Глобальный портфель на все времена

Для управляющих активами, озадаченных вопросом структурной диверсификации портфеля, важно понимать основные источники возникновения риск-премии, чтобы инвестиционный портфель был сбалансированным и устойчивым к различным эко- номическим режимам. При этом общепринятая политика формирования портфеля «60/40» (60% акций / 40% облигаций) на самом деле соответству ет только одному из четырех со- стояний мировой экономики, возникающих в долгосрочном инвестиционном периоде росте ставок цены облигаций снижаются, однако величина купонных платежей за- частую превосходит падение облигаций. Акции компаний из развитых стран (developed markets — DM) положительно реагируют на снижение инфляционных ожиданий, что подразумевает падение ставки дисконтирования в расчетных моделях. Однако цены акций DM силь- нее реагируют на экономический рост, который приводит к увеличению при- были и балансовой стоимости компа- ний. Низкая инфляция также означает снижение затрат на производство и труд, что способствует росту валовой маржи. С другой стороны, в периоды развития глобальных рынков, сопровождающихся ростом инфляционных ожиданий, акции компаний с рынков emerging markets, как правило, доминируют. Это связано с тем, что многие страны EM производят и по- ставляют товары, которые потребляются во время глобального экономического бума, в то время как цены на сырьевые товары растут на фоне высокого спроса и повышенных инфляционных ожиданий. Наконец, в такие периоды, как Великая депрессия 1930-х годов, при негативной динамике ВВП в сочетании со снижением цен, наличные денежные средства со- храняют свою стоимость по сравнению с другими товарами и активами, в то время как низкие и снижающиеся процентные ставки повышают цены казначейских об- лигаций с длинной дюрацией. В данном режиме, когда правительство запускало «печатный станок» для создания противо- веса дефляционным силам, золото вы- ступало в качестве хеджевого актива. Рисунок 2 отображает ориентацию классов активов в каждом из четы- рех экономических режимов, а также «тепловую карту» волатильности, ил- люстрирующую спектр риска, на кото- рый попадают те или иные активы. Как перевести указанную выше систему в фактическую аллокацию активов в портфеле, чтобы максимизировать пре- имущество структурной диверсифика- ции? Первый шаг заключается в подсчете количества активов, которые реагируют положительно на каждый экономический режим. Каждый актив может получить равный вес в пределах его отдельного квадранта. Например, мы рассчитываем четыре актива в правом нижнем квадранте («безынфляционный бум» на рисунке 2) таким образом, чтобы отдельный актив по- лучил 1/4, или 25% капитала, выделенного в этот квадрант. Таким же образом на каж- дый из двух активов в нижнем левом сек- торе («дефляционный спад») придется 50% капитала, выделяемого на один квадрант. Далее необходимо решить, как рас- пределить веса на каждый из четырех секторов. Так как мы способны опре- делить относительную вероятность во всех экономических режимах в течение периода ребалансировки, можно перераспределить вес при изменении состояния экономики. К сожалению, зачастую очень непросто с полной уверенностью сказать, в каком режиме находится экономика в тот или иной момент времени, и еще сложнее спрогнозировать, когда и в каком направлении будут происходить какие-либо изменения. Если предпо- ложить, что каждое из четырех событий наступит в равной степени вероятности, то на каждый квадрант будет аллоци- ровано 25% от общего портфеля. Гарри Браун, сторонник концепции «постоянного портфеля» (permanent portfolio) предполагает выделение 25% от общего капитала портфеля на каждый квадрант. Однако Рей Далио и сторонники концепции «паритета рисков» (risk parity) полагают, что распределение капитала в портфеле часто не может быть отрегулиро- вано до фактического выявления рисков. Для простоты будем считать, что мы хотим равномерно распределить капи- тал между четырьмя секторами в целях обеспечения одинаковой устойчиво- сти портфеля к основным состояниям мира с помощью структурной дивер- сификации. Таблица 1 иллюстрирует, как можно перевести эту концепцию в хорошо сбалансированный портфель основных глобальных классов активов. Данная система демонстрирует, что доля акций развитых и развивающихся рынков составляет 12.2% от общего портфеля. Недвижимость и акции часто торгуются в тандеме и имеют одинаковые характери- стики риска. Таким образом, если доба- вить 12.2% от недвижимости в развитых странах, то можно заметить, что примерно 24% от общего портфеля составляют ак- тивы, обеспеченные акциями. Примерно 17% отведено сырьевым товарам и золоту для хеджирования в случае роста инфля- ции (в случае с золотом — способность к хеджу против девальвации во время «борьбы» центробанков с дефляцией). Значительную часть портфеля со- ставляют различные виды инструментов с фиксированной доходностью: долго- срочные и краткосрочные казначейские облигации, в сумме занимающие 32% портфеля. Короткие бумаги обеспе- чивают хеджирование от инфляции и медленного роста, что оправдывает их относительно высокую аллокацию в портфеле. На бонды, защищенные от инфляции, приходится 10% капитала, в то время как облигации развивающихся стран и корпоративный долг в сумме составляют 17%. Итого группа инстру- ментов с фиксированной доходностью составляет почти 2/3 портфеля, в то время как бонды развивающихся рынков и корпоративный кредит низкого качества также отражают характеристики акций. Преимущество системы структурной диверсификации состоит в том, что она опирается на понимание различных драйверов доходности активов, согла- сующейся с большинством финансовых и экономических теорий. Это хорошо до тех пор, пока активы ведут себя так, как теоретически должны, и процессы в экономике полностью последовательны и диверсифицированы. Однако харак- теристики риска и корреляции могут резко измениться с течением времени. В результате портфель становится уязви- мым к сильным экономическим шокам. Сегодня подобный диверсифициро- ванный портфель может сформировать любой инвестор — каждый класс ак- тивов представлен конкретным ETF. Доля активов после ряда корректировок и бэктеста незначительно отличается от модели, представленной выше. Производительность структур- ной диверсифицированной полити- ки (СДП) портфеля с соотношением «60/40» с 2001 года по 2014 год: 1. Коэффициент Шарпа структурно диверсифицированного портфеля в два раза выше коэффициента Шарпа портфе- ля «60/40». Это является результатом как более высоких доходов в числителе, так и снижения волатильности в знаменателе. 2. Максимальный дродаун (drawdown) СДП составил –21% в 2008 году, что на 40% лучше, чем дродаун портфеля «60/40» на 30% в тот же кризисный год. 3. СДП показывает положитель- ные результаты в более чем 90% вре- мени за 12 месяцев по сравнению со стратегией «60/40», дававшей пози- тивные результаты в 80% случаев. 4. Среднегодовая доходность струк- турно диверсифицированного портфеля за последние 13 лет составляет +8.4%. Нужно понимать, что структурный диверсифицированный портфель — это не идеальное решение. Это скорее системный подход для инвесторов, позволяющий оценить риски диверсификации в рам- ках основных экономических режимов. Фундаментальное понимание структур- ной диверсификации активов позволит надежно, последовательно и с четкой определенностью их аллоцировать. Тем не менее даже самая последовательная политика формирования портфеля может быть дополнена в ответ на изменение риска, доходности и характеристик диверсификации для создания более гибкой и оптимальной структуры.

Рисунок 1 Четыре экономических режима

Рисунок 2 Экономический рост/ инфляция и «тепловая карта» волатильности

Таблица 1 Глобальный портфель под различные экономические режимы

Таблица 2 Состав структурно-диверсифицированного портфеля

Таблица 3 Ежегодная доходность и максимальный дродаун структурно диверсифицированного портфеля с 2001 г.

Рисунок 3 Доходность глобального диверсифицированного портфеля vs доходность индекса S&P 500 с 2001 г.

---

http://www.brokerkf.ru/ (C)

---

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter