12 декабря 2018 Велес Капитал Михайлин Артем
Мы пересмотрели наши прогнозы с учетом консолидации МТС Банка, а также созданного в 3К текущего года резерва. Новые стандарты МСФО на данный момент в расчет не принимались и прогнозы сделаны по старым стандартам на сопоставимой основе.
Создание крупного резерва было негативно воспринято инвесторами и вызвало беспокойство относительно влияния значительных выплат на будущие дивиденды и общий инвестиционный профиль компании. По нашему мнению, финальный объем расходов оператора может оказаться существенно меньше суммы созданного резерва по аналогии с Veon. Также оператор имеет достаточно устойчивое финансовое положение с низкой долговой нагрузкой и стабильными денежными потоками, что, на наш взгляд, позволяет выплачивать дивиденды на прежнем уровне даже в случае крупного единоразового оттока средств. В случае уменьшения суммы выплат по сравнению с созданным резервом мы ожидаем положительной реакции рынка.
Мы сохранили рекомендацию покупать для акций МТС на фоне сильных результатов за 9М текущего года, но наша целевая цена была снижена на 6% с 326 до 308 руб. в связи с рядом негативных факторов. В частности, мы отмечаем: рост макроэкономических и страновых рисков выраженный в росте безрисковой ставки, повышение капитальных затрат в связи с включением в прогнозы расходов по закону о хранении данных, отмену внутреннего роуминга в России, размытие рентабельности скор. OIBDA в связи с быстрым ростом выручки монобрендовой сети.
3К и 9М 2018 г. оказались достаточно сильным для
компании, даже если не учитывать новые стандарты
финансовой отчетности МСФО и результаты
консолидированного МТС Банка. Мы отмечаем
постепенное оздоровление российского
телекоммуникационного рынка вкупе с ростом ARPU и
увеличением потребления мобильных данных при
одновременном значительном росте продаж в
собственной розничной сети. Однако новые требования
регулятора в части хранения данных и внутреннего
роуминга сулят ростом расходов в будущих периодах. Мы
постарались оценить перспективы возврата инвестиций
для акционеров МТС с учетом последних тенденций и по-
прежнему рекомендуем покупать бумаги компании.
Целевая цена 308 руб. за акцию.
Результаты за 9М лучше прогнозов
МТС, как и ранее, представил два вида результатов: с
учетом новых стандартов отчётности и на сопоставимой
основе. Мы по-прежнему рассматриваем показатели МТС
на сопоставимой основе без учета стандартов МСФО 9,15
и 16, которые оказали существенное влияние на уровень
скор. OIBDA оператора и другие финансовые показатели.
Рост сервисной выручки и доходов от продаж розничной
сети привели к увеличению общей выручки группы на
7,9% г/г до 351,9 млрд руб. по итогам 9 мес. 2018 г.
Дополнительный позитивный эффект был также
обеспечен началом консолидации результатов МТС Банка
в отчетности оператора, однако даже без них выручка
группы приросла примерно на 6,7% г/г.
Абонентская база в России продолжает сокращаться на
фоне оптимизации и меньших объемов реализации сим-
карт, но медленнее чем мы предполагали. По итогам 3К
база уменьшилась на 0,6% г/г и на 0,2% к/к. Уменьшение
абонентской базы по-прежнему успешно компенсируется
ростом ARPU, которая прибавила в 3К текущего года
порядка 3,1% г/г против роста на 4,9% г/г во 2К.
Замедление роста ARPU в том числе связано с отменой
внутреннего роуминга, эффект от которой проявился в
сентябре. По итогам 9 мес. ARPU составила 334 руб., что
на 4,5% больше чем годом ранее.
Рост выручки от мобильной связи в России замедлился
вслед за ARPU до 2,4% г/г в 3К против 5% г/г во 2К, но мы,
как и ранее, отмечаем тенденцию к постепенному
оздоровлению рынка. За 9М выручка от услуг мобильной
связи прибавила 3,9% г/г. В целом повышение выручки от
мобильной связи обеспечено растущим потреблением
мобильных данных. Проникновение мобильного
интернета в сети МТС по итогам 3К достигло 57% против
52% годом ранее, а проникновение смартфонов
составило 69% от всех зарегистрированных устройств.
Мобильный трафик данных вырос на 81% г/г по итогам 9М
2018 г.
Выручка от сервисов фиксированной связи снижается,
согласно нашим ожиданиям, и уменьшилась на 0,7% г/г по
итогам 9М 2018 г. Падение, как и ранее, связано с
понижением спроса на услуги фиксированной телефонии
МГТС.
МТС Банк, контроль над которым был приобретён в июле,
теперь консолидируется в финансовой отчетности
оператора. В 3К выручка банка составила 5,5 млрд руб.,
что эквивалентно 4,3% от квартальной выручки группы.
Приобретённые ранее сервисы по продаже билетов и esport
на данный момент обеспечивают незначительный
доход и в 3К на них пришлось менее 0,2% от суммарной
выручки группы.
Абонентская база в Украине вновь снизилась наиболее
значительно среди всех рынков присутствия в силу
продолжающегося выбытия абонентов в
самопровозглашенных республиках. По итогам 3К
количество абонентов уменьшилось на 4,3% г/г и
составило 19,9 млн., однако снижение числа абонентов не
помешало достигнуть существенного повышения выручки
от услуг мобильной связи. Рост выручки в гривнах
составил 8,7% г/г на фоне увеличения потребления услуг,
а в рублях почти 13%, в том числе благодаря стабилизации
обменного курса.
Стабильный рост доходов от услуг мобильной связи в
России и Украине позволил нарастить сервисную выручку
по итогам 9М этого года на 4,4% г/г до 304,3 млрд руб.
Продажи товаров по итогам 9М текущего года прибавили
37,4% г/г до 47,6 млрд руб., а количество розничных
салонов сохраняется примерно на уровне 5,7 тыс. штук.
Росту продаж способствует увеличение объемов
реализации дорогостоящих устройств как в штуках, так и в
денежном эквиваленте. Гросс-рентабельность продаж
опустилась с 12,4% до 7,4% в силу проведения агрессивной маркетинговой политики и значительной
промо-активности.
Скор. OIBDA выросла на 6,3% г/г по итогам 9М, а
рентабельность по данному показателю составила 40,7%
против 41,3% в прошлом году. Ухудшение рентабельности
по скор. OIBDA является следствием ряда изменений:
отмены внутреннего роуминга, увеличения платы за
использование частотного спектра, снижения
рентабельности продаж оборудования и аксессуаров,
расширения доли розничных продаж в общей структуре
выручки.
В 3К компания создала резерв в размере 55,8 млрд руб.
на возможные выплаты по «Узбекскому»
коррупционному делу. Без учета созданного резерва
чистая прибыль МТС за 9М 2018 г. выросла на 10% г/г до
50,1 млрд руб., а с учетом резерва чистая прибыль
составила -5,6 млрд руб.
Капитальные затраты за 9М выросли более чем на 25% г/г
до 60,9 млрд руб. Начало развертывания сети LTE в
Украине привело к появлению дополнительных расходов
на покупку частотного ресурса в размере 5,5 млрд руб.
Также продолжается развитие сети в России, где введено
более 4 тыс. базовых станций, и, начиная с лета этого года,
МТС начал подготовку к исполнению требований
антитеррористического закона. Свободный денежный
поток за 9М 2018 г. сократился на 27,6% до 40,3 млрд руб.,
что объясняется бо́льшими капитальными затратами и
ростом активности в сфере M&A.
Текущий прогноз компании на год без учета результатов
МТС Банка и новых стандартов МСФО выглядит
следующим образом: ожидаемый рост выручки 4-6% г/г,
рост скор. OIBDA около 2% и Cash CAPEX 160 млрд руб. за
2 года. Оценка капитальных затрат учитывает лишь малую
часть расходов по закону о хранении данных, которые
могут составить около 60 млрд руб. за 5 лет, а прогноз
роста выручки и скор. OIBDA представляется нам
достаточно консервативным.
Дело о коррупции и резерв
Коррупционное дело в отношении МТС было заведено
минюстом США еще в 2014 г. Согласно предположениям
американских гос. структур, оператор во время экспансии
в Узбекистан выплатил порядка 380 млн долл.
чиновникам высшего уровня между 2004 и 2009 годами. В
2016 г. МТС в целях урегулирования спора вышел из
состава акционеров сотового оператора UMS, который
вел деятельность на территории страны, и продал свой
пакет в 50,01% акций гос. структурам за символическую
цену. Veon, который также был причастен к скандалу в
феврале 2016 г. обязался уплатить 795 млн долл. согласно
мировому соглашению, однако предварительно зарезервировал 900 млн долл. по итогам 3К 2015 г.
Можно предположить, что текущий резерв, созданный
МТС в размере 55,8 млрд руб. (примерно 840 млн долл.),
также подразумевает максимальную сумму и в
последствии переговоров объем реальных расходов
может оказаться существенно меньше. Снижение суммы
итоговых выплат может быть положительно воспринято
рынком, на наш взгляд.
Инвесторов обеспокоило возможное влияние столь
значительных выплат на дивиденды и общий
инвестиционный профиль компании. Однако мы
предполагаем, что даже в случае реализации худшего
сценария с оттоком на сумму всего созданного резерва,
МТС, на наш взгляд, обладает возможностью
придерживаться текущей дивидендной политики за счет
устойчивого финансового положения. Оператор имеет
низкую долговую нагрузку относительно его денежных
потоков в 1,2х чистый долг/ LTM скор. OIBDA и располагает
значительным запасом ликвидности на счетах. Денежные
средства и эквиваленты на конец сентября составили
более 100 млрд руб., а краткосрочные инвестиции - более
46 млрд руб. Бизнес оператора неизменно генерирует
прибыль и поддерживает высокий уровень
рентабельности. Даже в случае займа в размере всего
резерва, относительная долговая нагрузка компании
будет на приемлемом уровне в 1,5х чистый долг/скор.
OIBDA. Все это в совокупности позволяет нам сохранять
оптимистичный взгляд на будущий возврат инвестиций
для акционеров оператора. На звонке по итогам 3К
менеджмент сообщил, что стабильные дивиденды
остаются одним из базовых приоритетов для МТС.
Наши ожидания от итогов текущего года
Мы скорректировали наши ожидания по снижению
абонентской базы. На данный момент сложно
спрогнозировать продолжится ли уменьшение числа
абонентов в Украине, а в России мы закладываем
снижения абонентской базы на 1% г/г по итогам года.
Мы ожидаем роста выручки группы в 2018 г. на 7,9% г/г до
478 млрд руб. Значительная разница с предыдущими
прогнозами объясняется включением в оценку
результатов МТС Банка, а также заметно лучшей
динамикой продаж оборудования и аксессуаров, чем
ожидалось ранее. Также из положительных эффектов
можно отметить стабилизацию курса украинской гривны
к рублю, что позволяет нам поднять прогноз по выручке
украинского подразделения. Из негативных эффектов
стоит отметить замедление роста ARPU на фоне
ликвидации внутреннего роуминга, которое, по нашему
мнению, усилится в 4К и 2019 году.
Мы на данный момент не наблюдаем негативного
влияния на ARPU от введения безлимитных тарифов как это происходило ранее. ARPU мобильного сегмента в
России может вырасти с 324 до 334 руб. по итогам
текущего года с учетом отмены внутреннего роуминга.
Таким образом, даже при прогнозируемом снижении
абонентской базы можно рассчитывать на стабильный
рост выручки мобильного сегмента в текущем году более
чем на 2% г/г.
В сегменте фиксированной связи мы по-прежнему
прогнозируем снижение выручки на 1% г/г примерно до
60,2 млрд руб. на фоне сокращения доходов от
фиксированной телефонии. МТС Банк и сервисы по
продаже билетов по итогам года могут дополнительно
принести 12 млрд руб. выручки российскому
подразделению, при этом можно ожидать более чем 50%
роста статьи «Выбытие» после консолидации банка
примерно до 16 млрд руб. согласно нашим расчетам.
Продажи розничной сети демонстрируют существенный
прогресс благодаря смещению спроса в сторону более
дорогостоящих устройств и значительной промо-
активности МТС. Скорее всего, количество розничных
точек не изменится значительно в ближайшее время и
останется на уровне 5,7 тыс. штук. Дальнейшую
оптимизацию либо новые открытия стоит ожидать, по
нашему мнению, ближе к середине 2019 г., в зависимости
от действий основных конкурентов (особенно СП
Связной/Евросеть). Мы прогнозируем увеличение
продаж розницы на 33,5% г/г до 69,6 млрд руб. в 2018 г.
В Украине выручка от услуг мобильной связи в рублях
может вырасти более чем на 11% г/г до 29 млрд руб. на
фоне улучшения ARPU и стабилизации обменного курса.
Средний курс гривна/рубль, согласно нашим ожиданиям,
по итогам этого года будет не ниже 2,30 против курса 2,19
в 2017 г.
Скор. OIBDA, согласно нашим обновленным прогнозам,
прирастет на 5,4% г/г до 189,4 млрд руб., что соответствует
рентабельности на уровне 39,6% против 40,6% в прошлом
году. Ухудшение рентабельности можно связать с рядом
негативных эффектов, которые мы не закладывали в наши
прежние прогнозы или учитывали в меньшем объеме.
Влияние повышения платы за частотный спектр на
себестоимость услуг по итогам этого года мы теперь
оцениваем в 1,5 млрд руб., а не в 1 млрд руб. Помимо
этого, боле быстрый, чем ожидалось, рост выручки
розничного бизнеса в текущем году с одновременным
снижением его гросс-рентабельности приводит к
размытию общей рентабельности по скор. OIBDA группы.
Прибыль после налогообложения может увеличится в
этом году на 13,6% г/г до 64,3 млрд руб., а чистая прибыль
в таком случае (с учетом созданного в 3К резерва)
составит 8,5 млрд руб., что на 85% меньше, чем годом
ранее.
Капитальные затраты в текущем году, скорее всего,
останутся в рамках предположений компании, и мы
подтверждаем свой прогноз по CAPEX на этот год в
размере 84,1 млрд руб. МТС определил приблизительную
стоимость реализации требований по закону о хранении
данных в 60 млрд руб. за 5 лет, начиная с лета текущего
года, что позволяет нам учесть эти затраты в нашей
модели. Мы ожидаем CAPEX 2019 г. в 95,5 млрд руб.
Дополнительные расходы могут также быть связаны с
дальнейшим развертыванием сети LTE в Украине и
возможным проведением аукционов частот 5G в России.
Относительно уровня дивидендов мы на данный момент
не ожидаем существенных отклонений от прежнего курса
и закладываем 26 руб. на акцию или 52 млрд руб. за
календарный год. Новая дивидендная политика, по
заявлениям менеджмента, будет обсуждаться весной
следующего года. В июле МТС объявил о начале новой
программы выкупа акций в размере до 30 млрд руб. и
сроком не менее 2 лет, что должно также поддержать
высокий уровень возврата инвестиций для акционеров.
Сохранение текущего курса выплат в будущем является
позитивным моментом на фоне новых рисков, связанных
с резервом.
Основными рисками для достижения нашей целевой
цены являются: 1) усиление ценовой конкуренции на
рынке мобильной связи России и замедление
восстановления рынка; 2) значительное снижение курса
украинской гривны; 3) более сильное, чем ожидается
влияние закона о хранении данных и отмены внутреннего
роуминга на свободный денежный поток; 4) усиление
санкционных рисков; 5) иные макроэкономические и
законодательные риски.
На целевую цену в нашей модели оказывают давление
возросшие макроэкономические и страновые риски,
выражающиеся в росте безрисковой ставки. Помимо этого,
несмотря на небольшое улучшение прогноза по денежным
потокам, мы отмечаем влияние на них различных
негативных эффектов: повышенных капитальных затрат в
связи с включением в прогнозы расходов по закону
«Яровой», отмены внутреннего роуминга в России и
размытия рентабельности скор. OIBDA при быстром росте
выручки монобрендовой сети. Данные обстоятельства, на
наш взгляд, пока не позволяют полноценно использовать
весь потенциал восстановления российского
телекоммуникационного рынка, но мы по-прежнему
рекомендуем к покупке бумаги МТС. Целевая цена
снижена с 326 до 308 руб. за акцию в перспективе года.
