4 октября 2013 Online Broker | Архив
ОСНОВНЫЕ НОВОСТИ
• ФРС сохранила объём ежемесячного выкупа активов на свой баланс; понизила прогноз
темпов роста ВВП США в 2013 г с 2.3-2.6% до 2-2.3%
• Б.Бернанке: Сокращение объёмов покупки активов возможно до конца года,
конкретного плана – нет
• Законодатели США не успели согласовать бюджет на 204 финансовый год; с 1 октября
приостановлено финансирование расходов правительства
• До 17 октября США должны увеличить лимит госдолга для его обслуживания
• ЦБ Индии поднял базовую ставку на 25 б.п.
• МВФ и ВБ понизили прогнозы темпов роста ВВП РФ в 2013 г до 1.5% и 1.8%, в 2014 –до 3.0% и 3.1% соответственно
• ЦБ РФ установил ключевой ставкой (5.5% годовых) процентную ставку по операциям предоставления и абсорбирования ликвидности на аукционной основе сроком на 1 неделю; снизил ставку по кредитам овернайт до 6.5%; установил коридор процентных ставок шириной 2 п.п., ограниченный ставками предоставления и абсорбирования ликвидности на 1 день
• ЦБ РФ сократил объём накопленных интервенций для сдвига границ бивалютного коридора на 5 копеек с $450 млн до $400 млн
• ЦБ РФ установил целевой ориентир по инфляции на 2014 г на уровне 5.0%
• Минфин РФ разместил еврооблигации на $7 млрд
• Правительство РФ одобрило пенсионную формулу, изменило варианты выбора размера отчислений в накопительную часть (6% или 0%); отчисления в НПФ пенсионных накоплений будут приостановлены на 2 года
• Правительство заморозило тарифы естественных монополий в 2014 г, после – они будут расти не выше инфляции
• Минфин предлагает обязать госкомпании платить в виде дивидендов 35% чистой прибыли по МСФО с 2016 г.
• АЛРОСА объявила о проведении IPO, предложении 16% акций
• ТКС Банк намерен провести IPO, привлечь до $750 млн
В МИРЕ
Штаты вновь удивляют и держат финансовые рынки в напряжении. Федрезерв, вопреки ожиданиям участников рынка, не стал сокращать объём ежемесячной покупки активов на свой баланс на заседании 18 октября. Такое положение вещей с одной стороны подтверждает независимость регулятора в корректировке монетарной политики (ФРС не идёт в фарватере ожиданий рынка), с другой - отражает очевидные проблемы в коммуникации с инвестиционным сообществом, что чревато подрывом доверия. Мы уже указывали, что лучшим вариантом для рынков было бы объявление об урезании QE3 на сентябрьском заседании, теперь же нас ждёт период дополнительной неопределённости, нервозности и волатильности на финансовых рынках. В ходе пресс-конференции Б.Бернанке повторил о вероятном начале сворачивания программы выкупа активов уже до конца 2013 г. Соответственно, остаются только две даты – 30 октября или 18 декабря. Сейчас декабрь воспринимается как наиболее вероятный момент для объявления соответствующего решения – и пресс-конференция запланирована (в отличие от октября), и среднесрочные прогнозы основных макропоказателей будут корректироваться (может стать дополнительным объяснением принятых решений), кроме того, это предпоследнее заседание под председательством Б.Бернанке. Однако, если ФРС, действительно хочет продемонстрировать свою независимость от рынка, то конец октября подходит для неожиданных решений как нельзя кстати. Поэтому, продолжаем ждать и готовиться к возрастающей волатильности на финансовых рынках, надеясь, что она не перерастёт в идеальный шторм. Хотя условия и для такого экстремального сценария постепенно складываются, если учесть то политическое противостояние в США, которое проявилось в настоящий момент. Республиканцы и демократы не смогли договориться по бюджету страны на 2014 год, в результате чего финансовый год начался с остановки финансирования правительства и вынужденного отпуска сотен тысяч госслужащих. Основным требованием республиканцев является перенос на 1 год расходов по реформе здравоохранения, реализация которой в свою очередь является ключевым пунктом предвыборной компании Б.Обамы. В случае задержки с поиском компромиссного решения, темпы роста ВВП США в 4 кв. 2013 г обещают упасть примерно на треть процентных пункта. Это если исходить из длительности «простоя» в течение пары недель. Что случится, если договоренности не будет и позже, предсказать практически невозможно. Дело в том, что элементом политического торга является не только объём госрасходов на 2014 г., но и повышение лимита госдолга США. Если неопределенность с расходной частью бюджета может подорвать темпы роста ВВП ведущей экономики мира (что само по себе весьма болезненно и печально, но вряд ли критично), то невозможность увеличить объём госзаимствований в результате исчерпания законодательно установленного лимита сделает невозможным обслуживание госдолга уже, по словам министра финансов страны, 17 октября. В этом случае у США случится технический дефолт с очевидными последствиями, как для кредитного рейтинга страны, так и курса доллара. Очевидно, что масштаб последствий во втором случае несоизмерим с жизнью Штатов в течение какого-то времени без утверждённого бюджета. Именно поэтому достижение компромисса между республиканцами и демократами до обозначенной даты – 17 октября – считается просто неизбежным. Наиболее вероятным вариантом разрешения проблемы явилось бы откладывание реформы здравоохранения, допустим, на полгода – в этом случае и Б.Обама сохранил бы реализацию своих предвыборных обещаний, правда с небольшой задержкой по времени, и республиканцы добились бы более сбалансированного бюджета. Однако, решения политиков непредсказуемы, и развязка, как и в 2011 г., может состояться в самый последний момент. Так или иначе, негативных эффектов от паралича власти в Штатах уже не избежать. По крайней мере, в динамике темпов роста ВВП и потребительских расходов вынужденный отпуск госслужащих проявит себя. Принимая во внимание высокую зависимость экономических результатов еврозоны от динамики американской экономики, сегодняшние проблемы в Штатах могут боком выйти европейцам в конце года. О неустойчивости и хрупкости подъёма в Европе мы уже говорили, поэтому и риск повторного скатывания в рецессию на фоне сбоя экономического роста в США по-прежнему высок. Сохранение стимулирующей монетарной политики в сложившихся условиях является неизбежным. Поэтому мы не ждём каких-либо телодвижений со стороны ЕЦБ в ближайшие месяцы. Если, конечно же, американские политики в этом месяце не спровоцируют панику на финансовых рынках, и регуляторы не будут вынуждены ответить на новый вызов чрезвычайными мерами. При этом фраза о сохранении низких ставок в течение продолжительного периода времени, как представляется, будет теперь перекочевывать из одной пресс- конференции М.Драги в другую. А её отсутствие в речи главы ЕЦБ станет главным индикатором изменения настроений регулятора. В целом ситуация в еврозоне хоть и заметно улучшилась в последние месяцы, если судить по динамике индикаторов деловой активности. Но политические вопросы и здесь всплывают в качестве дестабилизирующих рынки новостей. Последняя из них – это чуть не развалившаяся по инициативе С.Берлускони правительственная коалиция в Италии, что грозило стране очередным политическим кризисом и новым ударом по долговому рынку самой Италии и других стран периферии еврозоны. Выборы в Германии также сложились не лучшим образом для ХДС/ХСС. Несмотря на убедительную победу партии, её младшие партнёры по коалиции – Справедливые демократы – не смогли пройти в парламент. В результате, соратникам А.Меркель приходится проводить переговоры о создании новой правительственной коалиции со своими соперниками. Оптимальным для финансовых рынков стало бы создание широкой коалиции с социал-демократами, что обеспечило бы широкую поддержку населения новому правительству и его действиям. Однако и союз с менее крупными политическими партиями не станет поводом для расстройства. Младший партнёр не изменит взгляды А.Меркель в отношении будущего еврозоны и путей решения её острых проблем. В частности, вопрос реструктуризации долга Греции, по всей видимости, в оставшееся до конца года время выйдет на первый план. В целом мы продолжаем с оптимизмом смотреть на перспективы мировой экономики, ожидая ускорения темпов роста. Выход данных по темпам роста ВВП Китая и США за 3 кв. 2013 г. обещает стать ключевой макростатистикой в октябре. Ожидаем увидеть сильные цифры, которые могут стать основой для нового движения фондовых индексов наверх в конце года. При этом мы сохраняем осторожность в отношении перспектив роста цен на нефть. На фоне увеличения нефтедобычи в Саудовской Аравии и восстановления объёмов производства в Ливии, а также на фоне некоторого потепления отношений между США и Ираном, усиливаются риски появления избытка предложения нефти на рынке в краткосрочной перспективе, что способно привести к дальнейшему снижению цен на «черное золото». И это является, на наш взгляд, достаточным основанием, чтобы считать и российскую валюту, и отечественный рынок акций всё же не самыми привлекательными активами для покупки в октябре.
Тенденции: Мы видим всё больше сигналов ускорения темпов роста мировой экономики, но инвесторы на это не обращают внимание. Политический тупик в Штатах представляет главную краткосрочную угрозу для финансовых рынков. До разрешения проблемы лимита госдолга США рынки обещают оставаться высоко волатильными. Отсрочка Федрезерва с урезанием QE3 также «подвешивает» рынки в неопределённости.
В РОССИИ
Решения макроэкономического порядка, принятые в сентябре и Центробанком, и Правительством, невозможно переоценить. Складывается впечатление, что руководство страны ждало результатов единого дня голосования и преодоления тем самым очередного этапа в электоральном цикле, чтобы после этого обрушить на головы сограждан весь поток негативных решений. Во-первых, был произведён так называемый «бюджетный манёвр», выразившийся в урезании госрасходов на горизонте 2014-2016 гг. Во-вторых, была завершена пенсионная реформа, определена пенсионная формула и аккумулированы в ВЭБе будущие поступления пенсионных накоплений граждан на ближайшие 2 года. В-третьих, принято решение о заморозке темпов роста тарифов естественных монополий. В довершение к этому ЦБ РФ объявил об изменении системы инструментов денежно-кредитной политики. Каждое из указанных событий само по себе является колоссальным сдвигом. Концентрация же их в течение ограниченного периода времени тем более обращает на себя внимание. Всё это происходит на фоне продолжающей стагнации российской экономики. Пауза в росте промышленного производства продолжается. Рост на 0.1% г/г в августе после июльских -0.7% г/г, может быть кого-то и успокаивает. Однако мы пока что не видим обнадёживающих сигналов. Ведь выход индекса промпроизводства на положительную территорию был обеспечен исключительно улучшением динамики в экспортно-ориентированных сырьевых секторах, в частности в газодобыче. Обрабатывающая промышленность между тем с весны демонстрирует спад. Инвестиции в основной капитал (-3.9% г/г в августе) и строительство в последние месяцы рисуют «пилу», то уходя в минус, то выбиваясь в лёгкий плюс в годовом сравнении. Но среднесрочная тенденция и здесь остаётся негативной. Темпы роста оборота розничной торговли, как и располагаемых доходов населения после июльского всплеска вновь замедлились. Ожидания исправления ситуации осенью, как на фоне более комфортной базы прошлого года, так и вслед за улучшением ситуации в экономике ЕС, сохраняются. При этом данные ожидания во всё большей степени смещаются уже на 2014 г., нежели на начинающийся 4 квартал 2013 г. Причина тому, по нашему мнению, неспешность с принятием необходимых решений как правительством, так и монетарными властями. По всей видимости, перестановки в профильных ведомствах внесли свой сдерживающий вклад. Вслед за смещением траектории экономического роста России вниз (согласно прогнозу МЭРТ, в 2013 г рост ВВП составит лишь 1.8% против ожидавшихся в начале года 3.6%), вынужденной корректировке подвергается и основной финансовый документ страны. Минфин вынужден был пойти на 5%-ное сокращение госрасходов в ближайшие 3 года по сравнению с ранее одобренными планами. Можно не называть это «секвестром», но получившиеся проектировки также нельзя назвать и бюджетом развития. Возможности стимулирования экономического роста за счёт госрасходов оказываются весьма ограниченными. Возможности госкомпаний, которые в значительной части замещают бюджетные деньги своими инвестпрограммами в благородном деле поддержания динамичного роста экономики, также оказались подорваны политическим решением отказаться от традиционного повышения тарифов естественных монополий. По оценкам, результатом данного решения может стать сокращение инвестиционных программ Газпрома, РЖД, Транснефти, Россетей на 0.7-0.8 трлн руб. в следующем году. Очевидно, что такой кусок «выпадающих» инвестиций компенсировать будет проблематично. И это должно будет оказать свой негативный эффект на темпы роста экономики в следующем году. В условиях ограниченных возможностей по наращиванию госрасходов и инвестиций, а также на фоне тенденции к сокращению положительного сальдо торгового баланса, единственным драйвером ускорения экономического роста является потребление. Стимулирование внутреннего потребления становится ключевой задачей в краткосрочной перспективе. Особое внимание, уделяемое кредитованию физлиц (прежде всего, снижению ставок по кредитам), также является реализацией линии на запуск внутреннего двигателя экономического роста. С этой точки зрения целесообразным представляется особое внимание уделить разработке механизмов и мер по снижению процентных ставок по ипотечным кредитам. Что касается политики монетарных властей, то мы приветствуем произведённое обновление инструментов денежно-кредитной политики и отказ от ставки рефинансирования в качестве базовой ставки ЦБ РФ (к 1 января 2016 г она должна быть приведена в соответствие с ключевой ставкой). Теперь вводится понятие ключевой ставки, которая соответствует процентной ставке по операциям предоставления и абсорбированию ликвидности на аукционной основе сроком на 1 неделю. Сейчас она составляет 5.5% годовых. Ставки по операциям предоставления и абсорбирования ликвидности постоянного действия сроком на 1 день (6.5% и 4.5% годовых соответственно) находятся на 1 п.п. выше и ниже ключевой ставки, формируют верхнюю и нижнюю границы «процентного коридора». При изменении ключевой ставки границы коридора будут меняться автоматически на соответствующую величину. В результате проведённой новации упрощается система процентных ставок Банка России. Кроме того, была проведена оптимизация инструментов регулирования ликвидности в банковской системе. Основным инструментом теперь становятся аукционы сроком на 1 неделю, аукционы на меньшие сроки станут нерегулярными и будут использоваться лишь для «тонкой настройки» рынка. Кроме того, было заявлено о проведении на регулярной основе аукционов по предоставлению ликвидности под нерыночные активы по плавающей ставке сроком на 3 месяца. Минимальная ставка по ним будет на 25 б.п. выше ключевой ставки (т.е. 5.75% годовых на текущий момент) – такой же, как на проведённом в июле 12-месячном аукционе. В целом, мы воспринимаем предпринятые шаги регулятора не только как упрощение инструментария и повышение прозрачности политики, но и как дополнительное смягчение политики (отдельные ставки предоставления ликвидности в рамках унификации всё же были снижены). Продолжаем считать, что ЦБ стоит проводить более решительное смягчение политики. Постепенное замедление инфляции (6.2% г/г на 26 августа) должно развязать регулятору руки для снижения ключевой ставки.
Тенденции: Российская экономика проходит локальное дно. Шансы на ускорение до конца года сохраняются. Но внутренних драйверов для роста не хватает. Корректировка прогнозов экономического роста влечёт изменение бюджетных проектировок – госрасходы в ближайшие 3 года сокращаются. ЦБ модифицировал систему инструментов денежно-кредитной политики, введя ключевую ставку и процентный коридор – небольшое смягчение политики. Полноценное смягчение стоит ждать позже при инфляции ниже 6%.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
В сентябре доллар заметно сдал свои позиции. Пара евро-доллар выросла на 3 фигуры». Только в начале месяца пара eur/usd снижалась. До публикации данных по рынку труда США за август у рынка были ожидания, что на заседании 18 сентября ФРС начнет сворачивать QE3. Однако количество созданных рабочих мест вне с/х (169 тыс.) оказалось хуже прогнозных 180 тыс., а данные за предыдущие два месяца пересмотрены вниз суммарно на 74 тыс. Получилось, что ситуация на рынке труда несколько ухудшилась и далека от желаемой (создание новых рабочих мест выше 200 тыс. в месяц). Это привело к изменению ожиданий в отношении решения ФРС о сокращении скорости работы “печатного станка” и доллар начал падать. К середине месяца евро-доллар поднялся до 1.335, но рынок все еще сохранял надежды на то, что темпы выкупа активов на баланс регулятора будут уменьшены на $5 млрд. Однако по итогам заседания Федрезерв США принял решение не менять объем покупок облигаций на свой баланс. Однако текст заявления оказался более “ястребиным”, чем предыдущий. Если еще в июльском заявлении говорилось о возможности как увеличения, так и сокращения темпов покупок, то в этот раз в тексте говорилось только о возможности “сдерживания” скорости покупок. По итогам заседания ФРС евро-доллар показал максимум на отметке 1.3566, и остаток месяца провел примерно на тех же уровнях. В конце сентября масс-медиа растиражировали другое событие, которое имеет явно негативную для доллара окраску: республиканцы и демократы в Конгрессе США не смогли договориться по бюджету на 2014 год, в результате новый финансовый год, начавшийся 1 октября, правительство встретило без бюджета и было вынуждено частично приостановить свою деятельность. В неоплачиваемые отпуска отправлено большинство госслужащих. Одних только гражданских сотрудников Министерства обороны - около 400 тыс. По истории 2-летней давности понятно, что республиканцы и демократы склонны будут тянуть до последнего момента. По факту с бюджетом можно тянуть до 17 октября. Министр финансов США Дж.Лью заявил о том, что к этому моменту меры по сдерживанию роста госдолга исчерпают себя, после чего порог госдолга надо будет повысить в любом случае, иначе придется объявить дефолт по госдолгу. Нам представляется, что негатив, связанный с политическим тупиком в США, уже заложен в цену и после неизбежного повышения порога госдолга можно будет ждать резкого роста доллара США. Поэтому мы полагаем, что по итогам октября пара евро-доллар упадет, пока скромно, к 1.32. Что касается российского рубля, то в начале сентября ЦБ РФ успел сдвинуть границы коридора бивалютной корзины еще два раза по 5 копеек, до 32.25-39.25, а также снизил объем накопленных интервенций для сдвига границ коридора бивалютной корзины с $450 млн до $400 млн. Но в целом, сентябрь прошёл под знаком укрепления курса национальной валюты. Завершение периода выплат дивидендов российскими компаниями и их конвертации для выплат держателям депозитарных расписок, а также проходждение пика сезона отпусков россиян привели к снижению спроса на валюту и закономерному укреплению рубля. Бивалютная корзина упала на 2%. Глубина просадки курса американской валюты достигала 2 рублей (33.5 руб. на максимуме и 31.5 руб. на минимуме). В третьей декаде месяца рубль начал сдавать позиции после чрезмерного укрепления. Бивалютная корзина вернулась выше отметки 37 руб. Мы полагаем, что вблизи текущих уровней бивалютная корзина проведёт весь октябрь. Пара рубль-доллар вслед за ростом доллара к евро на международном валютном рынке возобновит подъём. Диапазон 32.5-33 руб. за доллар США представляется наиболее вероятным на конец месяца.
Тенденции: Перепроданность доллара и ожидаемое повышение порога госдолга США приведет в октябре к падению пары евро-доллар до отметки 1.32. Рубль- доллар будет двигаться в сторону 33 рублей за доллар. Бивалютная корзина останется в диапазоне 37-37.5 руб.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
Сентябрь 2013 г опроверг многих скептиков, уверенных в том, что это самый неблагоприятный месяц для отечественного рынка акций. На этот раз Индекс ММВБ продемонстрировал 7%-ный рост, что стало лучший месячным результатом с января 2012 года. В соответствии с нашими ожиданиями, фондовый индекс поднялся к уровню 1500 пунктов и завершил 3 кв. 2013 всего в 2% от этой круглой отметки. Основной рост был сосредоточен в нефтегазовом и телекоммуникационном секторах. Соответствующие отраслевые индексы прибавили 7.1% и 8.6% соответственно. Главным разочарованием для инвесторов уже на протяжении длительного времени продолжает оставаться сектор электроэнергетики, который даже на фоне впечатляющего общерыночного роста продолжил снижение (Индекс ММВБ электроэнергетика упал на 4.9%). Акции же распредсетевых компаний (МРСК) оказались главными аутсайдерами месяца, потеряв от 20 до 40 процентов. Столь резкая реакция инвестиционного сообщество была продиктована решением правительства «заморозить» тарифы естественных монополий в 2014 г на уровне 2013 г. Для сетевых компаний это грозит пересмотром RAB-регулирования в сторону снижения нормы возврата на инвестированный капитал, что вызывает отторжение у инвесторов. Очередной пересмотр «правил игры» в отрасли выглядит уже как крайне неудачная шутка. И, к сожалению, мы не видим на горизонте каких-либо перспектив для изменения ситуации к лучшему. Акции электроэнергетических компаний (за редким исключением в виде Э.ОН Россия) продолжают оставаться для портфельных инвесторов запретной темой, учитывая те сильные даунтренды, которые сформировались по ним в последние 3 года. Вообще, тема замораживания тарифов естественных монополий – ключевая тема сентября, поскольку под неё попадают не только госкомпании в электроэнергетике, но и Газпром, Транснефть и РЖД – крупнейшие компании страны. Привычная для них модель постоянного увеличения тарифов на услуги, обеспечивавшая рост финансовых показателей, дала сбой. Теперь госмонополиям брошен вызов. Им предстоит показать реальную эффективность бизнеса - произвести сокращение расходов, повысить эффективность капвложений, отказаться от чрезмерных трат на второстепенные проекты. Резервы для оптимизации имеются, и, по нашим оценкам, весьма существенные. Поэтому мы даже позитивно оцениваем принятое политическое решение о заморозке тарифов, несмотря на очевидные краткосрочные потери компаний в выручке. Идеальным было бы, если б новое тарифное регулирование стало мощным драйвером для глубокого реформирования данных компаний. Но не только новости по тарифам двигала рынок в прошлом месяце. Не менее важной, а по всей видимости, даже более значимой по своим среднесрочным последствиям обещает стать решение Правительства к 2016 г повысить норму выплат дивидендов госкомпаниями до 35% чистой прибыли по МСФО. В этом предложении, которое уже «зашито» в бюджет на ближайшие годы, значима не только цифра (35%), но и указание на консолидированную отчетность по МСФО. Сам факт увеличения нормы отчислений с 25% до 35% уже весьма значим, но переход с РСБУ на МСФО вообще качественно меняет картину по холдинговым компаниям, в разы увеличивая базу для расчёта дивидендов. К примеру, если бы уже по итогам 2012 г выплаты акционерам ВТБ проводились из расчёта 35% чистой прибыли по МСФО, то дивидендная доходность акций выросла вдвое – до 7%. По акциям Газпрома дивиденды выросли бы втрое, а по акциям Транснефти – практически в 11 раз! Согласитесь, такой рост дивидендных выплат не может быть проигнорирован рынком, и, мы полагаем, дивидендная история обещает стать главным драйвером переоценки российского рынка акций до более высоких ценовых отметок в перспективе ближайших 2-3 лет. Пока же, стоит готовиться к выплатам дивидендов за 2013 г. и уже с осени включать в портфель высоко дивидендные бумаги в расчёте на опережающий рост их котировок к сезону закрытия реестров весной. Список наиболее щедрых к своим акционерам компаний мало меняется год к году, поэтому все имена знакомы – Сургутнефтегаз, Башнефть, Татнефть, НКНХ, Казаньоргсинтез, Саратовский НПЗ, Лензолото, МТС, Мегафон, Газпром, ЛУКОЙЛ, ГМК Норникель. В целом же, на октябрь мы смотрим с высочайшей осторожностью. И есть серьёзные основания для этого. После произошедшего сильного роста в сентябре российский рынок нуждается в коррекции. Среднесрочный повышательный тренд наверх не сломится, если Индекс ММВБ вновь вернётся к отметке 1400 пунктов. Однако спекулянтам пересиживать такую просадку в бумагах точно не стоит. Если же мы посмотрим на ситуацию с притоком капитала западных инвесторов на наш рынок, то здесь мы также не увидим значимых улучшений. Да, во второй половине сентября иностранные игроки сменили гнев на милость, вновь начав покупать emerging markets. Немного перепало и России – непрерывная череда вывода средств из ориентированных на наш рынок фондов сменилась чистым притоком, но делать вывод о смене тенденции преждевременно. Конечно, есть вероятность увеличения лимитов на Россию глобальными фондами в новом финансовом году (в Штатах он начался 1 октября), что может вызвать загрузку портфелей бумагами уже в начале 4 квартала. Однако мы считаем, что большие деньги предпочтут провести октябрь в ожидании на фоне тех рисков, которые или уже реализовались (как например с оставшимися без утверждённого госбюджета Штатами), или же маячат на горизонте (перспектива баталий за увеличение лимита госдолга США и начала сворачивания QE3). Кроме того, нельзя не отметить внутреннее событие, которое является потенциально негативными для рынка акций в кратко- и среднесрочной перспективе. Это начинающийся процесс приватизации госпакетов акций крупных компаний. До конца года новых владельцев должны будут найти 20% НМТП и 14% АЛРОСА. В случае продажи данных активов широкому кругу инвесторов, с нашего рынка этими сделками может быть «стянуто» несколько сотен миллионов долларов далеко не лишней ликвидности. Этот эффект необходимо иметь в виду каждый раз, когда речь заходит о приватизации. Соответственно, лучшим вариантом для рынка стала бы продажа данных активов стратегическим инвесторам.
Тенденции: Предлагаемое правительством повышение нормы дивидендных выплат госкомпаниями до 35% от чистой прибыли по МСФО обещает стать главным драйвером переоценки отечественного рынка акций. Рынок остаётся растущим, но в октябре на фоне возросших рисков многие предпочтут отойти в сторону, что спровоцирует развитие коррекции к сентябрьскому подъёму.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Неожиданное для большинства игроков решение ФРС США продолжать программу выкупа активов на свой баланс прежними темпами оказало долговым рынкам дополнительную поддержку. Доходившие до 3% годовых доходности по 10-летним US Trasuries снизились до более комфортных 2.6% годовых. И дело не только с отсрочкой по сворачиванию QE3, которая позволяет рассчитывать на присутствие в ближайшее время ФРС в качестве покупателя госбумаг и ипотечных ценных бумаг в прежнем объёме. Опубликованные среднесрочные прогнозы ФРС по основным макропоказателям указали на корректировку ожиданий регулятора в отношении темпов роста экономики в сторону понижения. Это, в свою очередь, означает перспективы более продолжительного сохранения стимулирующей политики. Собственно, результаты опроса директоров ФРС о перспективах повышения процентной ставки отразили всё большее смещение вероятности данного события дальше на 2015 г. И это оказывает поддержку долговым рынкам. Что касается российского валютного долга, то он не остался в стороне от общего движения – котировки индикативного выпуска Россия-30 за месяц поднялись с 115.4 до 118 процентов от номинала. При этом доходность снижалась до менее 4% годовых. Столь заметное движение произошло по факту решения ФРС. Однако, имелся и сугубо российский фактор, воздействующий на ценообразование как суверенного долга в сентябре, так и на динамику корпоративного дога. Речь идёт о долгожданном выходе России на рынок капитала в текущем году. Напомним, что ещё весной Минфин готовился привлечь до $7 млрд запланированных на этот год внешних займов, но был вынужден отложить размещение из-за ухудшившейся конъюнктуры (тогда Б.Бернанке как раз заявил о начале сворачивании QE3 уже до конца 2013 г.). За неделю до сентябрьского заседания Федрезерва условия на рынке были признаны подходящими, и еврооблигации на сумму $7 млрд 4 траншами в долларах и евро на срок 5, 7, 10 и 30 лет были размещены. Осуществление Минфином плановых заимствований не только сняло висевшее над рынком давление новых размещений, но и открыло дорогу для корпоративных заёмщиков, которые не были активны летом, как выжидая размещения суверенных евробондов и задания новых ориентиров доходности. Теперь следует ожидать большей активности на первичном рынке, тем более, что последнее решение американского центробанка способствовало дополнительному улучшению конъюнктуры. На рынке рублёвого долга динамики была не столь выраженной. Ценовой индекс IFX-Cbonds практически не изменился за месяц. Хотя, с учетом более чем 2%-ного укрепления национальной валюты к доллару США, сентябрь стоит записать в плюс инвесторам в рублёвые облигации. Мы продолжаем считать, что все обозначенные ранее среднесрочные драйверы роста рынка облигаций, включая дезинфляцию и предстоящее снижение ключевых процентных ставок ЦБ РФ, улучшение трансмиссионного механизма монетарной политики и дальнейшую либерализацию рынка внутреннего долга, остаются актуальными. Соответственно, сохраняем в целом позитивный взгляд на рынок. Вместе с тем, перспектива сдержанного роста российской экономики в ближайшие 2-3 квартала заставляет внимательнее подходить к оценке рисков заёмщиков. Произошедший в прошлом месяце дефолт и реструктуризация облигаций ТГК-2 напомнили инвесторам о данной проблеме, уже забытой за последние 4 года. Рост доходностей по долговым выпускам того же Мечела (до 25% годовых по выпускам с офертой через 5 месяцев) свидетельствует, что перспективу возможной реструктуризации обязательств наиболее отягощенных долгами компаний участники рынка уже начали закладывать в цену. Рекомендуем, как и прежде сосредотачиваться на бумагах топовых заёмщиков.
Тенденции: Отсрочка со сворачиванием QE3 и перенос прогнозов ужесточения политики ФРС на более поздний срок поддержали долговой рынок. После размещения суверенных евробондов стоит ожидать активизации корпоративных заёмщиков на рынке валютного долга. На фоне дезинфляции ждём снижения ставок и оптимизации трансмиссионного механизма монетарной политики ЦБ РФ, что поддержит рост рублёвых облигаций.
НА РЫНКЕ ДРАГМЕТАЛЛОВ
После стремительного августовского роста котировок золота и серебра в начале осени последовала закономерная коррекция. Мы уже подчёркивали, что определяющим фактором августовского роста цен на рынке золота и серебра была ликвидация большого числа накопившихся «шортовых» позиций. Не ничего удивительного, что вслед за этим «техническим» движением последовало такое же закономерное развитие технической коррекции. Тем более что фактор военной операции в Сирии, поддерживавший спекулятивные настроения «быков», достаточно быстро сошёл на нет. Кто больше всех вырос в августе, тот сильнее всех и просел в цене сентябре. Серебро после более чем 2%-ного взлёта в августе упало на 8%, золото – на 5%. Как следствие обозначенных движений, котировки золота продолжают оставаться в рамках своего среднесрочного понижательного тренда с ключевым уровнем сопротивления в районе $1450 за унцию. Сохранение «медвежьих» настроений подтверждает и динамика запасов металла в крупнейшем специализированном ETF – SPDR Gold Trust. В сентябре они вновь сократились – на 15 тонн, что соответствует чистому оттоку средств инвесторов в объёме около $0.6 млрд. Таким образом, мы имеем уже 9 месяцев подряд вывода средств инвесторов с рынка золота. На фоне таких изменений в инвестиционном спросе, рассчитывать на восстановление восходящей динамики не приходится. Месяц назад мы уже обращали внимание, что даже в условиях подъёма котировок, инвесторы продолжали уходить с рынка, ликвидируя длинные позиции. В августе был ещё один показательный момент, иллюстрирующий ограниченные возможности «быков». После неожиданного для большинства участников рынка решения ФРС отложить сокращение программы выкупа активов, котировки золота поросли всего в течение 2 сессий, так и не сумев сломить даже линию сопротивления краткосрочного даунтренда. Позитивное для рынка драгметаллов событие не смогло привести к появлению мощного импульса наверх. Структурная слабость рынка проявляет себя. Тем не менее, в перспективе ближайшего месяца следует наблюдать за отметкой $1350, уверенный штурм которой откроет перспективы переоценки золота рынком ещё на $100 вверх. И лишь при проходе наверх 200-дневной средней (вблизи $1450), можно будет говорить о среднесрочных перспективах роста цены. По серебру целесообразным представляется возобновление игры наверх от уровня $20 за унцию в расчёте на подъём к $25. Наиболее спокойной и в то же время наиболее перспективной представляется техническая картина на рынке палладия. Здесь продолжается консолидация в постепенно сужающемся диапазоне. Вблизи $760 находится ключевое сопротивление, пробитие которого позволит ценам выйти на максимумы прошлого года в районе $900. Одновременно с этим, достаточно близко находится чёткий уровень поддержки – $690 – ниже которого следует выставлять стоп-лоссы. Благоприятная техническая картина, дополненная сильными фундаментальными характеристиками рынка палладия, определяют наше мнение о палладии как фаворите рынка драгоценных металлов. По итогам сентября он оказался единственным из четвёрки драгметаллов, кто продемонстрировал хоть и незначительный (+0.3%), но рост.
Тенденции: Отсрочка со сворачиванием QE3 не смогла обеспечить рост на рынке драгметаллов. Инвесторы сокращают вложения в золото, а аналитики пересматривают свои прогнозы вниз. По мере более уверенного восстановления мировой экономики инвесторы всё в меньшей степени интересуются защитными активами. Продолжаем считать палладий наиболее интересным среди драгметаллов
ОСНОВНЫЕ ИНДИКАТОРЫ И СОБЫТИЯ
04 октября - Статистика США: количество созданных рабочих мест, уровень безработицы
04 октября - Заседание Банка Японии
05-07 октября - Саммит АТЭС
08 октября - Статистика Японии: торговый баланс
08 октября - Статистика США: торговый баланс
09 октября - Статистика Германии: промышленное производство
09 октября - Протоколы заседания ФРС 17-18 октября
11 октября - Статистика США: розничные продажи
12 октября - Статистика КНР: торговый баланс
14 октября - Заседание ЦБ РФ
14 октября - Статистика ЕС: промышленное производство
15-20 октября - IPO АЛРОСА
16 октября - Статистика США: индекс потребительских цен
16 октября - «Бежевая Книга» ФРС США
17 октября - Статистика США: промышленное производство
17 октября - Крайний срок увеличения лимита госдолга США
18 октября - Статистика КНР: промышленное производство
18 октября - Статистика Китая: Роста ВВП в 3 кв. 2013 г.
29 октября - Статистика США: индекс уверенности потребителей
30 октября - Статистика США: первая оценка темпов роста ВВП в 3 кв. 2013 г.
30 октября - Статистика Японии: промышленное производство, уровень безработицы
30 октября - Заседание ФРС
31 октября - Статистика США: доходы и расходы потребителей
31 октября - Заседание Банка Японии по ставке
01 ноября - Статистика США: количество созданных рабочих мест, уровень безработицы
05 ноября - Статистика США: торговый баланс
• ФРС сохранила объём ежемесячного выкупа активов на свой баланс; понизила прогноз
темпов роста ВВП США в 2013 г с 2.3-2.6% до 2-2.3%
• Б.Бернанке: Сокращение объёмов покупки активов возможно до конца года,
конкретного плана – нет
• Законодатели США не успели согласовать бюджет на 204 финансовый год; с 1 октября
приостановлено финансирование расходов правительства
• До 17 октября США должны увеличить лимит госдолга для его обслуживания
• ЦБ Индии поднял базовую ставку на 25 б.п.
• МВФ и ВБ понизили прогнозы темпов роста ВВП РФ в 2013 г до 1.5% и 1.8%, в 2014 –до 3.0% и 3.1% соответственно
• ЦБ РФ установил ключевой ставкой (5.5% годовых) процентную ставку по операциям предоставления и абсорбирования ликвидности на аукционной основе сроком на 1 неделю; снизил ставку по кредитам овернайт до 6.5%; установил коридор процентных ставок шириной 2 п.п., ограниченный ставками предоставления и абсорбирования ликвидности на 1 день
• ЦБ РФ сократил объём накопленных интервенций для сдвига границ бивалютного коридора на 5 копеек с $450 млн до $400 млн
• ЦБ РФ установил целевой ориентир по инфляции на 2014 г на уровне 5.0%
• Минфин РФ разместил еврооблигации на $7 млрд
• Правительство РФ одобрило пенсионную формулу, изменило варианты выбора размера отчислений в накопительную часть (6% или 0%); отчисления в НПФ пенсионных накоплений будут приостановлены на 2 года
• Правительство заморозило тарифы естественных монополий в 2014 г, после – они будут расти не выше инфляции
• Минфин предлагает обязать госкомпании платить в виде дивидендов 35% чистой прибыли по МСФО с 2016 г.
• АЛРОСА объявила о проведении IPO, предложении 16% акций
• ТКС Банк намерен провести IPO, привлечь до $750 млн
В МИРЕ
Штаты вновь удивляют и держат финансовые рынки в напряжении. Федрезерв, вопреки ожиданиям участников рынка, не стал сокращать объём ежемесячной покупки активов на свой баланс на заседании 18 октября. Такое положение вещей с одной стороны подтверждает независимость регулятора в корректировке монетарной политики (ФРС не идёт в фарватере ожиданий рынка), с другой - отражает очевидные проблемы в коммуникации с инвестиционным сообществом, что чревато подрывом доверия. Мы уже указывали, что лучшим вариантом для рынков было бы объявление об урезании QE3 на сентябрьском заседании, теперь же нас ждёт период дополнительной неопределённости, нервозности и волатильности на финансовых рынках. В ходе пресс-конференции Б.Бернанке повторил о вероятном начале сворачивания программы выкупа активов уже до конца 2013 г. Соответственно, остаются только две даты – 30 октября или 18 декабря. Сейчас декабрь воспринимается как наиболее вероятный момент для объявления соответствующего решения – и пресс-конференция запланирована (в отличие от октября), и среднесрочные прогнозы основных макропоказателей будут корректироваться (может стать дополнительным объяснением принятых решений), кроме того, это предпоследнее заседание под председательством Б.Бернанке. Однако, если ФРС, действительно хочет продемонстрировать свою независимость от рынка, то конец октября подходит для неожиданных решений как нельзя кстати. Поэтому, продолжаем ждать и готовиться к возрастающей волатильности на финансовых рынках, надеясь, что она не перерастёт в идеальный шторм. Хотя условия и для такого экстремального сценария постепенно складываются, если учесть то политическое противостояние в США, которое проявилось в настоящий момент. Республиканцы и демократы не смогли договориться по бюджету страны на 2014 год, в результате чего финансовый год начался с остановки финансирования правительства и вынужденного отпуска сотен тысяч госслужащих. Основным требованием республиканцев является перенос на 1 год расходов по реформе здравоохранения, реализация которой в свою очередь является ключевым пунктом предвыборной компании Б.Обамы. В случае задержки с поиском компромиссного решения, темпы роста ВВП США в 4 кв. 2013 г обещают упасть примерно на треть процентных пункта. Это если исходить из длительности «простоя» в течение пары недель. Что случится, если договоренности не будет и позже, предсказать практически невозможно. Дело в том, что элементом политического торга является не только объём госрасходов на 2014 г., но и повышение лимита госдолга США. Если неопределенность с расходной частью бюджета может подорвать темпы роста ВВП ведущей экономики мира (что само по себе весьма болезненно и печально, но вряд ли критично), то невозможность увеличить объём госзаимствований в результате исчерпания законодательно установленного лимита сделает невозможным обслуживание госдолга уже, по словам министра финансов страны, 17 октября. В этом случае у США случится технический дефолт с очевидными последствиями, как для кредитного рейтинга страны, так и курса доллара. Очевидно, что масштаб последствий во втором случае несоизмерим с жизнью Штатов в течение какого-то времени без утверждённого бюджета. Именно поэтому достижение компромисса между республиканцами и демократами до обозначенной даты – 17 октября – считается просто неизбежным. Наиболее вероятным вариантом разрешения проблемы явилось бы откладывание реформы здравоохранения, допустим, на полгода – в этом случае и Б.Обама сохранил бы реализацию своих предвыборных обещаний, правда с небольшой задержкой по времени, и республиканцы добились бы более сбалансированного бюджета. Однако, решения политиков непредсказуемы, и развязка, как и в 2011 г., может состояться в самый последний момент. Так или иначе, негативных эффектов от паралича власти в Штатах уже не избежать. По крайней мере, в динамике темпов роста ВВП и потребительских расходов вынужденный отпуск госслужащих проявит себя. Принимая во внимание высокую зависимость экономических результатов еврозоны от динамики американской экономики, сегодняшние проблемы в Штатах могут боком выйти европейцам в конце года. О неустойчивости и хрупкости подъёма в Европе мы уже говорили, поэтому и риск повторного скатывания в рецессию на фоне сбоя экономического роста в США по-прежнему высок. Сохранение стимулирующей монетарной политики в сложившихся условиях является неизбежным. Поэтому мы не ждём каких-либо телодвижений со стороны ЕЦБ в ближайшие месяцы. Если, конечно же, американские политики в этом месяце не спровоцируют панику на финансовых рынках, и регуляторы не будут вынуждены ответить на новый вызов чрезвычайными мерами. При этом фраза о сохранении низких ставок в течение продолжительного периода времени, как представляется, будет теперь перекочевывать из одной пресс- конференции М.Драги в другую. А её отсутствие в речи главы ЕЦБ станет главным индикатором изменения настроений регулятора. В целом ситуация в еврозоне хоть и заметно улучшилась в последние месяцы, если судить по динамике индикаторов деловой активности. Но политические вопросы и здесь всплывают в качестве дестабилизирующих рынки новостей. Последняя из них – это чуть не развалившаяся по инициативе С.Берлускони правительственная коалиция в Италии, что грозило стране очередным политическим кризисом и новым ударом по долговому рынку самой Италии и других стран периферии еврозоны. Выборы в Германии также сложились не лучшим образом для ХДС/ХСС. Несмотря на убедительную победу партии, её младшие партнёры по коалиции – Справедливые демократы – не смогли пройти в парламент. В результате, соратникам А.Меркель приходится проводить переговоры о создании новой правительственной коалиции со своими соперниками. Оптимальным для финансовых рынков стало бы создание широкой коалиции с социал-демократами, что обеспечило бы широкую поддержку населения новому правительству и его действиям. Однако и союз с менее крупными политическими партиями не станет поводом для расстройства. Младший партнёр не изменит взгляды А.Меркель в отношении будущего еврозоны и путей решения её острых проблем. В частности, вопрос реструктуризации долга Греции, по всей видимости, в оставшееся до конца года время выйдет на первый план. В целом мы продолжаем с оптимизмом смотреть на перспективы мировой экономики, ожидая ускорения темпов роста. Выход данных по темпам роста ВВП Китая и США за 3 кв. 2013 г. обещает стать ключевой макростатистикой в октябре. Ожидаем увидеть сильные цифры, которые могут стать основой для нового движения фондовых индексов наверх в конце года. При этом мы сохраняем осторожность в отношении перспектив роста цен на нефть. На фоне увеличения нефтедобычи в Саудовской Аравии и восстановления объёмов производства в Ливии, а также на фоне некоторого потепления отношений между США и Ираном, усиливаются риски появления избытка предложения нефти на рынке в краткосрочной перспективе, что способно привести к дальнейшему снижению цен на «черное золото». И это является, на наш взгляд, достаточным основанием, чтобы считать и российскую валюту, и отечественный рынок акций всё же не самыми привлекательными активами для покупки в октябре.
Тенденции: Мы видим всё больше сигналов ускорения темпов роста мировой экономики, но инвесторы на это не обращают внимание. Политический тупик в Штатах представляет главную краткосрочную угрозу для финансовых рынков. До разрешения проблемы лимита госдолга США рынки обещают оставаться высоко волатильными. Отсрочка Федрезерва с урезанием QE3 также «подвешивает» рынки в неопределённости.
В РОССИИ
Решения макроэкономического порядка, принятые в сентябре и Центробанком, и Правительством, невозможно переоценить. Складывается впечатление, что руководство страны ждало результатов единого дня голосования и преодоления тем самым очередного этапа в электоральном цикле, чтобы после этого обрушить на головы сограждан весь поток негативных решений. Во-первых, был произведён так называемый «бюджетный манёвр», выразившийся в урезании госрасходов на горизонте 2014-2016 гг. Во-вторых, была завершена пенсионная реформа, определена пенсионная формула и аккумулированы в ВЭБе будущие поступления пенсионных накоплений граждан на ближайшие 2 года. В-третьих, принято решение о заморозке темпов роста тарифов естественных монополий. В довершение к этому ЦБ РФ объявил об изменении системы инструментов денежно-кредитной политики. Каждое из указанных событий само по себе является колоссальным сдвигом. Концентрация же их в течение ограниченного периода времени тем более обращает на себя внимание. Всё это происходит на фоне продолжающей стагнации российской экономики. Пауза в росте промышленного производства продолжается. Рост на 0.1% г/г в августе после июльских -0.7% г/г, может быть кого-то и успокаивает. Однако мы пока что не видим обнадёживающих сигналов. Ведь выход индекса промпроизводства на положительную территорию был обеспечен исключительно улучшением динамики в экспортно-ориентированных сырьевых секторах, в частности в газодобыче. Обрабатывающая промышленность между тем с весны демонстрирует спад. Инвестиции в основной капитал (-3.9% г/г в августе) и строительство в последние месяцы рисуют «пилу», то уходя в минус, то выбиваясь в лёгкий плюс в годовом сравнении. Но среднесрочная тенденция и здесь остаётся негативной. Темпы роста оборота розничной торговли, как и располагаемых доходов населения после июльского всплеска вновь замедлились. Ожидания исправления ситуации осенью, как на фоне более комфортной базы прошлого года, так и вслед за улучшением ситуации в экономике ЕС, сохраняются. При этом данные ожидания во всё большей степени смещаются уже на 2014 г., нежели на начинающийся 4 квартал 2013 г. Причина тому, по нашему мнению, неспешность с принятием необходимых решений как правительством, так и монетарными властями. По всей видимости, перестановки в профильных ведомствах внесли свой сдерживающий вклад. Вслед за смещением траектории экономического роста России вниз (согласно прогнозу МЭРТ, в 2013 г рост ВВП составит лишь 1.8% против ожидавшихся в начале года 3.6%), вынужденной корректировке подвергается и основной финансовый документ страны. Минфин вынужден был пойти на 5%-ное сокращение госрасходов в ближайшие 3 года по сравнению с ранее одобренными планами. Можно не называть это «секвестром», но получившиеся проектировки также нельзя назвать и бюджетом развития. Возможности стимулирования экономического роста за счёт госрасходов оказываются весьма ограниченными. Возможности госкомпаний, которые в значительной части замещают бюджетные деньги своими инвестпрограммами в благородном деле поддержания динамичного роста экономики, также оказались подорваны политическим решением отказаться от традиционного повышения тарифов естественных монополий. По оценкам, результатом данного решения может стать сокращение инвестиционных программ Газпрома, РЖД, Транснефти, Россетей на 0.7-0.8 трлн руб. в следующем году. Очевидно, что такой кусок «выпадающих» инвестиций компенсировать будет проблематично. И это должно будет оказать свой негативный эффект на темпы роста экономики в следующем году. В условиях ограниченных возможностей по наращиванию госрасходов и инвестиций, а также на фоне тенденции к сокращению положительного сальдо торгового баланса, единственным драйвером ускорения экономического роста является потребление. Стимулирование внутреннего потребления становится ключевой задачей в краткосрочной перспективе. Особое внимание, уделяемое кредитованию физлиц (прежде всего, снижению ставок по кредитам), также является реализацией линии на запуск внутреннего двигателя экономического роста. С этой точки зрения целесообразным представляется особое внимание уделить разработке механизмов и мер по снижению процентных ставок по ипотечным кредитам. Что касается политики монетарных властей, то мы приветствуем произведённое обновление инструментов денежно-кредитной политики и отказ от ставки рефинансирования в качестве базовой ставки ЦБ РФ (к 1 января 2016 г она должна быть приведена в соответствие с ключевой ставкой). Теперь вводится понятие ключевой ставки, которая соответствует процентной ставке по операциям предоставления и абсорбированию ликвидности на аукционной основе сроком на 1 неделю. Сейчас она составляет 5.5% годовых. Ставки по операциям предоставления и абсорбирования ликвидности постоянного действия сроком на 1 день (6.5% и 4.5% годовых соответственно) находятся на 1 п.п. выше и ниже ключевой ставки, формируют верхнюю и нижнюю границы «процентного коридора». При изменении ключевой ставки границы коридора будут меняться автоматически на соответствующую величину. В результате проведённой новации упрощается система процентных ставок Банка России. Кроме того, была проведена оптимизация инструментов регулирования ликвидности в банковской системе. Основным инструментом теперь становятся аукционы сроком на 1 неделю, аукционы на меньшие сроки станут нерегулярными и будут использоваться лишь для «тонкой настройки» рынка. Кроме того, было заявлено о проведении на регулярной основе аукционов по предоставлению ликвидности под нерыночные активы по плавающей ставке сроком на 3 месяца. Минимальная ставка по ним будет на 25 б.п. выше ключевой ставки (т.е. 5.75% годовых на текущий момент) – такой же, как на проведённом в июле 12-месячном аукционе. В целом, мы воспринимаем предпринятые шаги регулятора не только как упрощение инструментария и повышение прозрачности политики, но и как дополнительное смягчение политики (отдельные ставки предоставления ликвидности в рамках унификации всё же были снижены). Продолжаем считать, что ЦБ стоит проводить более решительное смягчение политики. Постепенное замедление инфляции (6.2% г/г на 26 августа) должно развязать регулятору руки для снижения ключевой ставки.
Тенденции: Российская экономика проходит локальное дно. Шансы на ускорение до конца года сохраняются. Но внутренних драйверов для роста не хватает. Корректировка прогнозов экономического роста влечёт изменение бюджетных проектировок – госрасходы в ближайшие 3 года сокращаются. ЦБ модифицировал систему инструментов денежно-кредитной политики, введя ключевую ставку и процентный коридор – небольшое смягчение политики. Полноценное смягчение стоит ждать позже при инфляции ниже 6%.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
В сентябре доллар заметно сдал свои позиции. Пара евро-доллар выросла на 3 фигуры». Только в начале месяца пара eur/usd снижалась. До публикации данных по рынку труда США за август у рынка были ожидания, что на заседании 18 сентября ФРС начнет сворачивать QE3. Однако количество созданных рабочих мест вне с/х (169 тыс.) оказалось хуже прогнозных 180 тыс., а данные за предыдущие два месяца пересмотрены вниз суммарно на 74 тыс. Получилось, что ситуация на рынке труда несколько ухудшилась и далека от желаемой (создание новых рабочих мест выше 200 тыс. в месяц). Это привело к изменению ожиданий в отношении решения ФРС о сокращении скорости работы “печатного станка” и доллар начал падать. К середине месяца евро-доллар поднялся до 1.335, но рынок все еще сохранял надежды на то, что темпы выкупа активов на баланс регулятора будут уменьшены на $5 млрд. Однако по итогам заседания Федрезерв США принял решение не менять объем покупок облигаций на свой баланс. Однако текст заявления оказался более “ястребиным”, чем предыдущий. Если еще в июльском заявлении говорилось о возможности как увеличения, так и сокращения темпов покупок, то в этот раз в тексте говорилось только о возможности “сдерживания” скорости покупок. По итогам заседания ФРС евро-доллар показал максимум на отметке 1.3566, и остаток месяца провел примерно на тех же уровнях. В конце сентября масс-медиа растиражировали другое событие, которое имеет явно негативную для доллара окраску: республиканцы и демократы в Конгрессе США не смогли договориться по бюджету на 2014 год, в результате новый финансовый год, начавшийся 1 октября, правительство встретило без бюджета и было вынуждено частично приостановить свою деятельность. В неоплачиваемые отпуска отправлено большинство госслужащих. Одних только гражданских сотрудников Министерства обороны - около 400 тыс. По истории 2-летней давности понятно, что республиканцы и демократы склонны будут тянуть до последнего момента. По факту с бюджетом можно тянуть до 17 октября. Министр финансов США Дж.Лью заявил о том, что к этому моменту меры по сдерживанию роста госдолга исчерпают себя, после чего порог госдолга надо будет повысить в любом случае, иначе придется объявить дефолт по госдолгу. Нам представляется, что негатив, связанный с политическим тупиком в США, уже заложен в цену и после неизбежного повышения порога госдолга можно будет ждать резкого роста доллара США. Поэтому мы полагаем, что по итогам октября пара евро-доллар упадет, пока скромно, к 1.32. Что касается российского рубля, то в начале сентября ЦБ РФ успел сдвинуть границы коридора бивалютной корзины еще два раза по 5 копеек, до 32.25-39.25, а также снизил объем накопленных интервенций для сдвига границ коридора бивалютной корзины с $450 млн до $400 млн. Но в целом, сентябрь прошёл под знаком укрепления курса национальной валюты. Завершение периода выплат дивидендов российскими компаниями и их конвертации для выплат держателям депозитарных расписок, а также проходждение пика сезона отпусков россиян привели к снижению спроса на валюту и закономерному укреплению рубля. Бивалютная корзина упала на 2%. Глубина просадки курса американской валюты достигала 2 рублей (33.5 руб. на максимуме и 31.5 руб. на минимуме). В третьей декаде месяца рубль начал сдавать позиции после чрезмерного укрепления. Бивалютная корзина вернулась выше отметки 37 руб. Мы полагаем, что вблизи текущих уровней бивалютная корзина проведёт весь октябрь. Пара рубль-доллар вслед за ростом доллара к евро на международном валютном рынке возобновит подъём. Диапазон 32.5-33 руб. за доллар США представляется наиболее вероятным на конец месяца.
Тенденции: Перепроданность доллара и ожидаемое повышение порога госдолга США приведет в октябре к падению пары евро-доллар до отметки 1.32. Рубль- доллар будет двигаться в сторону 33 рублей за доллар. Бивалютная корзина останется в диапазоне 37-37.5 руб.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
Сентябрь 2013 г опроверг многих скептиков, уверенных в том, что это самый неблагоприятный месяц для отечественного рынка акций. На этот раз Индекс ММВБ продемонстрировал 7%-ный рост, что стало лучший месячным результатом с января 2012 года. В соответствии с нашими ожиданиями, фондовый индекс поднялся к уровню 1500 пунктов и завершил 3 кв. 2013 всего в 2% от этой круглой отметки. Основной рост был сосредоточен в нефтегазовом и телекоммуникационном секторах. Соответствующие отраслевые индексы прибавили 7.1% и 8.6% соответственно. Главным разочарованием для инвесторов уже на протяжении длительного времени продолжает оставаться сектор электроэнергетики, который даже на фоне впечатляющего общерыночного роста продолжил снижение (Индекс ММВБ электроэнергетика упал на 4.9%). Акции же распредсетевых компаний (МРСК) оказались главными аутсайдерами месяца, потеряв от 20 до 40 процентов. Столь резкая реакция инвестиционного сообщество была продиктована решением правительства «заморозить» тарифы естественных монополий в 2014 г на уровне 2013 г. Для сетевых компаний это грозит пересмотром RAB-регулирования в сторону снижения нормы возврата на инвестированный капитал, что вызывает отторжение у инвесторов. Очередной пересмотр «правил игры» в отрасли выглядит уже как крайне неудачная шутка. И, к сожалению, мы не видим на горизонте каких-либо перспектив для изменения ситуации к лучшему. Акции электроэнергетических компаний (за редким исключением в виде Э.ОН Россия) продолжают оставаться для портфельных инвесторов запретной темой, учитывая те сильные даунтренды, которые сформировались по ним в последние 3 года. Вообще, тема замораживания тарифов естественных монополий – ключевая тема сентября, поскольку под неё попадают не только госкомпании в электроэнергетике, но и Газпром, Транснефть и РЖД – крупнейшие компании страны. Привычная для них модель постоянного увеличения тарифов на услуги, обеспечивавшая рост финансовых показателей, дала сбой. Теперь госмонополиям брошен вызов. Им предстоит показать реальную эффективность бизнеса - произвести сокращение расходов, повысить эффективность капвложений, отказаться от чрезмерных трат на второстепенные проекты. Резервы для оптимизации имеются, и, по нашим оценкам, весьма существенные. Поэтому мы даже позитивно оцениваем принятое политическое решение о заморозке тарифов, несмотря на очевидные краткосрочные потери компаний в выручке. Идеальным было бы, если б новое тарифное регулирование стало мощным драйвером для глубокого реформирования данных компаний. Но не только новости по тарифам двигала рынок в прошлом месяце. Не менее важной, а по всей видимости, даже более значимой по своим среднесрочным последствиям обещает стать решение Правительства к 2016 г повысить норму выплат дивидендов госкомпаниями до 35% чистой прибыли по МСФО. В этом предложении, которое уже «зашито» в бюджет на ближайшие годы, значима не только цифра (35%), но и указание на консолидированную отчетность по МСФО. Сам факт увеличения нормы отчислений с 25% до 35% уже весьма значим, но переход с РСБУ на МСФО вообще качественно меняет картину по холдинговым компаниям, в разы увеличивая базу для расчёта дивидендов. К примеру, если бы уже по итогам 2012 г выплаты акционерам ВТБ проводились из расчёта 35% чистой прибыли по МСФО, то дивидендная доходность акций выросла вдвое – до 7%. По акциям Газпрома дивиденды выросли бы втрое, а по акциям Транснефти – практически в 11 раз! Согласитесь, такой рост дивидендных выплат не может быть проигнорирован рынком, и, мы полагаем, дивидендная история обещает стать главным драйвером переоценки российского рынка акций до более высоких ценовых отметок в перспективе ближайших 2-3 лет. Пока же, стоит готовиться к выплатам дивидендов за 2013 г. и уже с осени включать в портфель высоко дивидендные бумаги в расчёте на опережающий рост их котировок к сезону закрытия реестров весной. Список наиболее щедрых к своим акционерам компаний мало меняется год к году, поэтому все имена знакомы – Сургутнефтегаз, Башнефть, Татнефть, НКНХ, Казаньоргсинтез, Саратовский НПЗ, Лензолото, МТС, Мегафон, Газпром, ЛУКОЙЛ, ГМК Норникель. В целом же, на октябрь мы смотрим с высочайшей осторожностью. И есть серьёзные основания для этого. После произошедшего сильного роста в сентябре российский рынок нуждается в коррекции. Среднесрочный повышательный тренд наверх не сломится, если Индекс ММВБ вновь вернётся к отметке 1400 пунктов. Однако спекулянтам пересиживать такую просадку в бумагах точно не стоит. Если же мы посмотрим на ситуацию с притоком капитала западных инвесторов на наш рынок, то здесь мы также не увидим значимых улучшений. Да, во второй половине сентября иностранные игроки сменили гнев на милость, вновь начав покупать emerging markets. Немного перепало и России – непрерывная череда вывода средств из ориентированных на наш рынок фондов сменилась чистым притоком, но делать вывод о смене тенденции преждевременно. Конечно, есть вероятность увеличения лимитов на Россию глобальными фондами в новом финансовом году (в Штатах он начался 1 октября), что может вызвать загрузку портфелей бумагами уже в начале 4 квартала. Однако мы считаем, что большие деньги предпочтут провести октябрь в ожидании на фоне тех рисков, которые или уже реализовались (как например с оставшимися без утверждённого госбюджета Штатами), или же маячат на горизонте (перспектива баталий за увеличение лимита госдолга США и начала сворачивания QE3). Кроме того, нельзя не отметить внутреннее событие, которое является потенциально негативными для рынка акций в кратко- и среднесрочной перспективе. Это начинающийся процесс приватизации госпакетов акций крупных компаний. До конца года новых владельцев должны будут найти 20% НМТП и 14% АЛРОСА. В случае продажи данных активов широкому кругу инвесторов, с нашего рынка этими сделками может быть «стянуто» несколько сотен миллионов долларов далеко не лишней ликвидности. Этот эффект необходимо иметь в виду каждый раз, когда речь заходит о приватизации. Соответственно, лучшим вариантом для рынка стала бы продажа данных активов стратегическим инвесторам.
Тенденции: Предлагаемое правительством повышение нормы дивидендных выплат госкомпаниями до 35% от чистой прибыли по МСФО обещает стать главным драйвером переоценки отечественного рынка акций. Рынок остаётся растущим, но в октябре на фоне возросших рисков многие предпочтут отойти в сторону, что спровоцирует развитие коррекции к сентябрьскому подъёму.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Неожиданное для большинства игроков решение ФРС США продолжать программу выкупа активов на свой баланс прежними темпами оказало долговым рынкам дополнительную поддержку. Доходившие до 3% годовых доходности по 10-летним US Trasuries снизились до более комфортных 2.6% годовых. И дело не только с отсрочкой по сворачиванию QE3, которая позволяет рассчитывать на присутствие в ближайшее время ФРС в качестве покупателя госбумаг и ипотечных ценных бумаг в прежнем объёме. Опубликованные среднесрочные прогнозы ФРС по основным макропоказателям указали на корректировку ожиданий регулятора в отношении темпов роста экономики в сторону понижения. Это, в свою очередь, означает перспективы более продолжительного сохранения стимулирующей политики. Собственно, результаты опроса директоров ФРС о перспективах повышения процентной ставки отразили всё большее смещение вероятности данного события дальше на 2015 г. И это оказывает поддержку долговым рынкам. Что касается российского валютного долга, то он не остался в стороне от общего движения – котировки индикативного выпуска Россия-30 за месяц поднялись с 115.4 до 118 процентов от номинала. При этом доходность снижалась до менее 4% годовых. Столь заметное движение произошло по факту решения ФРС. Однако, имелся и сугубо российский фактор, воздействующий на ценообразование как суверенного долга в сентябре, так и на динамику корпоративного дога. Речь идёт о долгожданном выходе России на рынок капитала в текущем году. Напомним, что ещё весной Минфин готовился привлечь до $7 млрд запланированных на этот год внешних займов, но был вынужден отложить размещение из-за ухудшившейся конъюнктуры (тогда Б.Бернанке как раз заявил о начале сворачивании QE3 уже до конца 2013 г.). За неделю до сентябрьского заседания Федрезерва условия на рынке были признаны подходящими, и еврооблигации на сумму $7 млрд 4 траншами в долларах и евро на срок 5, 7, 10 и 30 лет были размещены. Осуществление Минфином плановых заимствований не только сняло висевшее над рынком давление новых размещений, но и открыло дорогу для корпоративных заёмщиков, которые не были активны летом, как выжидая размещения суверенных евробондов и задания новых ориентиров доходности. Теперь следует ожидать большей активности на первичном рынке, тем более, что последнее решение американского центробанка способствовало дополнительному улучшению конъюнктуры. На рынке рублёвого долга динамики была не столь выраженной. Ценовой индекс IFX-Cbonds практически не изменился за месяц. Хотя, с учетом более чем 2%-ного укрепления национальной валюты к доллару США, сентябрь стоит записать в плюс инвесторам в рублёвые облигации. Мы продолжаем считать, что все обозначенные ранее среднесрочные драйверы роста рынка облигаций, включая дезинфляцию и предстоящее снижение ключевых процентных ставок ЦБ РФ, улучшение трансмиссионного механизма монетарной политики и дальнейшую либерализацию рынка внутреннего долга, остаются актуальными. Соответственно, сохраняем в целом позитивный взгляд на рынок. Вместе с тем, перспектива сдержанного роста российской экономики в ближайшие 2-3 квартала заставляет внимательнее подходить к оценке рисков заёмщиков. Произошедший в прошлом месяце дефолт и реструктуризация облигаций ТГК-2 напомнили инвесторам о данной проблеме, уже забытой за последние 4 года. Рост доходностей по долговым выпускам того же Мечела (до 25% годовых по выпускам с офертой через 5 месяцев) свидетельствует, что перспективу возможной реструктуризации обязательств наиболее отягощенных долгами компаний участники рынка уже начали закладывать в цену. Рекомендуем, как и прежде сосредотачиваться на бумагах топовых заёмщиков.
Тенденции: Отсрочка со сворачиванием QE3 и перенос прогнозов ужесточения политики ФРС на более поздний срок поддержали долговой рынок. После размещения суверенных евробондов стоит ожидать активизации корпоративных заёмщиков на рынке валютного долга. На фоне дезинфляции ждём снижения ставок и оптимизации трансмиссионного механизма монетарной политики ЦБ РФ, что поддержит рост рублёвых облигаций.
НА РЫНКЕ ДРАГМЕТАЛЛОВ
После стремительного августовского роста котировок золота и серебра в начале осени последовала закономерная коррекция. Мы уже подчёркивали, что определяющим фактором августовского роста цен на рынке золота и серебра была ликвидация большого числа накопившихся «шортовых» позиций. Не ничего удивительного, что вслед за этим «техническим» движением последовало такое же закономерное развитие технической коррекции. Тем более что фактор военной операции в Сирии, поддерживавший спекулятивные настроения «быков», достаточно быстро сошёл на нет. Кто больше всех вырос в августе, тот сильнее всех и просел в цене сентябре. Серебро после более чем 2%-ного взлёта в августе упало на 8%, золото – на 5%. Как следствие обозначенных движений, котировки золота продолжают оставаться в рамках своего среднесрочного понижательного тренда с ключевым уровнем сопротивления в районе $1450 за унцию. Сохранение «медвежьих» настроений подтверждает и динамика запасов металла в крупнейшем специализированном ETF – SPDR Gold Trust. В сентябре они вновь сократились – на 15 тонн, что соответствует чистому оттоку средств инвесторов в объёме около $0.6 млрд. Таким образом, мы имеем уже 9 месяцев подряд вывода средств инвесторов с рынка золота. На фоне таких изменений в инвестиционном спросе, рассчитывать на восстановление восходящей динамики не приходится. Месяц назад мы уже обращали внимание, что даже в условиях подъёма котировок, инвесторы продолжали уходить с рынка, ликвидируя длинные позиции. В августе был ещё один показательный момент, иллюстрирующий ограниченные возможности «быков». После неожиданного для большинства участников рынка решения ФРС отложить сокращение программы выкупа активов, котировки золота поросли всего в течение 2 сессий, так и не сумев сломить даже линию сопротивления краткосрочного даунтренда. Позитивное для рынка драгметаллов событие не смогло привести к появлению мощного импульса наверх. Структурная слабость рынка проявляет себя. Тем не менее, в перспективе ближайшего месяца следует наблюдать за отметкой $1350, уверенный штурм которой откроет перспективы переоценки золота рынком ещё на $100 вверх. И лишь при проходе наверх 200-дневной средней (вблизи $1450), можно будет говорить о среднесрочных перспективах роста цены. По серебру целесообразным представляется возобновление игры наверх от уровня $20 за унцию в расчёте на подъём к $25. Наиболее спокойной и в то же время наиболее перспективной представляется техническая картина на рынке палладия. Здесь продолжается консолидация в постепенно сужающемся диапазоне. Вблизи $760 находится ключевое сопротивление, пробитие которого позволит ценам выйти на максимумы прошлого года в районе $900. Одновременно с этим, достаточно близко находится чёткий уровень поддержки – $690 – ниже которого следует выставлять стоп-лоссы. Благоприятная техническая картина, дополненная сильными фундаментальными характеристиками рынка палладия, определяют наше мнение о палладии как фаворите рынка драгоценных металлов. По итогам сентября он оказался единственным из четвёрки драгметаллов, кто продемонстрировал хоть и незначительный (+0.3%), но рост.
Тенденции: Отсрочка со сворачиванием QE3 не смогла обеспечить рост на рынке драгметаллов. Инвесторы сокращают вложения в золото, а аналитики пересматривают свои прогнозы вниз. По мере более уверенного восстановления мировой экономики инвесторы всё в меньшей степени интересуются защитными активами. Продолжаем считать палладий наиболее интересным среди драгметаллов
ОСНОВНЫЕ ИНДИКАТОРЫ И СОБЫТИЯ
04 октября - Статистика США: количество созданных рабочих мест, уровень безработицы
04 октября - Заседание Банка Японии
05-07 октября - Саммит АТЭС
08 октября - Статистика Японии: торговый баланс
08 октября - Статистика США: торговый баланс
09 октября - Статистика Германии: промышленное производство
09 октября - Протоколы заседания ФРС 17-18 октября
11 октября - Статистика США: розничные продажи
12 октября - Статистика КНР: торговый баланс
14 октября - Заседание ЦБ РФ
14 октября - Статистика ЕС: промышленное производство
15-20 октября - IPO АЛРОСА
16 октября - Статистика США: индекс потребительских цен
16 октября - «Бежевая Книга» ФРС США
17 октября - Статистика США: промышленное производство
17 октября - Крайний срок увеличения лимита госдолга США
18 октября - Статистика КНР: промышленное производство
18 октября - Статистика Китая: Роста ВВП в 3 кв. 2013 г.
29 октября - Статистика США: индекс уверенности потребителей
30 октября - Статистика США: первая оценка темпов роста ВВП в 3 кв. 2013 г.
30 октября - Статистика Японии: промышленное производство, уровень безработицы
30 октября - Заседание ФРС
31 октября - Статистика США: доходы и расходы потребителей
31 октября - Заседание Банка Японии по ставке
01 ноября - Статистика США: количество созданных рабочих мест, уровень безработицы
05 ноября - Статистика США: торговый баланс
http://onlinebroker.ru/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба