25 июля 2014 Промсвязьбанк Крылова Екатерина
Несмотря на то, что макроэкономическая картина в 1 полугодии была достаточно напряженной, крупные розничные сети по продаже продуктов питания в целом показали хорошие операционные результаты. Конечно, у отдельных компаний наблюдается снижение покупательского трафика (Окей, Дикси, Х5), однако это в основном следствие неправильной стратегии или внутренних проблем самой компании, чем слабости российской экономики. Росстат зафиксировал снижение реальных располагаемых доходов населения - на 0,2% в 1 полугодии. Тем не менее, продажи продуктов питания (включая табачные изделия) выросли, правда, всего на 0,5% г/г. На наш взгляд, пока российские ритейлеры не чувствуют на себе замедление доходов населения - по крайне мере, те компании, которые развивают множество форматов или удерживают конкурентные цены.
В целом потребительский сектор все еще остается неплохой историей роста, многие компании до сих пор способны генерировать двузначные темпы роста (Лента, Дикси, Магнит), а замедление в российской экономике пока не привело к масштабному сокращению потребительских расходов. Тем не менее, макротренд на 2 п. 2014 г. в целом остается негативным, что ставит под вопрос реализацию амбициозных планов Ленты, а также нормализацию ситуации с оттоком покупателей у Х5, Окей и Дикси. Магнит, скорее всего, может превзойти собственные ожидания по темпам роста, но во-первых, за счет того, что они изначально были весьма сдержанными, во-вторых, за счет очень грамотной стратегии развития, в т.ч. и на непродуктовом рынке.
С точки зрения сравнительных мультипликаторов российские продуктовые сети - дорогие, однако на фоне операционных результатов 1 полугодия мы можем рекомендовать обратить внимание на некоторые компании. Нам больше всего нравится Магнит, и мы предлагаем рыночно-нейтральную идею, которая в текущих непростых условиях на фондовом рынке (ожидание санкций+традиционное летнее затишье) может быть неплохим защитным вариантом: продажа ГДР Магнита против покупки локальной акции на ожиданиях расширения доступа иностранных инвесторов на российский рынок акций в связи с запуском расчетного депозитария Clearstream (+Euroclear в перспективе). У ГДР и локальных акций Магнита сейчас один из самых широких спрэдов на рынке, но в среднесрочной перспективе мы ожидаем его схлопывания с текущих 11% до 1-2%.
Розничные сети опубликовали операционные результаты за 1 полугодие 2014 г. В целом, результаты
оказались сильными, что в основном было связано с макроэкономической конъюнктурой: продовольственная
инфляция в 1 п. 2014 г. ускорилась до 8,4%. Естественным образом это вылилось в рост сопоставимых продаж
ритейлеров и в рост среднего чека. Что касается трафика, то Магнит и Лента нарастили его, а Х5 и Окей -
наоборот, столкнулись с оттоком покупателей. Замедление трафика могло быть вызвано снижением
привлекательности магазинов данных сетей (у Окей, например, нет магазинов у дома или дискаунтеров, а Х5
проводит ребрендинг Перекрестков, кроме того идет миграция потребителей в пользу более качественных
товаров, чем в дискаунтерах Х5) и смещением предпочтений населения в пользу более дешевых торговых сетей
на фоне роста цен для конечных потребителей. Вообще, в целом у последних двух компаний и результаты
заметно слабее, чем у Магнита с Лентой. В Х5 кроме того постоянно происходят кадровые неурядицы (в
настоящее время компанию покидает финансовый директор), что ставит под сомнение планы компании по
дальнейшему развитию и ускорению продаж равно как и наращивание покупательского трафика.
Обратимся к операционным результатам подробнее.
Ленте удалось нарастить выручку за отчетный период на 38% г/г благодаря устойчивому росту сопоставимых продаж (LfL) на 13,8% г/г, это лучший результат среди сетей, а также расширению - добавленная торговая площадь выросла на 78% г/г, Лента открыла 9 новых магазинов - 5 гипермаркетов и 4 супермаркета. Компания активно работает над лояльностью покупателей, число активных держателей карт компании достигло 5,7 млн человек - рост на 37% г/г, при этом около 90% совокупных продаж осуществляется с использованием этих карт. Эти меры помогают компании показывать не только лучшие в секторе результаты по росту LfL выручки, но и по трафику: +6,1% г/г - это в разы лучше, чем даже у Магнита. Лента планирует открыть 24 гипермаркета и 15 супермаркетов в течение этого года, что позволит нарастить торговую площадь к концу года не менее чем на 30%. Планы менеджмента по темпам роста выручки по итогам 2014 г. - 34-38%. В целом, мы считаем данные планы менеджмента Ленты довольно амбициозными, т.к. все-таки макроэкономическая картина в России сохраняется слабой, а в случае введения дополнительных санкций в отношении России со стороны США и Европы, не исключено еще большее замедление темпов роста российской экономики. Тем не менее, мы высоко оцениваем результаты Ленты, т.к. ей удается сохранять двузначные темпы роста и демонстрировать один из самых высоких в секторе уровень рентабельности по EBITDA - 11,1% по данным на 2013 г.
Магнит импонирует нам как достаточно впечатляющая история роста с уникальной стратегией органического развития. Операционные результаты сети за 1 полугодие оказались чуть слабее, чем у Ленты, но в целом сильные, при этом прогноз менеджмента на этот год по темпам роста в 24% кажется нам наоборот заниженным, поэтому мы ожидаем, что Магнит сможет в очередной раз удивить и показать результат на уровне 2012-2013 гг., т.е. 26%. Рентабельность EBITDA также может даже превысить 11%, показанные в 2013 г., поставив, таким образом, Магнит в лидеры сектора. В 1 полугодии Магнит открыл 525 новых магазинов, чуть меньше чем год назад, однако это было связано с тем, что он фокусировался на открытии магазинов косметики и семейных магазинов. Магнит поддерживает привлекательные низкие цены в магазинах и запускает промо-кампании, в результате удачной диверсификации бизнеса, развивая нескольких форматов магазинов - гипермаркет, магазин у дома, магазин косметики и «семейный» магазин (среднее между магазином у дома и гипермаркетом), может охватывать все категории покупателей. И даже несмотря на то, что Магнит открыл магазинов меньше в этом полугодии, тем не менее, ни по одному из форматов нее было оттока покупателей.
По темпам роста выручки за 1 полугодие 2014 г. Х5 Retail Group занимает 4 место (+15% г/г) среди ритейлеров. Рост сопоставимых продаж также не впечатлил - всего +7,2% , хуже результат только у Окей. У сети также наблюдается отток трафика, что она связывает с необычно холодной погодой в июне. Мы же склонны считать, что как низкие темпы роста, так и отток покупателей - это следствие кадровых проблем в самой компании, а также идущего ребрендинга магазинов. С уходом в 2011 г. Льва Хасиса с позиции главного исполнительного директора сеть стала заметно хуже развиваться, а текучка руководящего состава явно не помогает сети нормально расти особенно на таком высоко конкурентном рынке как продукты питания. С конца 2013 г. Х5 начала обновление магазинов всех форматов, чтобы восстановить доверие покупателей, однако пока, как мы видим, результатов нет. Однако, возможно, еще рано судить об этом и в среднесрочной перспективе ребрендинг даст свои плоды. Пока же массовые изменения затронули только магазины-дискаунтеры Пятерочка. За 1 полугодие 2014 г. в этих магазинах трафик сократился на 0,3%, а средний чек вырос на 10% - лучший результат по всем форматам. В целом, если Х5 наладит стратегию развития и решит вопрос с кадровым составом, возможно, ее показатели улучшатся. Однако надо понимать, что Х5 всегда развивалась отличным образом, например, от Магнита - т.е. не органический рост был ее приоритетом, а M&A, поэтому теперь при переориентации бизнеса ожидать прежних высоких темпов роста не приходится.
Из всех ритейлеров операционные результаты Окей за 1 полугодие 2014 г. - самые слабые. Здесь не только скромные темпы роста - всего 12%, но и крайне невыразительные результаты по сопоставимым магазинам: LfL продажи выросли всего на 4%, средний чек - на 7%, идет отток трафика (-3%). Такие низкие результаты объясняются менеджментом компании как следствие внутренней конкуренции - т.е. происходит так называемая каннибализация, когда новый товар предприятия (в данном случае – новые магазины) забирает покупателей старого товара этого же предприятия, то есть "съедает" собственную долю рынка. О’кей открыл ряд магазинов в тех городах, где уже велась операционная деятельность, в результате чего некоторые из постоянных покупателей перешли в новые магазины. Сложность для О’кея заключается в том, что сеть развивает только 2 формата - гипермаркет и супермаркет и не может охватить все слои населения. Тем не менее, Лента развивается по такому же принципу, однако более грамотно спланированная стратегия развития Ленты позволяет ей быть при этом лидером рынка. Окей уже планирует развивать формат дискаунтера - вероятно, во 2 полугодии 2014 г. компания запустит несколько магазинов в этом формате.
Дикси замыкает тройку лидеров по темпам роста выручки за 1 полугодие 2014 г. - 22% г/г. Результаты по сопоставимым магазинам неплохие, LfL продажи - средние, рост на 8%, а вот отток трафика сопоставим с О’кей - также видим -1,6%, однако все-таки этот отток компенсируется самым высоким среди ритейлеров ростом среднего чека - на 9,7%. Основной вклад в рост выручки Дикси приносят магазины «у дома» дивизиона Дикси, а вот аналогичные по формату магазины дивизиона Виктория демонстрируют снижение выручки, т.к. покупатели предпочитают в основном более дорогие и качественные по ассортименту супермаркеты этого же дивизиона. Мы считаем, что результаты Дикси неплохие, компания тоже генерируют двузначные темпы роста, однако заметно уступает Магниту и Ленте в маржинальности: 7% по марже EBITDA против 11%. Разница, на наш взгляд, в стратегии развития: Магнит придерживается достаточно широкой диверсификации, запускает в том числе и непродуктовые магазины, проведение промо-акций и низкие цены - все это дает компании возможность охватывать все слои населения даже при условии ухудшения макроэкономической картины в России. Дикси же держит более высокую наценку, а в условиях высокой конкуренции на ключевых рынках сбыта потребитель голосует рублем - все это выливается и в снижение трафика.
https://www.psbank.ru/Informer (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В целом потребительский сектор все еще остается неплохой историей роста, многие компании до сих пор способны генерировать двузначные темпы роста (Лента, Дикси, Магнит), а замедление в российской экономике пока не привело к масштабному сокращению потребительских расходов. Тем не менее, макротренд на 2 п. 2014 г. в целом остается негативным, что ставит под вопрос реализацию амбициозных планов Ленты, а также нормализацию ситуации с оттоком покупателей у Х5, Окей и Дикси. Магнит, скорее всего, может превзойти собственные ожидания по темпам роста, но во-первых, за счет того, что они изначально были весьма сдержанными, во-вторых, за счет очень грамотной стратегии развития, в т.ч. и на непродуктовом рынке.
С точки зрения сравнительных мультипликаторов российские продуктовые сети - дорогие, однако на фоне операционных результатов 1 полугодия мы можем рекомендовать обратить внимание на некоторые компании. Нам больше всего нравится Магнит, и мы предлагаем рыночно-нейтральную идею, которая в текущих непростых условиях на фондовом рынке (ожидание санкций+традиционное летнее затишье) может быть неплохим защитным вариантом: продажа ГДР Магнита против покупки локальной акции на ожиданиях расширения доступа иностранных инвесторов на российский рынок акций в связи с запуском расчетного депозитария Clearstream (+Euroclear в перспективе). У ГДР и локальных акций Магнита сейчас один из самых широких спрэдов на рынке, но в среднесрочной перспективе мы ожидаем его схлопывания с текущих 11% до 1-2%.
Розничные сети опубликовали операционные результаты за 1 полугодие 2014 г. В целом, результаты
оказались сильными, что в основном было связано с макроэкономической конъюнктурой: продовольственная
инфляция в 1 п. 2014 г. ускорилась до 8,4%. Естественным образом это вылилось в рост сопоставимых продаж
ритейлеров и в рост среднего чека. Что касается трафика, то Магнит и Лента нарастили его, а Х5 и Окей -
наоборот, столкнулись с оттоком покупателей. Замедление трафика могло быть вызвано снижением
привлекательности магазинов данных сетей (у Окей, например, нет магазинов у дома или дискаунтеров, а Х5
проводит ребрендинг Перекрестков, кроме того идет миграция потребителей в пользу более качественных
товаров, чем в дискаунтерах Х5) и смещением предпочтений населения в пользу более дешевых торговых сетей
на фоне роста цен для конечных потребителей. Вообще, в целом у последних двух компаний и результаты
заметно слабее, чем у Магнита с Лентой. В Х5 кроме того постоянно происходят кадровые неурядицы (в
настоящее время компанию покидает финансовый директор), что ставит под сомнение планы компании по
дальнейшему развитию и ускорению продаж равно как и наращивание покупательского трафика.
Обратимся к операционным результатам подробнее.
Ленте удалось нарастить выручку за отчетный период на 38% г/г благодаря устойчивому росту сопоставимых продаж (LfL) на 13,8% г/г, это лучший результат среди сетей, а также расширению - добавленная торговая площадь выросла на 78% г/г, Лента открыла 9 новых магазинов - 5 гипермаркетов и 4 супермаркета. Компания активно работает над лояльностью покупателей, число активных держателей карт компании достигло 5,7 млн человек - рост на 37% г/г, при этом около 90% совокупных продаж осуществляется с использованием этих карт. Эти меры помогают компании показывать не только лучшие в секторе результаты по росту LfL выручки, но и по трафику: +6,1% г/г - это в разы лучше, чем даже у Магнита. Лента планирует открыть 24 гипермаркета и 15 супермаркетов в течение этого года, что позволит нарастить торговую площадь к концу года не менее чем на 30%. Планы менеджмента по темпам роста выручки по итогам 2014 г. - 34-38%. В целом, мы считаем данные планы менеджмента Ленты довольно амбициозными, т.к. все-таки макроэкономическая картина в России сохраняется слабой, а в случае введения дополнительных санкций в отношении России со стороны США и Европы, не исключено еще большее замедление темпов роста российской экономики. Тем не менее, мы высоко оцениваем результаты Ленты, т.к. ей удается сохранять двузначные темпы роста и демонстрировать один из самых высоких в секторе уровень рентабельности по EBITDA - 11,1% по данным на 2013 г.
Магнит импонирует нам как достаточно впечатляющая история роста с уникальной стратегией органического развития. Операционные результаты сети за 1 полугодие оказались чуть слабее, чем у Ленты, но в целом сильные, при этом прогноз менеджмента на этот год по темпам роста в 24% кажется нам наоборот заниженным, поэтому мы ожидаем, что Магнит сможет в очередной раз удивить и показать результат на уровне 2012-2013 гг., т.е. 26%. Рентабельность EBITDA также может даже превысить 11%, показанные в 2013 г., поставив, таким образом, Магнит в лидеры сектора. В 1 полугодии Магнит открыл 525 новых магазинов, чуть меньше чем год назад, однако это было связано с тем, что он фокусировался на открытии магазинов косметики и семейных магазинов. Магнит поддерживает привлекательные низкие цены в магазинах и запускает промо-кампании, в результате удачной диверсификации бизнеса, развивая нескольких форматов магазинов - гипермаркет, магазин у дома, магазин косметики и «семейный» магазин (среднее между магазином у дома и гипермаркетом), может охватывать все категории покупателей. И даже несмотря на то, что Магнит открыл магазинов меньше в этом полугодии, тем не менее, ни по одному из форматов нее было оттока покупателей.
По темпам роста выручки за 1 полугодие 2014 г. Х5 Retail Group занимает 4 место (+15% г/г) среди ритейлеров. Рост сопоставимых продаж также не впечатлил - всего +7,2% , хуже результат только у Окей. У сети также наблюдается отток трафика, что она связывает с необычно холодной погодой в июне. Мы же склонны считать, что как низкие темпы роста, так и отток покупателей - это следствие кадровых проблем в самой компании, а также идущего ребрендинга магазинов. С уходом в 2011 г. Льва Хасиса с позиции главного исполнительного директора сеть стала заметно хуже развиваться, а текучка руководящего состава явно не помогает сети нормально расти особенно на таком высоко конкурентном рынке как продукты питания. С конца 2013 г. Х5 начала обновление магазинов всех форматов, чтобы восстановить доверие покупателей, однако пока, как мы видим, результатов нет. Однако, возможно, еще рано судить об этом и в среднесрочной перспективе ребрендинг даст свои плоды. Пока же массовые изменения затронули только магазины-дискаунтеры Пятерочка. За 1 полугодие 2014 г. в этих магазинах трафик сократился на 0,3%, а средний чек вырос на 10% - лучший результат по всем форматам. В целом, если Х5 наладит стратегию развития и решит вопрос с кадровым составом, возможно, ее показатели улучшатся. Однако надо понимать, что Х5 всегда развивалась отличным образом, например, от Магнита - т.е. не органический рост был ее приоритетом, а M&A, поэтому теперь при переориентации бизнеса ожидать прежних высоких темпов роста не приходится.
Из всех ритейлеров операционные результаты Окей за 1 полугодие 2014 г. - самые слабые. Здесь не только скромные темпы роста - всего 12%, но и крайне невыразительные результаты по сопоставимым магазинам: LfL продажи выросли всего на 4%, средний чек - на 7%, идет отток трафика (-3%). Такие низкие результаты объясняются менеджментом компании как следствие внутренней конкуренции - т.е. происходит так называемая каннибализация, когда новый товар предприятия (в данном случае – новые магазины) забирает покупателей старого товара этого же предприятия, то есть "съедает" собственную долю рынка. О’кей открыл ряд магазинов в тех городах, где уже велась операционная деятельность, в результате чего некоторые из постоянных покупателей перешли в новые магазины. Сложность для О’кея заключается в том, что сеть развивает только 2 формата - гипермаркет и супермаркет и не может охватить все слои населения. Тем не менее, Лента развивается по такому же принципу, однако более грамотно спланированная стратегия развития Ленты позволяет ей быть при этом лидером рынка. Окей уже планирует развивать формат дискаунтера - вероятно, во 2 полугодии 2014 г. компания запустит несколько магазинов в этом формате.
Дикси замыкает тройку лидеров по темпам роста выручки за 1 полугодие 2014 г. - 22% г/г. Результаты по сопоставимым магазинам неплохие, LfL продажи - средние, рост на 8%, а вот отток трафика сопоставим с О’кей - также видим -1,6%, однако все-таки этот отток компенсируется самым высоким среди ритейлеров ростом среднего чека - на 9,7%. Основной вклад в рост выручки Дикси приносят магазины «у дома» дивизиона Дикси, а вот аналогичные по формату магазины дивизиона Виктория демонстрируют снижение выручки, т.к. покупатели предпочитают в основном более дорогие и качественные по ассортименту супермаркеты этого же дивизиона. Мы считаем, что результаты Дикси неплохие, компания тоже генерируют двузначные темпы роста, однако заметно уступает Магниту и Ленте в маржинальности: 7% по марже EBITDA против 11%. Разница, на наш взгляд, в стратегии развития: Магнит придерживается достаточно широкой диверсификации, запускает в том числе и непродуктовые магазины, проведение промо-акций и низкие цены - все это дает компании возможность охватывать все слои населения даже при условии ухудшения макроэкономической картины в России. Дикси же держит более высокую наценку, а в условиях высокой конкуренции на ключевых рынках сбыта потребитель голосует рублем - все это выливается и в снижение трафика.
https://www.psbank.ru/Informer (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter