28 июля 2014 Прогресс Капитал Леонов Семён
Кризис в России и на Украине серьезно влияет на экономику двух стран и угрожает замедлить - и даже полностью остановить - экономический подъем в других странах региона ЕБРР. По прогнозам в 2014 году рост в переходном регионе составит всего лишь 1,4 процента. В 2015 году возможно умеренное улучшение - 1,9 процента, но этого можно достичь только при отсутствии эскалации кризиса.
Вслед за быстрым восстановлением после 2009 года экономический рост в России в последние два года замедлился, по нашему мнению, главным образом из-за структурных факторов. Ресурсная модель роста исчерпала себя, поскольку повышение цен на сырьевые товары затихло. Быстрое разрешение геополитического конфликта важно для восстановления доверия инвесторов и ориентации на возобновление долговременного роста. Хорошую основу для этого могут создать низкий уровень задолженности, стабильное активное сальдо бюджета и текущего платежного баланса, а также относительно развитые финансовые рынки.
По прогнозу (наиболее вероятным), Украина в 2014 году вернется в рецессию - ее экономика сократится на 7 процентов, а в 2015 году роста не ожидается. Российская экономика в 2014 году будет пребывать в состоянии стагнации, а в следующем году продемонстрирует лишь минимальный рост.
Вместе с тем, имеет место необычно высокий уровень неопределенности в отношении этих прогнозов, с существенными рисками при ухудшении ситуации.
По менее благоприятному сценарию, который предусматривает, в частности, наложение финансовых санкций, Россия впадет в рецессию, на Украине сокращение объемов производства усугубится, а в среднем по региону в 2014-2015 годы рост застопорится. В этот момент российско-украинский кризис начнет влиять на мировую экономику.
Перспектива для России и Украины
Последние события серьезно пошатнули доверие мировых инвесторов к российским активам, которое и так было слабым. Дальнейшее уменьшение доверия может сделать более интенсивным бегство капитала из России и привести к еще большему сокращению инвестиций и замедлению роста.
Высокие темпы инфляции и сильное давление на рубль могут означать, что монетарное стимулирование будет иметь ограниченный эффект, а любые финансовые меры будут сдерживаться нынешними уровнями цен на нефть и ограниченностью предложения.
Экономика Украины, в свою очередь может подвергнуться масштабной, хотя и постепенной, корректировке, которая будет иметь высокую стоимость в краткосрочной перспективе. Программа МВФ для Украины, как ожидается, поможет улучшить внешний и финансовый дисбаланс; ожидается также поддержка со стороны доноров и международных финансовых организаций, включая ЕБРР.
Согласно базисному сценарию наших экономистов, необходимые структурные реформы на Украине будут проведены согласно графику, и системный банковский кризис будет предотвращен. Вместе с тем затраты, связанные с рекапитализацией украинских банков, могут оказаться значительными.
Региональная перспектива
Политическая напряженность уже перечеркнула надежды на то, что непрерывное снижение темпов роста в регионе ЕБРР, наблюдаемое с 2011 года, в текущем году сменится повышением.
Эта напряженность также перевешивает положительное влияние продолжающегося подъема в еврозоне и уменьшения давления, вызванного ужесточением мягкой монетарной политики в США.
Отрицательный эффект политической напряженности до сих пор ограничивался преимущественно территорией России и Украины, однако в перспективе он затронет ряд экономик Центральной и Юго-Восточной Европы.
В частности, три государства Балтии, которые имеют значительные торговые и инвестиционные связи с Россией и Украиной. В докладе прогнозируется возможное усиление негативного влияния кризиса на эти страны. Это вызовет ухудшение перспективы роста - в целом сейчас благоприятной - для региона Центральной Европы и Балтии.
Что касается Юго-Восточной Европы, то, в частности, экономические связи Сербии с Россией могут способствовать усилению факторов, тормозящих рост, который и без того в краткосрочной перспективе будет замедляться из-за ожидаемого урезания государственных расходов. Спад в России может также ударить по туризму в Болгарии и Черногории.
Точно так же спад в России может ограничить рост экономики в Центральной Азии, хотя в среднем в этом регионе будут наблюдаться удовлетворительные темпы роста, обусловленные крупными проектами по добыче полезных ископаемых, также как в Молдове, Беларуси и некоторых странах Кавказа.
Экономика Турции показала несколько лучшие результаты, чем ожидалось, в 2013 году. С начала текущего года премия за риск для Турции возросла, что частично обусловлено высокой политической неопределенностью. Мы ожидаем, что повышение стоимости финансирования затронет внутренний спрос и рост. Кроме того, события в Украине могут несколько ограничить спрос на экспорт и доходы от туризма. В результате рост в 2014 году сейчас ожидается на уровне 2,5 процента, тогда как январский прогноз предусматривал 3,3 процента.
Что касается четырех стран Южного и Восточного Средиземноморья (ЮВС), в которые ЕБРР инвестирует средства, то вероятность воздействия российско-украинского кризиса на них меньше, хотя сокращение экспорта пшеницы и других зерновых из Украины может увеличить расходы для Египта, являющегося крупным импортером.
На рост в регионе ЮВС по-прежнему влияют и внешние, и внутренние факторы давления, как-то буксующие реформы, нестабильная ситуация с безопасностью в Египте и последствия региональной напряженности для Иордании. Вместе с тем существенный политический прогресс в Тунисе поддерживает его экономическую перспективу.
Подъем в еврозоне продолжается
Подъем в еврозоне набирает обороты, что является позитивным фактором для тех стран, которые имеют самые тесные связи с ней, - главным образом, для государств Центральной и Юго-Восточной Европы. Потоки частного капитала в этот переходный регион в целом оставались относительно небольшими, а дальнейшее трансграничное сокращение долговой нагрузки замедляло возобновление роста кредитования.
Страх и перспективы
Все фондовые менеджеры развитых стран мира высказывают свои мнения по поводу того, что российские акции лучше продавать ввиду слишком высоких политических и экономических рисков. Эта "песня" звучала на протяжении многих лет, и, так как в этом появилась доля правды, акции могут настолько подешеветь, что действительно нужно начинать действовать, несмотря на кризис и негативные заголовки новостей.
Российский шок
По мере увеличения беспокойства в связи с возможностью военных действий на Украине Центральный банк России повысил ключевую ставку до семи процентов, и российские акции рухнули на 11,7%, показав наибольшее падение с момента финансового кризиса в 2008 году. Это движение сопровождалось ростом волатильности, и, вполне вероятно, что её повышенный уровень будет преобладать в течение некоторого времени. Так или иначе, это единственная хорошая новость, поскольку она открывает отличные возможности.
Торговля и войны
Почему российские акции так подешевели и почему инвесторам предпочтительней рассмотреть возможность покупки, а не продавать бумаги. Но прежде чем углубиться в детали, определимся с мотивами. Ответ на вопрос, почему стоит делать ставку на российские акции в долгосрочной перспективе, связан, прежде всего, с политическим решением, которое вызывает только небольшие проблемы для российских компаний, и экономическими перспективами, которые не такие негативные.
Что касается политического решения: торговая зависимость делает войну слишком дорогой для обеих сторон (ЕС/Украина против России). Потребление природного газа в Европе приносит российскому бюджету около 100,0 миллионов долларов в день, что делает Европу крупнейшим покупателем, хотя с 2003 года импорт и сократился с 45% до 30%. Последние исследования Йельского университета говорят о том, что торговля способствует миру, тогда как насилие приводит к существенным затратам. В конечном счёте, Россия признает это так же, как и Германия - крупнейший потребитель российского газа. Следовательно, при анализе с точки зрения возможного политического разворота событий мы приходим к выводу, что состояние перепроданности российских акций открывает возможности роста.
Ещё одним фактором в поддержку длинных позиций является позитивный экономический прогноз. Оценки роста реального ВВП, согласно консенсус-прогнозу, равны 2% и 2,5% для 2014 и 2015 годов соответственно. Уровень безработицы составляет около 5,5%, что гораздо ниже, чем в Европе, а Россия достигла положительного сальдо счёта текущих операций в процентном отношении к ВВП на фоне небольшого дефицита бюджета примерно на уровне около 0,5% от ВВП. Кроме того, индекс ведущих экономических индикаторов от Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР), который не обновлялся с сентября 2013 года, вступает в фазу оживления, так что в ближайшее время рецессии в России не ожидается.
Оценки сигнализируют о существенном снижении активов
В настоящее время фондовый индекс российского рынка MSCI Russia, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, торгуется с коэффициентом P/B - 0,54, что говорит о доходности капитала на 50% ниже стоимости собственного капитала. Коэффициент P/B, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, равен 3,6, т.е. четверть от среднего значения по рынкам развитых стран. Другими словами, акционерная стоимость снижается. Данная оценка, вероятно, была оправдана и имела смысл во время финансового кризиса, но не в этот раз. В любом случае, жизнь на этом не заканчивается.
Ожидаемая доходность акций на 12 месяцев в настоящее время составляет 17,1%. Так, если оценить стоимость акций в 15% в целях отразить все факторы риска (с глобальной точки зрения, стоимость в 15% довольно высока), то, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, индекс MSCI Russia должен торговаться с приблизительным коэффициентом P/B - 0,54, что предполагает рост в 85%. Возможно, это несколько преувеличено, но даст вам общее представление об абсурдно низкой стоимости российских акций.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-12/1324058540_logo.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Вслед за быстрым восстановлением после 2009 года экономический рост в России в последние два года замедлился, по нашему мнению, главным образом из-за структурных факторов. Ресурсная модель роста исчерпала себя, поскольку повышение цен на сырьевые товары затихло. Быстрое разрешение геополитического конфликта важно для восстановления доверия инвесторов и ориентации на возобновление долговременного роста. Хорошую основу для этого могут создать низкий уровень задолженности, стабильное активное сальдо бюджета и текущего платежного баланса, а также относительно развитые финансовые рынки.
По прогнозу (наиболее вероятным), Украина в 2014 году вернется в рецессию - ее экономика сократится на 7 процентов, а в 2015 году роста не ожидается. Российская экономика в 2014 году будет пребывать в состоянии стагнации, а в следующем году продемонстрирует лишь минимальный рост.
Вместе с тем, имеет место необычно высокий уровень неопределенности в отношении этих прогнозов, с существенными рисками при ухудшении ситуации.
По менее благоприятному сценарию, который предусматривает, в частности, наложение финансовых санкций, Россия впадет в рецессию, на Украине сокращение объемов производства усугубится, а в среднем по региону в 2014-2015 годы рост застопорится. В этот момент российско-украинский кризис начнет влиять на мировую экономику.
Перспектива для России и Украины
Последние события серьезно пошатнули доверие мировых инвесторов к российским активам, которое и так было слабым. Дальнейшее уменьшение доверия может сделать более интенсивным бегство капитала из России и привести к еще большему сокращению инвестиций и замедлению роста.
Высокие темпы инфляции и сильное давление на рубль могут означать, что монетарное стимулирование будет иметь ограниченный эффект, а любые финансовые меры будут сдерживаться нынешними уровнями цен на нефть и ограниченностью предложения.
Экономика Украины, в свою очередь может подвергнуться масштабной, хотя и постепенной, корректировке, которая будет иметь высокую стоимость в краткосрочной перспективе. Программа МВФ для Украины, как ожидается, поможет улучшить внешний и финансовый дисбаланс; ожидается также поддержка со стороны доноров и международных финансовых организаций, включая ЕБРР.
Согласно базисному сценарию наших экономистов, необходимые структурные реформы на Украине будут проведены согласно графику, и системный банковский кризис будет предотвращен. Вместе с тем затраты, связанные с рекапитализацией украинских банков, могут оказаться значительными.
Региональная перспектива
Политическая напряженность уже перечеркнула надежды на то, что непрерывное снижение темпов роста в регионе ЕБРР, наблюдаемое с 2011 года, в текущем году сменится повышением.
Эта напряженность также перевешивает положительное влияние продолжающегося подъема в еврозоне и уменьшения давления, вызванного ужесточением мягкой монетарной политики в США.
Отрицательный эффект политической напряженности до сих пор ограничивался преимущественно территорией России и Украины, однако в перспективе он затронет ряд экономик Центральной и Юго-Восточной Европы.
В частности, три государства Балтии, которые имеют значительные торговые и инвестиционные связи с Россией и Украиной. В докладе прогнозируется возможное усиление негативного влияния кризиса на эти страны. Это вызовет ухудшение перспективы роста - в целом сейчас благоприятной - для региона Центральной Европы и Балтии.
Что касается Юго-Восточной Европы, то, в частности, экономические связи Сербии с Россией могут способствовать усилению факторов, тормозящих рост, который и без того в краткосрочной перспективе будет замедляться из-за ожидаемого урезания государственных расходов. Спад в России может также ударить по туризму в Болгарии и Черногории.
Точно так же спад в России может ограничить рост экономики в Центральной Азии, хотя в среднем в этом регионе будут наблюдаться удовлетворительные темпы роста, обусловленные крупными проектами по добыче полезных ископаемых, также как в Молдове, Беларуси и некоторых странах Кавказа.
Экономика Турции показала несколько лучшие результаты, чем ожидалось, в 2013 году. С начала текущего года премия за риск для Турции возросла, что частично обусловлено высокой политической неопределенностью. Мы ожидаем, что повышение стоимости финансирования затронет внутренний спрос и рост. Кроме того, события в Украине могут несколько ограничить спрос на экспорт и доходы от туризма. В результате рост в 2014 году сейчас ожидается на уровне 2,5 процента, тогда как январский прогноз предусматривал 3,3 процента.
Что касается четырех стран Южного и Восточного Средиземноморья (ЮВС), в которые ЕБРР инвестирует средства, то вероятность воздействия российско-украинского кризиса на них меньше, хотя сокращение экспорта пшеницы и других зерновых из Украины может увеличить расходы для Египта, являющегося крупным импортером.
На рост в регионе ЮВС по-прежнему влияют и внешние, и внутренние факторы давления, как-то буксующие реформы, нестабильная ситуация с безопасностью в Египте и последствия региональной напряженности для Иордании. Вместе с тем существенный политический прогресс в Тунисе поддерживает его экономическую перспективу.
Подъем в еврозоне продолжается
Подъем в еврозоне набирает обороты, что является позитивным фактором для тех стран, которые имеют самые тесные связи с ней, - главным образом, для государств Центральной и Юго-Восточной Европы. Потоки частного капитала в этот переходный регион в целом оставались относительно небольшими, а дальнейшее трансграничное сокращение долговой нагрузки замедляло возобновление роста кредитования.
Страх и перспективы
Все фондовые менеджеры развитых стран мира высказывают свои мнения по поводу того, что российские акции лучше продавать ввиду слишком высоких политических и экономических рисков. Эта "песня" звучала на протяжении многих лет, и, так как в этом появилась доля правды, акции могут настолько подешеветь, что действительно нужно начинать действовать, несмотря на кризис и негативные заголовки новостей.
Российский шок
По мере увеличения беспокойства в связи с возможностью военных действий на Украине Центральный банк России повысил ключевую ставку до семи процентов, и российские акции рухнули на 11,7%, показав наибольшее падение с момента финансового кризиса в 2008 году. Это движение сопровождалось ростом волатильности, и, вполне вероятно, что её повышенный уровень будет преобладать в течение некоторого времени. Так или иначе, это единственная хорошая новость, поскольку она открывает отличные возможности.
Торговля и войны
Почему российские акции так подешевели и почему инвесторам предпочтительней рассмотреть возможность покупки, а не продавать бумаги. Но прежде чем углубиться в детали, определимся с мотивами. Ответ на вопрос, почему стоит делать ставку на российские акции в долгосрочной перспективе, связан, прежде всего, с политическим решением, которое вызывает только небольшие проблемы для российских компаний, и экономическими перспективами, которые не такие негативные.
Что касается политического решения: торговая зависимость делает войну слишком дорогой для обеих сторон (ЕС/Украина против России). Потребление природного газа в Европе приносит российскому бюджету около 100,0 миллионов долларов в день, что делает Европу крупнейшим покупателем, хотя с 2003 года импорт и сократился с 45% до 30%. Последние исследования Йельского университета говорят о том, что торговля способствует миру, тогда как насилие приводит к существенным затратам. В конечном счёте, Россия признает это так же, как и Германия - крупнейший потребитель российского газа. Следовательно, при анализе с точки зрения возможного политического разворота событий мы приходим к выводу, что состояние перепроданности российских акций открывает возможности роста.
Ещё одним фактором в поддержку длинных позиций является позитивный экономический прогноз. Оценки роста реального ВВП, согласно консенсус-прогнозу, равны 2% и 2,5% для 2014 и 2015 годов соответственно. Уровень безработицы составляет около 5,5%, что гораздо ниже, чем в Европе, а Россия достигла положительного сальдо счёта текущих операций в процентном отношении к ВВП на фоне небольшого дефицита бюджета примерно на уровне около 0,5% от ВВП. Кроме того, индекс ведущих экономических индикаторов от Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР), который не обновлялся с сентября 2013 года, вступает в фазу оживления, так что в ближайшее время рецессии в России не ожидается.
Оценки сигнализируют о существенном снижении активов
В настоящее время фондовый индекс российского рынка MSCI Russia, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, торгуется с коэффициентом P/B - 0,54, что говорит о доходности капитала на 50% ниже стоимости собственного капитала. Коэффициент P/B, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, равен 3,6, т.е. четверть от среднего значения по рынкам развитых стран. Другими словами, акционерная стоимость снижается. Данная оценка, вероятно, была оправдана и имела смысл во время финансового кризиса, но не в этот раз. В любом случае, жизнь на этом не заканчивается.
Ожидаемая доходность акций на 12 месяцев в настоящее время составляет 17,1%. Так, если оценить стоимость акций в 15% в целях отразить все факторы риска (с глобальной точки зрения, стоимость в 15% довольно высока), то, согласно прогнозным значениям на 12 месяцев, индекс MSCI Russia должен торговаться с приблизительным коэффициентом P/B - 0,54, что предполагает рост в 85%. Возможно, это несколько преувеличено, но даст вам общее представление об абсурдно низкой стоимости российских акций.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-12/1324058540_logo.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter