Идея в облигациях Сэтл Групп. Лучшая доходность среди аналогов — 28,8%

Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга и Ленинградской области. Выпуск Сэтл Групп 002Р-03 с фиксированным купоном предлагает доходность к погашению (YTM) 28,8% — привлекательно.

Главное
• Абсолютный лидер в Петербурге и Ленобласти (СПБ) с долей рынка по вводу 18%.

• Распроданность строящегося жилья сильно выше средней по рынку — позитивно.

• Низкая долговая нагрузка: Чистый долг/EBITDA 0,7x, в идеальных условиях может погасить весь долг менее чем за год.

• Позитивное влияние акционера Максима Шубарева (70%), дивидендный доход более 20 млрд руб. за 5 лет.

• YTM выпуска 002Р-03 составляет 28,8% на 11 месяцев — привлекательно.

• Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования, изменение условий — весь рынок может упасть на 50% от нормального уровня и на 80% от пика.

В деталях
Лучшая доходность среди аналогов, доход 28,8% за год

Короткий выпуск Сэтл Групп 002Р-03 на 11 месяцев предлагает привлекательную YTM 28,8%. Выпуск имеет доходность выше собственной кривой на 3,3%. Считаем, что он несправедливо находится чуть ниже выпусков Эталона с дюрацией 0,7–0,8 лет и YTM 30–30,1%, так как у Сэтл Групп кредитоспособность и бизнес-риск лучше, чем у Эталона, хотя акционерный риск сопоставим (Система может оказать поддержку Эталону, несмотря на необходимость докапитализации Сегежи на 100 млрд руб.).

Выпуск Сэтл Групп находится на уровне выпуска Джи-групп с дюрацией 0,7 лет и YTM 28,9% и на 2,1–3,3% выше выпусков ЛСР с дюрацией 0,8 и YTM 25,5–—26,7%. Сэтл Групп, ЛСР и Джи-групп похожи по бизнесу и финансовым рискам, но с точки зрения акционерного риска Сэтл Групп находится в более выгодном положении (акционер Сэтл Групп может погасить весь чистый долг).

Считаем, что облигации девелоперов должны торговаться по доходности примерно на одном уровне, с отклонением не более 1% в зависимости от масштаба бизнеса.

Короткий выпуск Сэтл Групп 002Р-03 интересно удерживать до оферты в марте 2026 г., чтобы получить доходность 28,8% — привлекательно.

Абсолютный лидер в Петербурге и Ленобласти

Переход отрасли на счета эскроу вывел сектор жилого строительства на среднюю стабильность, так как сильно снизились риски недостроя: банки обязаны профинансировать достройку объекта. Более 95% проектов Сэтл Групп находится в Санкт-Петербурге и области. В 2024 г. девелопер ввел 512 тыс. кв. м. жилой недвижимости, что соответствует доле 18% и означает лидерство на региональном рынке. На долю ближайшего конкурента ЛСР приходится уже 15% рынка.

Сэтл Групп вертикально интегрирован в подряд и продажи через собственное агентство недвижимости, что позволяет контролировать себестоимость и иметь рентабельность бизнеса по EBITDA до 28% (рентабельность EBITDA по сегменту девелопмента — 28%). На девелопмент приходится около 80% от EBITDA.

Операционные риски низкие: в 2024 г. было введено более 30 домов в эксплуатацию. По состоянию на декабрь 2024 г. и март 2025 г. жилье, планируемое к вводу в 2025 г., было распродано на 82% и 86% — сильно выше среднерыночных 50% и 53% соответственно. Земельный банк составляет более 12 млн кв. м. жилья — хватит более, чем на 15 лет.

Низкая долговая нагрузка

Долговая нагрузка низкая: Чистый долг/EBITDA 0,7х по итогам 2024 г. – компания способна погасить весь долг за полгода в идеальных условиях. Ликвидность положительная – денежные средства + ожидаемая прибыль больше краткосрочного корпоративного долга. Почти весь долг привлечен по фиксированной ставке, в т.ч. весь корпоративный (около 70% облигации). Валютный риск отсутствует: выручка и долг на 100% в рублях. Считаем, что Сэтл Групп относительно легко перенесет 50% падение продаж (даже выдержит 65% снижение) на фоне отмены льготной ипотеки и ужесточения условий кредитования.

Акционеры — позитивное влияние

Акционеры компании: Максим Шубарев с долей 70%, Ян Изак с 24% и Илья Еременко с 6%. Шубарев владеет Сэтл Групп и предшественниками с 90-х годов. За пять лет Сэтл Групп выплатил более 30 млрд руб. в виде дивидендов — больше, чем чистый долг компании. Финансовая политика консервативная: не наблюдается перегрева в строительстве — проектный (эскроу) долг меньше, чем средства на эскроу-счетах.

Основной риск: сокращение объемов ипотечного кредитования

Из-за отмены льготной ипотеки объемы продаж в натуральном и денежном выражении могут сильно упасть. В стресс-сценарии такое падение во всей отрасли может составить 50% относительно более нормального уровня, который наблюдался в 2022–2023 гг. Сейчас можно говорить о продажах несколько ниже нормального уровня.