Финансовая модель МТС
Создание крупного резерва было негативно воспринято инвесторами и вызвало беспокойство относительно влияния значительных выплат на будущие дивиденды и общий инвестиционный профиль компании. По нашему мнению, финальный объем расходов оператора может оказаться существенно меньше суммы созданного резерва по аналогии с Veon. Также оператор имеет достаточно устойчивое финансовое положение с низкой долговой нагрузкой и стабильными денежными потоками, что, на наш взгляд, позволяет выплачивать дивиденды на прежнем уровне даже в случае крупного единоразового оттока средств. В случае уменьшения суммы выплат по сравнению с созданным резервом мы ожидаем положительной реакции рынка.
Мы сохранили рекомендацию покупать для акций МТС на фоне сильных результатов за 9М текущего года, но наша целевая цена была снижена на 6% с 326 до 308 руб. в связи с рядом негативных факторов. В частности, мы отмечаем: рост макроэкономических и страновых рисков выраженный в росте безрисковой ставки, повышение капитальных затрат в связи с включением в прогнозы расходов по закону о хранении данных, отмену внутреннего роуминга в России, размытие рентабельности скор. OIBDA в связи с быстрым ростом выручки монобрендовой сети.
3К и 9М 2018 г. оказались достаточно сильным для
компании, даже если не учитывать новые стандарты
финансовой отчетности МСФО и результаты
консолидированного МТС Банка. Мы отмечаем
постепенное оздоровление российского
телекоммуникационного рынка вкупе с ростом ARPU и
увеличением потребления мобильных данных при
одновременном значительном росте продаж в
собственной розничной сети. Однако новые требования
регулятора в части хранения данных и внутреннего
роуминга сулят ростом расходов в будущих периодах. Мы
постарались оценить перспективы возврата инвестиций
для акционеров МТС с учетом последних тенденций и по-
прежнему рекомендуем покупать бумаги компании.
Целевая цена 308 руб. за акцию.
Результаты за 9М лучше прогнозов
МТС, как и ранее, представил два вида результатов: с
учетом новых стандартов отчётности и на сопоставимой
основе. Мы по-прежнему рассматриваем показатели МТС
на сопоставимой основе без учета стандартов МСФО 9,15
и 16, которые оказали существенное влияние на уровень
скор. OIBDA оператора и другие финансовые показатели.
Рост сервисной выручки и доходов от продаж розничной
сети привели к увеличению общей выручки группы на
7,9% г/г до 351,9 млрд руб. по итогам 9 мес. 2018 г.
Дополнительный позитивный эффект был также
обеспечен началом консолидации результатов МТС Банка
в отчетности оператора, однако даже без них выручка
группы приросла примерно на 6,7% г/г.
Абонентская база в России продолжает сокращаться на
фоне оптимизации и меньших объемов реализации сим-
карт, но медленнее чем мы предполагали. По итогам 3К
база уменьшилась на 0,6% г/г и на 0,2% к/к. Уменьшение
абонентской базы по-прежнему успешно компенсируется
ростом ARPU, которая прибавила в 3К текущего года
порядка 3,1% г/г против роста на 4,9% г/г во 2К.
Замедление роста ARPU в том числе связано с отменой
внутреннего роуминга, эффект от которой проявился в
сентябре. По итогам 9 мес. ARPU составила 334 руб., что
на 4,5% больше чем годом ранее.
Рост выручки от мобильной связи в России замедлился
вслед за ARPU до 2,4% г/г в 3К против 5% г/г во 2К, но мы,
как и ранее, отмечаем тенденцию к постепенному
оздоровлению рынка. За 9М выручка от услуг мобильной
связи прибавила 3,9% г/г. В целом повышение выручки от
мобильной связи обеспечено растущим потреблением
мобильных данных. Проникновение мобильного
интернета в сети МТС по итогам 3К достигло 57% против
52% годом ранее, а проникновение смартфонов
составило 69% от всех зарегистрированных устройств.
Мобильный трафик данных вырос на 81% г/г по итогам 9М
2018 г.
Выручка от сервисов фиксированной связи снижается,
согласно нашим ожиданиям, и уменьшилась на 0,7% г/г по
итогам 9М 2018 г. Падение, как и ранее, связано с
понижением спроса на услуги фиксированной телефонии
МГТС.
МТС Банк, контроль над которым был приобретён в июле,
теперь консолидируется в финансовой отчетности
оператора. В 3К выручка банка составила 5,5 млрд руб.,
что эквивалентно 4,3% от квартальной выручки группы.
Приобретённые ранее сервисы по продаже билетов и esport
на данный момент обеспечивают незначительный
доход и в 3К на них пришлось менее 0,2% от суммарной
выручки группы.
Абонентская база в Украине вновь снизилась наиболее
значительно среди всех рынков присутствия в силу
продолжающегося выбытия абонентов в
самопровозглашенных республиках. По итогам 3К
количество абонентов уменьшилось на 4,3% г/г и
составило 19,9 млн., однако снижение числа абонентов не
помешало достигнуть существенного повышения выручки
от услуг мобильной связи. Рост выручки в гривнах
составил 8,7% г/г на фоне увеличения потребления услуг,
а в рублях почти 13%, в том числе благодаря стабилизации
обменного курса.
Стабильный рост доходов от услуг мобильной связи в
России и Украине позволил нарастить сервисную выручку
по итогам 9М этого года на 4,4% г/г до 304,3 млрд руб.
Продажи товаров по итогам 9М текущего года прибавили
37,4% г/г до 47,6 млрд руб., а количество розничных
салонов сохраняется примерно на уровне 5,7 тыс. штук.
Росту продаж способствует увеличение объемов
реализации дорогостоящих устройств как в штуках, так и в
денежном эквиваленте. Гросс-рентабельность продаж
опустилась с 12,4% до 7,4% в силу проведения агрессивной маркетинговой политики и значительной
промо-активности.
Скор. OIBDA выросла на 6,3% г/г по итогам 9М, а
рентабельность по данному показателю составила 40,7%
против 41,3% в прошлом году. Ухудшение рентабельности
по скор. OIBDA является следствием ряда изменений:
отмены внутреннего роуминга, увеличения платы за
использование частотного спектра, снижения
рентабельности продаж оборудования и аксессуаров,
расширения доли розничных продаж в общей структуре
выручки.
В 3К компания создала резерв в размере 55,8 млрд руб.
на возможные выплаты по «Узбекскому»
коррупционному делу. Без учета созданного резерва
чистая прибыль МТС за 9М 2018 г. выросла на 10% г/г до
50,1 млрд руб., а с учетом резерва чистая прибыль
составила -5,6 млрд руб.
Капитальные затраты за 9М выросли более чем на 25% г/г
до 60,9 млрд руб. Начало развертывания сети LTE в
Украине привело к появлению дополнительных расходов
на покупку частотного ресурса в размере 5,5 млрд руб.
Также продолжается развитие сети в России, где введено
более 4 тыс. базовых станций, и, начиная с лета этого года,
МТС начал подготовку к исполнению требований
антитеррористического закона. Свободный денежный
поток за 9М 2018 г. сократился на 27,6% до 40,3 млрд руб.,
что объясняется бо́льшими капитальными затратами и
ростом активности в сфере M&A.
Текущий прогноз компании на год без учета результатов
МТС Банка и новых стандартов МСФО выглядит
следующим образом: ожидаемый рост выручки 4-6% г/г,
рост скор. OIBDA около 2% и Cash CAPEX 160 млрд руб. за
2 года. Оценка капитальных затрат учитывает лишь малую
часть расходов по закону о хранении данных, которые
могут составить около 60 млрд руб. за 5 лет, а прогноз
роста выручки и скор. OIBDA представляется нам
достаточно консервативным.
Дело о коррупции и резерв
Коррупционное дело в отношении МТС было заведено
минюстом США еще в 2014 г. Согласно предположениям
американских гос. структур, оператор во время экспансии
в Узбекистан выплатил порядка 380 млн долл.
чиновникам высшего уровня между 2004 и 2009 годами. В
2016 г. МТС в целях урегулирования спора вышел из
состава акционеров сотового оператора UMS, который
вел деятельность на территории страны, и продал свой
пакет в 50,01% акций гос. структурам за символическую
цену. Veon, который также был причастен к скандалу в
феврале 2016 г. обязался уплатить 795 млн долл. согласно
мировому соглашению, однако предварительно зарезервировал 900 млн долл. по итогам 3К 2015 г.
Можно предположить, что текущий резерв, созданный
МТС в размере 55,8 млрд руб. (примерно 840 млн долл.),
также подразумевает максимальную сумму и в
последствии переговоров объем реальных расходов
может оказаться существенно меньше. Снижение суммы
итоговых выплат может быть положительно воспринято
рынком, на наш взгляд.
Инвесторов обеспокоило возможное влияние столь
значительных выплат на дивиденды и общий
инвестиционный профиль компании. Однако мы
предполагаем, что даже в случае реализации худшего
сценария с оттоком на сумму всего созданного резерва,
МТС, на наш взгляд, обладает возможностью
придерживаться текущей дивидендной политики за счет
устойчивого финансового положения. Оператор имеет
низкую долговую нагрузку относительно его денежных
потоков в 1,2х чистый долг/ LTM скор. OIBDA и располагает
значительным запасом ликвидности на счетах. Денежные
средства и эквиваленты на конец сентября составили
более 100 млрд руб., а краткосрочные инвестиции - более
46 млрд руб. Бизнес оператора неизменно генерирует
прибыль и поддерживает высокий уровень
рентабельности. Даже в случае займа в размере всего
резерва, относительная долговая нагрузка компании
будет на приемлемом уровне в 1,5х чистый долг/скор.
OIBDA. Все это в совокупности позволяет нам сохранять
оптимистичный взгляд на будущий возврат инвестиций
для акционеров оператора. На звонке по итогам 3К
менеджмент сообщил, что стабильные дивиденды
остаются одним из базовых приоритетов для МТС.
Наши ожидания от итогов текущего года
Мы скорректировали наши ожидания по снижению
абонентской базы. На данный момент сложно
спрогнозировать продолжится ли уменьшение числа
абонентов в Украине, а в России мы закладываем
снижения абонентской базы на 1% г/г по итогам года.
Мы ожидаем роста выручки группы в 2018 г. на 7,9% г/г до
478 млрд руб. Значительная разница с предыдущими
прогнозами объясняется включением в оценку
результатов МТС Банка, а также заметно лучшей
динамикой продаж оборудования и аксессуаров, чем
ожидалось ранее. Также из положительных эффектов
можно отметить стабилизацию курса украинской гривны
к рублю, что позволяет нам поднять прогноз по выручке
украинского подразделения. Из негативных эффектов
стоит отметить замедление роста ARPU на фоне
ликвидации внутреннего роуминга, которое, по нашему
мнению, усилится в 4К и 2019 году.
Мы на данный момент не наблюдаем негативного
влияния на ARPU от введения безлимитных тарифов как это происходило ранее. ARPU мобильного сегмента в
России может вырасти с 324 до 334 руб. по итогам
текущего года с учетом отмены внутреннего роуминга.
Таким образом, даже при прогнозируемом снижении
абонентской базы можно рассчитывать на стабильный
рост выручки мобильного сегмента в текущем году более
чем на 2% г/г.
В сегменте фиксированной связи мы по-прежнему
прогнозируем снижение выручки на 1% г/г примерно до
60,2 млрд руб. на фоне сокращения доходов от
фиксированной телефонии. МТС Банк и сервисы по
продаже билетов по итогам года могут дополнительно
принести 12 млрд руб. выручки российскому
подразделению, при этом можно ожидать более чем 50%
роста статьи «Выбытие» после консолидации банка
примерно до 16 млрд руб. согласно нашим расчетам.
Продажи розничной сети демонстрируют существенный
прогресс благодаря смещению спроса в сторону более
дорогостоящих устройств и значительной промо-
активности МТС. Скорее всего, количество розничных
точек не изменится значительно в ближайшее время и
останется на уровне 5,7 тыс. штук. Дальнейшую
оптимизацию либо новые открытия стоит ожидать, по
нашему мнению, ближе к середине 2019 г., в зависимости
от действий основных конкурентов (особенно СП
Связной/Евросеть). Мы прогнозируем увеличение
продаж розницы на 33,5% г/г до 69,6 млрд руб. в 2018 г.
В Украине выручка от услуг мобильной связи в рублях
может вырасти более чем на 11% г/г до 29 млрд руб. на
фоне улучшения ARPU и стабилизации обменного курса.
Средний курс гривна/рубль, согласно нашим ожиданиям,
по итогам этого года будет не ниже 2,30 против курса 2,19
в 2017 г.
Скор. OIBDA, согласно нашим обновленным прогнозам,
прирастет на 5,4% г/г до 189,4 млрд руб., что соответствует
рентабельности на уровне 39,6% против 40,6% в прошлом
году. Ухудшение рентабельности можно связать с рядом
негативных эффектов, которые мы не закладывали в наши
прежние прогнозы или учитывали в меньшем объеме.
Влияние повышения платы за частотный спектр на
себестоимость услуг по итогам этого года мы теперь
оцениваем в 1,5 млрд руб., а не в 1 млрд руб. Помимо
этого, боле быстрый, чем ожидалось, рост выручки
розничного бизнеса в текущем году с одновременным
снижением его гросс-рентабельности приводит к
размытию общей рентабельности по скор. OIBDA группы.
Прибыль после налогообложения может увеличится в
этом году на 13,6% г/г до 64,3 млрд руб., а чистая прибыль
в таком случае (с учетом созданного в 3К резерва)
составит 8,5 млрд руб., что на 85% меньше, чем годом
ранее.
Капитальные затраты в текущем году, скорее всего,
останутся в рамках предположений компании, и мы
подтверждаем свой прогноз по CAPEX на этот год в
размере 84,1 млрд руб. МТС определил приблизительную
стоимость реализации требований по закону о хранении
данных в 60 млрд руб. за 5 лет, начиная с лета текущего
года, что позволяет нам учесть эти затраты в нашей
модели. Мы ожидаем CAPEX 2019 г. в 95,5 млрд руб.
Дополнительные расходы могут также быть связаны с
дальнейшим развертыванием сети LTE в Украине и
возможным проведением аукционов частот 5G в России.
Относительно уровня дивидендов мы на данный момент
не ожидаем существенных отклонений от прежнего курса
и закладываем 26 руб. на акцию или 52 млрд руб. за
календарный год. Новая дивидендная политика, по
заявлениям менеджмента, будет обсуждаться весной
следующего года. В июле МТС объявил о начале новой
программы выкупа акций в размере до 30 млрд руб. и
сроком не менее 2 лет, что должно также поддержать
высокий уровень возврата инвестиций для акционеров.
Сохранение текущего курса выплат в будущем является
позитивным моментом на фоне новых рисков, связанных
с резервом.
Основными рисками для достижения нашей целевой
цены являются: 1) усиление ценовой конкуренции на
рынке мобильной связи России и замедление
восстановления рынка; 2) значительное снижение курса
украинской гривны; 3) более сильное, чем ожидается
влияние закона о хранении данных и отмены внутреннего
роуминга на свободный денежный поток; 4) усиление
санкционных рисков; 5) иные макроэкономические и
законодательные риски.
На целевую цену в нашей модели оказывают давление
возросшие макроэкономические и страновые риски,
выражающиеся в росте безрисковой ставки. Помимо этого,
несмотря на небольшое улучшение прогноза по денежным
потокам, мы отмечаем влияние на них различных
негативных эффектов: повышенных капитальных затрат в
связи с включением в прогнозы расходов по закону
«Яровой», отмены внутреннего роуминга в России и
размытия рентабельности скор. OIBDA при быстром росте
выручки монобрендовой сети. Данные обстоятельства, на
наш взгляд, пока не позволяют полноценно использовать
весь потенциал восстановления российского
телекоммуникационного рынка, но мы по-прежнему
рекомендуем к покупке бумаги МТС. Целевая цена
снижена с 326 до 308 руб. за акцию в перспективе года.
Финансовая модель МТС
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба