Ранее мы прогнозировали результаты НОВАТЭКа за второе полугодие и полный 2025 год. В новом обзоре подробно анализируем ключевые показатели компании после отчетности, разбираем бизнес эмитента и оцениваем инвестиционную привлекательность акций.
Ключевые тезисы
Финансовые результаты временно просели, но база остается сильной. Во втором полугодии компания показала чистый убыток преимущественно из-за с разовых и неденежных факторов. Мы ожидаем, что в 2026 году чистая прибыль компании может восстановиться.
Компания продолжает наращивать добычу и реализацию углеводородов, что поддерживает операционные результаты даже в условиях санкций и слабой конъюнктуры.
Ямал СПГ обеспечивает стабильные денежные потоки, а Арктик СПГ-2 постепенно способен существенно увеличить объемы экспорта при улучшении логистики и санкционной среды.
Финансовая устойчивость остается на высоком уровне. Компания снова вернулась к чистой денежной позиции и высокому свободному денежному потоку. Это позволяет эмитенту придерживаться дивидендной политики и сохранять выплаты.
Акции выглядят привлекательными при умеренной недооценке. Основные драйверы — рост производства СПГ и восстановление финансовых показателей.
Как устроен бизнес НОВАТЭКа
Основные месторождения и лицензионные участки НОВАТЭКа расположены в Ямало-Ненецком автономном округе (ЯНАО) в Западной Сибири. ЯНАО является крупнейшим в России регионом по добыче природного газа, на который приходится:
около 80% от объемов добычи газа в России;
приблизительно 15% от объемов добычи газа в мире.
На конец 2024 года доказанные запасы углеводородов НОВАТЭКа, включая его долю в запасах совместных предприятий, составили 17 506 млн баррелей нефтяного эквивалента (бнэ), в том числе 2 425 млрд кубометров газа. Обеспеченность запасами — 26 лет.
Компания реализует природный газ не только на территории России, но и за рубежом, экспортируя его в сжиженной форме (СПГ). Компания также реализует жидкие углеводороды на внутреннем и международном рынках.
Газовый сегмент
На внутреннем рынке НОВАТЭК реализует природный газ в основном по сети магистральных газопроводов и региональным распределительным сетям. Компания также продает СПГ через собственные заправочные комплексы.
Реализуемый на внутреннем рынке СПГ производится на малотоннажном заводе в Магнитогорске, запущенном в 2020 году. В 2023-м объемы продаж СПГ с этого завода достигли около 45 000 тонн.
Для обеспечения сети АЗС и оптовых потребителей в Северо-Западном и Центральном федеральных округах компания покупает СПГ у совместного предприятия ООО «Криогаз-Высоцк». За 2023 год объем реализации СПГ, произведенного этим предприятием, составил около 52 000 тонн.
На международные рынки компания поставляет преимущественно СПГ, купленный у совместных предприятий:
ОАО «Ямал СПГ»;
ООО «Криогаз-Высоцк».
Самое крупное месторождение НОВАТЭКа — Юрхаровское. По итогам 2024 года его доля превысила 26% в совокупном объеме добычи природного газа группой (с учетом доли в добыче совместными предприятиями).
СПГ-проекты компании
Ямал СПГ
Первый крупнотоннажный СПГ-проект НОВАТЭКа, разрабатываемый на базе Южно-Тамбейского месторождения на северо-востоке полуострова Ямал.
Запасы проекта оцениваются в 1,2 трлн кубометров газа. Оператором проекта и владельцем активов является совместное предприятие ОАО «Ямал СПГ», доля НОВАТЭКа в котором составляет 50,1%.
Проектная мощность по сжижению включает три технологические линии мощностью 5,5 млн тонн в год и четвертую линию мощностью 900 000 тонн в год. Четвертая линия построена с использованием отечественного оборудования и на основе технологии сжижения «Арктический каскад», запатентованной НОВАТЭКом.
За 2024 год Ямал СПГ нарастил объемы производства на 6% г/г, примерно до 21,1 млн тонн СПГ, по данным Kpler. Это было связано с завершением планового профилактического ремонта в 2023-м.
Более 70% произведенного объема отправили в Европу. Однако около 25% исторически приходилось на перевалку в европейских портах с реэкспортом в третьи страны. Сейчас в портах ЕС запрещено оказывать услуги по перевалке российского СПГ. Из-за этого НОВАТЭК вынужден применять перевалку борт в борт и увеличивать долю реализации в Европе по спотовым ценам.
ЕС в 14-м пакете санкций запретил реэкспорт российского СПГ через свою территорию для поставок в третьи страны. Теперь пунктом перегрузки СПГ для НОВАТЭКа вместо Зебрюгге может стать Кильдин.
В 2025 году на поставки с Ямал СПГ приходилось 14% всего импорта сжиженного газа Евросоюзом, по данным Kpler. При этом более 75% отгрузок с проекта направлялось именно на европейский рынок. В то же время, по нашим оценкам, объемы производства в 2025 году снизились, так как на проекте проходил плановый капитальный ремонт в третьем квартале.
Евросоюз принял 19-й пакет санкций в отношении России в конце октября. Введенные меры предполагают поэтапный отказ от российского газа: первый этап ограничений затронет часть контрактов уже в апреле 2026 года, а окончательный запрет вступит в силу через восемь месяцев после этого.
Криогаз-Высоцк
Первый проект среднетоннажного производства СПГ.
Акционеры ООО «Криогаз-Высоцк»:
НОВАТЭК (51%);
Газпромбанк (49%).
Завод мощностью 820 000 тонн СПГ в год ориентирован на поставку мелких и средних партий СПГ газовозами и автоцистернами. Коммерческие отгрузки начались в 2019 году.
В 2023 году проект произвел 812 000 тонн СПГ и отгрузил 760 000 тонн СПГ (+7,5% г/г), по данным Kpler.
За первые семь месяцев 2024-го объемы экспортных поставок с проекта выросли на 13,4% г/г, до 457 000 тонн СПГ.
В начале 2025 года проект получил право на самостоятельный экспорт СПГ. Ранее НОВАТЭК экспортировал природный газ с этого проекта на мировые рынки только по долгосрочному комиссионному договору с Газпром экспортом.
Поставки российского сжиженного природного газа (СПГ) в страны Евросоюза в 2025 году впервые опередили трубопроводные поставки, следует из данных европейского аналитического центра Bruegel. Экспорт российского СПГ в ЕС в прошлом году составил 19,9 млрд куб. м, а поставки по трубе — 18,1 млрд куб. м.
В целом экспорт российского газа в ЕС в 2025 году снизился на 30%, поставки СПГ упали на 7%, по данным Bruegel. Снижение объясняется в том числе:
санкциями США против завода «Криогаз-Высоцк» и «Портовая»;
запретом на реэкспорт российского СПГ в третьи страны в рамках 14-го пакета антироссийских санкций ЕС.
Арктик СПГ — 2
Второй крупнотоннажный СПГ-проект НОВАТЭКа, разрабатываемый на базе Утреннего месторождения, расположенного на полуострове Гыдан в ЯНАО (примерно 70 км от проекта Ямал СПГ).
Оператором проекта, владельцем всех активов и лицензии на экспорт СПГ является совместное предприятие ООО «Арктик СПГ — 2», доля НОВАТЭКа в котором достигает 60%.
Проект реализует:
разработку Утреннего месторождения;
строительство терминала и трех технологических линий по производству СПГ (каждая мощностью 6,6 млн тонн СПГ);
строительство объектов производства стабильного газового конденсата (СГК) общей мощностью до 1,6 млн тонн в год.
Первая производственная линия уже запущена. Однако из-за санкций США и отсутствия необходимых газовозов отгрузки не могут выйти на проектную мощность.
В СМИ было много информации об ограниченном старте отгрузок в августе 2024-го во время летней арктической навигации. Kpler также приводит данные по поставкам с терминала Утренний, который относится к проекту НОВАТЭКа и тоже находится под санкциями США. По данным аналитической компании, экспорт с завода велся в сентябре и октябре 2024-го и достиг суммарно 186 000 тонн.
Александра Прыткова, старший аналитик Т-Инвестиций:
«Мы ожидаем, что в обозримом будущем НОВАТЭК сможет запустить и вторую линию. Однако запуск третьей линии в ближайшие пять лет кажется маловероятным из-за санкций».
Что касается маршрутов реализации, в условиях санкций СПГ с проекта, скорее всего, будет поставляться в Азию. Долгосрочные контракты, заключенные ранее, вряд ли будут перезаключены, поэтому наш базовый сценарий предполагает реализацию СПГ с проекта по спотовым ценам с дисконтом порядка 15—20%.
В конце августа танкер с партией сжиженного природного газа с Арктик СПГ — 2 впервые пришвартовался к китайскому терминалу, следует из данных компаний Kpler и LSEG, отслеживающих суда. После этого НОВАТЭК официально подтвердил первые отгрузки в Азию. В Китай было поставлено как минимум семь партий, по данным СМИ.
Добыча газа на Арктик СПГ — 2 почти весь сентябрь составляла в среднем 17,9 млн куб. м в сутки, следует из данных Bloomberg. Это самый высокий показатель с момента начала работы проекта в декабре 2023 года. Относительно прошлого месяца производство выросло на 14%.
Кроме того, в декабре 2025 года Совкомфлоту был передан первый ледовый газовоз с судоверфи Звезда, который уже в январе 2026 года осуществил первую погрузку СПГ с проекта. Это позволит проводить круглогодичные отгрузки, что позитивно отразится на операционных результатах компании в этом году.
Следующими проектами компании должны стать:
Мурманский СПГ общей мощностью 20,4 млн тонн в год;
Обский СПГ (6 млн тонн в год).
Ранее планировалось, что НОВАТЭК завершит строительство Мурманского СПГ до 2030 года. Он будет состоять из трех линий (по 6,8 млн тонн каждая). Первая будет построена в 2027 году, вторая — в 2029-м. Сроки по третьей линии не назывались.
Однако в августе 2025 года сроки сдвинулись на два года. Теперь ожидается, что Мурманский СПГ будет запущен не ранее 2032 года.
Динамика добычи и реализации природного газа, включая СПГ
В 2024 году НОВАТЭК проводил коммерческую добычу углеводородов на 29 месторождениях. Добыча компании с учетом доли в добыче совместных предприятий составила 667 млн баррелей — это на 3,4% больше, чем в 2023 году. Основной вклад в увеличение добычи внесли:
дальнейшая разработка месторождений Северорусского и Ево-Яхинского кластеров;
ввод в эксплуатацию Северо-Часельского месторождения в апреле 2024-го.
Общий объем добычи природного газа (с учетом доли в добыче совместных предприятий) вырос на 2,1% год к году, до 84,08 млрд кубометров, — это 82,4% от общего объема добычи углеводородов компании и 12,1% от всей добычи газа в России.
Сегмент жидких углеводородов (ЖУВ)
НОВАТЭК реализует на внутреннем и международном рынках такие ЖУВ, как:
стабильный газовый конденсат и продукты его переработки;
широкую фракцию легких углеводородов;
сжиженный углеводородный газ (СУГ);
нефть.
На месторождениях компании и подконтрольных ей совместных предприятиях добывается природный газ со значительным содержанием жидких углеводородов, особенно газового конденсата, который составляет основу добычи ЖУВ и не подпадает под ограничения ОПЕК+.
НОВАТЭК активно наращивает добычу ЖУВ с конца 2023 года. В 2024-м объем их добычи вырос на 11,5% г/г в связи с вводом и разработкой новых газоконденсатных залежей на месторождениях Ево-Яхинского блока. Компания также увеличила площади Юрских залежей в результате комплексных работ по сейсморазведке и бурению поисково-оценочных скважин.
На Юрских залежах глубина залегания жирного газа (с наибольшим содержанием ЖУВ) превышает 3 300 метров. Залежи отличаются сложными геологическими условиями залегания и сложными техническими условиями для бурения, характерными для зон аномально высокого пластового давления.
Большая часть нестабильного газового конденсата поставляется для его стабилизации на Пуровский завод. Там не только стабилизируют конденсат, но и улавливают этан, бутан, пропан и другие легкие фракции, что позволяет продавать их как отдельный продукт. Затем уже стабильный газовый конденсат (СГК) перевозят железнодорожным транспортом в основном в Усть-Лугу для переработки. Комплекс в Усть-Луге позволяет:
производить легкую и тяжелую нафту (около 62% от общего объема производства), керосин, дизельную фракцию и мазут;
отгружать готовую продукцию на экспорт морским транспортом.
Оставшаяся часть СГК в основном продается на внутреннем рынке.
В 2024 году комплекс в Усть-Луге переработал 7,4 млн тонн СГК. После ввода третьей линии производственные мощности завода расширились до 9 млн тонн в год, а доля выхода светлых нефтепродуктов увеличилась до 95%.
Динамика добычи ЖУВ
Динамика операционных показателей НОВАТЭКа в 2025 году
Добыча газа и жидких углеводородов немного выросла.
В 2025 году НОВАТЭК добыл из юрских залежей Южно-Тамбейского месторождения (недропользователь — Ямал СПГ) до 5 млрд кубометров газа по сравнению с 2 млрд кубометров газа, добытых в 2024 году.
Объем реализации газа незначительно снизился (−1,5%) на фоне плановых капитальных ремонтов на Ямал СПГ.
Запасы остались стабильными — 1,2 млрд кубометров на конец 2025 года против 1,3 млрд кубометров на конец 2024 года.
В сегменте жидких углеводородов сильная динамика была у переработки стабильного газового конденсата на комплексе в Усть-Луге (+8,5% год к году). Она выросла до 8 млн тонн, несмотря на внеплановые работы. Это объясняется расширением мощностей до 9 млн тонн в год в связи с вводом третьей линии.
На фоне роста добычи и переработки объем реализации жидких углеводородов за период вырос на 8,9% относительно прошлого года. Рост выше динамики объемов переработки обусловлен возросшим транспортным плечом (из-за перераспределения реализации продукции в Азию). Это также отражается в уменьшении остатков готовой продукции с 2 млн тонн в конце 2024 года до 1,5 млн тонн в конце прошлого.
Финансовые результаты НОВАТЭКа
Выручка: драйверы роста и сдерживающие факторы
За первое полугодие 2025 года компания отчиталась нейтрально.
Выручка увеличилась на 6,9% п/п, до 804 млрд рублей (выше наших ожиданий).
EBITDA с учетом доли в СП снизилась на 1,8% п/п, до 472 млрд рублей.
Рост выручки относительно первого полугодия 2024 года объясняется в том числе ростом добычи и реализации углеводородов. Однако в большей степени этому способствовала благоприятная конъюнктура на мировом рынке газа (рост более 40%). В совокупности с возможным увеличением доли поставок по спотовым ценам это позитивно отразилось на доходах компании.
На внутреннем рынке поддержку оказала индексация тарифов на газ на 10,3% в июле 2024 года.
В то же время поставки, которые привязаны к стоимости нефти (это касается большей части контрактов с проекта Ямал СПГ) в этот период пострадали на фоне снижения цен на мировые бенчмарки.
Негативно также отразилось укрепление рубля более чем на 3% г/г. Снижение цен на нефтепродукты было компенсировано увеличением объемов переработки и выпуска более маржинальных нефтепродуктов.
Второе полугодие 2025 года оказалось слабее первого на 20%. Всему виной — ухудшившаяся макроэкономическая конъюнктура: снижение цен на газ, нефть и нефтепродукты наравне с укреплением рубля.
Цена на нефть Brent в рублях упала на 15% (c 6 192 до 5 263 рублей за баррель). Именно к ней привязаны долгосрочные СПГ-контракты компании.
Цена на газ в Европе в рублях также снизилась на 25%, а в связи с запретом перевалки еще большая часть стала реализовываться на спотовом рынке.
Кроме того, повлияло снижение операционных показателей компании во втором полугодии. Реализация газа по итогам периода упала на 6%, а ЖУВ — на 5%. Причина — плановый капитальный ремонт на Ямал СПГ, а также внеплановые работы на комплексе по переработке в Усть-Луге. Сейчас производства работают в штатном режиме.
Александра Прыткова, старший аналитик Т-Инвестиций:
«Ожидаем, что в 2026 году выручка компании составит 1 535 млрд. Поддержку окажет рост производства на Ямал СПГ и полноценный старт круглогодичных отгрузок с Арктик СПГ — 2, а также восстановление переработки в Усть-Луге. Повлияет и ослабление рубля».
Чистая прибыль: роль совместных предприятий
Существенно на чистую прибыль компании влияет доля в прибыли совместных предприятий. НОВАТЭК не имеет полного контроля над СПГ-проектами, поэтому не консолидирует их, а отражает доходы по долевому участию.
Чистая прибыль сократилась почти в 2,7 раза в 2025 году. В первом полугодии причиной снижения стал опережающий рост операционных расходов, а также падение доходов от совместных предприятий (СП). Негативно также повлияла возросшая ставка налога на прибыль. Во втором полугодии компания вовсе показала чистый убыток. Причина — разовые неденежные статьи, эффект которых составил 301 млрд рублей.
Со второго полугодия 2024 года компания перестала отчитываться о доле в прибыли совместных предприятий, воспользовавшись указом президента, согласно которому НОВАТЭК самостоятельно может определять состав и объем раскрываемой информации. У совместных предприятий компании есть значительные объемы займов в валюте, в связи с чем укрепление (или ослабление) национальной валюты приносит дополнительную бумажную прибыль (или убыток). Поэтому для анализа рекомендуется использовать скорректированную на курсовые разницы и разовые списания прибыль.
Динамика скорректированной на курсовые разницы и разовые неденежные статьи расходов прибыли менее отрицательная, она сократилась лишь на 8% год к году.
Мы ожидаем, что в 2026 году чистая прибыль компании может восстановиться до уровня 430 млрд рублей.
Выручка и прибыль
Дивиденды НОВАТЭКа: каких ждать выплат
Согласно дивидендной политике, НОВАТЭК стремится делать выплаты два раза в год. На них компания направляет не менее 50% от консолидированной чистой прибыли по МСФО, скорректированной на статьи, не относящиеся к основной деятельности.
За первое полугодие 2025-го компания выплатила 35,5 рубля на акцию. С учетом всех ранее описанных корректировок чистой прибыли финальный дивиденд может составить до 40 рублей на акцию (3,4% доходности). Совокупная доходность за год — 6,6%
Финансовая позиция НОВАТЭКа позволяет ему сделать подобную выплату. Финансовая устойчивость остается на высоком уровне. Компания снова вернулась к чистой денежной позиции. Все бумажные расходы не учитываются в денежном потоке, поэтому свободный денежный поток компании по итогам года составил более 350 млрд.
Наш взгляд на акции НОВАТЭКа
Бумаги включены в индекс Мосбиржи с весом 4,94%.
Мы позитивно смотрим на акции НОВАТЭКа с целевой ценой 1 410 рублей и потенциалом роста 18%, и вот почему:
Устойчивый основной бизнес. Рост объемов добычи ЖУВ с фокусом на СГК, а также введение третьей линии на комплексе в Усть-Луге позволят компании нарастить выпуск высокомаржинальных продуктов, что поддержит финансовые результаты компании.
Ямал СПГ как источник стабильности и надежности. Линии проекта способны работать на 120% от проектной мощности при отрицательных температурах. Поэтому ожидаем стабильных объемов производства после капитального ремонта в прошлом году. Проект компании обеспечен долгосрочными контрактами, он получает выгоду от более высоких цен на газ на европейском рынке.
Арктик СПГ — 2 как драйвер роста объемов добычи. Первые производственные линии уже запущены. И в сентябре произошли первые отгрузки в Китай. Кроме того, получен первый газовоз необходимого ледового класса с судоверфи Звезда, второй ожидается в этом году. Это обеспечивает возможность круглогодичных поставок. Получение первых ледовых газовозов позволит вывозить около 2 млн тонн в год. А снятие санкций позволит запустить все три производственные линии и реализовывать СПГ в Азии без существенных дисконтов.
Устойчивое финансовое положение, но невысокие дивиденды. Компания продолжает демонстрировать финансовую устойчивость, несмотря на санкции и сложные макроэкономические условия. Кроме того, НОВАТЭК планирует придерживаться дивидендной политики и делать выплаты два раза в год. Ждем, что совокупная дивидендная доходность за 2025 год составит 6,6%.
Есть рыночная недооценка, но не самая большая в секторе. Сейчас акции НОВАТЭКа торгуются с форвардным мультипликатором EV/норм. EBITDA (с учетом прогноза на 2026 год) на уровне 3,1х. Это в целом соответствует уровню остальных компаний сектора.
Ключевые риски
Снижение цен на энергоносители. Контрактные цены на поставку СПГ с проекта Ямал СПГ привязаны к мировым ценам на нефть, которые находятся под давлением возможной рецессии в мировой экономике на фоне торговых войн и рисков увеличения предложения нефти на рынке. На газовом рынке также ожидается профицит после 2026 года, в том числе из-за ввода более 90% проектируемых СПГ-проектов в США. В то же время результаты компании в меньшей степени зависят от цен на российские сорта нефти, что делает ее более устойчивой к расширившимся дисконтам.
Санкционное давление. Могут сохраниться ограничения, из-за которых компания до сих пор не смогла вывести на полную мощность отгрузки с проекта Арктик СПГ — 2. Кроме того, ограничения могут быть наложены и на флагманский проект компании — Ямал СПГ.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба