1. Поскольку курс рубля в январе-феврале полз вниз без участия особых сдвигов в цене нефти, однако при довольно больших расходах ЦБ на сдерживание его слишком резкого ослабления (регулятор продал за 2 месяца международной ликвидности на 14.9 млрд. долл.), то ясно, что цифры чистого оттока частного капитала (ЧОЧК) в эти 2 месяца должны быть заметно выше тех, к которым мы привыкли в последнее время. Но насколько?
Наш чисто экстраполяционный подсчет величины чистого кредитования экономикой России остального мира (т.е. сальдо счета текущих операций по сумме прогнозов его основных элементов) и оценка нетто-оттока частного капитала путем добавления к ней размеров интервенций ЦБ дает 16.4 млрд. долл. в январе и 13.1 в феврале (с учетом как чистого кредитования, фиксируемого в финансовом счете платежного баланса, так и статистического расхождения, также обычно относимого на отток капитала).
(Полученная таким образом аппроксимация отличается от тех цифр, что публикует ЦБ, главным образом, на величину изменения международных резервов, связанных с обязательствами ЦБ перед российскими банками. В последние годы это – валютные свопы, используемые для регулирования ликвидности, а во время кризиса 2008-09 ЦБ, по каким-то, известным только ему, соображениям стал открывать валютные счета российским банкам, что приводило к «бумажной», бухгалтерской корректировке оттока в сторону снижения. Но это - краткосрочные различия, и на графике видно, что с той поры, как ЦБ стал публиковать данные об интервенциях, т.е. с августа 2008, обе кривые – расчетная и отчетная – в тенденции совпадают).
На неделе Минэкономразвития дало свою оценку оттока капитала в январе – 17 млрд., что с учетом неизбежно присутствующих в таких ранних оценках погрешностей в 1-1.5 млрд. долл. в ту или иную сторону, совпадает с нашей цифрой. Содержащиеся в бюллетене ВШЭ "Комментарии о государстве и бизнесе" оценки оттока в 20 и 15 млрд. долл. в январе и феврале соответственно (очевидно, округленные до цифр, кратных 5), пожалуй, уже выходят за рамки допустимой погрешности, хотя и не принципиально. С прогнозной оценкой Минэкономразвития в 35 млрд. долл. ЧОЧК за весь 1-ый квартал, пожалуй, тоже можно согласиться, но принимая, что она тождественна одному существенному предположению – в марте курс рубля уже не пойдет вниз настолько быстро, что потребуются дальнейшие интервенции ЦБ.
Понятно, что прогнозирование и курса, и оттока даже на месяц вперед – занятие крайне мало информативное. Тем не менее, приведем еще пару «сценарных условий» до конца года, просто для ориентации. Предположение, что от ЦБ больше не потребуется проводить интервенции для сдерживания волатильности курса, а уже реально-ослабленный рубль вернет сальдо счета текущих операций к уровню апреля-декабря 2012 года, соответствует годовому ЧОЧК в 68 млрд. Возврат текущего счета к уровню соответствующих месяцев 2011 сочетается с годовым оттоком в 103 млрд. Напомним, что в центральном сценарии МЭР предполагалось снижение ЧОЧК до 25 млрд. в 2014, и обнуление его в 2015. Сейчас, пожалуй, можно сказать, что в этом прогнозе полностью игнорировалась присущая любой экономике цикличность движения совокупного спроса.
2. Тем не менее, если говорить о среднесрочных тенденциях и нивелировать сезонность (ЧОЧК всегда растет в начале года из-за цикла заключения импортных контрактов, снижения расходов на турпоездки, а также «бухгалтерских» особенностей отражения в платежном балансе начисления и выплаты/реинвестирования дивидендов, из-за которых прямые инвестиции в Россию в основном «падают» на июнь), то никакого панического «бегства капитала» из России в валюты-убежища и даже спекулятивного накопления валютных активов банками/небанковскими компаниями не наблюдается. Показатели января-февраля не выходят за рамки обычных отклонений от среднесрочного тренда.
Сам же тренд развернулся в строну роста вывоза капитала еще в последней трети 2012 года, когда прирост внутреннего спроса резко снизился, а в 2013 году - стал сжиматься. Очевидно, как и другие развивающиеся страны, экономика России переживает обычный (первый в своей истории и не совпадающий с циклом развитых стран) циклический спад совокупного спроса, когда уровень удовлетворения традиционных потребностей (еда, электроника, автомобиль) после бума 2006-11 годов достиг насыщения, а предприниматели пока еще не особенно понимают, куда еще (кроме строительства привычных торгово-развлекательных центров и таунхаусов), можно инвестировать внутри страны. Этот спад поддержан проциклической политикой «перебалансировки» (замораживания тарифов), выключившей естественных монополистов из инвестиционного процесса, вместо, скажем, политики сдерживания роста зарплат в них.
В условиях сжатия внутреннего спроса и при сохранении относительно благоприятной внешней конъюнктуры нарастает избыточность сбережений, которые в возрастающих объемах инвестируются в зарубежные активы. А курс рубля к доллару просто выглядит случайно подзадержавшимся по инерции в течение предыдущего года на отметках возле 30.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу