В минуту сомнений вспомните Киплинга
"Владей собой среди толпы смятенной. . ."
Ах, если бы среди инвесторов было больше почитателей Киплинга. На прошлой неделе о невозмутимости не могло быть и речи, так как настроение на рынке колебалось с бешеной скоростью меж двух полюсов страха и жажды наживы, определяя волнения на фондовом и кредитном рынках. Паника на рынке в ответ на продолжающуюся переоценку риска перед лицом кризиса в секторе субстандартного ипотечного кредитования в США развивалась по вполне предсказуемому сценарию. В середине февраля, даже несмотря на то, что промышленный индекс Доу-Джонса откатился к рекордным максимумам, прозвучало предупреждение, о том, что благоприятное сочетание мировых финансовых трендов больше не действует, так как поток дешевых денег начал иссякать. Затем в марте стало ясно, что потребуются железные нервы, когда масштабы ухода от риска увеличились, а волатильность подскочила.
Теперь тренды пришли с местью. Индекс Vix - барометр волатильности на американских рынках, который еще иногда называют "детектором страха", достиг своего максимального уровня за четыре года. И как только звук набата на рынках начал нарастать, беспокойства инвесторов усилились. Колебания приняли почти разрушительный характер. Находясь в гуще таких событий, существует опасность, что чрезмерная реакция может вызвать цепную реакцию и сильнее закрутит нисходящую спираль. В такие времена подобно стаду, бегущему к выходу, мудрый инвестор отступил бы назад и посмотрел на ситуацию со стороны.
Конечно, своевременное бегство может принести дивиденды. Даже леммингам иногда улыбается удача. Но сейчас, возможно, как раз тот момент, когда "Заповедь" Киплинга может стать более разумным вариантом ответа, чем плата за крутой обрыв. К счастью, пока институты по всему миру зажаты в тисках опасности, что для бычьего рынка настал час расплаты, есть много оснований для оптимизма и проявления силы духа. Один ключевой аргумент кроется в самой сути мыслей, терзающих инвесторов. Сильнейшее беспокойство связано с тем, что неожиданный рост кредитных рынков, наблюдаемый с конца десятилетия, и в особенности сложных кредитных деривативов, породил период чрезмерного попустительского кредитования, который теперь может закончиться суровыми последствиями. К тому же страхи подкрепляются крайней неопределенностью в отношении того, куда делись эти долги. Использование "облигаций, обеспеченных долговыми обязательствами" (CDO) включает раздел и сортировку кредитов подобно пакетам ценных бумаг, а затем продажу широкому спектру институтов.
Нет сомнения в том, что кредитные деривативы выросли словно грибы. В конце 2004 года стоимость мирового рынка составляла $6 триллионов; сейчас она равна приблизительно $30 триллионам (1,470 миллиардов фунтов стерлингов). И все же согласно обоснованному анализу, проведенному фирмой по экономическому консалтингу Fathom, то, что сейчас происходит - это ключевая проверка степени того, что экономисты называют "падением рынка" или, более обнадеживающе, "окончанием рынка". Очевидно, что широкое использование таких инструментов частично спровоцировало рыночное падение. Способность банков сокращать риски за счет секьюритизации своих займов, созданных этими новыми рынками, без сомнения, привело к тому, что появилось слишком много заемщиков, чья платежеспособность была под сомнением. Некоторые из этих заблудших овец теперь возвращаются в стадо.
Но Fathom также находит существенную поддержку более радужной идеи "окончания рынка", ключевым аспектом которой является то, что широкое рассредоточение кредитных рисков на многих инвесторов сделало рынок более устойчивым. В подтверждение Fathom отмечает, что текущие потрясения пока еще не пошатнули рынок межбанковских процентных ставок, что отчетливо проявилось в неспокойный период, когда чуть не обанкротился хеджевый фонд LTCM в 1998.
Если рынки на самом деле стали устойчивыми, то тогда у нас меньше поводов для опасений, что повторится жесткое кредитное ограничение, которое стало решающим фактором рецессии в начале 90-х. Действительно, настоящие беспечные разговоры о "кредитном сжатии" раздуты до опасных размеров. Как указывает Стивен Льюис из Insinger de Beaufort, в правильном понимании, кредитное ограничение означает, что обычные корпоративные заемщики, вынашивающие какие-либо стоящие капитальные проекты, не могут получить кредит. Аналогично, физические лица с железной кредитной историей сталкиваются с трудностями при заимствовании. И все же ни одно из этих условий сейчас не применяется. Кредитные спрэды - дополнительная сумма, которую корпоративные или физические заемщики, возможно, будут вынуждены заплатить вместе с процентами по ультра-безопасным государственным облигациям - резко выросли с июня. Но спрэдам нужно вырасти вдвое, чтобы вернуться к уровням начала 90-х и втрое - чтобы добраться до максимумов 2002 года, когда обанкротилась компания Enron.
Вместо этого происходит вот что: легкие деньги, которые были доступны спекулянтам, хеджевым фондам и паевым инвестиционным фондам, исчезают. Кредиты, безусловно, сокращаются, но это нельзя с полным правом назвать кредитным ограничением. Более точно это можно было бы охарактеризовать как разумный пересмотр более традиционных условий кредитования со стороны банков, которые иногда ведут себя беспечно и чья политика стала слишком попустительской в период необычного с исторической точки зрения периода избыточной мировой ликвидности. По-прежнему существует угроза, что турбулентность на рынке, спровоцированная таким изменением, продолжит набирать обороты и повлечет за собой разрушительные экономические последствия. Однако есть веские причины верить, что мировая экономика не пострадает, даже если инвесторам придется вступить в дальнейшую рыночную борьбу.
Мировой рост и рентабельность корпораций держатся в хорошей форме. Потоки денежных средств в большинстве компаний, которые наращивают капитал в балансовых отчетах для финансирования действующих инвестиций, бьют ключом. И если условия все же начнут резко ухудшаться, у Федеральной Резервной Системы США есть все полномочия ответить сокращением процентных ставок. Оглядываясь на прошлое, настоящий поворот событий может быть рассмотрен как благоприятное возвращение к нормальному финансовому состоянию, которое призвано подавить чрезмерную спекулятивную активность также, как он угрожал выйти из-под контроля. В настоящий момент не зависимо от того возьмут ли инвесторы свой лозунг из Киплинга, из книги "Автостопом по галктике" или из "Папочкиной армии" (прим. PFS: британский сериал о войне, снят в 70-е годы), он будет один и тот же: "Не паниковать".
Грей Дункан
Times Online
