обострению, поскольку оно позволяет более надежно сбывать новые выпуски госдолга США. "Кстати, на наступающей неделе Америка намеревается для рефинансирования государственного долга продать облигаций на 158 млрд долл. (за январь объем продаж составил 470 млрд долл.). Не с этими ли размещениями был связан информационный накал страстей в Европе на прошлой неделе? Как бы то ни было, но на рынках высвечивались вполне утилитарные последствия развивающихся событий. Рост доллара сопровождался снижением цен на металлы, включая золото; кроме того, под сильным давлением продолжают оставаться цены на нефть", - заключил специалист.
Как отмечают аналитики ИК "Арбат Капитал", в начале 2010г. Греция вновь оказалась в центре внимания инвестиционного сообщества, поскольку состояние государственных финансов в этой стране дало новую пищу сторонникам идеи о неизбежности долгового кризиса в ближайшие годы. "Недавно выбранное правительство Греции пришло к очевидному выводу, что прежние прогнозы государственного бюджета имели очень мало общего с действительностью и пересмотрело оценку объема госдолга на текущий год с 5,1% до 12,7% ВВП. В результате требований Еврокомиссии ужесточить бюджетную дисциплину греческое правительство разработало план, реализация которого должна привести к снижению величины бюджетного дефицита в 2010г. с 12,7% до 8,7% ВВП и довести его к 2012г. до 3% ВВП", - говорят эксперты "Арбат Капитала". Первоначально рынок не поверил в эти обещания и встретил намерение Греции привлечь 54 млрд евро стремительным ростом суверенных спрэдов до новых исторических максимумов. Однако 3 февраля этот план получил одобрение в Еврокомиссии, что принесло на финансовые рынки некоторое облегчение. "Но надолго ли? - задаются вопросом специалисты ИК "Арбат Капитал". - Положительное заключение Еврокомиссии лишь позволило отсрочить решение ключевых вопросов как минимум до середины марта, когда Греция должна будет представить свой первый отчет о реализации программы по сокращению бюджетного дефицита, а то и на более продолжительный срок".
По мнению экспертов "Арбат Капитала", в настоящее время у Греции теоретически есть четыре возможных варианта выхода из сложившейся ситуации. Первый, или "фантастический": бороться с дефицитом бюджета и победить. Данный вариант предполагает повышение производительности труда за счет ограничений на рост заработной платы и нормализацию государственных финансов через жесткое ограничение государственных расходов, в том числе – через существенное урезание зарплат госслужащим. Помимо очевидного благоприятного влияния на состояние бюджета страны, эти меры также позволят сократить существующий в настоящее время огромный дефицит счета текущих операций. Однако подобная перестройка экономики, определенно, будет очень долгим, тяжелым и болезненным процессом.
"По данному пути пошла Германия в 1990-е и 2000-е гг., но Греция в отличие от Германии не индустриальная страна. Сфера услуг и финансы тоже не могут стать источниками роста бюджетных доходов. Греция не имеет развитого финансового сектора, а широкое обсуждение угрозы дефолта приведет к бегству локальных вкладчиков из местных банков в немецкие, австрийские и швейцарские. И законы ЕС не могут это предотвратить", - отмечают в "Арбат Капитале". Те успешные компании, которые создали предприимчивые и талантливые греки, в основном занимаются бизнесом в области морских перевозок и международной торговли. Они капитализированы на Нью-Йоркской или Лондонской биржах, а центры прибыли имеют по большей части в офшорных зонах, поэтому за их счет также нельзя стимулировать рост ВВП и налоговых сборов. Наконец, не очевидно, что текущая администрация страны обладает достаточной политической волей и способна решить сложившиеся проблемы с помощью радикальных реформ и мобилизации населения на повышение эффективности. Даже поднять налоги не получится: экономически активная часть населения начнет выезжать в страны, где традиционно проживает большинство этнических греков (США, Австралия и др.). И эта категория греков будет зарабатывать и платить налоги именно там.
Второй вариант решения проблем Греции аналитики ИК "Арбат Капитал" назвали "самоубийственным", поскольку он основывается на возможности выхода этой страны из Евросоюза. "До вступления в силу Лиссабонского договора осенью 2009г. ни один из основополагающих документов ЕС (как экономического союза) и еврозоны (как валютного союза) не предусматривал возможность выхода одного из его членов, будь то в одностороннем порядке или в результате общего решения. Недавно принятый Лиссабонский договор предусматривает возможность добровольного выхода государства из ЕС, однако такое решение должно получить одобрение соседних стран-участниц", - подчеркивают эксперты "Арбат Капитала". В то же время не существует процедуры добровольного выхода государства из еврозоны, хотя достаточно сложно вообразить, каким образом выход страны из экономического союза может состояться без ее исключения из союза валютного. При этом выход государства из еврозоны приведет к очень серьезным проблемам, поскольку все экономические агенты, имеющие долги в евро, то есть, по сути, вся греческая экономика, фактически станут банкротами, что будет означать банкротство всей финансовой системы страны. "Сопоставимые проблемы возникли у Аргентины в 2001г., однако там ситуация все-таки была намного проще из-за отсутствия валютного союза. Кроме того, во избежание паники решение о выходе из Евросоюза должно быть неожиданным, однако создание новой валюты в срок менее месяца невозможно с практической точки зрения", - подчеркивают аналитики.
Третий вариант, названный экспертами "прагматичным", предполагает объявление дефолта. "Греция уже сейчас попала в классический порочный круг, когда снизившееся доверие инвесторов означает более высокую стоимость заемных средств, что в свою очередь ограничивает экономический рост и тем самым уменьшает доходы государства, увеличивая дефицит бюджета страны, что еще сильнее подрывает доверие инвесторов и порождает новый виток проблем. Поэтому если все заинтересованные стороны (греческая администрация и их коллеги из Евросоюза) по каким-либо причинам решат пустить все на самотек, это в конечном итоге приведет Грецию к дефолту по суверенным обязательствам, что может произойти уже в первом полугодии. Первое испытание на прочность состоится в апреле-мае 2010г., когда Греции предстоит рефинансировать долги почти на 16 млрд евро. Еще более серьезные выплаты предстоят в 2011-2013гг.", - заключили специалисты "Арбат Капитала".
Источник: ИК "Арбат Капитал"
И наконец, четвертый вариант развития событий в Греции аналитики "Арбат Капитала" называют "традиционным": в этом случае страна получит помощь от Евросоюза, признав себя слабой и не способной к самостоятельному развитию экономики (как некоторые бывшие соцстраны, принятые в ЕС). "Суверенный дефолт одного из членов еврозоны, скорее всего, будет сопряжен с очень высокими издержками и для других участников валютного союза. Ведь если выяснится, что "некоторая часть" евро может оказаться в состоянии дефолта, то рынок немедленно начнет дифференцировать страны еврозоны по кредитному качеству. По сути, это будет означать существование "немецкого" евро, "итальянского" евро, "ирландского" евро и т.д.", - подчеркивают специалисты.
В принципе, этот процесс уже начался, что нашло свое отражение в значительном расширении спрэдов внутри еврозоны. Однако в случае дефолта одной из стран - участниц валютного союза "разбег" спрэдов примет куда более широкий характер. А это будет означать более высокие издержки для еврозоны в целом по сравнению с теми, которые требуются сейчас для помощи Греции. "Проблема в том, что Греция изначально особо не стремилась устранить существующие в ее экономике дисбалансы, откладывая решение важных проблем на неопределенный срок. Поэтому Еврокомиссия может выбрать жесткую линию в вопросе оказания Греции финансовой помощи как раз для того, чтобы пресечь оппортунизм с ее стороны. Однако в случае такого развития событий существует риск, что помощи от Евросоюза окажется недостаточно, чтобы избежать суверенного дефолта", - говорят аналиики "Арбат Капитала".
Источник: ИК "Арбат Капитал"
Источник: Moody's, S&P, ЕЦБ, ИК "Арбат Капитал"
Специалисты "Арбат Капитала" отмечают, что ровно год назад в Ирландии разразился аналогичный греческому финансовый кризис с масштабным снижением кредитных рейтингов и национализацией банковской системы. В январе 2009г. Ирландии удалось убедить инвесторов, что их "план спасения" достоин поддержки, однако уже к марту потребовались новые вложения в банки, так что цены повторили свои минимумы. И только количественное ослабление от ЕЦБ и реальные шаги по сокращению бюджетного дефицита помогли Ирландии вернуться на нормальные уровни ставок.
По словам аналитиков, использование аналогии с динамикой котировок облигаций Ирландии дает весьма оптимистичную для Греции картину - есть шансы краткосрочную прибыль в размере 3-4% и 10-12% на горизонте 6-9 месяцев. Но долги Греции гораздо значительнее, и проблема не только в банковском секторе и "пузыре" недвижимости, но и в слабом реальном секторе. Фальсификация данных о дефиците и долге забудется не скоро. ЕЦБ уже готов сворачивать программы накачки ликвидности, а у Греции большая потребность в текущей ликвидности, поскольку долг "короче", чем был у Ирландии", - указывают эксперты.
"Что все это может означать для финансовых рынков? Во-первых, продолжение падения евро в случае усугубления проблем Греции в марте-апреле. Во-вторых, распродажи государственных бондов Испании и Португалии (они уже начали дешеветь), а затем корпоративных долгов и акций компаний из этих стран. В-третьих, новую волну списаний у крупнейших европейских банков. Вообще, помощь Греции будет большей частью обусловлена необходимостью спасать крупные французские, немецкие и прочие банки-кредиторы. Затем аналогичный сценарий распространится на Испанию и Португалию. Все вместе это принесет новую коррекцию европейского фондового рынка - более сильную, чем просто фиксация прибыли после прошлогоднего роста", - заключили специалисты ИК "Арбат Капитала"
Начальник аналитического отдела ИК "Церих Кэпитал Менеджмент" Николай Подлевских отмечает, что прошедшая неделя была полна важных событий и сильных движений на финансовых рынках. Среди прочего особенно выделялось резкое падение евро – он стремительно дешевел относительно доллара и многих других валют, в особенно против иены. "Главная причина - неблагополучие в нескольких подъездах многоквартирного общеевропейского дома. Речь в первую очередь идет о Греции, проблемы которой с дефицитом бюджета более чем в 12% не имеют простых решений. Страна планирует принять экстраординарные меры по экономии бюджета, а также ужесточает правила сбора налогов. Все это, несомненно, вызовет социальную напряженность. А с новыми заимствованиями у Греции, скорее всего, возникнут проблемы", - подчеркнул эксперт.
Специалист отмечает, что трудности Греции оказались очень заразными - аналогичные проблемы во все большей мере начинают испытывать Испания и Португалия. Рынок в пятницу продемонстрировал паническую реакцию на текущую ситуацию – свопы кредитного дефолта (CDS) достигали рекордных значений: 446,5 для Греции, 422,5 для Испании и 183 для Португалии. Риски конечных продавцов этих страховок все более возрастают, и в случае реального дефолта под угрозой окажутся крупные банковские дома, которые решаются покрывать такие риски. "Во всех указанных странах сокращение дефицита бюджета осложняется высокой безработицей и взрывоопасностью снижения социальных затрат бюджета. Растущие трудности в Европе могут стать реальным испытанием на прочность ЕС, его способности оперативно реагировать на быстро усложняющуюся ситуацию. А реальность не радует: ЕЦБ, президент Евросоюза и множество чиновников не смогут оперативно принимать решения о многомиллиардных вливаниях, тем более что потенциальные страны-доноры (Германия и Франция) не горят желанием поддерживать катящихся вниз соседей", - отметил Н.Подлевских.
В этом смысле была интересна проходившая встреча министров финансов G7. Можно предположить, что на серьезную помощь Греции рассчитывать сейчас не стоит. Но желание сильных мира сего немного снизить валютную волатильность будет способствовать принятию демпфирующих мер. "Судя по комментариям, одним из решений высокого собрания было то, что дефицит на уровне 10% ВВП является не очень страшным и его можно перетерпеть. Значит, давить на страны "европейских пляжей" пока не будут", - полагает Н.Подлевских. Но долгосрочно "друзья" за океаном скорее будут умело подталкивать ситуацию к обострению, поскольку оно позволяет более надежно сбывать новые выпуски госдолга США. "Кстати, на наступающей неделе Америка намеревается для рефинансирования государственного долга продать облигаций на 158 млрд долл. (за январь объем продаж составил 470 млрд долл.). Не с этими ли размещениями был связан информационный накал страстей в Европе на прошлой неделе? Как бы то ни было, но на рынках высвечивались вполне утилитарные последствия развивающихся событий. Рост доллара сопровождался снижением цен на металлы, включая золото; кроме того, под сильным давлением продолжают оставаться цены на нефть", - заключил специалист.
Как отмечают аналитики ИК "Арбат Капитал", в начале 2010г. Греция вновь оказалась в центре внимания инвестиционного сообщества, поскольку состояние государственных финансов в этой стране дало новую пищу сторонникам идеи о неизбежности долгового кризиса в ближайшие годы. "Недавно выбранное правительство Греции пришло к очевидному выводу, что прежние прогнозы государственного бюджета имели очень мало общего с действительностью и пересмотрело оценку объема госдолга на текущий год с 5,1% до 12,7% ВВП. В результате требований Еврокомиссии ужесточить бюджетную дисциплину греческое правительство разработало план, реализация которого должна привести к снижению величины бюджетного дефицита в 2010г. с 12,7% до 8,7% ВВП и довести его к 2012г. до 3% ВВП", - говорят эксперты "Арбат Капитала". Первоначально рынок не поверил в эти обещания и встретил намерение Греции привлечь 54 млрд евро стремительным ростом суверенных спрэдов до новых исторических максимумов. Однако 3 февраля этот план получил одобрение в Еврокомиссии, что принесло на финансовые рынки некоторое облегчение. "Но надолго ли? - задаются вопросом специалисты ИК "Арбат Капитал". - Положительное заключение Еврокомиссии лишь позволило отсрочить решение ключевых вопросов как минимум до середины марта, когда Греция должна будет представить свой первый отчет о реализации программы по сокращению бюджетного дефицита, а то и на более продолжительный срок".
По мнению экспертов "Арбат Капитала", в настоящее время у Греции теоретически есть четыре возможных варианта выхода из сложившейся ситуации. Первый, или "фантастический": бороться с дефицитом бюджета и победить. Данный вариант предполагает повышение производительности труда за счет ограничений на рост заработной платы и нормализацию государственных финансов через жесткое ограничение государственных расходов, в том числе – через существенное урезание зарплат госслужащим. Помимо очевидного благоприятного влияния на состояние бюджета страны, эти меры также позволят сократить существующий в настоящее время огромный дефицит счета текущих операций. Однако подобная перестройка экономики, определенно, будет очень долгим, тяжелым и болезненным процессом.
"По данному пути пошла Германия в 1990-е и 2000-е гг., но Греция в отличие от Германии не индустриальная страна. Сфера услуг и финансы тоже не могут стать источниками роста бюджетных доходов. Греция не имеет развитого финансового сектора, а широкое обсуждение угрозы дефолта приведет к бегству локальных вкладчиков из местных банков в немецкие, австрийские и швейцарские. И законы ЕС не могут это предотвратить", - отмечают в "Арбат Капитале". Те успешные компании, которые создали предприимчивые и талантливые греки, в основном занимаются бизнесом в области морских перевозок и международной торговли. Они капитализированы на Нью-Йоркской или Лондонской биржах, а центры прибыли имеют по большей части в офшорных зонах, поэтому за их счет также нельзя стимулировать рост ВВП и налоговых сборов. Наконец, не очевидно, что текущая администрация страны обладает достаточной политической волей и способна решить сложившиеся проблемы с помощью радикальных реформ и мобилизации населения на повышение эффективности. Даже поднять налоги не получится: экономически активная часть населения начнет выезжать в страны, где традиционно проживает большинство этнических греков (США, Австралия и др.). И эта категория греков будет зарабатывать и платить налоги именно там.
Второй вариант решения проблем Греции аналитики ИК "Арбат Капитал" назвали "самоубийственным", поскольку он основывается на возможности выхода этой страны из Евросоюза. "До вступления в силу Лиссабонского договора осенью 2009г. ни один из основополагающих документов ЕС (как экономического союза) и еврозоны (как валютного союза) не предусматривал возможность выхода одного из его членов, будь то в одностороннем порядке или в результате общего решения. Недавно принятый Лиссабонский договор предусматривает возможность добровольного выхода государства из ЕС, однако такое решение должно получить одобрение соседних стран-участниц", - подчеркивают эксперты "Арбат Капитала". В то же время не существует процедуры добровольного выхода государства из еврозоны, хотя достаточно сложно вообразить, каким образом выход страны из экономического союза может состояться без ее исключения из союза валютного. При этом выход государства из еврозоны приведет к очень серьезным проблемам, поскольку все экономические агенты, имеющие долги в евро, то есть, по сути, вся греческая экономика, фактически станут банкротами, что будет означать банкротство всей финансовой системы страны. "Сопоставимые проблемы возникли у Аргентины в 2001г., однако там ситуация все-таки была намного проще из-за отсутствия валютного союза. Кроме того, во избежание паники решение о выходе из Евросоюза должно быть неожиданным, однако создание новой валюты в срок менее месяца невозможно с практической точки зрения", - подчеркивают аналитики.
Третий вариант, названный экспертами "прагматичным", предполагает объявление дефолта. "Греция уже сейчас попала в классический порочный круг, когда снизившееся доверие инвесторов означает более высокую стоимость заемных средств, что в свою очередь ограничивает экономический рост и тем самым уменьшает доходы государства, увеличивая дефицит бюджета страны, что еще сильнее подрывает доверие инвесторов и порождает новый виток проблем. Поэтому если все заинтересованные стороны (греческая администрация и их коллеги из Евросоюза) по каким-либо причинам решат пустить все на самотек, это в конечном итоге приведет Грецию к дефолту по суверенным обязательствам, что может произойти уже в первом полугодии. Первое испытание на прочность состоится в апреле-мае 2010г., когда Греции предстоит рефинансировать долги почти на 16 млрд евро. Еще более серьезные выплаты предстоят в 2011-2013гг.", - заключили специалисты "Арбат Капитала".
Источник: ИК "Арбат Капитал"
И наконец, четвертый вариант развития событий в Греции аналитики "Арбат Капитала" называют "традиционным": в этом случае страна получит помощь от Евросоюза, признав себя слабой и не способной к самостоятельному развитию экономики (как некоторые бывшие соцстраны, принятые в ЕС). "Суверенный дефолт одного из членов еврозоны, скорее всего, будет сопряжен с очень высокими издержками и для других участников валютного союза. Ведь если выяснится, что "некоторая часть" евро может оказаться в состоянии дефолта, то рынок немедленно начнет дифференцировать страны еврозоны по кредитному качеству. По сути, это будет означать существование "немецкого" евро, "итальянского" евро, "ирландского" евро и т.д.", - подчеркивают специалисты.
В принципе, этот процесс уже начался, что нашло свое отражение в значительном расширении спрэдов внутри еврозоны. Однако в случае дефолта одной из стран - участниц валютного союза "разбег" спрэдов примет куда более широкий характер. А это будет означать более высокие издержки для еврозоны в целом по сравнению с теми, которые требуются сейчас для помощи Греции. "Проблема в том, что Греция изначально особо не стремилась устранить существующие в ее экономике дисбалансы, откладывая решение важных проблем на неопределенный срок. Поэтому Еврокомиссия может выбрать жесткую линию в вопросе оказания Греции финансовой помощи как раз для того, чтобы пресечь оппортунизм с ее стороны. Однако в случае такого развития событий существует риск, что помощи от Евросоюза окажется недостаточно, чтобы избежать суверенного дефолта", - говорят аналиики "Арбат Капитала".
Источник: ИК "Арбат Капитал"
Источник: Moody's, S&P, ЕЦБ, ИК "Арбат Капитал"
Специалисты "Арбат Капитала" отмечают, что ровно год назад в Ирландии разразился аналогичный греческому финансовый кризис с масштабным снижением кредитных рейтингов и национализацией банковской системы. В январе 2009г. Ирландии удалось убедить инвесторов, что их "план спасения" достоин поддержки, однако уже к марту потребовались новые вложения в банки, так что цены повторили свои минимумы. И только количественное ослабление от ЕЦБ и реальные шаги по сокращению бюджетного дефицита помогли Ирландии вернуться на нормальные уровни ставок.
По словам аналитиков, использование аналогии с динамикой котировок облигаций Ирландии дает весьма оптимистичную для Греции картину - есть шансы краткосрочную прибыль в размере 3-4% и 10-12% на горизонте 6-9 месяцев. Но долги Греции гораздо значительнее, и проблема не только в банковском секторе и "пузыре" недвижимости, но и в слабом реальном секторе. Фальсификация данных о дефиците и долге забудется не скоро. ЕЦБ уже готов сворачивать программы накачки ликвидности, а у Греции большая потребность в текущей ликвидности, поскольку долг "короче", чем был у Ирландии", - указывают эксперты.
"Что все это может означать для финансовых рынков? Во-первых, продолжение падения евро в случае усугубления проблем Греции в марте-апреле. Во-вторых, распродажи государственных бондов Испании и Португалии (они уже начали дешеветь), а затем корпоративных долгов и акций компаний из этих стран. В-третьих, новую волну списаний у крупнейших европейских банков. Вообще, помощь Греции будет большей частью обусловлена необходимостью спасать крупные французские, немецкие и прочие банки-кредиторы. Затем аналогичный сценарий распространится на Испанию и Португалию. Все вместе это принесет новую коррекцию европейского фондового рынка - более сильную, чем просто фиксация прибыли после прошлогоднего роста", - заключили специалисты ИК "Арбат Капитала"
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба